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[2008-01-09]国泰君安-研究所晨报-080109

市 场 研 究 晨 会 纪 要
[2008.01.09]
海外市场指数 收 盘 涨跌幅(%) 1日 -1.86 -1.84 -2.36 0.33 -0.25 0.44 0.19 1.01 5日 -4.19 -4.39 -6.43 -2.30 0.54 -2.72 -3.71 -1.11 本年 -1.78 -1.87 -1.55 -2.57 -0.46 -0.42 -1.01 0.62 (点)
国泰君安研究所晨报 道琼斯 S&P500 NASDAQ 伦敦 FTSE100 香港恒生 香港国企 日经指数 台湾加权
12589.07 1390.19 2440.51 6356.5 27112.9 15659.71 14528.67 7962.91
张锦灿 021-38676728 zhangjingcan@gtjas.com
今日聚焦: 国务院要求从严征收 20%土地闲置费 发改委 07 年应予淘汰落后水泥产能企业名单点评 中海发展:07 年业绩超出市场预期,上调目标价格 恒瑞医药:明确受益于医改
国内市场指数 收 盘 涨跌幅(%) 1日 -0.13 -0.59 -0.51 0.01 -1.38 -1.39 5日 1.90 2.38 2.72 -0.1 4.55 4.87 本年 153 166 186 1.23 172 182 (点) 上证综指 深证成指 5386.53 18268.1 5528.05 110.86 5346.37 5247.53
目录 要闻点评 国务院要求从严征收 20%土地闲置费 中国央行 8 日采取公开市场操作回笼资金 2440 亿元 海关总署:我国进出口贸易总额排名居世界第 3 位
沪深 300 上证国债 上证基金 深圳基金
期货市场 收 盘 涨跌幅(%) 1日 N.A. N.A. 4.93 1.499 -0.02 0.33 -0.37 5日 N.A. N.A. 3.70 2.07 N.A. 0.60 1.25 本年 -13.0 16.8 35.3 22.3 71.9 N.A. -11.5 (点) NYMEX 原油 纽约期金 LME 铜 LME 铝 BDI 指 郑糖 郑棉 N.A. N.A. 7240.00 2505 8730 4005 15005
行业与公司信息点评 漫游通话费下降——两大运营商影响分析 发改委 07 年应予淘汰落后水泥产能企业名单点评 中影集团上市申请获批点评 首钢股份(000959)——集团资产注入暂无时间表
近期研究报告精粹 电力行业月报:水电平稳,火电等待否极泰来 思源电气(002028)公告证券投资控制等议案 中海发展(600026) :07 年业绩超出市场预期,上调目标价格 恒瑞医药(600276) :明确受益于医改
货币市场 收 盘 (点) 美元/人民币 7.268 涨跌幅(%) 1日 0.000 0.015 -0.06 0.374 -13.1 0.000 5日 0.304 0.669 1.127 2.83 45.26 -3.71 -4.79 11.1 4.27 0.53 1.74 本年
海外市场 境外市场周报:经济数据逊预期 华尔街股市全线下跌
权证市场 上汽 CWB1 上市分析
NDF(一年) 6.680 欧元/美元 美元/日元 银行间 R007 1.471 109.0 2.36 3.782
沪市涨幅前五 上海新梅 第一医药 金自天正 弘业股份 10.04% 10.01% 10.00% 9.00%
沪市跌幅前五 海星科技 大连圣亚 吉林森工 新潮实业 长百集团 -9.22% -8.53% -7.94% -7.64% -7.53%
深市涨幅前五 云海金属 潍柴动力 獐 子 岛 徐工科技 河池化工 10.00% 7.93% 7.61% 7.33% 6.85%
深市跌幅前五 川化股份 南 京 港 威尔科技 宏达经编 东莞控股 -8.18% -7.65% -7.15% -6.94% -6.94%
美国 10 年期 国债利率
会议记录:刘冰
7.57% 三爱富 要闻点评
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晨会纪要
国务院要求从严征收 20%土地闲置费 国务院近日下发《关于促进节约集约用地的通知》,首次提出征缴增值地价、确立 土地利用规划优先性和制定考核制度等新措施, 以求全面盘活存量土地, 保住耕地。 在闲置土地处置政策问题上,此次国务院的态度是要求各地“严格执行”。《通知》 规定,土地闲置满一年不满两年的,按出让或划拨土地价款的 20%征收土地闲置费。 土地闲置满两年、依法应当无偿收回的,坚决无偿收回,重新安排使用;不符合法 定收回条件的,也应采取改变用途、等价置换、安排临时使用、纳入政府储备等途 径及时处置、充分利用。此外,对于闲置土地特别是闲置房地产用地,还要征缴增 值地价。该通知要求国土资源部要会同有关部门抓紧研究制订具体办法。2008 年 6 月底前,各省、自治区、直辖市政府要将闲置土地清理处置情况向国务院做出专题 报告。 点评:加大闲置土地清理力度的行业影响在于将导致土地供给和商品房供给增加, 但不会导致房价下跌,能够抑制房价上涨过快。因为我们认为,闲置未开发的土地 不会占到土地供给和在建项目数量的主流,不是因为闲置土地太多而要加大清理力 度,而是因为新增土地太紧张了而必须也从存量上缓解压力。而且,即使全部清理 不会一下子投放到土地公开市场和形成商品房有效供给。对地方政府来说,财政收 入对地价有一定程度的依赖;即便政府加大土地投放,由于资金整体紧缩,土地需 求下降,开发商也不太可能大规模消化政府出让的土地。由于有高于政府收回的市 场定价,有地的公司通过市场转让消化闲置土地的可能性更大,而由于贷款等资金 紧缩,能够收购闲置土地项目公司的行业优势公司能够让土地不再闲置,但一方面 开发进度和销售进度相比 07 年可能放慢, 另一方面也将服从公司整体战略规划。 因 此,加大闲置土地清理的政策影响将集中体现为竞争格局的微观影响。 (孙建平) 中国央行 8 日采取公开市场操作回笼资金 2440 亿元 中国人民银行 8 日以价格招标方式向公开市场业务一级交易商发行了 2008 年第四期 中央银行票据,并以利率招标方式开展了正回购操作,两大公开市场操作工具共回 笼资金 2440 亿元。 第四期中央银行票据以价格招标方式发行, 发行量 500 亿元。 发行价格为 96.10 元, 参考收益率为 4.0583%。期限 1 年,缴款日为 2008 年 1 月 9 日,起息日为 2008 年 1 月 9 日, 到期日为 2009 年 1 月 9 日, 到期按面值 100 元兑付, 到期日遇节假日顺延。 此外,央行正回购操作成交 1940 亿元。其中,7 天期、14 天期、21 天期、91 天期 分别成交 1160 亿元、 亿元、 亿元和 50 亿元, 370 360 中标利率分别为 2.70%、 3.00%、 3.20%和 3.40%。 海关总署:我国进出口贸易总额排名居世界第 3 位 我国进出口贸易总额近五年来以年均 26.4%的速度递增,进出口贸易总额排名已跃 居世界第 3 位。2003 年至 2007 年,全国海关税收净入库 27423.47 亿元,比上一个 5 年多收 17628.78 亿元,增长 180%,约占中央财政本级收入近 30%;2007 年,海关
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税收净入库 7584.63 亿元,首超 7000 亿元大关,是 2002 年的 2.9 倍,年度税收入 库额和税收增收额均创历史最高水平。同时,5 年共审批减免税 5052 亿元,全面落 实了国家各项关税优惠政策。 行业与公司信息点评 漫游通话费下降——两大运营商影响分析 2008 年 1 月 2 日,国家发改委、信产部发出公告,拟于 1 月中下旬对“降低移动 电话国内漫游通话费上限标准方案”召开听证会。1 月 3 日,上海移动对全球通、 神州行用户的国内漫游主叫资费标准分别为每分钟 0.39 元和 0.49 元, 被叫资费标 准则统一为每分钟 0.3 元。 我们认为此次听证会召开是预期之内的。信产部早已宣布将在 2007 年底前公布漫 游资费上限调整方案,而此次是将时间略微延迟到 1 月中下旬。我们曾在 2007 年 12 月 17 日《漫游资费下调,还有多少空间?》一文中提示投资者关注近期可能推 出的漫游通话费下调。 我们认为这是漫游资费从资费套餐的捆绑降价恢复到真正降价的开始。虽然国内漫 游的上限价格一直居高不下,但是实际的漫游资费远低于上限水平。两大运营商的 国内漫游资费最低已经下降到 0.25 元/分钟(500 元最低月消费)、最高为 0.4 元 /分钟(68-58 元最低月消费)。 下调水平多少为宜?我们从两条路径考虑:(1)目前的理论漫游费(本地通话费+ 漫游费+长途费)已甚不合理,现在三部分合计话费不应超过 0.4 元/分钟;(2) 我们是通过比较欧盟和日本等国际电信运营商的国际漫游资费与平均语音资费的比 例来推测国内漫游资费的下调空间,我们认为国内漫游资费与平均语音资费的比例 应不高 2.8:1,因此国内漫游资费应保持在 0.32-0.36 元/分钟的水平。(3)综合 而言,我们认为调整后的国内漫游资费应保持在 0.32—0.40 元/分钟的水平。 漫游通话费下调对两大运营商具有并不剧烈的负面冲击,其中对中国联通的净利润 要大于中国移动。我们暂不考虑漫游资费下降后对 MOU 值的提升,仅以静态估算, 即漫游资费的下降幅度直接为漫游话务收入的降幅,并不考虑成本同步下降而直接 计算对净利润的影响。如果漫游资费下调到 0.32 元/分钟,对中移动的收入、净利 润的影响分别是-1.7%、 -5.2%; 对中联通的收入、 净利润的影响分别是-1.4%、 -14.5%。 如果漫游资费下调到 0.4 元/分钟,对中移动的收入、净利润几无影响,对中联通 的收入、净利润的影响分别是-0.45%、-4.8%。 维持业绩预测及投资评级。我们在业绩预测中已考虑到漫游资费的下降,因此如果 漫游资费调整到 0.32-0.4 元/分钟的区间,都不会因此而影响我们的盈利预测。事 实上,高端用户比重较高、语音弹性较好的中国移动对于漫游通话费下降的消化能 力可能会使 MOU 继续提升,维持“增持”评级及 170 元的目标价。维持对联通红筹 “谨慎增持” 评级及 20.3 元的目标价; 联通 A 股在电信重组预期、 电讯股回归 A 股 带动估值等投资主题下虽具有较好的防御性,但估值不够有吸引力,对红筹溢价达 99%,维持“中性”评级 (陈亮、张培岚) 建材行业:发改委 07 年应予淘汰落后水泥产能企业名单点评 ——淘汰落后产能提升水泥价格—论据越来越充分
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晨会纪要
国家发改委公布 2007 年第 93 号公告, 即关于 2007 年应淘汰落后水泥产能企业名 单:为完成《国务院关于印发节能减排综合性工作方案的通知》提出的“十一五”时 期淘汰落后水泥产能 2.5 亿吨目标, 根据各地按我委要求上报淘汰落后水泥产能总 量指标和企业(生产线)名单的材料,现将 2007 年应予淘汰落后水泥产能的企业 名单予以公告。 我们在本月 3 号月报《水泥:这个冬天不太冷》中首次汇集各省水泥价格并着重指 出:4 季度华南和西南部分地区价格涨幅迅猛:两广、海南、四川、江西、贵州等 地区 11-12 月价格上升 30-50%不等, 一改以往 5-7%左右略微涨幅旧势, 共同原因是 淘汰落后产能导致供需产生缺口、议价能力提升。淘汰落后产能提升水泥价格论据 显现。 而根据 CBMD 提供的最新数据:2007 年全年关停立窖生产企业 520 家,淘汰立窖水 泥熟料产量 5700 万吨,立窖水泥熟料产量首次下降;新干法水泥熟料产量比上年 增长 17%,新干法占比达到 51%。2007 年吨水泥综合能耗 115 千克标准煤,比上年 下降 4%,比 2005 年下降 9%;吨水泥综合电耗 91 千瓦时,比上年降低 1.7%。 理解水泥行业运行的关键逻辑:政府签订责任状—淘汰落后产能—改善供需关系— 提升水泥价格。4 季度的价格数据提供了后段淘汰落后提升价格的论据,而改组 CBMD 数据提供了前端逻辑论据, 淘汰落后产能如实进行, 并在 2007 年第 4 季度因 行政手段调控和落后产能因煤电成本上升压缩盈利空间等因素推动, 加速退出市场。 2007 年第 93 号公告中明确指出:凡公告中涉及到的水泥企业,应自觉按期淘汰所 属落后生产线。对无证生产企业,工商、质检部门要坚决予以查处和取缔,电力部 门一律停止供电。有生产许可证但未完成淘汰任务的不得换发生产许可证。各地要 对本地区有关企业的淘汰落后产能实施情况进行监督检查,同时请新闻媒体和社会 各界予以监督。 这充分提供了以下信息, 并进一步坚实了前端逻辑论据: 2008 年淘汰落后产能将继 续进行, 并将比 2007 年加速。 2007 年诸多省份淘汰落后产能如实完成类比效应、 在 发改委责任状约束力、政府经济实力提升可提供有效补贴、落后产能盈利空间下降 等有利因素推动下,预期 2008 年更多区域淘汰落后产能将形成协同效应提升整体 水泥价格。 基于以上逻辑、新增产能、需求增速等因素判断,2008 年我们看好河北、华东、两 广、新疆、湖北、四川等市场市场价格,仍坚持推荐“全国经营”—海螺/冀东/华 新水泥、 “区域龙头”—天山/青松/赛马/祁连山两个组合, “并购组合”建议关注。 预期 2008 上半年“全国经营组合”在融资加速、战略提升、战略细化等因素驱动 下将有较佳表现。 (韩其成) 中影集团上市申请获批点评 事件:据悉中影集团的上市申请已获得中宣部、广电总局的原则性批准,公司选择 IPO 主承销商的招标会也即将展开,公司有望成为电影行业第一家上市公司。 点评: 中影集团是国文化企业体制改革的第一批试点单位,也是国家广播电影电 视总局旗下唯一一家直属国有独资企业。公司主营影片进出口、发行放映、境内外 合拍影片管理;院线经营管理;数字电影制作、数字影院的建设与管理、洗印加工、 电影器材营销等业务。中影集团是国内唯一一家有权引进进口影片的机构,同时也
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是国内两家拥有进口影片发行权的公司之一。依靠改制优势和行业主管机关给予的 一系列优惠政策,公司在进口大片审批、发行、制片等领域具有垄断优势。 2006 年中影集团实现主营业务收入为 16.16 亿元, 其中影视播映和发行收入合计占 比达 75%左右;净利润 0.56 亿元,经营性净现金流为 2.01 亿元。中影集团 2006 年 总资产 28.66 亿元, 负债 11.47 亿元, 净资产 16.96 亿元, 资产负债率 40.02%; 2007 年 12 月公司发行了总额为 5 亿元的企业债券, 主要投向建设电影数字制作基地、 新 建及改造影院、发展数字院线等项目。 作为电影行业的领先企业,公司选择在 A 股市场直接上市对中国投资者来说是有利 的。首先,中国电影市场在加快复苏。04 年全国电影总票房收入为 15 亿元,2006 年达到 26.2 亿元,增长 74%。电影企业上市意味着投资者有机会分享电影行业在消 费升级过程中快速成长的投资机会。其次,中影集团是中国电影文化领域体制改革 和行业经营的领先者,其上市能壮大媒体行业的市值规模,有助提高行业投资吸引 力。 (谭晓雨、陈思) 近期研究报告精粹 电力行业月报:水电平稳,火电等待否极泰来 11 月全国发电量同比增速微幅下降至 13.8%,1-11 月累计发电量同比增速由前 10 月的 16.2%下降至 15.8%, 虽有微降但略好于此前预期。 预计全年累计增速仍可保持 在 15.5%左右的水平; 07 年 1-11 月,全国电源建设新增生产能力 8551 万千瓦。其中水电 1081 万千瓦, 火电 7087 万千瓦,核电 212 万千瓦。按照国网公司市场分析预测报告的全年投产 数量判断,12 月份应再次出现类似 06 年 12 月的新机组集中投产现象; 07 年全年全国关停小火电 1438 万千瓦, 远超官方年初制定的 1000 万千瓦的目标。 我们预计 2008 年关停力度将至少不会弱于 07 年,不排除再次超预期的可能; 07 年年末全国装机将达到 7.15-7.2 亿千瓦,同比增长约 15%。按照投产进度加权 计算的全年机组数量则同比增长约 19%,我们预计 08、09 年该数据分别约为 12%和 11%; 煤炭衔接会大幕落下,我们认为火电行业全年综合煤价上涨幅度将维持在 5%-8%区 间内,不会显著超过全年通胀水平; 进入 07 年下半年,二次煤电联动翘尾因素消失,电力行业尤其是火电行业累计利 润增速开始出现下滑。进入三季度后,火电行业单月利润出现同比负增长;水电则 保持相对平稳增长; 我们判断 08 年一季度火电行业利润将出现 20%左右同比负增长。 一季度过后行业盈 利状况能否有所好转则主要取决于煤电联动能否实施及实施力度。仍维持二季度前 后煤电联动有望破题的判断,对行业全年利润增速持谨慎乐观态度; 维持在 08 年度策略报告中对行业走势的判断,建议关注大型水电公司,并根据我 们对电价上调的时机判断增持龙头火电公司。建议继续关注如下公司: 高资产注入弹性或自身业绩成长较快——金山股份、粤电力; 具有核心水电资产且有较确定成长性的主流公司——长江电力; 估值相对安全且将典型受益于电价调整的——国电电力、华能国 际和国投电力等。 (姚伟、王威)
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思源电气(002028)公告证券投资控制等议案 事件:董事会审议通过《证券投资控制制度》,尚须提交股东大会审议批准后生效。 通过董事会提请股东大会授权董事会结合金融市场环境,以交易所挂牌出售、协议 转让等方式分次部分或一次性全部出售公司持有的平高电气股份。本授权有效期自 审议本议案的股东大会通过之日起至第三届董事会任期届满之日(2010 年 1 月 31 日)止。 截止 2007 年 12 月 20 日收盘, 公司通过全资子公司上海思源如高科技发展有限公 司持有平高电气 61,221,165 股(占平高电气股份总额的 16.76%),其中,无限售 条件流通股 14,479,850 股(3.96%),有限售条件流通股 46,741,315 股(12.80 %)。 思源拟出资设立上海思源清能电气电子有限公司,注册资本为 5000 万元,思源电 气占 100%,资金来源为自有资金。 点评:此次公告的《证券投资控制制度》中明确了关于包括国债等的短期投资,作 为机构投资者参与申购首次公开招股等证券品种的一级市场投资的投资权限,关于 公司投资二级市场股票与股票型基金的投资权限。董事长和董事会批准的年度证券 投资总额分别不超过净资产 1%/0.5%和 10%/5%。根据三季报净资产约 20 亿计算, 该数额将低于 2 亿,低于 07 年度净利润。 减持平高电气股权正与我们前期的判断一致,尽管四季度回款良好,但是近期对外 投资频繁,为了保证主营业务持续扩张,我们认为减持平高电气股权以补充流动资 金是合理的。由于公司前期运用部分闲置募集资金补充公司流动资金,使用期限不 超过 6 个月,08 年 1 月底到期。不排除继续减持的可能性。 前期通过收购清能公司,思源进入电力电子领域。在上海设立上海思源清能电气电 子有限公司,主要从事生产高压变频设备、无功补偿设备、电能质量设备,仪器、 仪表、软件的研究、开发、生产和销售。流程重整有助于加强采购生产销售环节的 管理,更有效的发挥技术优势。 年前思源公告 2007 年业绩预告由同比增长 50%-80%修正至 80%-120%,主要原因是 减持约 400 万股平高电气股权, 获得较为可观的投资收益约 6400 万 (均价约 22 元, 成本约 6 元)。若简单假设 50%-80%和 80%-120%分别为出售金融资产前后的利润增 长情况,分别对应 2.15-2.57 亿和 2.57-3.15 亿,增加 0.42-0.58 亿,这与大致 估算的投资收益存在差异,我们估计差额部分主要是因绩效奖励方案引起的。 预增公告显示思源 07 年每股收益在 1.50-1.83 元,目前股价对应 07 年市盈率低 于 40 倍。考虑 08 年主营业务仍可实现良好增长,我们继续维持“增持”评级。 (王缜) 中海发展(600026):07 年业绩超出市场预期,上调目标价格 事件:公司公告 2007 年业绩快评:预计 2007 年完成净利润 46.54 亿元,同比增 长 65.45%;每股收益为 1.40 元,同比增长 64.71%。 评论: 点评: 07 年业绩继续超出市场预期:市场对公司 2007 年每股收益的普遍预期是 1.35 元,
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业绩快报显示的 1.40 元每股收益超过市场预期。公司 2007 年的一季度报告、中期 报告、三季度报告以及年度报告的业绩均超过市场预期的业绩。我们认为此次公告 的 07 年业绩超过市场预期的主要原因是四季度油轮市场运价回升对公司远洋油轮 业绩的影响。 08-10 年公司业绩的持续增长可以预期:我们认为公司 08-10 年业绩将持续增长, 业绩持续增长主要来自公司业务结构的合理性。 业务的合理结构降低公司业务周期性,并且保证公司业绩持续增长:公司 40%左右 收入来自沿海煤炭运输、 22%左右来自远洋油轮运输业务。 07-08 年干散货市场维持 在高景气度带来沿海煤炭业务的增长;08-10 年油轮运输市场的景气回升带来油轮 业务的增长;09 年以后具有固定收益的 VLOC 船将相继到位,带来业绩的稳定增 长。 08 年沿海煤炭运价上涨幅度预计超过 20%: 年受到全球干散货市场运价的大幅度 07 上涨影响,07 年内沿海干散货运价呈大幅度上涨态势。其中,沿海煤炭运价指数年 内上涨超过 50%。华东地区煤炭运价目前为每吨 105 元左右,而公司的合同运价大 约在 45 元左右,巨大的差价令我们对 08 年煤炭运价的上涨幅度充满预期。我们 预期 08 年煤炭运价上涨幅度超过 20%的可能性较大,可能在 30%左右。 08-10 年油轮市场景气回升以及 VLOC 铁矿砂船的陆续交付带来公司业务的增长: 近期韩国一艘单壳油轮泄油事件可能导致单壳油轮拆解速度加快。同时 07 年 VLCC 运价 WS 指数最低跌到了 55 点,接近盈亏平衡点,因此判断 08 年 WS 指数继续下 跌的可能性较小,而同比运价上涨的可能性较大。运价的稳定或者是上升将带来公 司远洋油品运输业务业绩增长。 09-10 年公司将有 4 艘 VLOC 船交付, 2011-2012 而 年公司将有超过 10 艘 VLOC 船交付。公司的 VLOC 船属于稳定回报型,VLOC 船的 交付将继续降低公司业绩的波动性。 上调 07-09 年业绩预测和目标价格:我们假设 08 年沿海煤炭运价上涨 25%,远洋 油品运输运价上涨 5%,我们上调公司 07-09 年的业绩预测,预计 07-09 年公司每 股收益分别为 1.40 元、1.80 元和 2.00 元。公司一年内目标价格从 45 元上调到 50 元,对应公司 09 年业绩的市盈率为 25 倍。 短期股价驱动因素:08 年沿海煤炭运价谈判价格的公告;一季度业绩;油轮市场 运价。 风险因素:远洋油轮运输市场运价下跌;全球油价上涨。 (孙莉萍) 恒瑞医药(600276):明确受益于医改 事件:公告 07 年度净利润同比增长 80%以上。 评论: 公司公告: 预计 2007 年净利润较上年同期调整后的净利润相比增长 80%以上, 业绩 预告的原因:①报告期内公司主要产品的销售量增加较大;②交易性金融资产的公 允价值变动收益增加;③投资收益增加。 按照公司公告测算:07 年度净利润达到 3.72 亿以上,我们认为实际净利润可能达 到 4.1 亿以上, 四季度单季度净利润为 1.6 亿元左右。 按照目前股本 4.31 亿计算, 全面摊薄 EPS 为 0.95 元,公司在 07 年 4 月曾送股,按照新会计准则股本加权计 算的 4.06 亿股本,年报披露的基本 EPS 在 1 元左右。
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07 年公司前三季度单季度净利润分别为 7342、 8034、 9570 万元, 分别同比增长 43%、 43%、97%(其中二季度确认了 753 万的投资收益)。三季度单季公司出现了很快速 的增长,其原因在于收入增长 32%、毛利率提升到 83.5%、期间费用率降低到 51.7% (去年同期 60.9%,07 年一、二季度为 56%、65%)。营业利润同比增长达到惊人的 107%。主要原因我们认为有两点:恒瑞明确受益于医保覆盖人群的增加、一品两规 使得小公司退出、恒瑞的市场份额扩大并且毛利提升、费用率降低。 医保会改变人的医药消费行为,这点我们从卫生部数据中得到证明:不同医保方式 下,居民的医疗消费的行为表现差异很大(住院是重大疾病需要治疗时的行为)。 公费医疗下住院率达 99‰、其次是劳保医疗 63.9‰、城镇基本医保 59‰。无医疗 保险者表现出很低的消费意愿,其住院率仅为 33.6‰,是公费医疗的 1/3、劳保医 疗的 1/2。我们认为恒瑞受益于医保覆盖人群的增加、人们消费心态的改变很明确。 一品两规:新的《处方管理办法》自 2007 年 5 月 1 日起施行,业界从此多了个新 名词“一品两规”。这是个很有威力的条例,“医疗机构同一通用名称药品的品种, 注射剂型和口服剂型各不得超过 2 种,处方组成类同的复方制剂 1~2 种。”这就 是一药两规,这条新规对化学药制剂子行业产生了立竿见影的影响、大大推动了行 业洗牌:现在同质化的产品非常多,低水平的重复建设也非常多。一品两规实质上 是一个品种两个供应厂家,这就大大减少了供应商的数量,提高集中度,而且会是 马太效应,强势厂家更强,弱者将被淘汰。我们走访了一些医院发现,按照同一种 商品名且剂型相同的药,由以前的四种减至现在的两种来计算,“一品两规”的出 现将会使半数药厂被淘汰“出局”。 我们认为一品两规下恒瑞的优势得到了进一步加强,这提高了公司的毛利率和降低 了销售费用率(销售费用率从二季度单季的 44%降低到三季度单季的 33%)。从长远 来看:一品两规势必会促使国内一些药企加强研发投入,处方药市场拼到最后一定 是产品质量的竞争。 四季度单季净利润 1.6 亿的估算中: 投资收益和公允价值变动总共贡献 7000 多万, 四季度的主业净利润 8000 多万元, 这个估算低于三季度单季主业净利润 9570 万的 水平,但 08 年起公司的税率就将从 33%降低到 25%,我们认为这样处理是合理的。 总之,我们认为医改对医药行业市场扩大的影响将持续到 2010 年,恒瑞是我们很 看好的长期受益于医改的品种。2007 年公司 4.1 亿净利润(主业 3.3 亿、投资收 益 0.8 亿) 2008 年公司主业净利润增长不低于 40%、 、 投资收益预计 6000 万元 、 税率降低的影响,我们预计 08 年净利润 5.64 亿元,EPS 1.31 元(投资收益 0.14 元,主业 1.17 元),维持增持评级。 (易镜明) 首钢股份(000959)——集团资产注入暂无时间表 2008 年压产计划对股份公司产量影响不大,今年计划产钢 400 万吨。 为支持奥运, 首钢 2008 年将压缩北京地区钢铁生产, 产能从 800 万吨下降至 400 万吨, 其中主要 受影响的是首钢新钢公司,2008 年将基本停产。 股份公司现有 400 万吨线材生产能力, 2007 年预计全年产钢 430 万吨, 2008 年仍保 持 400 万吨生产计划。对于 7 月至 9 月奥运期间的压产计划,公司将通过调整各季 度生产负荷及检修时间等方式尽量提高产能利用率,保证全年生产计划。相比 07 年产量降低的部分, 将主要集中在钢坯和普线等低毛利率产品, 因此 08 年公司产品
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结构总体有所提升,吨钢毛利将会增加。 顺义冷轧厂已于 2007 年底建成,设计产能 150 吨,预计 08 年产量 70 万吨。考虑到 冷轧板厂是从迁钢购买热轧板卷为坯料,生产流程短,增值空间较小,且项目刚刚 投产,各方面费用支出及摊销较大,头两年对公司利润贡献有限。 资产注入预期明确,但具体方式及步骤尚无时间表。 股份公司 2010 年将全部关停在北京石景山地区的钢铁产能, 而首钢总公司也公开声 明将在 2010 年底前履行在股权分置改革期间所做的承诺: 通过用经营稳定、 具有发 展前景的资产与首钢股份资产进行置换的方式,保证首钢股份的持续经营能力。这 表明 2010 年之前首钢总公司将对股份公司进行优质资产注入应该是比较确定的, 总 公司将通过渐进方式,在 2-3 年内逐步完成整体上市。 目前总公司下属的钢铁资产中,持股比例最高、和股份公司关联交易最多的就是河 北迁钢,所以市场预期迁钢将第一个被装入股份公司。但是由于迁钢是首钢最早在 河北省投资的钢铁企业,各方面历史遗留问题较多,办理注入资产全部手续所需的 时间很难确定。一步慢,步步慢,如果迁钢注入的时间都无法明确,那么总公司的 其他资产注入乃至整体上市的进程就更无法排出时间表。 预计公司 2007 年 EPS 为 0.24 元,不考虑资产注入因素,2008 年 EPS 为 0.26 元, 2008PE 已达 33.6 倍,我们认为目前的股价已基本反映公司的投资价值。考虑到总 公司资产注入和整体上市的时间均有较大不确定性,2008 年预计很难有大的进展, 我们暂时给予公司“中性”评级,并将在今后继续跟踪公司动态。 (崔婧怡) 海外市场 境外市场周报:经济数据逊预期 华尔街股市全线下跌 新年伊始,股市即以大幅下挫的态势开盘,且抛盘的加速势头一直持续到了周五收 盘的时候。道琼斯指数上周下跌 566 点,至 12,800 点,跌幅 4.2%。这是该指数自 1932 年大萧条时期以来表现最差的新年最初三天。标准普尔 500 指数跌 67 点,至 1412 点,跌幅 4.5%。 2007 年第四季度各大基准指数表现如下:道琼斯指数累计下挫 4.5%,标准普尔 500 指数跌 3.8%,纳斯达克指数下滑 1.8%,罗素 2000 小型股指数跌 4.9%。其中标准普 尔 500 指数终结了连续五个季度上扬的势头,而道琼斯指数为十年来首次出现第四 季度整体下挫。 在刚刚过去的 2007 年,道琼斯指数上涨 6.4%,标准普尔 500 指数涨 3.5%。纳斯达 克指数实现四年来的最大涨幅 9.8%。 (戴涛) 权证市场 上汽CWB1 上市分析 上海汽车的年化波动率从今年初开始上升,3 个月的波动率从 3 月起开始震荡下 降。3 个月的年化波动率在 3 月初时达到 72%的历史最高点,随后开始震荡下降,6 个月的年化波动率从 6 月初开始下降,现在 3 个月和 6 个月的年化波动率在 50%
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左右,我们预计上海汽车的年化波动率将从 50%左右的水平继续向下。 以上海汽车 1 月 7 日收盘价 27.10 元计算,上汽 CWB1 的理论价值为 7.924 元。 今日上海汽车的收盘价为 27.10 元,以 50%波动率的假设,无风险利率取一年期银 行存款利率 4.14%,按摊薄的 B-S 公式得出上汽 CWB1 的理论价值为 7.924 元。 上汽 CWB1 上市初的隐含波动率预计在 100%附近,溢价率在 50%左右。以往由可分 离转债分离出的权证在上市初的隐含波动率一般为其历史波动率的两倍多。 “新” 但 权证从 12 月初以来溢价率的快速下降可能会对上海汽车权证形成拖累。我们认为 上汽 CWB1 上市初将被市场给予 100%左右的隐含波动率,53%的溢价率,当正股价在 27.10 元附近时,对应权证价格为 14.084 元,实际杠杆 1.5 倍左右。 前面三支“新”权证以三个涨停开盘的局面恐难在上汽 CWB1 上重现。近一个月来, 权证市场成交占大市比重一直下降,权证市场的资金短期有减少的趋势,再加上三 只“新”权证溢价率的下落,在此背景下,上汽 CWB1 恐难连续有三个涨停。 首日开盘参考价 8.918 元,首日涨停价 12.306 元。 (张晗)
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免责声明 本报告的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息 和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论和建议仅供参考,报告中 的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价,投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供 或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。 本报告版权仅为我公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊 发,需注明出处为国泰君安证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。
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国泰君安证券研究所 上海 上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层 邮政编码:200120 电话: (021)38676666 深圳 深圳市罗湖区笋岗路 12 号中民时代广场 A 座 20 楼 邮政编码:518029 电话: (0755)82485666 北京 北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层 邮政编码:100032 电话: (010)59312899
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[2008-01-09]国泰君安-研究所晨报-080109

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报告类型:晨会报告 发布日期:2008/1/9
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内容简介

市 场 研 究 晨 会 纪 要
[2008.01.09]
海外市场指数 收 盘 涨跌幅(%) 1日 -1.86 -1.84 -2.36 0.33 -0.25 0.44 0.19 1.01 5日 -4.19 -4.39 -6.43 -2.30 0.54 -2.72 -3.71 -1.11 本年 -1.78 -1.87 -1.55 -2.57 -0.46 -0.42 -1.01 0.62 (点)
国泰君安研究所晨报 道琼斯 S&P500 NASDAQ 伦敦 FTSE100 香港恒生 香港国企 日经指数 台湾加权
12589.07 1390.19 2440.51 6356.5 27112.9 15659.71 14528.67 7962.91
张锦灿 021-38676728 zhangjingcan@gtjas.com
今日聚焦: 国务院要求从严征收 20%土地闲置费 发改委 07 年应予淘汰落后水泥产能企业名单点评 中海发展:07 年业绩超出市场预期,上调目标价格 恒瑞医药:明确受益于医改
国内市场指数 收 盘 涨跌幅(%) 1日 -0.13 -0.59 -0.51 0.01 -1.38 -1.39 5日 1.90 2.38 2.72 -0.1 4.55 4.87 本年 153 166 186 1.23 172 182 (点) 上证综指 深证成指 5386.53 18268.1 5528.05 110.86 5346.37 5247.53
目录 要闻点评 国务院要求从严征收 20%土地闲置费 中国央行 8 日采取公开市场操作回笼资金 2440 亿元 海关总署:我国进出口贸易总额排名居世界第 3 位
沪深 300 上证国债 上证基金 深圳基金
期货市场 收 盘 涨跌幅(%) 1日 N.A. N.A. 4.93 1.499 -0.02 0.33 -0.37 5日 N.A. N.A. 3.70 2.07 N.A. 0.60 1.25 本年 -13.0 16.8 35.3 22.3 71.9 N.A. -11.5 (点) NYMEX 原油 纽约期金 LME 铜 LME 铝 BDI 指 郑糖 郑棉 N.A. N.A. 7240.00 2505 8730 4005 15005
行业与公司信息点评 漫游通话费下降——两大运营商影响分析 发改委 07 年应予淘汰落后水泥产能企业名单点评 中影集团上市申请获批点评 首钢股份(000959)——集团资产注入暂无时间表
近期研究报告精粹 电力行业月报:水电平稳,火电等待否极泰来 思源电气(002028)公告证券投资控制等议案 中海发展(600026) :07 年业绩超出市场预期,上调目标价格 恒瑞医药(600276) :明确受益于医改
货币市场 收 盘 (点) 美元/人民币 7.268 涨跌幅(%) 1日 0.000 0.015 -0.06 0.374 -13.1 0.000 5日 0.304 0.669 1.127 2.83 45.26 -3.71 -4.79 11.1 4.27 0.53 1.74 本年
海外市场 境外市场周报:经济数据逊预期 华尔街股市全线下跌
权证市场 上汽 CWB1 上市分析
NDF(一年) 6.680 欧元/美元 美元/日元 银行间 R007 1.471 109.0 2.36 3.782
沪市涨幅前五 上海新梅 第一医药 金自天正 弘业股份 10.04% 10.01% 10.00% 9.00%
沪市跌幅前五 海星科技 大连圣亚 吉林森工 新潮实业 长百集团 -9.22% -8.53% -7.94% -7.64% -7.53%
深市涨幅前五 云海金属 潍柴动力 獐 子 岛 徐工科技 河池化工 10.00% 7.93% 7.61% 7.33% 6.85%
深市跌幅前五 川化股份 南 京 港 威尔科技 宏达经编 东莞控股 -8.18% -7.65% -7.15% -6.94% -6.94%
美国 10 年期 国债利率
会议记录:刘冰
7.57% 三爱富 要闻点评
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国务院要求从严征收 20%土地闲置费 国务院近日下发《关于促进节约集约用地的通知》,首次提出征缴增值地价、确立 土地利用规划优先性和制定考核制度等新措施, 以求全面盘活存量土地, 保住耕地。 在闲置土地处置政策问题上,此次国务院的态度是要求各地“严格执行”。《通知》 规定,土地闲置满一年不满两年的,按出让或划拨土地价款的 20%征收土地闲置费。 土地闲置满两年、依法应当无偿收回的,坚决无偿收回,重新安排使用;不符合法 定收回条件的,也应采取改变用途、等价置换、安排临时使用、纳入政府储备等途 径及时处置、充分利用。此外,对于闲置土地特别是闲置房地产用地,还要征缴增 值地价。该通知要求国土资源部要会同有关部门抓紧研究制订具体办法。2008 年 6 月底前,各省、自治区、直辖市政府要将闲置土地清理处置情况向国务院做出专题 报告。 点评:加大闲置土地清理力度的行业影响在于将导致土地供给和商品房供给增加, 但不会导致房价下跌,能够抑制房价上涨过快。因为我们认为,闲置未开发的土地 不会占到土地供给和在建项目数量的主流,不是因为闲置土地太多而要加大清理力 度,而是因为新增土地太紧张了而必须也从存量上缓解压力。而且,即使全部清理 不会一下子投放到土地公开市场和形成商品房有效供给。对地方政府来说,财政收 入对地价有一定程度的依赖;即便政府加大土地投放,由于资金整体紧缩,土地需 求下降,开发商也不太可能大规模消化政府出让的土地。由于有高于政府收回的市 场定价,有地的公司通过市场转让消化闲置土地的可能性更大,而由于贷款等资金 紧缩,能够收购闲置土地项目公司的行业优势公司能够让土地不再闲置,但一方面 开发进度和销售进度相比 07 年可能放慢, 另一方面也将服从公司整体战略规划。 因 此,加大闲置土地清理的政策影响将集中体现为竞争格局的微观影响。 (孙建平) 中国央行 8 日采取公开市场操作回笼资金 2440 亿元 中国人民银行 8 日以价格招标方式向公开市场业务一级交易商发行了 2008 年第四期 中央银行票据,并以利率招标方式开展了正回购操作,两大公开市场操作工具共回 笼资金 2440 亿元。 第四期中央银行票据以价格招标方式发行, 发行量 500 亿元。 发行价格为 96.10 元, 参考收益率为 4.0583%。期限 1 年,缴款日为 2008 年 1 月 9 日,起息日为 2008 年 1 月 9 日, 到期日为 2009 年 1 月 9 日, 到期按面值 100 元兑付, 到期日遇节假日顺延。 此外,央行正回购操作成交 1940 亿元。其中,7 天期、14 天期、21 天期、91 天期 分别成交 1160 亿元、 亿元、 亿元和 50 亿元, 370 360 中标利率分别为 2.70%、 3.00%、 3.20%和 3.40%。 海关总署:我国进出口贸易总额排名居世界第 3 位 我国进出口贸易总额近五年来以年均 26.4%的速度递增,进出口贸易总额排名已跃 居世界第 3 位。2003 年至 2007 年,全国海关税收净入库 27423.47 亿元,比上一个 5 年多收 17628.78 亿元,增长 180%,约占中央财政本级收入近 30%;2007 年,海关
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税收净入库 7584.63 亿元,首超 7000 亿元大关,是 2002 年的 2.9 倍,年度税收入 库额和税收增收额均创历史最高水平。同时,5 年共审批减免税 5052 亿元,全面落 实了国家各项关税优惠政策。 行业与公司信息点评 漫游通话费下降——两大运营商影响分析 2008 年 1 月 2 日,国家发改委、信产部发出公告,拟于 1 月中下旬对“降低移动 电话国内漫游通话费上限标准方案”召开听证会。1 月 3 日,上海移动对全球通、 神州行用户的国内漫游主叫资费标准分别为每分钟 0.39 元和 0.49 元, 被叫资费标 准则统一为每分钟 0.3 元。 我们认为此次听证会召开是预期之内的。信产部早已宣布将在 2007 年底前公布漫 游资费上限调整方案,而此次是将时间略微延迟到 1 月中下旬。我们曾在 2007 年 12 月 17 日《漫游资费下调,还有多少空间?》一文中提示投资者关注近期可能推 出的漫游通话费下调。 我们认为这是漫游资费从资费套餐的捆绑降价恢复到真正降价的开始。虽然国内漫 游的上限价格一直居高不下,但是实际的漫游资费远低于上限水平。两大运营商的 国内漫游资费最低已经下降到 0.25 元/分钟(500 元最低月消费)、最高为 0.4 元 /分钟(68-58 元最低月消费)。 下调水平多少为宜?我们从两条路径考虑:(1)目前的理论漫游费(本地通话费+ 漫游费+长途费)已甚不合理,现在三部分合计话费不应超过 0.4 元/分钟;(2) 我们是通过比较欧盟和日本等国际电信运营商的国际漫游资费与平均语音资费的比 例来推测国内漫游资费的下调空间,我们认为国内漫游资费与平均语音资费的比例 应不高 2.8:1,因此国内漫游资费应保持在 0.32-0.36 元/分钟的水平。(3)综合 而言,我们认为调整后的国内漫游资费应保持在 0.32—0.40 元/分钟的水平。 漫游通话费下调对两大运营商具有并不剧烈的负面冲击,其中对中国联通的净利润 要大于中国移动。我们暂不考虑漫游资费下降后对 MOU 值的提升,仅以静态估算, 即漫游资费的下降幅度直接为漫游话务收入的降幅,并不考虑成本同步下降而直接 计算对净利润的影响。如果漫游资费下调到 0.32 元/分钟,对中移动的收入、净利 润的影响分别是-1.7%、 -5.2%; 对中联通的收入、 净利润的影响分别是-1.4%、 -14.5%。 如果漫游资费下调到 0.4 元/分钟,对中移动的收入、净利润几无影响,对中联通 的收入、净利润的影响分别是-0.45%、-4.8%。 维持业绩预测及投资评级。我们在业绩预测中已考虑到漫游资费的下降,因此如果 漫游资费调整到 0.32-0.4 元/分钟的区间,都不会因此而影响我们的盈利预测。事 实上,高端用户比重较高、语音弹性较好的中国移动对于漫游通话费下降的消化能 力可能会使 MOU 继续提升,维持“增持”评级及 170 元的目标价。维持对联通红筹 “谨慎增持” 评级及 20.3 元的目标价; 联通 A 股在电信重组预期、 电讯股回归 A 股 带动估值等投资主题下虽具有较好的防御性,但估值不够有吸引力,对红筹溢价达 99%,维持“中性”评级 (陈亮、张培岚) 建材行业:发改委 07 年应予淘汰落后水泥产能企业名单点评 ——淘汰落后产能提升水泥价格—论据越来越充分
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国家发改委公布 2007 年第 93 号公告, 即关于 2007 年应淘汰落后水泥产能企业名 单:为完成《国务院关于印发节能减排综合性工作方案的通知》提出的“十一五”时 期淘汰落后水泥产能 2.5 亿吨目标, 根据各地按我委要求上报淘汰落后水泥产能总 量指标和企业(生产线)名单的材料,现将 2007 年应予淘汰落后水泥产能的企业 名单予以公告。 我们在本月 3 号月报《水泥:这个冬天不太冷》中首次汇集各省水泥价格并着重指 出:4 季度华南和西南部分地区价格涨幅迅猛:两广、海南、四川、江西、贵州等 地区 11-12 月价格上升 30-50%不等, 一改以往 5-7%左右略微涨幅旧势, 共同原因是 淘汰落后产能导致供需产生缺口、议价能力提升。淘汰落后产能提升水泥价格论据 显现。 而根据 CBMD 提供的最新数据:2007 年全年关停立窖生产企业 520 家,淘汰立窖水 泥熟料产量 5700 万吨,立窖水泥熟料产量首次下降;新干法水泥熟料产量比上年 增长 17%,新干法占比达到 51%。2007 年吨水泥综合能耗 115 千克标准煤,比上年 下降 4%,比 2005 年下降 9%;吨水泥综合电耗 91 千瓦时,比上年降低 1.7%。 理解水泥行业运行的关键逻辑:政府签订责任状—淘汰落后产能—改善供需关系— 提升水泥价格。4 季度的价格数据提供了后段淘汰落后提升价格的论据,而改组 CBMD 数据提供了前端逻辑论据, 淘汰落后产能如实进行, 并在 2007 年第 4 季度因 行政手段调控和落后产能因煤电成本上升压缩盈利空间等因素推动, 加速退出市场。 2007 年第 93 号公告中明确指出:凡公告中涉及到的水泥企业,应自觉按期淘汰所 属落后生产线。对无证生产企业,工商、质检部门要坚决予以查处和取缔,电力部 门一律停止供电。有生产许可证但未完成淘汰任务的不得换发生产许可证。各地要 对本地区有关企业的淘汰落后产能实施情况进行监督检查,同时请新闻媒体和社会 各界予以监督。 这充分提供了以下信息, 并进一步坚实了前端逻辑论据: 2008 年淘汰落后产能将继 续进行, 并将比 2007 年加速。 2007 年诸多省份淘汰落后产能如实完成类比效应、 在 发改委责任状约束力、政府经济实力提升可提供有效补贴、落后产能盈利空间下降 等有利因素推动下,预期 2008 年更多区域淘汰落后产能将形成协同效应提升整体 水泥价格。 基于以上逻辑、新增产能、需求增速等因素判断,2008 年我们看好河北、华东、两 广、新疆、湖北、四川等市场市场价格,仍坚持推荐“全国经营”—海螺/冀东/华 新水泥、 “区域龙头”—天山/青松/赛马/祁连山两个组合, “并购组合”建议关注。 预期 2008 上半年“全国经营组合”在融资加速、战略提升、战略细化等因素驱动 下将有较佳表现。 (韩其成) 中影集团上市申请获批点评 事件:据悉中影集团的上市申请已获得中宣部、广电总局的原则性批准,公司选择 IPO 主承销商的招标会也即将展开,公司有望成为电影行业第一家上市公司。 点评: 中影集团是国文化企业体制改革的第一批试点单位,也是国家广播电影电 视总局旗下唯一一家直属国有独资企业。公司主营影片进出口、发行放映、境内外 合拍影片管理;院线经营管理;数字电影制作、数字影院的建设与管理、洗印加工、 电影器材营销等业务。中影集团是国内唯一一家有权引进进口影片的机构,同时也
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是国内两家拥有进口影片发行权的公司之一。依靠改制优势和行业主管机关给予的 一系列优惠政策,公司在进口大片审批、发行、制片等领域具有垄断优势。 2006 年中影集团实现主营业务收入为 16.16 亿元, 其中影视播映和发行收入合计占 比达 75%左右;净利润 0.56 亿元,经营性净现金流为 2.01 亿元。中影集团 2006 年 总资产 28.66 亿元, 负债 11.47 亿元, 净资产 16.96 亿元, 资产负债率 40.02%; 2007 年 12 月公司发行了总额为 5 亿元的企业债券, 主要投向建设电影数字制作基地、 新 建及改造影院、发展数字院线等项目。 作为电影行业的领先企业,公司选择在 A 股市场直接上市对中国投资者来说是有利 的。首先,中国电影市场在加快复苏。04 年全国电影总票房收入为 15 亿元,2006 年达到 26.2 亿元,增长 74%。电影企业上市意味着投资者有机会分享电影行业在消 费升级过程中快速成长的投资机会。其次,中影集团是中国电影文化领域体制改革 和行业经营的领先者,其上市能壮大媒体行业的市值规模,有助提高行业投资吸引 力。 (谭晓雨、陈思) 近期研究报告精粹 电力行业月报:水电平稳,火电等待否极泰来 11 月全国发电量同比增速微幅下降至 13.8%,1-11 月累计发电量同比增速由前 10 月的 16.2%下降至 15.8%, 虽有微降但略好于此前预期。 预计全年累计增速仍可保持 在 15.5%左右的水平; 07 年 1-11 月,全国电源建设新增生产能力 8551 万千瓦。其中水电 1081 万千瓦, 火电 7087 万千瓦,核电 212 万千瓦。按照国网公司市场分析预测报告的全年投产 数量判断,12 月份应再次出现类似 06 年 12 月的新机组集中投产现象; 07 年全年全国关停小火电 1438 万千瓦, 远超官方年初制定的 1000 万千瓦的目标。 我们预计 2008 年关停力度将至少不会弱于 07 年,不排除再次超预期的可能; 07 年年末全国装机将达到 7.15-7.2 亿千瓦,同比增长约 15%。按照投产进度加权 计算的全年机组数量则同比增长约 19%,我们预计 08、09 年该数据分别约为 12%和 11%; 煤炭衔接会大幕落下,我们认为火电行业全年综合煤价上涨幅度将维持在 5%-8%区 间内,不会显著超过全年通胀水平; 进入 07 年下半年,二次煤电联动翘尾因素消失,电力行业尤其是火电行业累计利 润增速开始出现下滑。进入三季度后,火电行业单月利润出现同比负增长;水电则 保持相对平稳增长; 我们判断 08 年一季度火电行业利润将出现 20%左右同比负增长。 一季度过后行业盈 利状况能否有所好转则主要取决于煤电联动能否实施及实施力度。仍维持二季度前 后煤电联动有望破题的判断,对行业全年利润增速持谨慎乐观态度; 维持在 08 年度策略报告中对行业走势的判断,建议关注大型水电公司,并根据我 们对电价上调的时机判断增持龙头火电公司。建议继续关注如下公司: 高资产注入弹性或自身业绩成长较快——金山股份、粤电力; 具有核心水电资产且有较确定成长性的主流公司——长江电力; 估值相对安全且将典型受益于电价调整的——国电电力、华能国 际和国投电力等。 (姚伟、王威)
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思源电气(002028)公告证券投资控制等议案 事件:董事会审议通过《证券投资控制制度》,尚须提交股东大会审议批准后生效。 通过董事会提请股东大会授权董事会结合金融市场环境,以交易所挂牌出售、协议 转让等方式分次部分或一次性全部出售公司持有的平高电气股份。本授权有效期自 审议本议案的股东大会通过之日起至第三届董事会任期届满之日(2010 年 1 月 31 日)止。 截止 2007 年 12 月 20 日收盘, 公司通过全资子公司上海思源如高科技发展有限公 司持有平高电气 61,221,165 股(占平高电气股份总额的 16.76%),其中,无限售 条件流通股 14,479,850 股(3.96%),有限售条件流通股 46,741,315 股(12.80 %)。 思源拟出资设立上海思源清能电气电子有限公司,注册资本为 5000 万元,思源电 气占 100%,资金来源为自有资金。 点评:此次公告的《证券投资控制制度》中明确了关于包括国债等的短期投资,作 为机构投资者参与申购首次公开招股等证券品种的一级市场投资的投资权限,关于 公司投资二级市场股票与股票型基金的投资权限。董事长和董事会批准的年度证券 投资总额分别不超过净资产 1%/0.5%和 10%/5%。根据三季报净资产约 20 亿计算, 该数额将低于 2 亿,低于 07 年度净利润。 减持平高电气股权正与我们前期的判断一致,尽管四季度回款良好,但是近期对外 投资频繁,为了保证主营业务持续扩张,我们认为减持平高电气股权以补充流动资 金是合理的。由于公司前期运用部分闲置募集资金补充公司流动资金,使用期限不 超过 6 个月,08 年 1 月底到期。不排除继续减持的可能性。 前期通过收购清能公司,思源进入电力电子领域。在上海设立上海思源清能电气电 子有限公司,主要从事生产高压变频设备、无功补偿设备、电能质量设备,仪器、 仪表、软件的研究、开发、生产和销售。流程重整有助于加强采购生产销售环节的 管理,更有效的发挥技术优势。 年前思源公告 2007 年业绩预告由同比增长 50%-80%修正至 80%-120%,主要原因是 减持约 400 万股平高电气股权, 获得较为可观的投资收益约 6400 万 (均价约 22 元, 成本约 6 元)。若简单假设 50%-80%和 80%-120%分别为出售金融资产前后的利润增 长情况,分别对应 2.15-2.57 亿和 2.57-3.15 亿,增加 0.42-0.58 亿,这与大致 估算的投资收益存在差异,我们估计差额部分主要是因绩效奖励方案引起的。 预增公告显示思源 07 年每股收益在 1.50-1.83 元,目前股价对应 07 年市盈率低 于 40 倍。考虑 08 年主营业务仍可实现良好增长,我们继续维持“增持”评级。 (王缜) 中海发展(600026):07 年业绩超出市场预期,上调目标价格 事件:公司公告 2007 年业绩快评:预计 2007 年完成净利润 46.54 亿元,同比增 长 65.45%;每股收益为 1.40 元,同比增长 64.71%。 评论: 点评: 07 年业绩继续超出市场预期:市场对公司 2007 年每股收益的普遍预期是 1.35 元,
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业绩快报显示的 1.40 元每股收益超过市场预期。公司 2007 年的一季度报告、中期 报告、三季度报告以及年度报告的业绩均超过市场预期的业绩。我们认为此次公告 的 07 年业绩超过市场预期的主要原因是四季度油轮市场运价回升对公司远洋油轮 业绩的影响。 08-10 年公司业绩的持续增长可以预期:我们认为公司 08-10 年业绩将持续增长, 业绩持续增长主要来自公司业务结构的合理性。 业务的合理结构降低公司业务周期性,并且保证公司业绩持续增长:公司 40%左右 收入来自沿海煤炭运输、 22%左右来自远洋油轮运输业务。 07-08 年干散货市场维持 在高景气度带来沿海煤炭业务的增长;08-10 年油轮运输市场的景气回升带来油轮 业务的增长;09 年以后具有固定收益的 VLOC 船将相继到位,带来业绩的稳定增 长。 08 年沿海煤炭运价上涨幅度预计超过 20%: 年受到全球干散货市场运价的大幅度 07 上涨影响,07 年内沿海干散货运价呈大幅度上涨态势。其中,沿海煤炭运价指数年 内上涨超过 50%。华东地区煤炭运价目前为每吨 105 元左右,而公司的合同运价大 约在 45 元左右,巨大的差价令我们对 08 年煤炭运价的上涨幅度充满预期。我们 预期 08 年煤炭运价上涨幅度超过 20%的可能性较大,可能在 30%左右。 08-10 年油轮市场景气回升以及 VLOC 铁矿砂船的陆续交付带来公司业务的增长: 近期韩国一艘单壳油轮泄油事件可能导致单壳油轮拆解速度加快。同时 07 年 VLCC 运价 WS 指数最低跌到了 55 点,接近盈亏平衡点,因此判断 08 年 WS 指数继续下 跌的可能性较小,而同比运价上涨的可能性较大。运价的稳定或者是上升将带来公 司远洋油品运输业务业绩增长。 09-10 年公司将有 4 艘 VLOC 船交付, 2011-2012 而 年公司将有超过 10 艘 VLOC 船交付。公司的 VLOC 船属于稳定回报型,VLOC 船的 交付将继续降低公司业绩的波动性。 上调 07-09 年业绩预测和目标价格:我们假设 08 年沿海煤炭运价上涨 25%,远洋 油品运输运价上涨 5%,我们上调公司 07-09 年的业绩预测,预计 07-09 年公司每 股收益分别为 1.40 元、1.80 元和 2.00 元。公司一年内目标价格从 45 元上调到 50 元,对应公司 09 年业绩的市盈率为 25 倍。 短期股价驱动因素:08 年沿海煤炭运价谈判价格的公告;一季度业绩;油轮市场 运价。 风险因素:远洋油轮运输市场运价下跌;全球油价上涨。 (孙莉萍) 恒瑞医药(600276):明确受益于医改 事件:公告 07 年度净利润同比增长 80%以上。 评论: 公司公告: 预计 2007 年净利润较上年同期调整后的净利润相比增长 80%以上, 业绩 预告的原因:①报告期内公司主要产品的销售量增加较大;②交易性金融资产的公 允价值变动收益增加;③投资收益增加。 按照公司公告测算:07 年度净利润达到 3.72 亿以上,我们认为实际净利润可能达 到 4.1 亿以上, 四季度单季度净利润为 1.6 亿元左右。 按照目前股本 4.31 亿计算, 全面摊薄 EPS 为 0.95 元,公司在 07 年 4 月曾送股,按照新会计准则股本加权计 算的 4.06 亿股本,年报披露的基本 EPS 在 1 元左右。
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07 年公司前三季度单季度净利润分别为 7342、 8034、 9570 万元, 分别同比增长 43%、 43%、97%(其中二季度确认了 753 万的投资收益)。三季度单季公司出现了很快速 的增长,其原因在于收入增长 32%、毛利率提升到 83.5%、期间费用率降低到 51.7% (去年同期 60.9%,07 年一、二季度为 56%、65%)。营业利润同比增长达到惊人的 107%。主要原因我们认为有两点:恒瑞明确受益于医保覆盖人群的增加、一品两规 使得小公司退出、恒瑞的市场份额扩大并且毛利提升、费用率降低。 医保会改变人的医药消费行为,这点我们从卫生部数据中得到证明:不同医保方式 下,居民的医疗消费的行为表现差异很大(住院是重大疾病需要治疗时的行为)。 公费医疗下住院率达 99‰、其次是劳保医疗 63.9‰、城镇基本医保 59‰。无医疗 保险者表现出很低的消费意愿,其住院率仅为 33.6‰,是公费医疗的 1/3、劳保医 疗的 1/2。我们认为恒瑞受益于医保覆盖人群的增加、人们消费心态的改变很明确。 一品两规:新的《处方管理办法》自 2007 年 5 月 1 日起施行,业界从此多了个新 名词“一品两规”。这是个很有威力的条例,“医疗机构同一通用名称药品的品种, 注射剂型和口服剂型各不得超过 2 种,处方组成类同的复方制剂 1~2 种。”这就 是一药两规,这条新规对化学药制剂子行业产生了立竿见影的影响、大大推动了行 业洗牌:现在同质化的产品非常多,低水平的重复建设也非常多。一品两规实质上 是一个品种两个供应厂家,这就大大减少了供应商的数量,提高集中度,而且会是 马太效应,强势厂家更强,弱者将被淘汰。我们走访了一些医院发现,按照同一种 商品名且剂型相同的药,由以前的四种减至现在的两种来计算,“一品两规”的出 现将会使半数药厂被淘汰“出局”。 我们认为一品两规下恒瑞的优势得到了进一步加强,这提高了公司的毛利率和降低 了销售费用率(销售费用率从二季度单季的 44%降低到三季度单季的 33%)。从长远 来看:一品两规势必会促使国内一些药企加强研发投入,处方药市场拼到最后一定 是产品质量的竞争。 四季度单季净利润 1.6 亿的估算中: 投资收益和公允价值变动总共贡献 7000 多万, 四季度的主业净利润 8000 多万元, 这个估算低于三季度单季主业净利润 9570 万的 水平,但 08 年起公司的税率就将从 33%降低到 25%,我们认为这样处理是合理的。 总之,我们认为医改对医药行业市场扩大的影响将持续到 2010 年,恒瑞是我们很 看好的长期受益于医改的品种。2007 年公司 4.1 亿净利润(主业 3.3 亿、投资收 益 0.8 亿) 2008 年公司主业净利润增长不低于 40%、 、 投资收益预计 6000 万元 、 税率降低的影响,我们预计 08 年净利润 5.64 亿元,EPS 1.31 元(投资收益 0.14 元,主业 1.17 元),维持增持评级。 (易镜明) 首钢股份(000959)——集团资产注入暂无时间表 2008 年压产计划对股份公司产量影响不大,今年计划产钢 400 万吨。 为支持奥运, 首钢 2008 年将压缩北京地区钢铁生产, 产能从 800 万吨下降至 400 万吨, 其中主要 受影响的是首钢新钢公司,2008 年将基本停产。 股份公司现有 400 万吨线材生产能力, 2007 年预计全年产钢 430 万吨, 2008 年仍保 持 400 万吨生产计划。对于 7 月至 9 月奥运期间的压产计划,公司将通过调整各季 度生产负荷及检修时间等方式尽量提高产能利用率,保证全年生产计划。相比 07 年产量降低的部分, 将主要集中在钢坯和普线等低毛利率产品, 因此 08 年公司产品
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结构总体有所提升,吨钢毛利将会增加。 顺义冷轧厂已于 2007 年底建成,设计产能 150 吨,预计 08 年产量 70 万吨。考虑到 冷轧板厂是从迁钢购买热轧板卷为坯料,生产流程短,增值空间较小,且项目刚刚 投产,各方面费用支出及摊销较大,头两年对公司利润贡献有限。 资产注入预期明确,但具体方式及步骤尚无时间表。 股份公司 2010 年将全部关停在北京石景山地区的钢铁产能, 而首钢总公司也公开声 明将在 2010 年底前履行在股权分置改革期间所做的承诺: 通过用经营稳定、 具有发 展前景的资产与首钢股份资产进行置换的方式,保证首钢股份的持续经营能力。这 表明 2010 年之前首钢总公司将对股份公司进行优质资产注入应该是比较确定的, 总 公司将通过渐进方式,在 2-3 年内逐步完成整体上市。 目前总公司下属的钢铁资产中,持股比例最高、和股份公司关联交易最多的就是河 北迁钢,所以市场预期迁钢将第一个被装入股份公司。但是由于迁钢是首钢最早在 河北省投资的钢铁企业,各方面历史遗留问题较多,办理注入资产全部手续所需的 时间很难确定。一步慢,步步慢,如果迁钢注入的时间都无法明确,那么总公司的 其他资产注入乃至整体上市的进程就更无法排出时间表。 预计公司 2007 年 EPS 为 0.24 元,不考虑资产注入因素,2008 年 EPS 为 0.26 元, 2008PE 已达 33.6 倍,我们认为目前的股价已基本反映公司的投资价值。考虑到总 公司资产注入和整体上市的时间均有较大不确定性,2008 年预计很难有大的进展, 我们暂时给予公司“中性”评级,并将在今后继续跟踪公司动态。 (崔婧怡) 海外市场 境外市场周报:经济数据逊预期 华尔街股市全线下跌 新年伊始,股市即以大幅下挫的态势开盘,且抛盘的加速势头一直持续到了周五收 盘的时候。道琼斯指数上周下跌 566 点,至 12,800 点,跌幅 4.2%。这是该指数自 1932 年大萧条时期以来表现最差的新年最初三天。标准普尔 500 指数跌 67 点,至 1412 点,跌幅 4.5%。 2007 年第四季度各大基准指数表现如下:道琼斯指数累计下挫 4.5%,标准普尔 500 指数跌 3.8%,纳斯达克指数下滑 1.8%,罗素 2000 小型股指数跌 4.9%。其中标准普 尔 500 指数终结了连续五个季度上扬的势头,而道琼斯指数为十年来首次出现第四 季度整体下挫。 在刚刚过去的 2007 年,道琼斯指数上涨 6.4%,标准普尔 500 指数涨 3.5%。纳斯达 克指数实现四年来的最大涨幅 9.8%。 (戴涛) 权证市场 上汽CWB1 上市分析 上海汽车的年化波动率从今年初开始上升,3 个月的波动率从 3 月起开始震荡下 降。3 个月的年化波动率在 3 月初时达到 72%的历史最高点,随后开始震荡下降,6 个月的年化波动率从 6 月初开始下降,现在 3 个月和 6 个月的年化波动率在 50%
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左右,我们预计上海汽车的年化波动率将从 50%左右的水平继续向下。 以上海汽车 1 月 7 日收盘价 27.10 元计算,上汽 CWB1 的理论价值为 7.924 元。 今日上海汽车的收盘价为 27.10 元,以 50%波动率的假设,无风险利率取一年期银 行存款利率 4.14%,按摊薄的 B-S 公式得出上汽 CWB1 的理论价值为 7.924 元。 上汽 CWB1 上市初的隐含波动率预计在 100%附近,溢价率在 50%左右。以往由可分 离转债分离出的权证在上市初的隐含波动率一般为其历史波动率的两倍多。 “新” 但 权证从 12 月初以来溢价率的快速下降可能会对上海汽车权证形成拖累。我们认为 上汽 CWB1 上市初将被市场给予 100%左右的隐含波动率,53%的溢价率,当正股价在 27.10 元附近时,对应权证价格为 14.084 元,实际杠杆 1.5 倍左右。 前面三支“新”权证以三个涨停开盘的局面恐难在上汽 CWB1 上重现。近一个月来, 权证市场成交占大市比重一直下降,权证市场的资金短期有减少的趋势,再加上三 只“新”权证溢价率的下落,在此背景下,上汽 CWB1 恐难连续有三个涨停。 首日开盘参考价 8.918 元,首日涨停价 12.306 元。 (张晗)
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