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寻找2017年含权信用债投资机会-信用债专题研究

浙商证券


[Table_main] 固
宏观研究类模板
定 收 益 寻找 2017 年含权信用债投资机会 研 ——信用债专题研究 究 :孙付 执业证书编号:S1230514100002 李昆泽(联系人) :021-64718888-1308 15121193669 :sunfu@stocke.com.cn likunze@stocke.com.cn 报告导读 ? 通过梳理行权日在 2017 年的含权信用债, 寻找特殊条款中的风险与交易机会。
报告日期:2017 年 1 月 11 日
固 定 收 益 研 究 | 周 报 |
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投资要点 1, 新城控股连发 50 亿非公开公司债,低成本置换高成本债意图明显,13 苏新城 债(122310)提前赎回概率明显加大。 2, 2017 年可含权信用债中提前回售条款占比最高,说明特殊条款设计整体向投 资者倾斜。一般情况,收益率下行中投资者关注赎回条款以预防风险,收益 率上行中关注回售条款以把握交易机会。 3, 发行人提前赎回的主要原因:1) 发行人的再融资成本显著低于票面利率,此时 赎回将导致持有人收益亏损; 2)发行人的资金周转良好或具备灵活的低成本融 资模式, 有能力和意愿提前支付债券本息。 投资人的风险点在于高溢价个券的 行权收益率远低于到期收益率,而投资者低估发行人提前赎回的可能性而导 致收益大幅缩水,易发生在债券牛市中。 4, 投资人提前回售的主要原因: 当市场再投资风险较小时, 若债券净价大幅折价, 投资者行使回售权可获得比到期收益率更高的年化收益。另外,为降低回售比 例, 部分发行人上调回售期后的票面利率, 投资者适时参与也可获取超额收益。 提前回售条款中的交易机会: 1) 将附有回售权的显著折价债券买入并持有至行权,但需警惕兑付风险。当 前监管层降杠杆态度坚决,流动性趋紧叠加经济较为薄弱,短期内信用利 差或将走扩, 结合油价上涨对通胀预期的影响, 建议保守投资者中高评级, 低杠杆,短久期做防御。风险偏好较高投资者可精选中低评级短久期个券 左侧布局,但净值易波动较大,适合专户。此时投资者可折价买入并持有 含回售权债券, 并行权以缩短久期, 且行权收益率将高于最终到期收益率。 2) 若投资者担心兑付风险,考虑到发行人为降低回售比例或将调高票面利 率,对债券价格和流动性利好,投资者也可选择在回售公告日前后至回售 登记日结束前抛掉部分或全部所持个券,降低兑付信用风险。 3) 风险偏好较高的投资者可选择在回售登记日结束前进场并行使回售权。即 在精选个券的基础上,短期内承担一定信用风险而搏取超额收益。 4) 若临近行权公告日,债券呈溢价行情表明市场主流预期不会回售,此时调 高票面或超出市场预期,结合公告日当天流动性较好的特点,预计在当天 进场,博取票面上调带来的超额收益后择机离场。
[table_research] 报告撰写人: 孙付 数据支持人: 李昆泽
报 究 研 券 证 http://research.stocke.com.cn 1/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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固定收益研究
正文目录 1.13 苏新城(122310.SH)提前赎回概率较大............................................................................. 3 2. 2017 年可行权信用债中回售权占比最高 .................................................................................. 4 3.市场收益率下行时,预防提前赎回风险 ..................................................................................... 4 3.1 发行人赎回的主要原因 .................................................................................................................................................. 4 3.2 2017 年可提前赎回个券梳理 ......................................................................................................................................... 4
4.市场收益率上行时,把握提前回售中的交易机会....................................................................... 5 4.1 投资人回售的主要原因 .................................................................................................................................................. 5 4.2 提前回售条款的博弈机会及个券梳理 .......................................................................................................................... 5 4.3 2017 年可提前回售与赎回权个券梳理 ....................................................................................................................... 12
图表目录 图 1:13 苏新城净价大幅下跌 ................................................................................................................................................... 3 图 2:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券数量占比超过 90%........................................................................................ 4 图 3:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券规模占比超过 90%........................................................................................ 4 图 4:11 西钢债在回售公告日 2016 年 4 月 26 日到 5 月 4 日结束登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.39% ......... 5 图 5:12 西资源债在回售公告日 2016 年 1 月 11 日到 1 月 21 日结束登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.29% ... 5 图 6:13 永泰债在回售公告日 2016 年 7 月 25 日票面上调 50bp,成交比较活跃,若持有 1 个月,净价上涨 1.23% .... 6 图 7:12 永泰 02 债在 2015 年 12 月 18 日票面上调 105bp,当天净价上涨 0.8%,成交放量。若持有 1 个月,净价上涨 0.96% .............................................................................................................................................................................................. 6
表 1:新城控股存量债情况 ........................................................................................................................................................ 3 表 2:提前赎回(+调票面)的个券梳理 .................................................................................................................................. 5 表 3:提前回售(+调票面)的个券梳理 .................................................................................................................................. 6 表 4:提前赎回+提前回售(+调票面)的个券梳理 .............................................................................................................. 12
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固定收益研究
1.13 苏新城(122310.SH)提前赎回概率较大 13 苏新城(122310)在 2016 年 8 月 1 日从高位大幅下挫,而同期债市整体并未出现明显异动,实质原因是投资 者低估了 13 苏新城提前赎回条款行权的概率, 而催化剂则为债券发行人控股股东新城控股集团股份有限公司 (下称 “新 城控股” 在 8 月 1 日当天收到的上海证券交易所出具的 ) 《关于对新城控股集团股份有限公司非公开发行公司债券挂牌 转让无异议的函》 ,该函载明上交所对新城控股可面向合格投资者非公开发行总额不超过 50 亿元的公司债券无异议。 提前赎回条款的本质是发行人嵌入到债券条款中的看涨期权。根据 13 苏新城的募集说明书,发行人有权在本期 债券第 3 个计息年度付息日决定是否行使赎回选择权,若决定行使赎回权利,本期债券将被视为第 3 年全部到期,发 行人将以票面面值加最后一期利息向投资者赎回全部公司债券。也就是说,若发行人在 2017 年 7 月 23 日行权,则在 2016 年 8 月 1 日买入的投资者虽然获得 8.65 元的高票息但却直接面临 7.33 的资本亏损,其净收益仅为 1.3%,而从 2016 年初至今,该票的行权收益率基本在 4%以下,与同期基本面相似公司债相比收益较低。 新城控股连发 50 亿非公开公司债,低成本置换高成本债意图明显,13 苏新城债提前赎回概率明显加大。自 2015 年末新城控股吸收合并江苏新城后,江苏新城的全部资产和负债,包括 13 苏新城于本次合并的交割日起由新城 控股承接。而新城控股在 8 月 1 日收到上交所出具的关于新城控股发行 50 亿非公开发行公司债券无异议函之后,从 8 月到 10 月在上交所先后发行了 3 只总规模 50 亿的非公开发行公司债。一是新发债收益率均较低,在 4.41-4.8%,相 比 13 苏新城的 8.9%高票息,融资成本明显降低;二是根据公司年报,公司流动资金对短期负债的覆盖较为充裕;三 是即使考虑 13 苏新城提前赎回,2017 年公司的债券到期规模为 51.5 亿,而 2016 年新城控股的发债规模为 80 亿,公
司 2016 年发债规模远超过 2017 年到期规模。因此,我们认为公司借新还旧概率明显增加。目前 13 苏新城的行权 收益率在 3.6%,与可比公司的收益率相比并不具有优势。 图 1:13 苏新城净价大幅下跌
资料来源: Wind、浙商证券研究所 表 1:新城控股存量债情况 证券代码 145043.SH 136021.SH 135838.SH 135736.SH 135350.SH 135093.SH 125741.SH 证券名称 16 新城 05 15 新城 01 16 新城 04 16 新城 03 16 新城 02 16 新城 01 15 新城 02 发行日 2016-10-17 2015-11-02 2016-09-12 2016-08-15 2016-03-29 2016-03-29 2015-11-10 剩余期限 2.79+2 1.83+2 4.69+2 2.61+2 0.23+2 1.23+1 0.85+1 票面利率 (当期) 4.41 4.50 4.80 4.48 4.76 5.44 6.00 回售,调整票面利率 特殊条款 最近行权日 2019-10-17 2018-11-03 2021-09-12 2019-08-15 2017-03-29 2018-03-29 2017-11-10 存续规模 25.0000 30.0000 5.0000 20.0000 11.5000 18.5000 20.0000
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[table_page] 122310.SH 13 苏新城 2014/7/23 0.55+2 8.90 调整票面利率,回售,赎回 2017-07-24
固定收益研究 20.0000
资料来源: Wind、浙商证券研究所
2. 2017 年可行权信用债中回售权占比最高 隐含在债券中的特殊条款设置是引发 13 苏新城价格大幅波动的主要原因。对此,我们通过梳理行权日在 2017 年 的含权信用债情况,试图寻找特殊条款带来的风险和交易机会。目前国内信用债所含的特殊条款包括赎回条款(+调票 息) 、回售条款(+调票息) 、定向转让条款、可调换条款、延期条款和债券提前偿还条款等。其中,附有特殊条款且行 权日在 2017 年的信用债券,剔除非公开发行及永续债后共有 254 只,包括,附有赎回条款的个券 4 只,回售与赎回条 款(+调票面)共存的个券 11 只,回售(+调票面)条款个券 239 只。行权日在 2017 年个券中,含提前回售条款的信 用债数量和规模占比均超过 90%,说明发行债券的特殊条款设计整体向投资者倾斜。 图 2:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券数量占比超过 90% 图 3:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券规模占比超过 90%
资料来源: Wind、浙商证券研究所
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3.市场收益率下行时,预防提前赎回风险 3.1 发行人赎回的主要原因 债券提前赎回是指债券发行人所拥有的一种看涨期权,它允许债券发行人按照约定的发行时间点,赎回价格在债 券到期前部分或全部偿还债务。 发行人提前赎回的主要原因有二,一是债券的市场利率低于票面利率,即发行人的再融资成本显著低于初始票面 利率,此时债券净价溢价,发行人提前赎回将导致债券持有人资本利得亏损,例如 13 苏新城;二是发行人的资金周转 情况良好或具备更加灵活的低成本融资模式,在维持企业日常经营的前提下能够在行权日支付债券的本金和票息,例 如 13 盛屯债(122283.SH) 。投资人的主要风险点是,往往在市场收益率下行过程中,发行人易行使提前赎回权,此 时高溢价个券的行权收益率远低于到期收益率,若投资者低估发行人提前赎回的可能性将导致收益大幅缩水。
3.2 2017 年可提前赎回个券梳理 我们筛选出只包含提前赎回(+调票面)且行权日在 2017 年的 4 只个券。整体来看,持有人面临的提前赎回风险不 大。15 深航技 MTN001C,15 中航控 MTN001 当前的市价与票面相差不大,流动性较好,提前赎回的概率和风险可控。 14 邯中小债为集合企业债,其票面虽然为 9.5%,但其中 5 家发债企业盈利能力持续下滑,差异化明显,其中河北荣珍 食用菌股份有限公司甚至已终止评级,虽然有邯郸市政府平台的担保但发行人提前赎回,支付债券本息的概率较低。 但值得关注的是,10 中建 MTN1(1082156.IB)的溢价虽然不高,但发行条款里附件了票息调整条款,强调“如果公 司不行使赎回权,则本期票据在第 8、9、10 个计息年度的票面利率将根据簿记建档结果在初始发行利率的基础上提 高 70 至 150BP(0.70%至 1.50%), ”也就是说 10 中建 MTN1(1082156.IB)发行人不赎回,票面利率上调至少 70bp 对 http://research.stocke.com.cn 4/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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固定收益研究
价格将有明显的提升作用,而 10 中建 MTN1 的发行量较大,为 100 亿元,当前市场利率与票面也无明显差异,赎回概 率不大,投资者可关注其后续的融资及资金周转情况,在赎回公告前买入,把握利率上调带来的交易性机会。 表 2:提前赎回(+调票面)的个券梳理 债券简称 15 深航技 MTN001C 15 中航控 MTN001 10 中建 MTN1 14 邯中小 行权日期 2017-07-14 2017-07-14 2017-09-08 2017-07-24 期限 2+1 2+1 7+3 3+3 票面 4.10 4.10 4.08 9.50 余额(亿元) 5.00 5.00 100.00 2.58 债券评级 AAA AAA AAA AA+ 主体评级 AAA AAA AAA BB债券类型 中票 中票 中票 集合企债 特殊条款 赎回 赎回 赎回+调票面 赎回
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4.市场收益率上行时,把握提前回售中的交易机会 4.1 投资人回售的主要原因 提前回售条款是国内信用债市场应用最为广泛的特殊条款。债券提前回售是指债券发行人为了保护债券投资人的 利益,在债券到期日前提供一个债券回售日,投资人可以在债券回售日将债券回售给发行人并获取本金及相应利息。 投资人提前回售的主要原因是,当债券市场的再投资风险较低时,若债券的市场收益率明显高于票面利率,即债 券净价处于显著折价状态时,投资者行使回售权可提前获得比到期收益率更高的年化收益。 另外,部分发行人为降
低回售比例,会上调回售期后的票面利率,若投资者适时参与也可追求利率上调带来的超额收益。
4.2 提前回售条款的博弈机会及个券梳理 1)将附有回售权的显著折价债券买入并持有至行权。一般情况下,信用债显著折价来自于基准利率上行和信用 利差走扩。基于对当前基本面的判断,监管层降杠杆态度坚决,流动性趋紧叠加经济仍较为薄弱,短期内或将导致信 用利差继续走扩,结合油价上涨对通胀预期的影响,建议保守型投资者拉高评级,降低杠杆,缩短久期做防御,例如 16 鞍钢股 MTN002(101682008.IB) 。风险偏好较高的投资者可以精选中低评级短久期个券持有,左侧布局,但净值波 动可能较大,此策略适合专户投资者。此时投资者可折价买入含回售权的债券,持有并行权以拉低久期,此时投资者 的行权收益率将高于最终到期收益率。此策略下投资者需警惕兑付风险。 2)若投资者担心个券的兑付信用风险,考虑到发行人为了降低回售比例或将调高票面利率,对债券价格和流动性 利好,投资者也可选择在回售公告日前后至回售登记日之前抛掉部分或全部所持个券,降低兑付信用风险。例如,12 西钢债(122158) ,12 远洲控(124038) ,12 松建化(122213) 。 图 4: 西钢债在回售公告日 2016 年 4 月 26 日到 5 月 4 日结束 11 登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.39% 图 5:12 西资源债在回售公告日 2016 年 1 月 11 日到 1 月 21 日 结束登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.29%
资料来源: Wind、浙商证券研究所
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固定收益研究
3)是策略二的接盘,暂不考虑公募基金经理为规避违约对产品的不利影响而进行的仓位腾挪,个别风险偏好较高 的机构投资者可选择在回售登记日结束时进场,完成债券回售。即在精选个券的基础上,短期内承担一定信用风险而 搏取超额收益,比如 11 西钢债在回售登记日前以 99 元买入并持有至回售,获取年化 8%收益。 4)若临近行权公告日,债券仍主要呈溢价行情表明市场主流预期该个券投资者不会回售,而此时发行人为了降低 回售比例而调高票面或超出市场预期,结合公告日当天流动性较好的特点,预计投资者在公告日当天进场,可以博取 票面上调带来的超额收益,并在盘面对利好反映相对完全时离场。近期关注 12 方大 02,13 祥源债。 图 6:13 永泰债在回售公告日 2016 年 7 月 25 日票面上调 50bp, 成交比较活跃,若持有 1 个月,净价上涨 1.23% 图 7:12 永泰 02 债在 2015 年 12 月 18 日票面上调 105bp,当天 净价上涨 0.8%,成交放量。若持有 1 个月,净价上涨 0.96% 至 2016 年 1 月 11 日到 1 月 21 日结束登记日期量, 价格上涨 0.29%
资料来源: Wind、浙商证券研究所 表 3:提前回售(+调票面)的个券梳理 债券简称 10 华润电力 02 15 天瑞集团债 01 10 中钢债 10 南网债 02 15 天瑞 02 12 珠海交通债 02 14 西王 MTN001 11 安钢 02 14 云路桥债 11 联化债 12 方大 02 12 辽方大债 02 13 祥源债 12 葫芦岛 14 铁岭债 15 辉煌 01 11 中化 02 13 杉杉债 14 巨化 MTN001 12 攀国投 行权日期 2017-01-09 2017-01-16 2017-01-20 2017-01-22 2017-02-06 2017-02-10 2017-02-13 2017-02-14 2017-02-21 2017-02-21 2017-02-22 2017-02-22 2017-02-27 2017-03-01 2017-03-06 2017-03-06 2017-03-06 2017-03-07 2017-03-13 2017-03-13 期限 7+3 2+2+2 5+2 7+3 2+2+2 5+3 3+2 5+2 3+3 5+2 5+2 5+2 4+3 5+2 3+2 2+1 5+2 3+2 3+2 5+5 票面 4.9500 7.0000 5.3000 4.6000 6.8900 8.2500 8.5000 6.9000 7.5800 7.3000 8.2900 8.2900 6.8500 8.4700 8.4500 9.0000 4.9900 7.5000 6.3800 8.1800
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余额(亿元) 5.0000 15.0000 20.0000 60.0000 10.0000 8.0000 4.6000 8.0000 3.5000 6.3000 5.0000 5.0000 6.0000 20.0000 10.0000 2.5000 12.0000 7.5000 5.0000 10.0000
债券评级 AAA AA+ B AAA AA+ AA AA+ AAAA AA AA+ AA+ AA AA AA AAAAA AA AA+ AA
主体评级 AAA AA CC AAA AA AA AA+ AAAA AA AA AA AA AA AAAAAAA AA AA+ AA
债券类型 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债
特殊条款 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 12 江泉债 14 天能 01 12 江泉债 12 西江债 12 攀国投 14 天能债 01 12 西江债 12 郑新债 14 云城投 MTN001 12 三胞债 12 龙交投 12 三胞债 12 龙岩交投债 11 冀东 02 14 嘉杰债 12 宣城债 12 泉矿债 13 京歌华 12 泉矿债 13 歌华债 11 欧亚债 12 中泰债 12 渝南债 10 国投债 1 10 临沂城投债 12 黔铁债 14 机电 01 11 柳化债 12 芜湖建投债 01 14 滇建工 MTN001 12 白药债 12 北部湾债 11 三钢 02 12 雅致 02 14 北农债 11 华微债 13 苏泊尔 12 统众债 12 中石油 06 11 桂东 01 13 川投 01 12 凉国投 14 滇公路 12 凉国投债 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-14 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-22 2017-03-23 2017-03-24 2017-03-24 2017-03-27 2017-03-27 2017-03-27 2017-03-27 2017-03-28 2017-03-30 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-11 2017-04-11 2017-04-12 2017-04-17 2017-04-17 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-24 5+2 3+2 5+2 5+5 5+5 3+2 5+5 5+2 3+2 5+2 5+5 5+2 5+5 5+3 3+2 5+2 5+2 4+3 5+2 4+3 5+2 5+2 5+2 7+3 7+3 5+5 3+2 5+2 5+5 3+2 5+2 5+3 5+2 5+2 3+2 5+2 4+3 5+5 5+5 5+2 3+2 5+2 3+3 5+2 8.4000 7.3100 8.4000 7.8200 8.1800 7.3100 7.8200 8.1000 7.7000 8.0800 8.1500 8.0800 8.1500 5.5800 7.5000 7.9900 6.7000 5.9800 6.7000 5.9800 7.0000 6.5000 8.4000 4.3500 6.8000 7.2000 6.2000 7.0000 7.3000 7.6000 5.6000 6.6000 6.8800 6.7000 7.2400 8.0000 6.5000 6.9500 4.5000 6.3000 6.1200 7.5800 7.0000 7.5800 8.0000 4.0000 8.0000 10.5000 10.0000 4.0000 10.5000 20.0000 13.0000 8.0000 10.0000 8.0000 10.0000 9.0000 3.0000 8.0000 15.0000 6.0000 15.0000 6.0000 4.7000 13.0000 8.0000 30.0000 7.0000 20.0000 7.5000 5.1000 19.0000 5.0000 11.0000 10.0000 4.0000 5.0000 5.0000 3.2000 3.0000 15.0000 100.0000 6.0000 17.0000 5.0000 25.0000 5.0000 BB AA+ BB AA+ AA AA+ AA+ AA AAA AA AA AA AA AA+ AAA AA+ AA AA AA AA AA+ AA AA+ AAA AA+ AA+ AAA AA AA AAA AAA AA+ AA AA+ AA+ AA AA AA AAA AA AAA AA AA+ AA BB AA BB AA+ AA AA AA+ AA AAA AA AA AA AA AA+ AAAA AA AA AA AA AA AA AA AAA AA+ AA+ AA+ AAAA AAA AAA AA+ AAAA AA+ AAAAAA AAA AA AAA AA AA+ AA 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 12 国机债 14 滇公路投债 14 好想债 12 亿利 01 12 扬化工 14 鲁国集 昆钢暂停 12 甘电投 MTN1 12 宁波电力债 14 传化 MTN001 14 合工微 16 福华 02 14 武港务 MTN001 12 华新 02 12 海资债 12 扬子江债 12 海资债 13 海岛债 12 杨农债 12 晋国电债 13 楚天 01 15 云旅债 12 赣水投债 13 太极 01 12 渝高速 MTN1 14 华邦 01 14 华阳经贸 MTN001 14 清微 01 14 扬州中小债 14 清河投资小微债 01 14 扬州中小债 13 亚盛债 14 开元旅业 MTN001 13 弘昌燃气债 11 桂东 02 14 大国资 MTN001 14 正润 MTN001 14 搜特 01 14 中超债 15 大国际 MTN001 15 恒大 02 13 杭齿债 14 杰赛债 14 亚厦 MTN001 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-25 2017-04-25 2017-04-26 2017-04-26 2017-04-27 2017-05-02 2017-05-02 2017-05-04 2017-05-09 2017-05-17 2017-05-22 2017-05-22 2017-05-22 2017-05-22 2017-05-23 2017-05-24 2017-05-26 2017-06-01 2017-06-05 2017-06-09 2017-06-12 2017-06-13 2017-06-16 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-20 2017-06-20 2017-06-20 2017-06-27 2017-07-03 2017-07-03 2017-07-04 2017-07-10 2017-07-10 2017-07-11 2017-07-14 2017-07-17 5+2 3+3 3+2 5+3 5+2 3+3 5+3 5+2 5+3 3+2 3+1 1+1+1 3+2 5+2 5+2 5+2 5+2 3+2 5+2 5+5 3+2 2+1 5+2 3+2 5+2 3+2 3+2 3+1 3+3 3+1 3+3 3+2 3+2 4+3 5+2 3+2 3+2 3+2 3+2 2+1 2+2 3+2 3+2 3+2 4.9300 7.0000 8.5000 7.3000 7.7500 7.5000 5.7800 5.5000 6.9300 7.9000 7.3000 6.0000 6.3000 5.6500 8.5100 7.6500 8.5100 8.5000 7.6000 5.3800 5.8800 5.9000 5.6000 6.2500 5.0000 6.5800 6.2500 7.1900 8.4800 7.1900 8.4800 6.3500 8.0000 6.4900 5.3000 6.0200 0.0000 7.8000 7.2000 6.8000 5.3000 6.3000 6.9300 6.9800 11.0000 25.0000 5.0000 8.0000 10.0000 6.0000 20.0000 14.0000 10.0000 5.0000 5.0000 11.0000 2.0000 10.0000 15.0000 5.0000 15.0000 3.0000 15.0000 20.0000 6.0000 4.0000 10.0000 2.5000 10.0000 8.0000 8.0000 5.0000 1.9000 5.0000 1.9000 12.0000 5.0000 7.0000 4.0000 5.0000 0.0000 3.5000 4.0000 3.0000 68.0000 4.0000 4.0000 5.0000 AAA AA+ AA AA+ AA AAA AA+ AA+ AAA AA AA AA AA AA+ AA AAA AA AA AA AA+ AAA AA AAA AA+ AAA AA+ AA AA AAA AA AAA AA AA AAA AA AA AA AA AAAAA AA+ AA AA AAA AA+ AA AA AA AAAA+ AA+ AAA AA AA AA AA AA+ AA AA AA AAAA AA+ AA+ AAAAA AA AAA AA+ AA AA BBBAA BBBAA AA BBB+ AA AA AA AA AA AAAAA AA AA AA 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 集合企业债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 集合企业债 一般企业债 集合企业债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 12 西钢债 12 亿利 02 14 万马 01 12 北汽债 15 美都债 16 鞍钢股 MTN001 15 荣盛 02 07 江西高速债 14 湘黄金 MTN001 14 东江 01 12 泉州路桥债 02 16 鞍钢股 MTN002 12 中储债 15 五洋债 14 超威债 12 新业国资债 12 长宁债 12 常交债 14 宏桥 02 12 常交通债 14 宏桥债 02 14 国贸 01 15 兴发债 12 山鹰债 15 鲁焦 01 15 龙光 02 12 云水投债 14 福星 01 14 万里债 15 七冶建设 MTN001 14 登电债 10 寿光债 12 蓉投控债 16 鞍钢股 MTN003 07 宁交通债 14 凤凰债 12 冀东发展债 14 抚顺城投小微债 01 12 南糖债 14 兴蓉 01 14 恒运 01 14 科陆 01 14 利源债 12 甘公投 MTN3 2017-07-17 2017-07-19 2017-07-24 2017-07-25 2017-07-27 2017-07-28 2017-07-28 2017-07-31 2017-08-01 2017-08-01 2017-08-07 2017-08-08 2017-08-14 2017-08-14 2017-08-14 2017-08-15 2017-08-16 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-22 2017-08-24 2017-08-28 2017-08-28 2017-08-28 2017-08-28 2017-09-01 2017-09-01 2017-09-01 2017-09-04 2017-09-04 2017-09-06 2017-09-12 2017-09-13 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-22 2017-09-25 5+3 5+3 3+2 5+2 2+1 1+1+1+1+1 2+2 10+5 3+2 3+2 5+2 1+1+1+1+1 5+2 2+1 3+3 5+2 5+2 5+2 3+2+2 5+2 3+2+2 3+2 2+2+1 5+2 2+1 2+2 5+2 3+2 3+2 2+1 3+3 7+3 5+2 1+1+1+1+1 10+5 3+2 5+2 3+1 5+2 3+2 3+2 3+2 3+2 5+5 5.5000 6.4200 7.2000 4.4900 6.5000 4.5000 5.1000 5.4900 6.2300 6.5000 7.0300 4.3000 5.0000 7.4800 7.9800 6.2000 6.0800 6.8000 7.4500 6.8000 7.4500 5.5000 4.4000 7.5000 6.6000 4.7700 6.8000 9.2000 7.4000 7.4000 6.5100 6.1800 6.3000 3.8800 5.3500 5.6500 6.3000 6.3000 7.2500 5.4900 5.7800 7.0000 6.5000 6.5800 4.3000 8.0000 3.0000 16.0000 12.0000 10.0000 19.0000 15.0000 3.0000 3.5000 8.0000 20.0000 16.0000 8.0000 6.0000 6.6000 7.0000 15.0000 11.0000 15.0000 11.0000 5.0000 6.0000 8.0000 15.0000 10.0000 10.0000 16.0000 7.5000 2.0000 3.5000 6.0000 16.0000 10.0000 8.0000 7.5000 8.0000 6.0000 5.4000 11.0000 5.0000 2.0000 10.0000 20.0000 AAAA+ AA AAA AA AAA AA+ AAA AA AA AA AAA AAA AA AA AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA AA AA+ AA+ AA AA AA AAAAA AA AAA AAA AAA AAA AA AA AA AAA AA AA AA AAA AAAA AA AAA AA AAA AA+ AAA AA AA AA AAA AA+ AA AA AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA AA AA+ AA+ AA AA AA AAAAAA AAA AAA AA+ AA AA AA AA AAA AA AA AA AAA 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 14 怡亚债 14 天能债 02 12 青投债 12 东锆债 14 万华 MTN001 中债暂停 14 天瑞集团债 03 12 玻纤债 12 汉城投 MTN2 12 海亮债 02 09 南山债 02 12 金融街 14 忠旺债 12 金融街债 12 榕京福债 14 忠旺债 14 司尔 01 14 嘉宝债 12 三环债 12 湘高速债 12 王府 02 12 桂冠 02 12 保利债 12 景兴债 15 华菱 MTN001 12 西矿集团债 12 曲公路债 12 鄂旅投 14 攀小微 12 鄂西圈投债 14 攀城投小微债 14 丹东港 MTN001 12 中山 01 12 开滦 01 13 牡丹 01 12 蓉工投债 12 国航股 MTN1 12 蓉工投债 16 京投债 01 12 建峰债 14 金贵债 14 武控 01 12 晋汽运债 15 鲁焦 02 2017-09-29 2017-09-29 2017-10-09 2017-10-09 2017-10-16 2017-10-16 2017-10-16 2017-10-17 2017-10-18 2017-10-19 2017-10-20 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-24 2017-10-24 2017-10-24 2017-10-24 2017-10-25 2017-10-25 2017-10-26 2017-10-26 2017-10-26 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-11-01 2017-11-01 2017-11-01 2017-11-02 2017-11-02 2017-11-03 2017-11-06 2017-11-06 2017-11-06 3+2 3+3 5+5 5+2 3+2 3+2 3+2+2 5+2 5+5 5+2 8+2 5+2 3+3 5+2 5+2 3+3 3+2 3+2 5+5 5+2 5+2 5+5 5+2 5+2 2+1 5+2 5+2 5+2 3+2 5+2 3+2 3+2 5+2 5+2 3+2 5+2 5+2 5+2 1+1+1+1+1 5+2 3+2 3+2 5+2 2+1 7.0000 8.0000 7.0800 7.4600 5.4500 5.4700 7.1300 5.5600 6.3000 6.7500 7.5000 5.1800 5.4800 5.1800 6.5500 5.4800 6.5000 5.5000 5.5000 6.4000 5.2000 5.1000 5.0300 7.3800 6.9000 5.8000 7.2300 6.8800 5.4800 6.8800 5.4800 5.8600 5.5000 5.4000 5.4000 6.9000 4.9900 6.9000 2.9900 6.3900 7.0500 4.7000 6.2800 6.8000 11.5000 4.0000 6.0000 4.9000 23.0000 15.5000 15.0000 12.0000 20.0000 4.0000 10.0000 19.0000 11.0000 19.0000 6.0000 11.0000 3.0000 9.6000 8.0000 25.0000 11.0000 9.3000 15.0000 7.5000 20.0000 9.0000 14.0000 8.0000 6.0000 8.0000 6.0000 10.0000 10.0000 15.0000 8.5000 7.0000 60.0000 7.0000 30.0000 0.0000 7.0000 6.5000 5.0000 15.0000 AA AA+ AA A+ AAA AA+ AA+ AA+ AAA AA+ AA+ AAA AA+ AAA AAA AA+ AA AA AA+ AAA AA+ AAA AAA AA AA AA AA AA+ AA AA+ AA AA AA+ AAA AA AA+ AAA AA+ AAA AAAA AA+ AA+ AA+ AA AA AA A+ AAA AAAA AA+ AAA AA+ AA+ AAA AA+ AAA AAAA+ AA AA AA+ AAA AA+ AAA AAA AA AA AA AA AA+ AA AA+ AA AA AA+ AAA AA AA+ AAA AA+ AAA AAAA AA+ A+ AA+ 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 14 神火 MTN002 12 湘金 01 13 魏桥 02 12 华新 03 15 深爱 01 蒙高暂停 12 营口港 12 蒙路债 12 营口港 14 江苏春辉债 01 12 筑工投 12 宁宝源 12 筑工投债 12 宝丰能源债 14 中关村 MTN001(品种二) 13 尖峰 02 14 江苏春辉债 02 12 渝出版债 15 玉皇 01 14 万华 MTN002 13 和邦 02 15 丰汇 01 14 凤凰 MTN001 14 贵人鸟 13 太极 02 12 远洲控 14 漳发债 12 松建化 12 沪临港债 15 东网债 13 香江债 新查暂停 10 镇城投债 12 基地债 10 镇城投 12 格林债 14 中科招商债 01 14 鄂凯乐 MTN001 12 勤上 01 12 盘江债 14 清微 02 12 香兴中 14 钦开投 2017-11-07 2017-11-07 2017-11-07 2017-11-09 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-23 2017-11-23 2017-11-27 2017-11-27 2017-11-27 2017-12-04 2017-12-04 2017-12-04 2017-12-04 2017-12-05 2017-12-05 2017-12-11 2017-12-11 2017-12-11 2017-12-13 2017-12-18 2017-12-18 2017-12-18 2017-12-21 2017-12-25 2017-12-26 2017-12-27 2017-12-28 2017-12-29 2017-12-31 2017-12-31 3+2 5+2 3+2 5+2 2+1 5+2 5+3 5+2 5+3 3+3 5+2 5+2 5+2 5+2 3+2 3+2 3+3 5+2 2+1 3+2 3+2 2+1 3+2 3+2 3+2 5+2 3+2 5+2 5+2 2+1 3+2 5+2 7+3 5+2 7+3 5+3 3+3 3+2 5+2 5+2 3+1 5+2 3+1 7.2000 5.7000 5.5000 5.9000 5.9500 5.9000 5.6000 5.9000 5.6000 7.8500 6.5000 7.2000 6.5000 7.2000 0.0000 5.0900 8.5000 6.1800 6.3500 4.9400 6.4000 7.8000 6.3800 6.8000 5.2500 6.9000 7.2000 6.2000 6.0900 6.0000 8.4800 7.2000 6.7600 5.7800 6.7600 6.6500 7.9400 8.5000 6.3800 5.6300 8.0500 5.9500 7.8000 8.0000 5.0000 30.0000 11.0000 6.0000 15.0000 22.0000 15.0000 22.0000 1.0000 17.0000 4.0000 17.0000 4.0000 0.0000 3.0000 4.0000 4.0000 5.0000 12.0000 4.0000 4.0000 6.0000 8.0000 2.5000 5.0000 3.5000 22.0000 7.0000 3.0000 7.0000 6.0000 20.0000 5.7000 20.0000 8.0000 0.0000 2.0000 4.0000 8.0000 5.0000 7.0000 8.0000 AAAA+ AA AA+ AA AA+ AA+ AA+ AA+ AA AA AA AA AA AAA AA+ AA AA AA AAA AA AA AA+ AA AA+ AA+ AA+ AA AA+ AA+ AA BBB+ AA+ AA+ AA+ AA AA+ AAAAAA+ AA AA+ AA AAAA+ AA AA+ AA AA+ AA+ AA+ AA+ AAAA AA AA AA AAA AA AAAA AA AAA AA AA AA+ AA AA AAAAAA AA+ AAAA BBB+ AA+ AA AA+ AA AAAAAAAA+ AA AA AA 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售
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[table_page] 15 邢钢债 2017-12-31 2+3 7.2000 3.0000 AA AA 一般公司债
固定收益研究 回售
资料来源: Wind、浙商证券研究所
4.3 2017 年可提前回售与赎回权个券梳理 行权日在 2017 年,特殊条款既包括提前赎回又包括提前回售(+调票面)的个券共 11 只。考虑到提前赎回条款, 根据估值及市场成交情况, 目前并不存在高溢价的提前赎回风险。 考虑到提前回售条款, 仅一只个债 16 恒信德龙 MTN001 折价,根据 1 月 6 日银行间成交,行权收益率为 7.2%,性价比较高。 表 4:提前赎回+提前回售(+调票面)的个券梳理 债券简称 14 兖微 01 15 博彦债 11 吉高速 12 广控 01 13 苏新城 14 兖微 02 14 瀚华 02 16 恒信德龙 MTN001 16 金旗 01 12 重工 03 14 盛屯债 行权日期 2017/4/28 2017/5/26 2017/6/21 2017/6/26 2017/7/24 2017/9/28 2017/11/3 2017/11/14 2017/11/23 2017/11/24 2017/12/26 期限 3+3 2+1 5+2 5+2 3+2 3+3 2+2 1+1+1 1+1+1+2 3+2 3+2 票面 8 6.5 5.5 4.74 8.9 6.38 5.6 5.5 5.5 4.98 7.7 余额(亿元) 5 1 8 23.5 20 3 9 2.5 3 10 4.5 债券评级 AA AA AA AAA AA+ AA AA+ AA AA+ AA+ AA 主体评级 AA AAAA AAA AA+ AA AA+ AA AA AA+ AA 债券类型 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 特殊条款 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售+调票面 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售+调票面 赎回+回售+调票面 赎回+回售
资料来源: Wind、浙商证券研究所
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固定收益研究
股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内,证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下: 1、买入 :相对于沪深 300 指数表现 +20%以上; 2、增持 :相对于沪深 300 指数表现 +10%~+20%; 3、中性 :相对于沪深 300 指数表现-10%~+10%之间波动; 4、减持 :相对于沪深 300 指数表现-10%以下。
行业的投资评级: 以报告日后的 6 个月内,行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下: 1、看好 :行业指数相对于沪深 300 指数表现+10%以上; 2、中性 :行业指数相对于沪深 300 指数表现-10%~+10%以上; 3、看淡 :行业指数相对于沪深 300 指数表现-10%以下。 我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对 比重。 建议:投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资 者不应仅仅依靠投资评级来推断结论
法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000) 制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本 公司” )对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公 司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的 投资建议, 投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的、 财务状况和特定需求。 对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意 见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有,未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的 全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明本报告发布人和发布日期,并提示使用本报告的风 险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。
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寻找2017年含权信用债投资机会-信用债专题研究

发布机构:浙商证券
报告类型:基金债券 发布日期:2017/1/11
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内容简介


[Table_main] 固
宏观研究类模板
定 收 益 寻找 2017 年含权信用债投资机会 研 ——信用债专题研究 究 :孙付 执业证书编号:S1230514100002 李昆泽(联系人) :021-64718888-1308 15121193669 :sunfu@stocke.com.cn likunze@stocke.com.cn 报告导读 ? 通过梳理行权日在 2017 年的含权信用债, 寻找特殊条款中的风险与交易机会。
报告日期:2017 年 1 月 11 日
固 定 收 益 研 究 | 周 报 |
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投资要点 1, 新城控股连发 50 亿非公开公司债,低成本置换高成本债意图明显,13 苏新城 债(122310)提前赎回概率明显加大。 2, 2017 年可含权信用债中提前回售条款占比最高,说明特殊条款设计整体向投 资者倾斜。一般情况,收益率下行中投资者关注赎回条款以预防风险,收益 率上行中关注回售条款以把握交易机会。 3, 发行人提前赎回的主要原因:1) 发行人的再融资成本显著低于票面利率,此时 赎回将导致持有人收益亏损; 2)发行人的资金周转良好或具备灵活的低成本融 资模式, 有能力和意愿提前支付债券本息。 投资人的风险点在于高溢价个券的 行权收益率远低于到期收益率,而投资者低估发行人提前赎回的可能性而导 致收益大幅缩水,易发生在债券牛市中。 4, 投资人提前回售的主要原因: 当市场再投资风险较小时, 若债券净价大幅折价, 投资者行使回售权可获得比到期收益率更高的年化收益。另外,为降低回售比 例, 部分发行人上调回售期后的票面利率, 投资者适时参与也可获取超额收益。 提前回售条款中的交易机会: 1) 将附有回售权的显著折价债券买入并持有至行权,但需警惕兑付风险。当 前监管层降杠杆态度坚决,流动性趋紧叠加经济较为薄弱,短期内信用利 差或将走扩, 结合油价上涨对通胀预期的影响, 建议保守投资者中高评级, 低杠杆,短久期做防御。风险偏好较高投资者可精选中低评级短久期个券 左侧布局,但净值易波动较大,适合专户。此时投资者可折价买入并持有 含回售权债券, 并行权以缩短久期, 且行权收益率将高于最终到期收益率。 2) 若投资者担心兑付风险,考虑到发行人为降低回售比例或将调高票面利 率,对债券价格和流动性利好,投资者也可选择在回售公告日前后至回售 登记日结束前抛掉部分或全部所持个券,降低兑付信用风险。 3) 风险偏好较高的投资者可选择在回售登记日结束前进场并行使回售权。即 在精选个券的基础上,短期内承担一定信用风险而搏取超额收益。 4) 若临近行权公告日,债券呈溢价行情表明市场主流预期不会回售,此时调 高票面或超出市场预期,结合公告日当天流动性较好的特点,预计在当天 进场,博取票面上调带来的超额收益后择机离场。
[table_research] 报告撰写人: 孙付 数据支持人: 李昆泽
报 究 研 券 证 http://research.stocke.com.cn 1/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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固定收益研究
正文目录 1.13 苏新城(122310.SH)提前赎回概率较大............................................................................. 3 2. 2017 年可行权信用债中回售权占比最高 .................................................................................. 4 3.市场收益率下行时,预防提前赎回风险 ..................................................................................... 4 3.1 发行人赎回的主要原因 .................................................................................................................................................. 4 3.2 2017 年可提前赎回个券梳理 ......................................................................................................................................... 4
4.市场收益率上行时,把握提前回售中的交易机会....................................................................... 5 4.1 投资人回售的主要原因 .................................................................................................................................................. 5 4.2 提前回售条款的博弈机会及个券梳理 .......................................................................................................................... 5 4.3 2017 年可提前回售与赎回权个券梳理 ....................................................................................................................... 12
图表目录 图 1:13 苏新城净价大幅下跌 ................................................................................................................................................... 3 图 2:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券数量占比超过 90%........................................................................................ 4 图 3:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券规模占比超过 90%........................................................................................ 4 图 4:11 西钢债在回售公告日 2016 年 4 月 26 日到 5 月 4 日结束登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.39% ......... 5 图 5:12 西资源债在回售公告日 2016 年 1 月 11 日到 1 月 21 日结束登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.29% ... 5 图 6:13 永泰债在回售公告日 2016 年 7 月 25 日票面上调 50bp,成交比较活跃,若持有 1 个月,净价上涨 1.23% .... 6 图 7:12 永泰 02 债在 2015 年 12 月 18 日票面上调 105bp,当天净价上涨 0.8%,成交放量。若持有 1 个月,净价上涨 0.96% .............................................................................................................................................................................................. 6
表 1:新城控股存量债情况 ........................................................................................................................................................ 3 表 2:提前赎回(+调票面)的个券梳理 .................................................................................................................................. 5 表 3:提前回售(+调票面)的个券梳理 .................................................................................................................................. 6 表 4:提前赎回+提前回售(+调票面)的个券梳理 .............................................................................................................. 12
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固定收益研究
1.13 苏新城(122310.SH)提前赎回概率较大 13 苏新城(122310)在 2016 年 8 月 1 日从高位大幅下挫,而同期债市整体并未出现明显异动,实质原因是投资 者低估了 13 苏新城提前赎回条款行权的概率, 而催化剂则为债券发行人控股股东新城控股集团股份有限公司 (下称 “新 城控股” 在 8 月 1 日当天收到的上海证券交易所出具的 ) 《关于对新城控股集团股份有限公司非公开发行公司债券挂牌 转让无异议的函》 ,该函载明上交所对新城控股可面向合格投资者非公开发行总额不超过 50 亿元的公司债券无异议。 提前赎回条款的本质是发行人嵌入到债券条款中的看涨期权。根据 13 苏新城的募集说明书,发行人有权在本期 债券第 3 个计息年度付息日决定是否行使赎回选择权,若决定行使赎回权利,本期债券将被视为第 3 年全部到期,发 行人将以票面面值加最后一期利息向投资者赎回全部公司债券。也就是说,若发行人在 2017 年 7 月 23 日行权,则在 2016 年 8 月 1 日买入的投资者虽然获得 8.65 元的高票息但却直接面临 7.33 的资本亏损,其净收益仅为 1.3%,而从 2016 年初至今,该票的行权收益率基本在 4%以下,与同期基本面相似公司债相比收益较低。 新城控股连发 50 亿非公开公司债,低成本置换高成本债意图明显,13 苏新城债提前赎回概率明显加大。自 2015 年末新城控股吸收合并江苏新城后,江苏新城的全部资产和负债,包括 13 苏新城于本次合并的交割日起由新城 控股承接。而新城控股在 8 月 1 日收到上交所出具的关于新城控股发行 50 亿非公开发行公司债券无异议函之后,从 8 月到 10 月在上交所先后发行了 3 只总规模 50 亿的非公开发行公司债。一是新发债收益率均较低,在 4.41-4.8%,相 比 13 苏新城的 8.9%高票息,融资成本明显降低;二是根据公司年报,公司流动资金对短期负债的覆盖较为充裕;三 是即使考虑 13 苏新城提前赎回,2017 年公司的债券到期规模为 51.5 亿,而 2016 年新城控股的发债规模为 80 亿,公
司 2016 年发债规模远超过 2017 年到期规模。因此,我们认为公司借新还旧概率明显增加。目前 13 苏新城的行权 收益率在 3.6%,与可比公司的收益率相比并不具有优势。 图 1:13 苏新城净价大幅下跌
资料来源: Wind、浙商证券研究所 表 1:新城控股存量债情况 证券代码 145043.SH 136021.SH 135838.SH 135736.SH 135350.SH 135093.SH 125741.SH 证券名称 16 新城 05 15 新城 01 16 新城 04 16 新城 03 16 新城 02 16 新城 01 15 新城 02 发行日 2016-10-17 2015-11-02 2016-09-12 2016-08-15 2016-03-29 2016-03-29 2015-11-10 剩余期限 2.79+2 1.83+2 4.69+2 2.61+2 0.23+2 1.23+1 0.85+1 票面利率 (当期) 4.41 4.50 4.80 4.48 4.76 5.44 6.00 回售,调整票面利率 特殊条款 最近行权日 2019-10-17 2018-11-03 2021-09-12 2019-08-15 2017-03-29 2018-03-29 2017-11-10 存续规模 25.0000 30.0000 5.0000 20.0000 11.5000 18.5000 20.0000
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[table_page] 122310.SH 13 苏新城 2014/7/23 0.55+2 8.90 调整票面利率,回售,赎回 2017-07-24
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2. 2017 年可行权信用债中回售权占比最高 隐含在债券中的特殊条款设置是引发 13 苏新城价格大幅波动的主要原因。对此,我们通过梳理行权日在 2017 年 的含权信用债情况,试图寻找特殊条款带来的风险和交易机会。目前国内信用债所含的特殊条款包括赎回条款(+调票 息) 、回售条款(+调票息) 、定向转让条款、可调换条款、延期条款和债券提前偿还条款等。其中,附有特殊条款且行 权日在 2017 年的信用债券,剔除非公开发行及永续债后共有 254 只,包括,附有赎回条款的个券 4 只,回售与赎回条 款(+调票面)共存的个券 11 只,回售(+调票面)条款个券 239 只。行权日在 2017 年个券中,含提前回售条款的信 用债数量和规模占比均超过 90%,说明发行债券的特殊条款设计整体向投资者倾斜。 图 2:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券数量占比超过 90% 图 3:行权日在 2017 年个券中,含回售权个券规模占比超过 90%
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3.市场收益率下行时,预防提前赎回风险 3.1 发行人赎回的主要原因 债券提前赎回是指债券发行人所拥有的一种看涨期权,它允许债券发行人按照约定的发行时间点,赎回价格在债 券到期前部分或全部偿还债务。 发行人提前赎回的主要原因有二,一是债券的市场利率低于票面利率,即发行人的再融资成本显著低于初始票面 利率,此时债券净价溢价,发行人提前赎回将导致债券持有人资本利得亏损,例如 13 苏新城;二是发行人的资金周转 情况良好或具备更加灵活的低成本融资模式,在维持企业日常经营的前提下能够在行权日支付债券的本金和票息,例 如 13 盛屯债(122283.SH) 。投资人的主要风险点是,往往在市场收益率下行过程中,发行人易行使提前赎回权,此 时高溢价个券的行权收益率远低于到期收益率,若投资者低估发行人提前赎回的可能性将导致收益大幅缩水。
3.2 2017 年可提前赎回个券梳理 我们筛选出只包含提前赎回(+调票面)且行权日在 2017 年的 4 只个券。整体来看,持有人面临的提前赎回风险不 大。15 深航技 MTN001C,15 中航控 MTN001 当前的市价与票面相差不大,流动性较好,提前赎回的概率和风险可控。 14 邯中小债为集合企业债,其票面虽然为 9.5%,但其中 5 家发债企业盈利能力持续下滑,差异化明显,其中河北荣珍 食用菌股份有限公司甚至已终止评级,虽然有邯郸市政府平台的担保但发行人提前赎回,支付债券本息的概率较低。 但值得关注的是,10 中建 MTN1(1082156.IB)的溢价虽然不高,但发行条款里附件了票息调整条款,强调“如果公 司不行使赎回权,则本期票据在第 8、9、10 个计息年度的票面利率将根据簿记建档结果在初始发行利率的基础上提 高 70 至 150BP(0.70%至 1.50%), ”也就是说 10 中建 MTN1(1082156.IB)发行人不赎回,票面利率上调至少 70bp 对 http://research.stocke.com.cn 4/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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价格将有明显的提升作用,而 10 中建 MTN1 的发行量较大,为 100 亿元,当前市场利率与票面也无明显差异,赎回概 率不大,投资者可关注其后续的融资及资金周转情况,在赎回公告前买入,把握利率上调带来的交易性机会。 表 2:提前赎回(+调票面)的个券梳理 债券简称 15 深航技 MTN001C 15 中航控 MTN001 10 中建 MTN1 14 邯中小 行权日期 2017-07-14 2017-07-14 2017-09-08 2017-07-24 期限 2+1 2+1 7+3 3+3 票面 4.10 4.10 4.08 9.50 余额(亿元) 5.00 5.00 100.00 2.58 债券评级 AAA AAA AAA AA+ 主体评级 AAA AAA AAA BB债券类型 中票 中票 中票 集合企债 特殊条款 赎回 赎回 赎回+调票面 赎回
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4.市场收益率上行时,把握提前回售中的交易机会 4.1 投资人回售的主要原因 提前回售条款是国内信用债市场应用最为广泛的特殊条款。债券提前回售是指债券发行人为了保护债券投资人的 利益,在债券到期日前提供一个债券回售日,投资人可以在债券回售日将债券回售给发行人并获取本金及相应利息。 投资人提前回售的主要原因是,当债券市场的再投资风险较低时,若债券的市场收益率明显高于票面利率,即债 券净价处于显著折价状态时,投资者行使回售权可提前获得比到期收益率更高的年化收益。 另外,部分发行人为降
低回售比例,会上调回售期后的票面利率,若投资者适时参与也可追求利率上调带来的超额收益。
4.2 提前回售条款的博弈机会及个券梳理 1)将附有回售权的显著折价债券买入并持有至行权。一般情况下,信用债显著折价来自于基准利率上行和信用 利差走扩。基于对当前基本面的判断,监管层降杠杆态度坚决,流动性趋紧叠加经济仍较为薄弱,短期内或将导致信 用利差继续走扩,结合油价上涨对通胀预期的影响,建议保守型投资者拉高评级,降低杠杆,缩短久期做防御,例如 16 鞍钢股 MTN002(101682008.IB) 。风险偏好较高的投资者可以精选中低评级短久期个券持有,左侧布局,但净值波 动可能较大,此策略适合专户投资者。此时投资者可折价买入含回售权的债券,持有并行权以拉低久期,此时投资者 的行权收益率将高于最终到期收益率。此策略下投资者需警惕兑付风险。 2)若投资者担心个券的兑付信用风险,考虑到发行人为了降低回售比例或将调高票面利率,对债券价格和流动性 利好,投资者也可选择在回售公告日前后至回售登记日之前抛掉部分或全部所持个券,降低兑付信用风险。例如,12 西钢债(122158) ,12 远洲控(124038) ,12 松建化(122213) 。 图 4: 西钢债在回售公告日 2016 年 4 月 26 日到 5 月 4 日结束 11 登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.39% 图 5:12 西资源债在回售公告日 2016 年 1 月 11 日到 1 月 21 日 结束登记日期间的成交明显放量,价格上涨 0.29%
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3)是策略二的接盘,暂不考虑公募基金经理为规避违约对产品的不利影响而进行的仓位腾挪,个别风险偏好较高 的机构投资者可选择在回售登记日结束时进场,完成债券回售。即在精选个券的基础上,短期内承担一定信用风险而 搏取超额收益,比如 11 西钢债在回售登记日前以 99 元买入并持有至回售,获取年化 8%收益。 4)若临近行权公告日,债券仍主要呈溢价行情表明市场主流预期该个券投资者不会回售,而此时发行人为了降低 回售比例而调高票面或超出市场预期,结合公告日当天流动性较好的特点,预计投资者在公告日当天进场,可以博取 票面上调带来的超额收益,并在盘面对利好反映相对完全时离场。近期关注 12 方大 02,13 祥源债。 图 6:13 永泰债在回售公告日 2016 年 7 月 25 日票面上调 50bp, 成交比较活跃,若持有 1 个月,净价上涨 1.23% 图 7:12 永泰 02 债在 2015 年 12 月 18 日票面上调 105bp,当天 净价上涨 0.8%,成交放量。若持有 1 个月,净价上涨 0.96% 至 2016 年 1 月 11 日到 1 月 21 日结束登记日期量, 价格上涨 0.29%
资料来源: Wind、浙商证券研究所 表 3:提前回售(+调票面)的个券梳理 债券简称 10 华润电力 02 15 天瑞集团债 01 10 中钢债 10 南网债 02 15 天瑞 02 12 珠海交通债 02 14 西王 MTN001 11 安钢 02 14 云路桥债 11 联化债 12 方大 02 12 辽方大债 02 13 祥源债 12 葫芦岛 14 铁岭债 15 辉煌 01 11 中化 02 13 杉杉债 14 巨化 MTN001 12 攀国投 行权日期 2017-01-09 2017-01-16 2017-01-20 2017-01-22 2017-02-06 2017-02-10 2017-02-13 2017-02-14 2017-02-21 2017-02-21 2017-02-22 2017-02-22 2017-02-27 2017-03-01 2017-03-06 2017-03-06 2017-03-06 2017-03-07 2017-03-13 2017-03-13 期限 7+3 2+2+2 5+2 7+3 2+2+2 5+3 3+2 5+2 3+3 5+2 5+2 5+2 4+3 5+2 3+2 2+1 5+2 3+2 3+2 5+5 票面 4.9500 7.0000 5.3000 4.6000 6.8900 8.2500 8.5000 6.9000 7.5800 7.3000 8.2900 8.2900 6.8500 8.4700 8.4500 9.0000 4.9900 7.5000 6.3800 8.1800
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余额(亿元) 5.0000 15.0000 20.0000 60.0000 10.0000 8.0000 4.6000 8.0000 3.5000 6.3000 5.0000 5.0000 6.0000 20.0000 10.0000 2.5000 12.0000 7.5000 5.0000 10.0000
债券评级 AAA AA+ B AAA AA+ AA AA+ AAAA AA AA+ AA+ AA AA AA AAAAA AA AA+ AA
主体评级 AAA AA CC AAA AA AA AA+ AAAA AA AA AA AA AA AAAAAAA AA AA+ AA
债券类型 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债
特殊条款 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 12 江泉债 14 天能 01 12 江泉债 12 西江债 12 攀国投 14 天能债 01 12 西江债 12 郑新债 14 云城投 MTN001 12 三胞债 12 龙交投 12 三胞债 12 龙岩交投债 11 冀东 02 14 嘉杰债 12 宣城债 12 泉矿债 13 京歌华 12 泉矿债 13 歌华债 11 欧亚债 12 中泰债 12 渝南债 10 国投债 1 10 临沂城投债 12 黔铁债 14 机电 01 11 柳化债 12 芜湖建投债 01 14 滇建工 MTN001 12 白药债 12 北部湾债 11 三钢 02 12 雅致 02 14 北农债 11 华微债 13 苏泊尔 12 统众债 12 中石油 06 11 桂东 01 13 川投 01 12 凉国投 14 滇公路 12 凉国投债 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-13 2017-03-14 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-20 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-21 2017-03-22 2017-03-23 2017-03-24 2017-03-24 2017-03-27 2017-03-27 2017-03-27 2017-03-27 2017-03-28 2017-03-30 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-10 2017-04-11 2017-04-11 2017-04-12 2017-04-17 2017-04-17 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-24 5+2 3+2 5+2 5+5 5+5 3+2 5+5 5+2 3+2 5+2 5+5 5+2 5+5 5+3 3+2 5+2 5+2 4+3 5+2 4+3 5+2 5+2 5+2 7+3 7+3 5+5 3+2 5+2 5+5 3+2 5+2 5+3 5+2 5+2 3+2 5+2 4+3 5+5 5+5 5+2 3+2 5+2 3+3 5+2 8.4000 7.3100 8.4000 7.8200 8.1800 7.3100 7.8200 8.1000 7.7000 8.0800 8.1500 8.0800 8.1500 5.5800 7.5000 7.9900 6.7000 5.9800 6.7000 5.9800 7.0000 6.5000 8.4000 4.3500 6.8000 7.2000 6.2000 7.0000 7.3000 7.6000 5.6000 6.6000 6.8800 6.7000 7.2400 8.0000 6.5000 6.9500 4.5000 6.3000 6.1200 7.5800 7.0000 7.5800 8.0000 4.0000 8.0000 10.5000 10.0000 4.0000 10.5000 20.0000 13.0000 8.0000 10.0000 8.0000 10.0000 9.0000 3.0000 8.0000 15.0000 6.0000 15.0000 6.0000 4.7000 13.0000 8.0000 30.0000 7.0000 20.0000 7.5000 5.1000 19.0000 5.0000 11.0000 10.0000 4.0000 5.0000 5.0000 3.2000 3.0000 15.0000 100.0000 6.0000 17.0000 5.0000 25.0000 5.0000 BB AA+ BB AA+ AA AA+ AA+ AA AAA AA AA AA AA AA+ AAA AA+ AA AA AA AA AA+ AA AA+ AAA AA+ AA+ AAA AA AA AAA AAA AA+ AA AA+ AA+ AA AA AA AAA AA AAA AA AA+ AA BB AA BB AA+ AA AA AA+ AA AAA AA AA AA AA AA+ AAAA AA AA AA AA AA AA AA AAA AA+ AA+ AA+ AAAA AAA AAA AA+ AAAA AA+ AAAAAA AAA AA AAA AA AA+ AA 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 12 国机债 14 滇公路投债 14 好想债 12 亿利 01 12 扬化工 14 鲁国集 昆钢暂停 12 甘电投 MTN1 12 宁波电力债 14 传化 MTN001 14 合工微 16 福华 02 14 武港务 MTN001 12 华新 02 12 海资债 12 扬子江债 12 海资债 13 海岛债 12 杨农债 12 晋国电债 13 楚天 01 15 云旅债 12 赣水投债 13 太极 01 12 渝高速 MTN1 14 华邦 01 14 华阳经贸 MTN001 14 清微 01 14 扬州中小债 14 清河投资小微债 01 14 扬州中小债 13 亚盛债 14 开元旅业 MTN001 13 弘昌燃气债 11 桂东 02 14 大国资 MTN001 14 正润 MTN001 14 搜特 01 14 中超债 15 大国际 MTN001 15 恒大 02 13 杭齿债 14 杰赛债 14 亚厦 MTN001 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-24 2017-04-25 2017-04-25 2017-04-26 2017-04-26 2017-04-27 2017-05-02 2017-05-02 2017-05-04 2017-05-09 2017-05-17 2017-05-22 2017-05-22 2017-05-22 2017-05-22 2017-05-23 2017-05-24 2017-05-26 2017-06-01 2017-06-05 2017-06-09 2017-06-12 2017-06-13 2017-06-16 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-19 2017-06-20 2017-06-20 2017-06-20 2017-06-27 2017-07-03 2017-07-03 2017-07-04 2017-07-10 2017-07-10 2017-07-11 2017-07-14 2017-07-17 5+2 3+3 3+2 5+3 5+2 3+3 5+3 5+2 5+3 3+2 3+1 1+1+1 3+2 5+2 5+2 5+2 5+2 3+2 5+2 5+5 3+2 2+1 5+2 3+2 5+2 3+2 3+2 3+1 3+3 3+1 3+3 3+2 3+2 4+3 5+2 3+2 3+2 3+2 3+2 2+1 2+2 3+2 3+2 3+2 4.9300 7.0000 8.5000 7.3000 7.7500 7.5000 5.7800 5.5000 6.9300 7.9000 7.3000 6.0000 6.3000 5.6500 8.5100 7.6500 8.5100 8.5000 7.6000 5.3800 5.8800 5.9000 5.6000 6.2500 5.0000 6.5800 6.2500 7.1900 8.4800 7.1900 8.4800 6.3500 8.0000 6.4900 5.3000 6.0200 0.0000 7.8000 7.2000 6.8000 5.3000 6.3000 6.9300 6.9800 11.0000 25.0000 5.0000 8.0000 10.0000 6.0000 20.0000 14.0000 10.0000 5.0000 5.0000 11.0000 2.0000 10.0000 15.0000 5.0000 15.0000 3.0000 15.0000 20.0000 6.0000 4.0000 10.0000 2.5000 10.0000 8.0000 8.0000 5.0000 1.9000 5.0000 1.9000 12.0000 5.0000 7.0000 4.0000 5.0000 0.0000 3.5000 4.0000 3.0000 68.0000 4.0000 4.0000 5.0000 AAA AA+ AA AA+ AA AAA AA+ AA+ AAA AA AA AA AA AA+ AA AAA AA AA AA AA+ AAA AA AAA AA+ AAA AA+ AA AA AAA AA AAA AA AA AAA AA AA AA AA AAAAA AA+ AA AA AAA AA+ AA AA AA AAAA+ AA+ AAA AA AA AA AA AA+ AA AA AA AAAA AA+ AA+ AAAAA AA AAA AA+ AA AA BBBAA BBBAA AA BBB+ AA AA AA AA AA AAAAA AA AA AA 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 集合企业债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 集合企业债 一般企业债 集合企业债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 12 西钢债 12 亿利 02 14 万马 01 12 北汽债 15 美都债 16 鞍钢股 MTN001 15 荣盛 02 07 江西高速债 14 湘黄金 MTN001 14 东江 01 12 泉州路桥债 02 16 鞍钢股 MTN002 12 中储债 15 五洋债 14 超威债 12 新业国资债 12 长宁债 12 常交债 14 宏桥 02 12 常交通债 14 宏桥债 02 14 国贸 01 15 兴发债 12 山鹰债 15 鲁焦 01 15 龙光 02 12 云水投债 14 福星 01 14 万里债 15 七冶建设 MTN001 14 登电债 10 寿光债 12 蓉投控债 16 鞍钢股 MTN003 07 宁交通债 14 凤凰债 12 冀东发展债 14 抚顺城投小微债 01 12 南糖债 14 兴蓉 01 14 恒运 01 14 科陆 01 14 利源债 12 甘公投 MTN3 2017-07-17 2017-07-19 2017-07-24 2017-07-25 2017-07-27 2017-07-28 2017-07-28 2017-07-31 2017-08-01 2017-08-01 2017-08-07 2017-08-08 2017-08-14 2017-08-14 2017-08-14 2017-08-15 2017-08-16 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-21 2017-08-22 2017-08-24 2017-08-28 2017-08-28 2017-08-28 2017-08-28 2017-09-01 2017-09-01 2017-09-01 2017-09-04 2017-09-04 2017-09-06 2017-09-12 2017-09-13 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-18 2017-09-22 2017-09-25 5+3 5+3 3+2 5+2 2+1 1+1+1+1+1 2+2 10+5 3+2 3+2 5+2 1+1+1+1+1 5+2 2+1 3+3 5+2 5+2 5+2 3+2+2 5+2 3+2+2 3+2 2+2+1 5+2 2+1 2+2 5+2 3+2 3+2 2+1 3+3 7+3 5+2 1+1+1+1+1 10+5 3+2 5+2 3+1 5+2 3+2 3+2 3+2 3+2 5+5 5.5000 6.4200 7.2000 4.4900 6.5000 4.5000 5.1000 5.4900 6.2300 6.5000 7.0300 4.3000 5.0000 7.4800 7.9800 6.2000 6.0800 6.8000 7.4500 6.8000 7.4500 5.5000 4.4000 7.5000 6.6000 4.7700 6.8000 9.2000 7.4000 7.4000 6.5100 6.1800 6.3000 3.8800 5.3500 5.6500 6.3000 6.3000 7.2500 5.4900 5.7800 7.0000 6.5000 6.5800 4.3000 8.0000 3.0000 16.0000 12.0000 10.0000 19.0000 15.0000 3.0000 3.5000 8.0000 20.0000 16.0000 8.0000 6.0000 6.6000 7.0000 15.0000 11.0000 15.0000 11.0000 5.0000 6.0000 8.0000 15.0000 10.0000 10.0000 16.0000 7.5000 2.0000 3.5000 6.0000 16.0000 10.0000 8.0000 7.5000 8.0000 6.0000 5.4000 11.0000 5.0000 2.0000 10.0000 20.0000 AAAA+ AA AAA AA AAA AA+ AAA AA AA AA AAA AAA AA AA AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA AA AA+ AA+ AA AA AA AAAAA AA AAA AAA AAA AAA AA AA AA AAA AA AA AA AAA AAAA AA AAA AA AAA AA+ AAA AA AA AA AAA AA+ AA AA AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA+ AA AA AA+ AA+ AA AA AA AAAAAA AAA AAA AA+ AA AA AA AA AAA AA AA AA AAA 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般中期票据
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 14 怡亚债 14 天能债 02 12 青投债 12 东锆债 14 万华 MTN001 中债暂停 14 天瑞集团债 03 12 玻纤债 12 汉城投 MTN2 12 海亮债 02 09 南山债 02 12 金融街 14 忠旺债 12 金融街债 12 榕京福债 14 忠旺债 14 司尔 01 14 嘉宝债 12 三环债 12 湘高速债 12 王府 02 12 桂冠 02 12 保利债 12 景兴债 15 华菱 MTN001 12 西矿集团债 12 曲公路债 12 鄂旅投 14 攀小微 12 鄂西圈投债 14 攀城投小微债 14 丹东港 MTN001 12 中山 01 12 开滦 01 13 牡丹 01 12 蓉工投债 12 国航股 MTN1 12 蓉工投债 16 京投债 01 12 建峰债 14 金贵债 14 武控 01 12 晋汽运债 15 鲁焦 02 2017-09-29 2017-09-29 2017-10-09 2017-10-09 2017-10-16 2017-10-16 2017-10-16 2017-10-17 2017-10-18 2017-10-19 2017-10-20 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-23 2017-10-24 2017-10-24 2017-10-24 2017-10-24 2017-10-25 2017-10-25 2017-10-26 2017-10-26 2017-10-26 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-10-30 2017-11-01 2017-11-01 2017-11-01 2017-11-02 2017-11-02 2017-11-03 2017-11-06 2017-11-06 2017-11-06 3+2 3+3 5+5 5+2 3+2 3+2 3+2+2 5+2 5+5 5+2 8+2 5+2 3+3 5+2 5+2 3+3 3+2 3+2 5+5 5+2 5+2 5+5 5+2 5+2 2+1 5+2 5+2 5+2 3+2 5+2 3+2 3+2 5+2 5+2 3+2 5+2 5+2 5+2 1+1+1+1+1 5+2 3+2 3+2 5+2 2+1 7.0000 8.0000 7.0800 7.4600 5.4500 5.4700 7.1300 5.5600 6.3000 6.7500 7.5000 5.1800 5.4800 5.1800 6.5500 5.4800 6.5000 5.5000 5.5000 6.4000 5.2000 5.1000 5.0300 7.3800 6.9000 5.8000 7.2300 6.8800 5.4800 6.8800 5.4800 5.8600 5.5000 5.4000 5.4000 6.9000 4.9900 6.9000 2.9900 6.3900 7.0500 4.7000 6.2800 6.8000 11.5000 4.0000 6.0000 4.9000 23.0000 15.5000 15.0000 12.0000 20.0000 4.0000 10.0000 19.0000 11.0000 19.0000 6.0000 11.0000 3.0000 9.6000 8.0000 25.0000 11.0000 9.3000 15.0000 7.5000 20.0000 9.0000 14.0000 8.0000 6.0000 8.0000 6.0000 10.0000 10.0000 15.0000 8.5000 7.0000 60.0000 7.0000 30.0000 0.0000 7.0000 6.5000 5.0000 15.0000 AA AA+ AA A+ AAA AA+ AA+ AA+ AAA AA+ AA+ AAA AA+ AAA AAA AA+ AA AA AA+ AAA AA+ AAA AAA AA AA AA AA AA+ AA AA+ AA AA AA+ AAA AA AA+ AAA AA+ AAA AAAA AA+ AA+ AA+ AA AA AA A+ AAA AAAA AA+ AAA AA+ AA+ AAA AA+ AAA AAAA+ AA AA AA+ AAA AA+ AAA AAA AA AA AA AA AA+ AA AA+ AA AA AA+ AAA AA AA+ AAA AA+ AAA AAAA AA+ A+ AA+ 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整
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[table_page] 14 神火 MTN002 12 湘金 01 13 魏桥 02 12 华新 03 15 深爱 01 蒙高暂停 12 营口港 12 蒙路债 12 营口港 14 江苏春辉债 01 12 筑工投 12 宁宝源 12 筑工投债 12 宝丰能源债 14 中关村 MTN001(品种二) 13 尖峰 02 14 江苏春辉债 02 12 渝出版债 15 玉皇 01 14 万华 MTN002 13 和邦 02 15 丰汇 01 14 凤凰 MTN001 14 贵人鸟 13 太极 02 12 远洲控 14 漳发债 12 松建化 12 沪临港债 15 东网债 13 香江债 新查暂停 10 镇城投债 12 基地债 10 镇城投 12 格林债 14 中科招商债 01 14 鄂凯乐 MTN001 12 勤上 01 12 盘江债 14 清微 02 12 香兴中 14 钦开投 2017-11-07 2017-11-07 2017-11-07 2017-11-09 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-13 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-20 2017-11-23 2017-11-23 2017-11-27 2017-11-27 2017-11-27 2017-12-04 2017-12-04 2017-12-04 2017-12-04 2017-12-05 2017-12-05 2017-12-11 2017-12-11 2017-12-11 2017-12-13 2017-12-18 2017-12-18 2017-12-18 2017-12-21 2017-12-25 2017-12-26 2017-12-27 2017-12-28 2017-12-29 2017-12-31 2017-12-31 3+2 5+2 3+2 5+2 2+1 5+2 5+3 5+2 5+3 3+3 5+2 5+2 5+2 5+2 3+2 3+2 3+3 5+2 2+1 3+2 3+2 2+1 3+2 3+2 3+2 5+2 3+2 5+2 5+2 2+1 3+2 5+2 7+3 5+2 7+3 5+3 3+3 3+2 5+2 5+2 3+1 5+2 3+1 7.2000 5.7000 5.5000 5.9000 5.9500 5.9000 5.6000 5.9000 5.6000 7.8500 6.5000 7.2000 6.5000 7.2000 0.0000 5.0900 8.5000 6.1800 6.3500 4.9400 6.4000 7.8000 6.3800 6.8000 5.2500 6.9000 7.2000 6.2000 6.0900 6.0000 8.4800 7.2000 6.7600 5.7800 6.7600 6.6500 7.9400 8.5000 6.3800 5.6300 8.0500 5.9500 7.8000 8.0000 5.0000 30.0000 11.0000 6.0000 15.0000 22.0000 15.0000 22.0000 1.0000 17.0000 4.0000 17.0000 4.0000 0.0000 3.0000 4.0000 4.0000 5.0000 12.0000 4.0000 4.0000 6.0000 8.0000 2.5000 5.0000 3.5000 22.0000 7.0000 3.0000 7.0000 6.0000 20.0000 5.7000 20.0000 8.0000 0.0000 2.0000 4.0000 8.0000 5.0000 7.0000 8.0000 AAAA+ AA AA+ AA AA+ AA+ AA+ AA+ AA AA AA AA AA AAA AA+ AA AA AA AAA AA AA AA+ AA AA+ AA+ AA+ AA AA+ AA+ AA BBB+ AA+ AA+ AA+ AA AA+ AAAAAA+ AA AA+ AA AAAA+ AA AA+ AA AA+ AA+ AA+ AA+ AAAA AA AA AA AAA AA AAAA AA AAA AA AA AA+ AA AA AAAAAA AA+ AAAA BBB+ AA+ AA AA+ AA AAAAAAAA+ AA AA AA 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般企业债 一般中期票据 一般公司债 一般企业债 一般企业债 一般企业债 一般企业债
固定收益研究 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售+票面调整 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售 回售
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[table_page] 15 邢钢债 2017-12-31 2+3 7.2000 3.0000 AA AA 一般公司债
固定收益研究 回售
资料来源: Wind、浙商证券研究所
4.3 2017 年可提前回售与赎回权个券梳理 行权日在 2017 年,特殊条款既包括提前赎回又包括提前回售(+调票面)的个券共 11 只。考虑到提前赎回条款, 根据估值及市场成交情况, 目前并不存在高溢价的提前赎回风险。 考虑到提前回售条款, 仅一只个债 16 恒信德龙 MTN001 折价,根据 1 月 6 日银行间成交,行权收益率为 7.2%,性价比较高。 表 4:提前赎回+提前回售(+调票面)的个券梳理 债券简称 14 兖微 01 15 博彦债 11 吉高速 12 广控 01 13 苏新城 14 兖微 02 14 瀚华 02 16 恒信德龙 MTN001 16 金旗 01 12 重工 03 14 盛屯债 行权日期 2017/4/28 2017/5/26 2017/6/21 2017/6/26 2017/7/24 2017/9/28 2017/11/3 2017/11/14 2017/11/23 2017/11/24 2017/12/26 期限 3+3 2+1 5+2 5+2 3+2 3+3 2+2 1+1+1 1+1+1+2 3+2 3+2 票面 8 6.5 5.5 4.74 8.9 6.38 5.6 5.5 5.5 4.98 7.7 余额(亿元) 5 1 8 23.5 20 3 9 2.5 3 10 4.5 债券评级 AA AA AA AAA AA+ AA AA+ AA AA+ AA+ AA 主体评级 AA AAAA AAA AA+ AA AA+ AA AA AA+ AA 债券类型 一般企业债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般公司债 一般企业债 一般公司债 一般中期票据 一般公司债 一般公司债 一般公司债 特殊条款 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售+调票面 赎回+回售 赎回+回售 赎回+回售+调票面 赎回+回售+调票面 赎回+回售
资料来源: Wind、浙商证券研究所
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固定收益研究
股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内,证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下: 1、买入 :相对于沪深 300 指数表现 +20%以上; 2、增持 :相对于沪深 300 指数表现 +10%~+20%; 3、中性 :相对于沪深 300 指数表现-10%~+10%之间波动; 4、减持 :相对于沪深 300 指数表现-10%以下。
行业的投资评级: 以报告日后的 6 个月内,行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下: 1、看好 :行业指数相对于沪深 300 指数表现+10%以上; 2、中性 :行业指数相对于沪深 300 指数表现-10%~+10%以上; 3、看淡 :行业指数相对于沪深 300 指数表现-10%以下。 我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对 比重。 建议:投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资 者不应仅仅依靠投资评级来推断结论
法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000) 制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本 公司” )对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公 司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的 投资建议, 投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的、 财务状况和特定需求。 对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意 见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有,未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的 全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明本报告发布人和发布日期,并提示使用本报告的风 险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。
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