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[2008-1-10]民族证券--华锐铸钢(002204)新股分析:看似

新股分析
华锐铸钢(002204):看似平淡 投资要点:
实则尚可
本次评级:无 上次评级:无 目标价格:20 元 当前价格:元 报告日期:2008 年 1 月 10 日
公司主营大型铸锻件,产品有电站用大型铸锻件、船用大型铸锻件和重型机械 用大型铸锻件,属于普通机械行业中的铸锻件行业。其中电站用大型铸锻件收 入占7成以上。公司本次发行5400万股,发行价10.78元。 自2002年以来,国内铸锻件行业收入快速增长,盈利状况持续改善,利润快速 增长。 2007年1-11月, 国内铸锻件行业实现收入2615.27亿元, 同比增长39.91%, 实现利润148.27亿元,同比增长48%,高于机械行业平均水平。销售利润率为 5.67%。公司过去3年年均收入增长近40%,盈利连续翻倍,高于行业平均水平。 公司所服务的大型铸锻件行业集中度高于普通机械,市场结构相对稳定。十五 期间国内大型铸锻件产销量年均增长在20%左右,2005年中国大型铸锻件消费量 占全世界的60%左右,成为全球主要消费市场。公司产能居行业内第4位,但过 去3年产能增长最快。 大型铸锻件行业需求与国内重工业发展密切相关,按照目前的城市化进程,我 们预计国内工业化完成至少还需15年时间,未来较长时间内大型铸锻件需求增 速有望超过GDP增长,初步预计在15%左右。过去3年,公司电站用大型铸锻件和 船用大型铸锻件随下游行业景气上升而大幅增长。预计未来电站用大型铸锻件 需求稳中略增,船用大型铸锻件仍可保持15%以上的增长。 预计公司2007年-2009年每股收益分别为0.48元、0.52元和0.65元。综合自由 现金流贴现法和相对估值法,公司合理估值为18元-20元。参考近期中小板新 股上市首日表现,预计公司上市首日可能突破20元。
研究员: 符彩霞 Tel.: 010-64105238 fucx@chinans.com.cn
主要数据: 总股本:214.00 百万股 流通股本: 43.2 百万股 近 12 个月最高价: 元 近 12 个月最低价: 元 近 1 个月内涨幅: % 近 6 个月内涨幅: %
财务数据摘要 项 目 主营业务收入 (百万元) 2006 518.2 33.5 52.3 107.5 10.1 27.2 1.10 -
2007E 684.0 32.0 77.2 47.6 11.3 11.5 0.48 -
2008E 889.2 30.0 110.2 42.7 12.4 12.9 0.52 -
2009E 1111.5 25.0 139.4 26.5 12.5 14.3 0.65 -
Growth(%) 净利润(百万元)
Growth(%) 净利润率(%) 净资产收益率(%) 每股收益(元) 市盈率(倍) 市净率(倍)
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一、公司概况 公司业务主要为国内重大装备制造业提供大型高端铸锻件, 产品分电 站用铸锻件、船用铸锻件、重型机械铸锻件3大系列,年产能3.5万吨,属 普通机械行业中的铸锻件子行业。具体产品有汽轮机高中压内外汽缸缸 体、阀体、水电水轮机上冠、下环、叶片及轮毂体,风电轮毂,船用挂舵 臂、球尾、轧机机架等。 公司发行前股本为1.6亿股, 本次发行5400万股, 发行后总股本为2.14 亿股。大股东为大连重工集团有限公司,持股1.28亿股,占发行后总股本 的59.8%。主要管理层通过第二大股东大连华成投资公司间接持有公司股 份。 公司主营大型铸锻件,用户 主要为电站、造船厂和重型 机械厂。
二、近年我国铸锻件行业发展状况良好 大型铸锻件指需要3150吨以上液压机生产的锻件和单件毛重5吨以上 的铸件, 主要为重大成套设备的制造提供毛坯件和备品备件。 大型铸锻件 的主要下游用户有火电设备、水电设备、风电设备、造船设备、冶金矿山 机械、 石化设备及航天航空等。 这些行业基本上都属于重化工业阶段的主 要行业, 因此我们可以大致推断, 大型铸锻件行业的发展状况应该是与一 国重工业发展密切相关的。 1、中国铸锻件行业收入快速增长 自2003年以来, 国内经济在房地产和汽车两大支柱产业的带动下出现 快速增长,且经济结构表现出明显的重型化特征,受此影响,主要用于重 工业的铸锻件行业销售收入也呈现出了快速增长的趋势, 增长速度基本维 持在30%以上。2007年1-11月国内铸锻件行业实现收入2615.27亿元,同 比增长39.91%,高于整个机械行业的增长速度,详见图一。 图一 2003年-2007年中国铸锻件行业收入增长 50 48 46 44 42 40 38 36 34 32 30 20 03 20 -02 03 20 -05 03 20 -08 03 20 -11 04 20 -03 04 20 -06 04 20 -09 04 20 -12 05 20 -04 05 20 -07 05 20 -10 06 20 -02 06 20 -05 06 20 -08 06 20 -11 07 -0 5
近年来中国铸锻件行业收入 快速增长。 2007 年前 11 月收 入同比增长 39.91%,高于整 个机械行业的增长速度。
(单位:%)
数据来源:民族证券、WIND资讯。
2、中国铸锻件行业盈利状况持续改善 在收入快速增长的同时, 随着劳动生产率提高和规模效应下期间费用 民族特色 精深实用
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的减少,中国铸锻件行业的盈利能力也呈现出持续回升的趋势。截止到 2007年11月,中国铸锻件行业的销售利润率达到了5.67%,虽然仍低于机 械行业和工业行业的平均水平,但较2002年年初时3.12%的水平却提升了 2.5个百分点左右,较2006年同期也提高了约0.2个百分点,详见图二。
近年来中国铸锻件盈利状况 持续改善, 2007 年前 11 月销 售利润率达到了 5.67%。
图二
2002年-2007年中国铸锻件行业销售利润率
(单位:%)
7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 2002-02 2002-05 2002-08 2002-11 2003-03 2003-06 2003-09 2003-12 2004-04 2004-07 2004-10 2005-02 2005-05 2005-08 2005-11 2006-03 2006-06 2006-09 2006-12 2007-08
数据来源:民族证券、WIND资讯。
3、中国铸锻件行业盈利快速增长 在收入快速增长和销售利润率提升的双重推动下, 我国铸锻件行业的 盈利也保持了较快的增长速度,2007年1-11月,全行业共实现利润总额 148.27亿元,同比增长48.0%,高于同期收入增速,详见图三。 图三 2002年-2007年中国铸锻件行业盈利增长 (单位:%) 近年来中国铸锻件盈利快速 增长, 2007 年前 11 月利润同 比增长 48.0%。
80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2002-02 2002-05 2002-08 2002-11 2003-03 2003-06 2003-09 2003-12 2004-04 2004-07 2004-10 2005-02 2005-05 2005-08 2005-11 2006-03 2006-06 2006-09 2006-12 2007-08
数据来源:民族证券、WIND资讯。
2005 年中国大型铸锻件消费 量占世界消费量的 60%左右。
4、中国占世界大型铸锻件消费量的一半以上 2005年世界大型铸锻件消费量约85.3万吨, 其中中国消费量约为51.2 万吨,约占60%。全球共有4家企业具有提供500吨以上的优质合金钢锭的
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能力,分别为日本制钢所(JSW)、日本铸锻钢株式会社(JCFC)、神户 制钢高砂工厂(KOBE)、斗山重工(DOOSAN)。 5、近年中国大型铸锻件产销量年均增长20%左右 我国大型铸件产量从2000年的8.2万吨增至2005年的20.5万吨,年均 复合增长率20.11%,大型锻件产量从2000年的6.3万吨增至2005年的15.1 万吨, 年均增长19.1%。 大型铸件消费量从2000年的8.9万吨增至2005年的 22.6万吨,年均增长20.49%;锻件消费量从2000年的10.6万吨增至2005 年的28.6万吨,年均增长21.96%。如果再考虑到产品提价等因素,可以推 测大型铸锻件消费额的增长与行业水平基本同步。 6、中国大型铸锻件进口仍远大于出口 我国进口大型铸锻件从2000年的5万吨增至2005年的15.6万吨,年均 增长25.55%。 2005年大型铸锻件的进口量约占当年国内消费量的30%左右。 2005年我国出口大型铸锻件约1.2万吨, 不及当年进口量的10%, 出口地主 要为日本、德国和美国。由此可见,国内大型铸锻件企业在满足国内需求 方面尚有差距。 7、未来我国铸锻件行业前景仍可看好 我们在之前的其他报告中曾反复强调, 中国工业化过程远未结束。 假 设中国城市化率水平年均提高1.5个百分点, 则达到70%的城市化率水平至 少还需15年时间。因此我们判断在未来10-15年里,主要服务于房地产、 城镇基础设施建设的重工业仍将以快于GDP增速的速度增长。如果我们认 为未来中国GDP增长可保持在8%左右的水平,那么我们判断重工业增速应 该在15%左右,对铸锻件的需求增长也应可保持在15%左右。 我们认为中国的工业化过程 至少仍将持续 15 年以上,未 来大型铸锻件需求增速仍将 快于 GDP 增速,预计增速可 达 15%左右。 大型铸锻件的进口量仍远大 于出口量。 十五期间,中国大型铸锻件 产销量年均增长 20%左右。
三、公司经营发展状况 1、公司近年收入、净利大幅续增长 根据公司招股书,在过去3年里,公司收入呈持续增长之势,2006年 公司共实现收入5.18亿元, 较2004年增长96.21%, 年均增长率为40%左右, 略高于同期我国铸锻件行业收入增速, 净利也是连续翻倍, 详见图四。 2007 年前3季度公司收入已与2006年全年接近,盈利超过2006年全年水平。 图四 6 5 4 3 2 1
过去 3 年公司收入年均增长 40%左右,盈利连续翻倍。
2004年-2006年公司收入情况
(单位:亿元) 5.18
3.88 2.64
0.11 0 2004年
0.25 2005年
0.52 2006年
数据来源:民族证券、公司招股说明书。 民族特色 精深实用
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2、电站船舶用大型铸锻件增长明显 公司产品主要包括电站用大型铸锻件、 船用大型铸锻件和重型机械用 大型铸锻件。按2007年前3季度数据,电站用大型铸锻件占收入的74.5% 左右, 重型机械用大型铸锻件占17.3%左右, 船用大型铸锻件占收入的7.4% 左右。在过去3年里,电站用铸锻件和船用铸锻件收入增长迅速,年均增 长分别达到50%和84%,年均销量增长分别达到44%和70%左右,详见图五。 图五 2004年-2006年公司分产品收入 (单位:万元) 公司目前收入 7 成以上来自 电站用大型铸锻件。 在过去 3 年中,电站用大型铸锻件和 船用大型铸锻件收入年均增 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2004年 2005年 2006年
长 50%和 84%。这与下游电站 电站用 铸件 船用铸 件 重机铸 件
建设和造船行业的景气密不 可分。
数据来源:民族证券、公司招股说明书。
公司分产品收入增长情况与下游行业的发展情况密不可分,在过去3 年里,国内新增电站装机容量由2004年的4429万千瓦增至2006年的1.05 亿千瓦,年均增长38.6%,考虑到30万千瓦以上大机组比例上升,属于公 司服务范围的大型电站用铸锻件的需求量增长应高于此数。 同期国内造船 完工量从2004年的790万载重吨增至2006年的1452万载重吨,年均增长 35.6%。 3、公司未来需求预测 据国家电网公司预计, 2008年-2010年国内新增电力装机容量将分别 达到9400万千瓦、 8600万千瓦和8500万千瓦, 再加上出口订单以及30万千 瓦及以上机组比例上升,3大主要发电设备厂商的产量仍将保持稳定。其 中火电新增装机容量略有下降, 水电新增装机容量将有所上升。 公司电站 用大型铸锻件用户正是以国内几大电站设备厂商为主, 预计募集资金到位 后,随着产能扩张的实现,水电站用大型铸锻件收入仍将有较快增长,火 电站用大型铸锻件收入可能稳中略降, 整体电站用铸锻件收入有望稳中略 增。 2007年前3季度,我国造船完工量为1203万载重吨,同比增长44%,承 接新船订单6434万载重吨,同比增长120%,手持订单1.29亿载重吨,同比 增长111%,船厂手持订单是当年产量的5倍以上。据此预计未来几年国内 造船行业仍将保持高度景气, 造船产量有望继续增长。 另据中国船舶工业 协会预计,2007年我国造船完工量在1600万载重吨左右,2010年将达到 2300万吨左右, 年均增长13%左右。 预计公司船用铸锻件有望实现15%以上 民族特色 精深实用
公司主要下游用户电站建设 未来将保持平稳,造船产量 未来仍将持续增长,预计增 速在 10%-15%之间。
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的增长。 4、公司居行业内第一梯队 公司在国内的竞争对手主要有二重、一重、上重和沈重,各家公司产 品既有重叠又有差异。公司2006年产能为2.6万吨,居行业内第4,目前产 能已扩大至3.5万吨左右。各家公司产能情况详见表一。由表一知,尽管 公司产能与竞争对手相比并不具有优势,但在过去3年里,公司产能是5 家公司中增长最快的。 表一 2004年-2006年国内主要大型铸锻件厂家产能情况 企业名称 一重 二重 上重 华锐铸钢 沈重 2004年 2.5 2.5 2 1.5 1.5 2005年 3 2.5 2.5 1.8 1.5 国内大型铸锻件行业市场集 中度高于普通机械行业水 平,公司产能居行业内第 4 位,过去几年里产能增长最 快。
单位:万吨 2006年 3.2 3.1 2.8 2.6 2
数据来源:民族证券、公司招股说明书。
5、公司毛利率受原材料价格影响较小 公司原材料主要为钢材等,大约占生产成本的50%左右。由于公司产 品主要为订单生产, 定价采取原材料成本+产品加工费的方式, 因此基本 能向下游用户转嫁原材料涨价的影响。在过去4年里,公司主要产品的毛 利率和综合毛利率并没有随钢材等原材料价格的上涨而下滑,详见图六。 图六 35 30 25 20 15 10 5 0 2004年 2005年 2006年 07.1-3Q
订单生产,原材料成本+产 品加工费的定价方式使公司 毛利率受原材料价格影响不 大。
2004年-2007年公司毛利率水平
(单位:%)
电站用 铸件 船用铸 件 重机铸 件 公司
数据来源:民族证券、WIND资讯。
四、公司募资项目分析 公司募资项目有两个:一是大型锻件生产建设项目,预计投资3.92 亿元;二是大型水电铸钢件制造能力扩容改造项目,预计投资1.28亿元。 公司这两个项目均属于产能扩张与技术改造相结合, 未来能否产生效益取 决于产品需求状况。 根据前述分析, 公司两大主要下游用户电站设备国内 民族特色 精深实用
公司目前产能不足,募资项 目主要用于扩充产能,预计 不久即可产生效益。
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产量未来有望稳中略增, 船舶设备制造未来有望保持10%-15%的增长。 再 加上公司招股书披露目前产能明显不足,部分订单已排到2008年-2009 年。据此,我们判断公司募资项目到位后将有助于公司收入的增长。
五、公司盈利预测 (一)预测假设 1、大型铸锻件行业未来仍可保持15%左右的增长 十五期间, 国内大型铸锻件消费量年均增长超过20%, 公司过去4年收 入年均增长接近30%。随着我国城市化、工业化进程的推进,未来大型铸 锻件消费量应仍可保持15%左右的增长,公司作为行业内的龙头企业,未 来收入可保持20%-30%的增长。 假设2008年-2009年公司收入增长率分别 为30%和25%。公司募集资金到位后,产能将得到明显扩张,能够保证需求 的增长。 2、所得税率:25% (二)盈利预测表 未来三年盈利预测见表二。 初步预计公司 2007 年-2009 年净利润分 别为 0.77 亿元、1.1 亿元和 1.39 亿元,每股收益分别为 0.48 元、0.52 元 和 0.65 元。 表二 公司盈利预测表 项 营业总收入 营业总成本 其中:营业成本 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税费用 净利润 每股收益(元) 2.3 7.4 38.4 12.1 0.0 62.2 6.54 0.0 68.7 16.4 52.3 1.10 假设 2008 年-2009 年收入增 长 30%和 25%,对应每股收益 分别为 0.52 元和 0.65 元。
单位:百万元 2006 518.2 456.0 395.2 3.4 9.6 46.5 12.2 0.0 101.6 0.0 0.0 101.6 24.4 77.2 0.48

2007E 684.0 582.4 510.7
2008E 889.2 742.4 654.1 4.4 12.4 60.5 11.0 0.0 146.8 0.0 0.0 146.8 36.7 110.2 0.52
2009E 1111.5 931.8 835.0 5.6 15.6 75.6 -6,1 0.0 179.7 0.0 0.0 179.7 46.5 139.4 0.65
数据来源:民族证券研发中心
六、公司估值分析 1、自由现金流贴现法 按照自幅现金流贴现法,加权资金成本取7.9%,永续增长率取3.0%, 得出公司的合理价值为18.15元,详见表三。 民族特色 精深实用
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表三 EBIT
自由现金流贴现表 2007E 113.8 27.3 2008E 157.9 39.5
单位:百万元 2009E 179.7 44.9 2010E 225.5 56.4 2011E 273.0 68.3 2012E 310.2 77.6
EBIT 之赋税
NOPLAT 折旧 摊销 最低现金变化 营运资本变化 资本支出 自由现金流 债务成本 税率 无风险利率 市场超额溢价 贝塔值 贴现系数计算 终值 自由现金流贴 现值 长期投资价值 企业总价值 总负债量 超额现金 总权益价值 普通股股数 股价
86.5 23.7 0.0 (11.8) (26.9) (49.7) 21.8
118.4 25.9 0.0 (13.3) (13.2) (313.6) (195.8)
134.8 50.3 0.0 (14.5) (15.8) (134.4) 20.5
169.1 57.5 0.0 (14.5) (13.8) 0.0 198.4
204.8 52.6 0.0 (13.0) (13.9) 0.0 230.5
232.7 48.1 0.0 (10.0) (10.7) 0.0 260.2
6.42% 25.0% 4.9% 5.0%
债务/投资资本 税后债务成本 权益成本 WACC 自由现金流长期稳定 增长率 86% 80% 74%
40.0% 4.8% 10.0% 7.9% 用自由现金流贴现法得出公 司合理价值为 18.15 元。
1.02 100% 93%
3.0% 68%
5,440.2
21.8 0.0
(181.4)
17.6
157.8
169.9
3,892.9
4078.7 (212.0) 16.9 3,883.6
214.0 18.15
数据来源:民族证券研发中心
2、相对估值法 按2008年业绩计算,目前中小板企业的平均市盈率水平为43.43倍, 据此计算公司的合理估值为22.58元。目前普通机械制造业的平均市盈率 水平为37.11倍,据此计算公司的合理估值为19.33元。综合分析,按相对 估值法计算公司的合理估值为20.96元。 3、中小板公司上市首日涨幅 2007年12月以来上市的中小板股票上市首日平均涨幅在160%左右, 其 中机械类股票涨幅最低的是成飞集成,上涨86.87%,据此估算,公司上市 民族特色 精深实用
按中小板和行业平均 PE 水平 得出公司估值为 21 元左右。
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首日可能开到20元以上。 综合分析, 结合相对估值法和自由现金流贴现法, 我们认为公司的合 理估值为18元-20元之间, 考虑到目前市场对中小板股票的追捧, 上市首 日可能会突破20元。
参照近期中小板新股上市首 日涨幅,预计公司上市首日 可能突破 20 元。
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附表一 项 销售收入
公司损益表 目 2007E 684.0 490.4 23.7 0.0 169.9
单位:百万元 2008E 889.2 631.4 25.9 1.2 230.8
2009E 1111.5 789.2 50.3 1.1 270.9
2010E 1333.8 940.4 57.5 1.1 334.9
2011E 1533.9 1081.4 52.6 1.1 398.8
2012E 1687.3 1189.6 48.1 1.1 448.6
主营业务成本 折旧 摊销 毛利润 费用 管理费用 营业费用 EBIT 财务费用 税前净利润 税收 净利润 每股收益
46.5 9.6 113.8 (12.2) 101.6 24.4 77.2 0.48
60.5 12.4 157.9 (11.0) 147.0 36.7 110.2 0.52
75.6 15.6 179.7 6.1 185.8 46.5 139.4 0.65
90.7 18.7 225.5 7.7 233.2 58.3 174.9 0.82
104.3 21.5 273.0 13.3 286.3 71.6 214.7 1.00
114.7 23.6 310.2 19.7 329.9 82.5 247.4 1.16
数据来源:民族证券研发中心
附表二 项 资产 流动资产 超额现金 最低现金 应收账款 存货
公司资产负债表 目 2007E 2008E
单位:百万元 2009E 2010E 2011E 2012E
32.0 44.5 126.5 142.2 345.2
219.7 57.8 164.5 183.1 625.1
195.0 72.3 205.6 228.9 701.8
374.0 86.7 246.8 272.7 980.2
583.3 99.7 283.8 313.6 1,280.4
822.2 109.7 312.2 345.0 1,589.0
总流动资产
非流动资产 固定资产 长期待摊费用 304.4 57.7 707.4 592.2 56.5 1,273.8 676.2 55.4 1,433.4 618.7 54.3 1,653.2 566.2 53.2 1,899.8 518.0 52.1 2,159.2
总资产
负债
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流动负债 融资缺口 短期借款 应付账款 总流动负债 0.0 25.0 218.9 243.9 0.0 0.0 284.6 284.6 0.0 0.0 355.7 355.7 0.0 0.0 426.8 426.8 0.0 0.0 490.9 490.9 0.0 0.0 539.9 539.9
非流动负债 长期负债 总负债 180.0 423.9 30.0 314.6 0.0 355.7 0.0 426.8 0.0 490.9 0.0 539.9
权益 实收资本 公积金 留存收益 总所有者权益 160.0 54.9 68.5 283.5 214.0 583.0 162.2 959.3 214.0 583.0 280.7 1,077.7 214.0 583.0 429.4 1,226.4 214.0 583.0 611.9 1,408.9 214.0 583.0 822.2 1,619.2
总负债、所有者 权益 707.4 1,273.8 1,433.4 1,653.2 1,899.8 2,159.2
数据来源:民族证券研发中心
附表三 项
公司现金流量表 目 2007E 2008E
单位:百万元 2009E 2010E 2011E 2012E
经营活动现金流 净利润 财务费用 折旧 摊销 (营运资本增加) 总经营活动现金 77.2 12.2 23.7 0.0 (26.9) 86.2 110.2 11.0 25.9 1.2 (13.2) 135.1 139.4 (6.1) 50.3 1.1 (15.8) 169.0 174.9 (7.7) 57.5 1.1 (13.8) 212.0 214.7 (13.3) 52.6 1.1 (13.9) 241.3 247.4 (19.7) 48.1 1.1 (10.7) 266.3
投资活动现金流 (资本支出) 无形摊销资产支 出 总投资活动现金 (57.0) (106.7) 0.0 (313.6) 0.0 (134.4) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 (49.7) (313.6) (134.4) 0.0 0.0 0.0
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融资活动现金流 短期负债增加(减 少) 长期负债增加 (减 少) 财务费用 权益融资增加 (减 少) (股利) 总融资活动现金 66.5 0.0 47.3 582.1 (16.5) 379.6 0.0 (20.9) (44.8) 0.0 (26.2) (18.5) 0.0 (32.2) (18.9) 0.0 (37.1) (17.4) 0.0 (12.2) (150.0) (11.0) (30.0) 6.1 0.0 7.7 0.0 13.3 0.0 19.7 (7.0) (25.0) 0.0 0.0 0.0 0.0
现金净增加额
26.9
201.1
(10.2)
193.4
222.3
248.8
现金变化 初始现金 现金量变化 期末可用现金量 49.6 26.9 76.5 76.5 201.1 277.5 277.5 (10.2) 267.3 267.3 193.4 460.7 460.7 222.3 683.0 683.0 248.8 931.9
现金分配 最低现金 超额现金/(融资 缺口) 32.0 219.7 195.0 374.0 583.3 822.2 44.5 57.8 72.3 86.7 99.7 109.7
数据来源:民族证券研发中心
附表四 项 损益表
现金流贴现假设表 目 2007E 2008E
单位:百万元 2009E 2010E 2011E 2012E
销售收入增长率 主营业务成本/ 销售收入 管理费用/销售 收入 营业费用/销售
32.0%
30.0%
25.0%
20.0%
15.0%
10.0%
71.7%
71.0%
71.0%
70.5%
70.5%
70.5%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
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收入 税率 所有者权益信息 股利支付占净利 润比率 实收资本 资产负债表:资 产 存款利率 最低现金/销售 收入 应收账款/销售 收入 存货/主营成本 资本支出 年折旧占去年年 底固定资产比率 摊销额 无形摊销资产支 出 资产负债表:负 债 年末短期借款量 应付账款/销售 收入 银行借款利率 每年归还银行贷 款 计划新增银行贷 款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 150.0 30.0 0.0 0.0 0.0 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 25.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 57.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 18.5% 29.0% 49.7 18.5% 29.0% 313.6 18.5% 29.0% 134.4 18.5% 29.0% 0.0 18.5% 29.0% 0.0 18.5% 29.0% 0.0 6.5% 6.5% 6.5% 6.5% 6.5% 6.5% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 0.0% 160.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 24.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
数据来源:民族证券研发中心
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民族证券投资评级标准 类别 级别 买入 行业投资评级 增持 中性 减持 买入 增持 股票投资评级 中性 减持 卖出 定义 未来6个月内行业指数强于沪深300指数10%以上 未来6个月内行业指数强于沪深300指数5% — 10% 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-5% — 5%之间波动 未来6个月内行业指数弱于沪深300指数5%以上 未来6个月内股价涨幅在20%以上 未来6个月内股价涨幅介于10% — 20%之间 未来6个月内股价波动幅度介于 -10% — 10%之间 未来6个月内股价跌幅介于-10% — -20%之间 未来6个月内股价跌幅在-20%以上
■ 重要声明:本报告信息均来自公开资料,我公司对上述信息的来源、 准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下,报告中的内容或所表 达的意见仅供参考,并不构成所述证券买卖的出价或询价。我公司及 其关联机构、 雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损 失概不负责。本报告版权归民族证券所有,未经许可任何机构和个人 不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用等。
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[2008-1-10]民族证券--华锐铸钢(002204)新股分析:看似

发布机构:
报告类型:公司研究 发布日期:2008/1/10
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内容简介

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华锐铸钢(002204):看似平淡 投资要点:
实则尚可
本次评级:无 上次评级:无 目标价格:20 元 当前价格:元 报告日期:2008 年 1 月 10 日
公司主营大型铸锻件,产品有电站用大型铸锻件、船用大型铸锻件和重型机械 用大型铸锻件,属于普通机械行业中的铸锻件行业。其中电站用大型铸锻件收 入占7成以上。公司本次发行5400万股,发行价10.78元。 自2002年以来,国内铸锻件行业收入快速增长,盈利状况持续改善,利润快速 增长。 2007年1-11月, 国内铸锻件行业实现收入2615.27亿元, 同比增长39.91%, 实现利润148.27亿元,同比增长48%,高于机械行业平均水平。销售利润率为 5.67%。公司过去3年年均收入增长近40%,盈利连续翻倍,高于行业平均水平。 公司所服务的大型铸锻件行业集中度高于普通机械,市场结构相对稳定。十五 期间国内大型铸锻件产销量年均增长在20%左右,2005年中国大型铸锻件消费量 占全世界的60%左右,成为全球主要消费市场。公司产能居行业内第4位,但过 去3年产能增长最快。 大型铸锻件行业需求与国内重工业发展密切相关,按照目前的城市化进程,我 们预计国内工业化完成至少还需15年时间,未来较长时间内大型铸锻件需求增 速有望超过GDP增长,初步预计在15%左右。过去3年,公司电站用大型铸锻件和 船用大型铸锻件随下游行业景气上升而大幅增长。预计未来电站用大型铸锻件 需求稳中略增,船用大型铸锻件仍可保持15%以上的增长。 预计公司2007年-2009年每股收益分别为0.48元、0.52元和0.65元。综合自由 现金流贴现法和相对估值法,公司合理估值为18元-20元。参考近期中小板新 股上市首日表现,预计公司上市首日可能突破20元。
研究员: 符彩霞 Tel.: 010-64105238 fucx@chinans.com.cn
主要数据: 总股本:214.00 百万股 流通股本: 43.2 百万股 近 12 个月最高价: 元 近 12 个月最低价: 元 近 1 个月内涨幅: % 近 6 个月内涨幅: %
财务数据摘要 项 目 主营业务收入 (百万元) 2006 518.2 33.5 52.3 107.5 10.1 27.2 1.10 -
2007E 684.0 32.0 77.2 47.6 11.3 11.5 0.48 -
2008E 889.2 30.0 110.2 42.7 12.4 12.9 0.52 -
2009E 1111.5 25.0 139.4 26.5 12.5 14.3 0.65 -
Growth(%) 净利润(百万元)
Growth(%) 净利润率(%) 净资产收益率(%) 每股收益(元) 市盈率(倍) 市净率(倍)
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一、公司概况 公司业务主要为国内重大装备制造业提供大型高端铸锻件, 产品分电 站用铸锻件、船用铸锻件、重型机械铸锻件3大系列,年产能3.5万吨,属 普通机械行业中的铸锻件子行业。具体产品有汽轮机高中压内外汽缸缸 体、阀体、水电水轮机上冠、下环、叶片及轮毂体,风电轮毂,船用挂舵 臂、球尾、轧机机架等。 公司发行前股本为1.6亿股, 本次发行5400万股, 发行后总股本为2.14 亿股。大股东为大连重工集团有限公司,持股1.28亿股,占发行后总股本 的59.8%。主要管理层通过第二大股东大连华成投资公司间接持有公司股 份。 公司主营大型铸锻件,用户 主要为电站、造船厂和重型 机械厂。
二、近年我国铸锻件行业发展状况良好 大型铸锻件指需要3150吨以上液压机生产的锻件和单件毛重5吨以上 的铸件, 主要为重大成套设备的制造提供毛坯件和备品备件。 大型铸锻件 的主要下游用户有火电设备、水电设备、风电设备、造船设备、冶金矿山 机械、 石化设备及航天航空等。 这些行业基本上都属于重化工业阶段的主 要行业, 因此我们可以大致推断, 大型铸锻件行业的发展状况应该是与一 国重工业发展密切相关的。 1、中国铸锻件行业收入快速增长 自2003年以来, 国内经济在房地产和汽车两大支柱产业的带动下出现 快速增长,且经济结构表现出明显的重型化特征,受此影响,主要用于重 工业的铸锻件行业销售收入也呈现出了快速增长的趋势, 增长速度基本维 持在30%以上。2007年1-11月国内铸锻件行业实现收入2615.27亿元,同 比增长39.91%,高于整个机械行业的增长速度,详见图一。 图一 2003年-2007年中国铸锻件行业收入增长 50 48 46 44 42 40 38 36 34 32 30 20 03 20 -02 03 20 -05 03 20 -08 03 20 -11 04 20 -03 04 20 -06 04 20 -09 04 20 -12 05 20 -04 05 20 -07 05 20 -10 06 20 -02 06 20 -05 06 20 -08 06 20 -11 07 -0 5
近年来中国铸锻件行业收入 快速增长。 2007 年前 11 月收 入同比增长 39.91%,高于整 个机械行业的增长速度。
(单位:%)
数据来源:民族证券、WIND资讯。
2、中国铸锻件行业盈利状况持续改善 在收入快速增长的同时, 随着劳动生产率提高和规模效应下期间费用 民族特色 精深实用
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的减少,中国铸锻件行业的盈利能力也呈现出持续回升的趋势。截止到 2007年11月,中国铸锻件行业的销售利润率达到了5.67%,虽然仍低于机 械行业和工业行业的平均水平,但较2002年年初时3.12%的水平却提升了 2.5个百分点左右,较2006年同期也提高了约0.2个百分点,详见图二。
近年来中国铸锻件盈利状况 持续改善, 2007 年前 11 月销 售利润率达到了 5.67%。
图二
2002年-2007年中国铸锻件行业销售利润率
(单位:%)
7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 2002-02 2002-05 2002-08 2002-11 2003-03 2003-06 2003-09 2003-12 2004-04 2004-07 2004-10 2005-02 2005-05 2005-08 2005-11 2006-03 2006-06 2006-09 2006-12 2007-08
数据来源:民族证券、WIND资讯。
3、中国铸锻件行业盈利快速增长 在收入快速增长和销售利润率提升的双重推动下, 我国铸锻件行业的 盈利也保持了较快的增长速度,2007年1-11月,全行业共实现利润总额 148.27亿元,同比增长48.0%,高于同期收入增速,详见图三。 图三 2002年-2007年中国铸锻件行业盈利增长 (单位:%) 近年来中国铸锻件盈利快速 增长, 2007 年前 11 月利润同 比增长 48.0%。
80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2002-02 2002-05 2002-08 2002-11 2003-03 2003-06 2003-09 2003-12 2004-04 2004-07 2004-10 2005-02 2005-05 2005-08 2005-11 2006-03 2006-06 2006-09 2006-12 2007-08
数据来源:民族证券、WIND资讯。
2005 年中国大型铸锻件消费 量占世界消费量的 60%左右。
4、中国占世界大型铸锻件消费量的一半以上 2005年世界大型铸锻件消费量约85.3万吨, 其中中国消费量约为51.2 万吨,约占60%。全球共有4家企业具有提供500吨以上的优质合金钢锭的
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能力,分别为日本制钢所(JSW)、日本铸锻钢株式会社(JCFC)、神户 制钢高砂工厂(KOBE)、斗山重工(DOOSAN)。 5、近年中国大型铸锻件产销量年均增长20%左右 我国大型铸件产量从2000年的8.2万吨增至2005年的20.5万吨,年均 复合增长率20.11%,大型锻件产量从2000年的6.3万吨增至2005年的15.1 万吨, 年均增长19.1%。 大型铸件消费量从2000年的8.9万吨增至2005年的 22.6万吨,年均增长20.49%;锻件消费量从2000年的10.6万吨增至2005 年的28.6万吨,年均增长21.96%。如果再考虑到产品提价等因素,可以推 测大型铸锻件消费额的增长与行业水平基本同步。 6、中国大型铸锻件进口仍远大于出口 我国进口大型铸锻件从2000年的5万吨增至2005年的15.6万吨,年均 增长25.55%。 2005年大型铸锻件的进口量约占当年国内消费量的30%左右。 2005年我国出口大型铸锻件约1.2万吨, 不及当年进口量的10%, 出口地主 要为日本、德国和美国。由此可见,国内大型铸锻件企业在满足国内需求 方面尚有差距。 7、未来我国铸锻件行业前景仍可看好 我们在之前的其他报告中曾反复强调, 中国工业化过程远未结束。 假 设中国城市化率水平年均提高1.5个百分点, 则达到70%的城市化率水平至 少还需15年时间。因此我们判断在未来10-15年里,主要服务于房地产、 城镇基础设施建设的重工业仍将以快于GDP增速的速度增长。如果我们认 为未来中国GDP增长可保持在8%左右的水平,那么我们判断重工业增速应 该在15%左右,对铸锻件的需求增长也应可保持在15%左右。 我们认为中国的工业化过程 至少仍将持续 15 年以上,未 来大型铸锻件需求增速仍将 快于 GDP 增速,预计增速可 达 15%左右。 大型铸锻件的进口量仍远大 于出口量。 十五期间,中国大型铸锻件 产销量年均增长 20%左右。
三、公司经营发展状况 1、公司近年收入、净利大幅续增长 根据公司招股书,在过去3年里,公司收入呈持续增长之势,2006年 公司共实现收入5.18亿元, 较2004年增长96.21%, 年均增长率为40%左右, 略高于同期我国铸锻件行业收入增速, 净利也是连续翻倍, 详见图四。 2007 年前3季度公司收入已与2006年全年接近,盈利超过2006年全年水平。 图四 6 5 4 3 2 1
过去 3 年公司收入年均增长 40%左右,盈利连续翻倍。
2004年-2006年公司收入情况
(单位:亿元) 5.18
3.88 2.64
0.11 0 2004年
0.25 2005年
0.52 2006年
数据来源:民族证券、公司招股说明书。 民族特色 精深实用
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2、电站船舶用大型铸锻件增长明显 公司产品主要包括电站用大型铸锻件、 船用大型铸锻件和重型机械用 大型铸锻件。按2007年前3季度数据,电站用大型铸锻件占收入的74.5% 左右, 重型机械用大型铸锻件占17.3%左右, 船用大型铸锻件占收入的7.4% 左右。在过去3年里,电站用铸锻件和船用铸锻件收入增长迅速,年均增 长分别达到50%和84%,年均销量增长分别达到44%和70%左右,详见图五。 图五 2004年-2006年公司分产品收入 (单位:万元) 公司目前收入 7 成以上来自 电站用大型铸锻件。 在过去 3 年中,电站用大型铸锻件和 船用大型铸锻件收入年均增 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2004年 2005年 2006年
长 50%和 84%。这与下游电站 电站用 铸件 船用铸 件 重机铸 件
建设和造船行业的景气密不 可分。
数据来源:民族证券、公司招股说明书。
公司分产品收入增长情况与下游行业的发展情况密不可分,在过去3 年里,国内新增电站装机容量由2004年的4429万千瓦增至2006年的1.05 亿千瓦,年均增长38.6%,考虑到30万千瓦以上大机组比例上升,属于公 司服务范围的大型电站用铸锻件的需求量增长应高于此数。 同期国内造船 完工量从2004年的790万载重吨增至2006年的1452万载重吨,年均增长 35.6%。 3、公司未来需求预测 据国家电网公司预计, 2008年-2010年国内新增电力装机容量将分别 达到9400万千瓦、 8600万千瓦和8500万千瓦, 再加上出口订单以及30万千 瓦及以上机组比例上升,3大主要发电设备厂商的产量仍将保持稳定。其 中火电新增装机容量略有下降, 水电新增装机容量将有所上升。 公司电站 用大型铸锻件用户正是以国内几大电站设备厂商为主, 预计募集资金到位 后,随着产能扩张的实现,水电站用大型铸锻件收入仍将有较快增长,火 电站用大型铸锻件收入可能稳中略降, 整体电站用铸锻件收入有望稳中略 增。 2007年前3季度,我国造船完工量为1203万载重吨,同比增长44%,承 接新船订单6434万载重吨,同比增长120%,手持订单1.29亿载重吨,同比 增长111%,船厂手持订单是当年产量的5倍以上。据此预计未来几年国内 造船行业仍将保持高度景气, 造船产量有望继续增长。 另据中国船舶工业 协会预计,2007年我国造船完工量在1600万载重吨左右,2010年将达到 2300万吨左右, 年均增长13%左右。 预计公司船用铸锻件有望实现15%以上 民族特色 精深实用
公司主要下游用户电站建设 未来将保持平稳,造船产量 未来仍将持续增长,预计增 速在 10%-15%之间。
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的增长。 4、公司居行业内第一梯队 公司在国内的竞争对手主要有二重、一重、上重和沈重,各家公司产 品既有重叠又有差异。公司2006年产能为2.6万吨,居行业内第4,目前产 能已扩大至3.5万吨左右。各家公司产能情况详见表一。由表一知,尽管 公司产能与竞争对手相比并不具有优势,但在过去3年里,公司产能是5 家公司中增长最快的。 表一 2004年-2006年国内主要大型铸锻件厂家产能情况 企业名称 一重 二重 上重 华锐铸钢 沈重 2004年 2.5 2.5 2 1.5 1.5 2005年 3 2.5 2.5 1.8 1.5 国内大型铸锻件行业市场集 中度高于普通机械行业水 平,公司产能居行业内第 4 位,过去几年里产能增长最 快。
单位:万吨 2006年 3.2 3.1 2.8 2.6 2
数据来源:民族证券、公司招股说明书。
5、公司毛利率受原材料价格影响较小 公司原材料主要为钢材等,大约占生产成本的50%左右。由于公司产 品主要为订单生产, 定价采取原材料成本+产品加工费的方式, 因此基本 能向下游用户转嫁原材料涨价的影响。在过去4年里,公司主要产品的毛 利率和综合毛利率并没有随钢材等原材料价格的上涨而下滑,详见图六。 图六 35 30 25 20 15 10 5 0 2004年 2005年 2006年 07.1-3Q
订单生产,原材料成本+产 品加工费的定价方式使公司 毛利率受原材料价格影响不 大。
2004年-2007年公司毛利率水平
(单位:%)
电站用 铸件 船用铸 件 重机铸 件 公司
数据来源:民族证券、WIND资讯。
四、公司募资项目分析 公司募资项目有两个:一是大型锻件生产建设项目,预计投资3.92 亿元;二是大型水电铸钢件制造能力扩容改造项目,预计投资1.28亿元。 公司这两个项目均属于产能扩张与技术改造相结合, 未来能否产生效益取 决于产品需求状况。 根据前述分析, 公司两大主要下游用户电站设备国内 民族特色 精深实用
公司目前产能不足,募资项 目主要用于扩充产能,预计 不久即可产生效益。
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产量未来有望稳中略增, 船舶设备制造未来有望保持10%-15%的增长。 再 加上公司招股书披露目前产能明显不足,部分订单已排到2008年-2009 年。据此,我们判断公司募资项目到位后将有助于公司收入的增长。
五、公司盈利预测 (一)预测假设 1、大型铸锻件行业未来仍可保持15%左右的增长 十五期间, 国内大型铸锻件消费量年均增长超过20%, 公司过去4年收 入年均增长接近30%。随着我国城市化、工业化进程的推进,未来大型铸 锻件消费量应仍可保持15%左右的增长,公司作为行业内的龙头企业,未 来收入可保持20%-30%的增长。 假设2008年-2009年公司收入增长率分别 为30%和25%。公司募集资金到位后,产能将得到明显扩张,能够保证需求 的增长。 2、所得税率:25% (二)盈利预测表 未来三年盈利预测见表二。 初步预计公司 2007 年-2009 年净利润分 别为 0.77 亿元、1.1 亿元和 1.39 亿元,每股收益分别为 0.48 元、0.52 元 和 0.65 元。 表二 公司盈利预测表 项 营业总收入 营业总成本 其中:营业成本 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税费用 净利润 每股收益(元) 2.3 7.4 38.4 12.1 0.0 62.2 6.54 0.0 68.7 16.4 52.3 1.10 假设 2008 年-2009 年收入增 长 30%和 25%,对应每股收益 分别为 0.52 元和 0.65 元。
单位:百万元 2006 518.2 456.0 395.2 3.4 9.6 46.5 12.2 0.0 101.6 0.0 0.0 101.6 24.4 77.2 0.48

2007E 684.0 582.4 510.7
2008E 889.2 742.4 654.1 4.4 12.4 60.5 11.0 0.0 146.8 0.0 0.0 146.8 36.7 110.2 0.52
2009E 1111.5 931.8 835.0 5.6 15.6 75.6 -6,1 0.0 179.7 0.0 0.0 179.7 46.5 139.4 0.65
数据来源:民族证券研发中心
六、公司估值分析 1、自由现金流贴现法 按照自幅现金流贴现法,加权资金成本取7.9%,永续增长率取3.0%, 得出公司的合理价值为18.15元,详见表三。 民族特色 精深实用
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表三 EBIT
自由现金流贴现表 2007E 113.8 27.3 2008E 157.9 39.5
单位:百万元 2009E 179.7 44.9 2010E 225.5 56.4 2011E 273.0 68.3 2012E 310.2 77.6
EBIT 之赋税
NOPLAT 折旧 摊销 最低现金变化 营运资本变化 资本支出 自由现金流 债务成本 税率 无风险利率 市场超额溢价 贝塔值 贴现系数计算 终值 自由现金流贴 现值 长期投资价值 企业总价值 总负债量 超额现金 总权益价值 普通股股数 股价
86.5 23.7 0.0 (11.8) (26.9) (49.7) 21.8
118.4 25.9 0.0 (13.3) (13.2) (313.6) (195.8)
134.8 50.3 0.0 (14.5) (15.8) (134.4) 20.5
169.1 57.5 0.0 (14.5) (13.8) 0.0 198.4
204.8 52.6 0.0 (13.0) (13.9) 0.0 230.5
232.7 48.1 0.0 (10.0) (10.7) 0.0 260.2
6.42% 25.0% 4.9% 5.0%
债务/投资资本 税后债务成本 权益成本 WACC 自由现金流长期稳定 增长率 86% 80% 74%
40.0% 4.8% 10.0% 7.9% 用自由现金流贴现法得出公 司合理价值为 18.15 元。
1.02 100% 93%
3.0% 68%
5,440.2
21.8 0.0
(181.4)
17.6
157.8
169.9
3,892.9
4078.7 (212.0) 16.9 3,883.6
214.0 18.15
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2、相对估值法 按2008年业绩计算,目前中小板企业的平均市盈率水平为43.43倍, 据此计算公司的合理估值为22.58元。目前普通机械制造业的平均市盈率 水平为37.11倍,据此计算公司的合理估值为19.33元。综合分析,按相对 估值法计算公司的合理估值为20.96元。 3、中小板公司上市首日涨幅 2007年12月以来上市的中小板股票上市首日平均涨幅在160%左右, 其 中机械类股票涨幅最低的是成飞集成,上涨86.87%,据此估算,公司上市 民族特色 精深实用
按中小板和行业平均 PE 水平 得出公司估值为 21 元左右。
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首日可能开到20元以上。 综合分析, 结合相对估值法和自由现金流贴现法, 我们认为公司的合 理估值为18元-20元之间, 考虑到目前市场对中小板股票的追捧, 上市首 日可能会突破20元。
参照近期中小板新股上市首 日涨幅,预计公司上市首日 可能突破 20 元。
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附表一 项 销售收入
公司损益表 目 2007E 684.0 490.4 23.7 0.0 169.9
单位:百万元 2008E 889.2 631.4 25.9 1.2 230.8
2009E 1111.5 789.2 50.3 1.1 270.9
2010E 1333.8 940.4 57.5 1.1 334.9
2011E 1533.9 1081.4 52.6 1.1 398.8
2012E 1687.3 1189.6 48.1 1.1 448.6
主营业务成本 折旧 摊销 毛利润 费用 管理费用 营业费用 EBIT 财务费用 税前净利润 税收 净利润 每股收益
46.5 9.6 113.8 (12.2) 101.6 24.4 77.2 0.48
60.5 12.4 157.9 (11.0) 147.0 36.7 110.2 0.52
75.6 15.6 179.7 6.1 185.8 46.5 139.4 0.65
90.7 18.7 225.5 7.7 233.2 58.3 174.9 0.82
104.3 21.5 273.0 13.3 286.3 71.6 214.7 1.00
114.7 23.6 310.2 19.7 329.9 82.5 247.4 1.16
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附表二 项 资产 流动资产 超额现金 最低现金 应收账款 存货
公司资产负债表 目 2007E 2008E
单位:百万元 2009E 2010E 2011E 2012E
32.0 44.5 126.5 142.2 345.2
219.7 57.8 164.5 183.1 625.1
195.0 72.3 205.6 228.9 701.8
374.0 86.7 246.8 272.7 980.2
583.3 99.7 283.8 313.6 1,280.4
822.2 109.7 312.2 345.0 1,589.0
总流动资产
非流动资产 固定资产 长期待摊费用 304.4 57.7 707.4 592.2 56.5 1,273.8 676.2 55.4 1,433.4 618.7 54.3 1,653.2 566.2 53.2 1,899.8 518.0 52.1 2,159.2
总资产
负债
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流动负债 融资缺口 短期借款 应付账款 总流动负债 0.0 25.0 218.9 243.9 0.0 0.0 284.6 284.6 0.0 0.0 355.7 355.7 0.0 0.0 426.8 426.8 0.0 0.0 490.9 490.9 0.0 0.0 539.9 539.9
非流动负债 长期负债 总负债 180.0 423.9 30.0 314.6 0.0 355.7 0.0 426.8 0.0 490.9 0.0 539.9
权益 实收资本 公积金 留存收益 总所有者权益 160.0 54.9 68.5 283.5 214.0 583.0 162.2 959.3 214.0 583.0 280.7 1,077.7 214.0 583.0 429.4 1,226.4 214.0 583.0 611.9 1,408.9 214.0 583.0 822.2 1,619.2
总负债、所有者 权益 707.4 1,273.8 1,433.4 1,653.2 1,899.8 2,159.2
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附表三 项
公司现金流量表 目 2007E 2008E
单位:百万元 2009E 2010E 2011E 2012E
经营活动现金流 净利润 财务费用 折旧 摊销 (营运资本增加) 总经营活动现金 77.2 12.2 23.7 0.0 (26.9) 86.2 110.2 11.0 25.9 1.2 (13.2) 135.1 139.4 (6.1) 50.3 1.1 (15.8) 169.0 174.9 (7.7) 57.5 1.1 (13.8) 212.0 214.7 (13.3) 52.6 1.1 (13.9) 241.3 247.4 (19.7) 48.1 1.1 (10.7) 266.3
投资活动现金流 (资本支出) 无形摊销资产支 出 总投资活动现金 (57.0) (106.7) 0.0 (313.6) 0.0 (134.4) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 (49.7) (313.6) (134.4) 0.0 0.0 0.0
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融资活动现金流 短期负债增加(减 少) 长期负债增加 (减 少) 财务费用 权益融资增加 (减 少) (股利) 总融资活动现金 66.5 0.0 47.3 582.1 (16.5) 379.6 0.0 (20.9) (44.8) 0.0 (26.2) (18.5) 0.0 (32.2) (18.9) 0.0 (37.1) (17.4) 0.0 (12.2) (150.0) (11.0) (30.0) 6.1 0.0 7.7 0.0 13.3 0.0 19.7 (7.0) (25.0) 0.0 0.0 0.0 0.0
现金净增加额
26.9
201.1
(10.2)
193.4
222.3
248.8
现金变化 初始现金 现金量变化 期末可用现金量 49.6 26.9 76.5 76.5 201.1 277.5 277.5 (10.2) 267.3 267.3 193.4 460.7 460.7 222.3 683.0 683.0 248.8 931.9
现金分配 最低现金 超额现金/(融资 缺口) 32.0 219.7 195.0 374.0 583.3 822.2 44.5 57.8 72.3 86.7 99.7 109.7
数据来源:民族证券研发中心
附表四 项 损益表
现金流贴现假设表 目 2007E 2008E
单位:百万元 2009E 2010E 2011E 2012E
销售收入增长率 主营业务成本/ 销售收入 管理费用/销售 收入 营业费用/销售
32.0%
30.0%
25.0%
20.0%
15.0%
10.0%
71.7%
71.0%
71.0%
70.5%
70.5%
70.5%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
6.8% 1.4%
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收入 税率 所有者权益信息 股利支付占净利 润比率 实收资本 资产负债表:资 产 存款利率 最低现金/销售 收入 应收账款/销售 收入 存货/主营成本 资本支出 年折旧占去年年 底固定资产比率 摊销额 无形摊销资产支 出 资产负债表:负 债 年末短期借款量 应付账款/销售 收入 银行借款利率 每年归还银行贷 款 计划新增银行贷 款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 150.0 30.0 0.0 0.0 0.0 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 32.0% 6.4% 25.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 57.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 8.5% 2.0% 18.5% 29.0% 49.7 18.5% 29.0% 313.6 18.5% 29.0% 134.4 18.5% 29.0% 0.0 18.5% 29.0% 0.0 18.5% 29.0% 0.0 6.5% 6.5% 6.5% 6.5% 6.5% 6.5% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 0.0% 160.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 15.0% 214.0 24.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
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民族证券投资评级标准 类别 级别 买入 行业投资评级 增持 中性 减持 买入 增持 股票投资评级 中性 减持 卖出 定义 未来6个月内行业指数强于沪深300指数10%以上 未来6个月内行业指数强于沪深300指数5% — 10% 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-5% — 5%之间波动 未来6个月内行业指数弱于沪深300指数5%以上 未来6个月内股价涨幅在20%以上 未来6个月内股价涨幅介于10% — 20%之间 未来6个月内股价波动幅度介于 -10% — 10%之间 未来6个月内股价跌幅介于-10% — -20%之间 未来6个月内股价跌幅在-20%以上
■ 重要声明:本报告信息均来自公开资料,我公司对上述信息的来源、 准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下,报告中的内容或所表 达的意见仅供参考,并不构成所述证券买卖的出价或询价。我公司及 其关联机构、 雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损 失概不负责。本报告版权归民族证券所有,未经许可任何机构和个人 不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用等。
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