渐飞研究报告终端

大容量:共收录国内外各大机构共计45万余份,并且每天以超过500份增加!
更安全:报告加密备份在云存储,从此不怕硬盘损坏丢研究报告!
更省心:工作学习太忙没有时间下载报告,终端自动帮您搞定!
更方便:完全不改变您的使用习惯,不用学习就能上手

免费下载:


运行界面:

[2008-1-10]国金证券--太阳能行业:传统多晶硅大

行业研究报告 2008 年 01 月 09 日 长期竞争力评级:等于市场均值 市场数据 行业优化平均市盈率 市场优化平均市盈率 国金太阳能指数 沪深 300 指数 上证指数 深证成指 中小板指数 113.79 46.98 798.69 5528.05 5386.53 18268.13 5994.73 减持 持有 增持
太阳能行业
全球视角的多晶硅行业分析之二 ——传统多晶硅大厂分析:扩产、盈利、成本、新技术
投资要点 2004 年开始的太阳能热潮带来对上游材料多晶硅需求的爆发增长,其价格 涨幅与盈利能力均大大超过下游的电池片、硅片等环节;而由于行业的高 门槛,一直以来,行业基本由传统大厂所把持; 以新光硅业为代表的国内多晶硅厂商目前已经开始了中国多晶硅的突围之 旅,而分析传统多晶硅大厂的情况无疑对我们深入认识行业的盈利能力、 发展趋势和未来技术走向具有重要的意义; 通 过 对 六 大 多 晶 硅 厂 ( Wacker 、 HSC 、 MEMC 、 Tokuyama 、 SGS 、 ASiMI)的分析,我们发现境外大厂扩产主要集中在 2008 年底和 2010 年 前后,这两年太阳能级多晶硅产量增速分别达到 91%和 45%;
1349 1149 949 749 549 070109 070406 070704 070924 071220
盈利能力较高,毛利率大多超过 50%,净利润率多在 20%以上,与公司 其他部门低微的盈利能力形成强烈对比; 大厂成本远远低于国内企业,其成本多在$30 以下,这得益于两方面: 化工联合企业的优势,主要原料企业内部供应,大大降低成本与风 险。大厂中,Wacker 和 Tokuyama 目前仍为全球著名化工大厂, Hemlock 则是化工巨头 Dow 和 Corning 的间接控股公司,这与国内孤 零零的硅料厂形成鲜明对比; 技术优势。传统大厂从事多晶硅生产历史较长,研发实力远非国内可 比,目前国际大厂和国内企业的设备指标已经存在较大差异,而传统 大厂正集中精力研发流化床等新技术,电耗、用时均有巨大改进,在 可以预见的未来,国际大厂成本有望继续大幅下降,这对国内企业也 是巨大的挑战。 作为对 2007 年 8 月报告的修正,我们认为全球多晶硅供需在 2010 年前不 会出现过剩,具体分析请关注后续报告; 新技术对行业将会产生巨大的冲击,目前比较成熟的主要是流化床法,为 诸多大厂采用;物理法的革命意义更大,但符合质量要求的产量尚少,其 他方法的影响力则更小,具体请参与我们去年 8 月的报告; 我们认为,国内多晶硅厂与国际大厂相比的差距主要在于成本和技术再研 发能力,但在多晶硅全球紧张的当下并不会影响公司的盈利能力,但却是 值得长期关注的议题。
国金行业
沪深300
1.
2. 3.
《多少硅料才够用,全球 太阳能行业系列分析之 一》,2007 年 8 月 10 日 《新能源泡沫破灭了 吗》,2007年12月25日 《美国大选对新能源的影 响》,2008 年 1 月 4 日
张帅 (8621)61038279 zhangshuai@china598.com
图表1:主要大厂情况 PE Wacker GR MEMC US Tokuyama JP REC US Ticker WCK.DE WFR 4043 REC.Ol Listed Deutsche Borse NYSE TSE OSE 2006 29 36 148 2007 20 21 14 66 2008 17 17 13 42 2009 15 15 12 23 2006 21 36 11 ROE % 2007 24 39 10 16 2008 23 45 10 22 2009 22 39 10 30
联系人:赵莉 (8621)61038257 zhaoli@china598.com 中国上海黄浦区中山南路 969 号谷 泰滨江大厦 15A 层(200011) 敬请参阅最后一页之特别声明
来源:国金证券研究所
此报告仅供南方基金管理有限公司使用
1
维持增持评级——太阳能行业研究报告
内容目录 全球多晶硅产业概况 ........................................................................ 4 产量变化及行业发展 ................................................................................ 4 技术简介 .................................................................................................. 5
Wacker ............................................................................................ 6 公司概况与结论........................................................................................ 6 多晶硅部门 EBIT margin 接近 30% .......................................................... 7 产能扩张:到 2010 年扩至 22000 吨........................................................ 7 FBR 的采用将大幅降低生产成本.............................................................. 8
MEMC.............................................................................................. 9 REC(SGS 与 ASiMI).................................................................. 10 概况........................................................................................................ 10 SGS 与 ASiMI 的生产及扩产情况 ........................................................... 10 REC 将依靠 FBR 大幅降低硅料制造成本 ............................................... 11 EBITDA Margin 超过 50% ...................................................................... 11
HSC(Hemlock Semiconductor corporation) ................................... 12 股东实力雄厚,上下游兼备.................................................................... 12 扩产计划:2010 年太阳能级多晶硅扩至 14000 吨 ................................. 12
Tokuyama:公司盈利全靠多晶硅维系 ........................................... 13 公司概况:多晶硅占公司收入的 30%,但毛利占比高达 80%................ 13 扩产情况:到 2009 年扩至 8200 吨,太阳级只占四分之一.................... 13 盈利能力:多晶硅毛利率 30%以上,其他业务均在 10%以下................ 13
敬请参阅最后一页之特别声明
2
维持增持评级——太阳能行业研究报告
图表目录 图表 1:传统大厂太阳能级硅料扩产计划 ........................................................ 4 图表 2:改良西门子法多晶硅生产流程............................................................ 4 图表 3:西门子法多晶硅生产流程图 ............................................................... 5 图表 4:Wacker 多晶硅扩产计划 .................................................................... 6 图表 5:Wacker 多晶硅部门盈利能力历史数据............................................... 6 图表 6:Wacker 业务构成 ............................................................................... 7 图表 7:硅料厂原材料供应地理分布 ............................................................... 7 图表 8:Wacker 多晶硅部门的全球业务分布 .................................................. 7 图表 9:FBR 生产工艺简图 ............................................................................. 8 图表 10:Poly 5 情况简介 ............................................................................... 8 图表 11:公司的物料流转图............................................................................ 8 图表 12:MEMC 收入及 EBIT Margin 变化趋势 .............................................. 9 图表 13:2006 年全球前七大硅片厂 ............................................................... 9 图表 14:MEMC 主要工厂情况 ....................................................................... 9 图表 15:REC 公司架构图 ............................................................................ 10 图表 16:REC 多晶硅部门收入与 EBITDA Margin 变化图 ............................ 11 图表 17:REC 扩产计划................................................................................ 11 图表 18:FBR 与 Siemens 产量对比 ............................................................. 11 图表 19:公司物料循环利用表 ...................................................................... 11 图表 20:REC 目前产能匹配情况 ................................................................. 10 图表 21:Hemlock 的股东结构...................................................................... 12 图表 22:Hemlock 硅料扩展计划 .................................................................. 12 图表 23:多晶硅部门在公司内部的划分........................................................ 13 图表 24:Operating Income trend Unit:billions of yen ................................... 13 图表 25:Gross margin trend........................................................................ 13 图表 26:半导体行业月度盈利变化 ............................................................... 14
敬请参阅最后一页之特别声明
3
维持增持评级——太阳能行业研究报告
全球多晶硅产业概况 产量变化及行业发展 多晶硅领域的传统七大厂包括 Hemlock、Wacker、MEMC、Tokuyama、 SGS、ASimi、Mitisubishi; 传统多晶硅企业多为化工联合企业,其原料多为内部提供,循环物料也能 在内部得到处理;另外,这些企业从事硅料生产时间都较长,从数年到数 十年不等,经验丰富、成本控制较好; 多数企业也是半导体联合企业,具备从硅料到硅片的完整产能,其中 Wacker 和 MEMC 还是全球主要的硅片供应商,抛光片出货量为全球前 列,而 SGS 的母公司是全球最著名的太阳能电池企业之一 REC,其产品 线从硅料生产到系统安装;
图表2:传统大厂太阳能级硅料扩产计划 S-grade Tokuyama Hemlock AsiMI(REC) SGS MEMC Mitisubishi Mitisubishi Wacker Sumitomo Titanium MEMC Sum Growth rate 来源:国金证券研究所
Country Japan US US US US US Japan German Japan Italy
t t t t t t t t t t
2003 1000 2000 0 1900 0 100 200 1600 0 0 6800
2004 1200 2100 150 2200 0 100 100 1800 0 0 7650 12.5%
2005 1400 2100 200 2200 0 100 200 1900 0 0 8100 5.9%
2006 1400 3000 1500 2200 1100 100 200 2800 0 0 12300 51.9%
2007E 1400 5000 1500 2200 1100 150 200 2800 0 0 14350 16.7%
2008E 1500 7100 3000 8500 1400 150 200 5500 0 0 27350 90.6%
2009E 1900 9500 3000 8500 1500 150 200 8500 0 0 33250 21.6%
2010E 1900 14000 3000 8500 5000 150 200 15500 0 0 48250 45.1%
传统大厂之前客户主要是半导体行业,由于半导体行业波动剧烈,尤其是 上世纪网络泡沫前后的巨大需求导致的厂商扩产在 2001 年和 2002 年出现 了巨大的亏损,因此在太阳能高速发展的 2004 年和 2005 年传统大厂对硅 料扩张一直持谨慎态度; 从 2006 年开始,主要大厂的硅料扩张提上议事日程,包括 Wacker 和 Helmlock、MEMC 及 SGS 等均开始了扩展; 根据我们的测算,2008 年底传统七大厂产能将达到 27350 吨,2009 年 35250 吨,2010 年达到 48250 吨。
图表3:改良西门子法多晶硅生产流程
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
4
维持增持评级——太阳能行业研究报告
西门子法技术简介 目前的多晶硅生产主要采用改良西门子法,其反应原理主要基于下面两个 方程式: 3HCl+Si SiHCl3+H2↑; SiHCl3+H2 Si+3HCl; 首先以氯气和氢气合成氯化氢,氯化氢和金属硅在一定的温度下合成三氯 氢硅,然后对三氯氢硅进行分离精馏提纯,提纯后的三氯氢硅在氢还原炉 内进行 CVD 反应生产多晶硅。
图表4:西门子法多晶硅生产流程图
来源:国金证券研究所
流化床法(FBR): FBR 法分为两步,TCS 的制备和流化床反应; 2SiHCl3 SiH2Cl2+SiCl4;
SiH2Cl2 Si+2HCl 以四氯化硅、氢气、氯化氢和工业硅为原料生成三氯氢硅 (Trichlorosilane ,TCS);将 TCS 和氢气通入反应室,在其中加入小颗粒 的 多 晶 硅 , TCS 和 氢 气 合 成 的 SiH2Cl2 在 小 颗 粒 上 形 成 粒 状 多 晶 硅 (Granular); 目前 Wacker 和 MEMC 均投入很大精力在 FBR 生产上,详细情况请参阅 各公司部分。
敬请参阅最后一页之特别声明
5
维持增持评级——太阳能行业研究报告
Wacker 公司概况与结论 瓦克化学为全球最重要的化工品提供商之一,业务范围包括有机硅、聚合 物、化学品、多晶硅和半导体; Wacker 是典型的传统多晶硅大厂,具备以下特点: 化工联合企业,从氯气到硅烷均可以由内部兄弟单位提供;产品遍及 半导体、太阳能、塑料及其他新材料; 半导体一体化企业,其子公司 Siltronic 是全球第三大硅片供货商; 扩产规模巨大,到 2010 年总产量将增加到 22000 吨;
图表5:Wacker 多晶硅扩产计划
来源:国金证券研究所
从 Wacker 的分析我们可以得到以下结论或启发: 多晶硅盈利能力惊人,其 2007 年三季度的 EBIT margin 为 27.3%; 大厂多晶硅长单价格涨幅远低于市场涨幅,从 2005 年一季度的 23.8% 提高的 2007 年三季度的 27.3%,只提高了不到 5 个百分点,在成本相 对稳定并略有下降的基础上,这意味着售价并未大幅提高,这与市场 价格形成鲜明对比。
图表6:Wacker 多晶硅部门盈利能力历史数据 140 Sales EBIT EBIT-Margin
35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2005Q1 2005Q2 2005Q3 2005Q4 2006Q1 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3
120 100 80 60 40 20 0 来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
6
维持增持评级——太阳能行业研究报告
多晶硅部门 EBIT margin 接近 30% 多晶硅是 Wacher 的主要盈利来源之一,但并非最重要的部分,从 2007 年前三季度的情况看,多晶硅部门实现收入 126m 欧元,占同期公司收入 的 9.47%,但其 EBIT 却占公司的 15.61%; 多晶硅部门的盈利能力也是公司内各部门中最高的,按照 2007 前三季度 的数据,多晶硅部门 EBIT Margin 为 27.3%,远高于公司平均的 19.5%;
图表7:Wacker 业务构成
来源:国金证券研究所
产能扩张:到 2010 年扩至 22000 吨 Wacker 目前的多晶硅产能为 9000 吨,公司目前正在紧锣密鼓策划代号为 Poly5~8 的多晶硅扩产项目,具体扩产安排请参与上页的扩产图; 地点仍在德国慕尼黑的伯格豪森(Burghausen),公司之前项目全部在这片 被森林围绕的厂区; 从下图可以看出,公司所需的诸多原材料大多通过管道由周围的化工厂运 来,红色部分的管道建好之后,公司可以与西欧的管道连接; 到 2007 年底,Poly 7 计划中的气体循环装机安装完毕,完成后可以增加 4500 吨的产能;
图表8:硅料厂原材料供应地理分布
图表9:Wacker 多晶硅部门的全球业务分布
来源:国金证券研究所
Poly8 预计将在 2010 年四季度完成,届时公司的多晶硅产能将扩张到 22000 吨,是目前的两倍多; Wacker 的扩产中我们需要关注的有两点:一是对成本下降幅度的判断; 而是循环流化床技术的采用。
敬请参阅最后一页之特别声明
7
维持增持评级——太阳能行业研究报告
FBR 的采用将大幅降低生产成本 由于传统改良西门子法成本下降空间有限,部分大厂开始研究采用新技术 降低成本,Wacker 的尝试是采用循环流化床(Fluidized Bed Reactor)制造 粒状多晶硅(Granular); Wacker 的 Poly 5 规划产能 650 吨,总投资 40m 欧元,预计 2009 年可以 量产,是公司多晶硅规划中的重要一环; 虽然 FBR 生产线的规模不大但却意义重大,若结果如 Wacker 所预测的那 样,公司制造多晶硅的成本有望大幅下降,对下游企业而言,块状+粒状 的组合也更利下游企业的使用;
图表10:FBR 生产工艺简图
图表11:Poly 5 情况简介
来源:国金证券研究所
根据 ORKLA 的估计,TCS-FBR 工艺的多晶硅生产电耗大幅降低,有望降 低到 20-40kwh/kg,而目前的主流方法的电耗普遍在 100kwh/kg 以上,更 不用说国内动辄 300kwh/kg 的电耗了; 而根据 REC 的估计,FBR 生产多晶硅的成本较常规改良西门子法要低至 少 30%,一旦顺利量产,对行业的冲击会很大。
图表12:公司的物料流转图
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
8
维持增持评级——太阳能行业研究报告
MEMC 公司情况 MEMC 为另一重要的多晶硅生产商,也是全球主要的硅片提供商,出货量 为美国硅片企业中最大者,详情参见下表中全球前七大硅片厂情况。 盈利能力:净利润率超过 24% 公司 2006 年收入$1540m,毛利率 45%,而净利润率高达 24%,考虑硅 片加工微薄的盈利能力,我们认为多晶硅环节的净利润率超过 24%;.
图表13:MEMC 收入及 EBIT Margin 变化趋势 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2002 2003 2004 2005 2006
Net sales
EBIT Margin
45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0%
来源:国金证券研究所
扩产计划 公司目前多晶硅产能 2300 吨,其中太阳能级 1100 吨,预计到 2010 年总 产能提高到 7000 吨,其中太阳能级硅料增加至 5000 吨,增速较快;
图表14:2006 年全球前七大硅片厂
来源:国金证券研究所
新技术:TCS+FBR 除了传统方法生产的多晶硅外,公司在 Pasadena 的多晶硅工厂中采用流 化床工艺试制多晶硅,目前公司 Pasadena 工厂目前的粒状硅料产能已经 达到 2700 吨,并计划于 2008 年扩产 4000 吨。
图表15:MEMC 主要工厂分布 St. Peters Southwest Pasadena Utsunomiya Taisil Kuala Lumpur Korea Novara Merano Location St. Peters, Missouri Sherman, Texas Pasadena, Texas Utsunomiya-city, Tochigi, Japan Hsinchu, Taiwan Petaling Jaya, Chonan, Korea Novara, Italy Merano, Italy Ownership 100% Tel Production single-crystal CZ silicon; Polished and 636-474-5000 200mm single-crystal CZ silicon; Polished 100% 903-891-5000 and Epitaxial CZ wafers Semiconductor-grade Granular Polysilicon, Monosilane and SiF4 Gases, 100% 713-740-1420 Semiconductor-grade silicon powder 125mm, 150mm, 200mm and 300mm 100% 81-28-667-6333 polished CZ silicon wafers; 200mm and Polished and Epitaxial W afers 100% 886-3-5783131 Polished 100% 603-7877-3277 Polished W afers 80% 82-41-550-4114 Polished and Epitaxial W afers 100% 39-0321-33.4444 Single Crystal and Polysilicon 100% 39-0473-333.333
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
9
维持增持评级——太阳能行业研究报告
REC(SGS 与 ASiMI) 概况 REC 为全球知名的太阳能企业,以产业链完整而著称,旗下拥有生产硅料 的 SGS 和 ASiMI、生产硅片的 ScanWafer 以及铸锭厂 Sitech、生产多晶 硅电池的 ScanCell 和生产组件的 ScanModule;
图表16:REC 公司架构图
来源:国金证券研究所
SGS 与 ASiMI 的生产及扩产情况 SGS 与 ASiMI 均为 REC 的子公司,分别位于美国的 Moses Lake 和 Butte; Butte 工厂为原来 ASiMI 的多晶硅工厂,REC 于 2005 年购得,2005 年生产多晶硅 1150 吨,2006 年产量提高到 2840 吨; 2007 年公司投资 5000 万美元对 Butte 厂进行改造,将原来 1/3 的沉积 炉进行改造,通过改变气体回路提高沉积速度,使得电耗下降 50%, 产量增加 1000 吨,这一改造的效果将从 2008 年下半年开始显现; Moses Lake 厂 2005 年产量为 2350 吨,2006 年产量小幅提高到 2700 吨; 预计两厂 2007 年多晶硅产量为 7000 吨,硅甲烷产量 9000 吨,较上 年均有明显增长。
图表17:REC 目前产能匹配情况
来源:国金证券研究所
公司对新技术的研发相当重视,是全球 FBR 技术的领先厂商之一,扩产的 多晶硅主要是 FBR 法生产的;
敬请参阅最后一页之特别声明
10
维持增持评级——太阳能行业研究报告
公司从 2007 年初开始投资 6 亿美元建设新的 6500 吨产能的 FBR 粒状多 晶硅厂,预计 2009 年底投产,届时公司产能将扩至 13500 吨,详细新增 产能释放情况请参阅下图。
图表18:REC 扩产计划
来源:国金证券研究所
REC 将依靠 FBR 大幅降低硅料制造成本 值得一提的是 REC 研究 FBR 技术已经超过 10 年,公司的扩产力度也是 大厂中最大的,达到 6500 吨。前面已经提到,FBR 生产粒状多晶硅成本 远低于传统方法,电耗不到西门子法的 20%;
图表19:FBR 与 Siemens 产量对比
图表20:公司物料循环利用表
来源:国金证券研究所
根据相关技术资料,FBR 之所以比西门子法省电,主要原因在于 FBR 法的反应容器壁是炽热的,其目的主要是防止硅沉积在容器壁,而西 门子法的反应容器壁是冷的,这一差异是电耗差异巨大的主要原因; 另外,FBR 法的运行成本、人工成本等都比西门子法低。 EBITDA Margin 超过 50%
图表21:REC 多晶硅部门收入与 EBITDA Margin 变化图 2500 50% 2000 41% Revenues EBITDA margin
60% 52% 51% 50% 40% 30%
1500
1000 20% 500 10% 0% ?2005 ?2006 2007Q2 2007Q3
0
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
11
维持增持评级——太阳能行业研究报告
HSC(Hemlock Semiconductor corporation) Hemlock 为全球最大的多晶硅制造商,位于美国密歇根州,其 2007 年总 产能为 10000 吨,其中太阳能级硅料为 5000 吨,均为业内第一; 股东实力雄厚,上下游兼备 公司股东均为实力雄厚的业内翘楚,Dow 和 Corning 均为材料领域大厂, 其合资公司 Dow Corning 占公司 63.25 股权; 两家日系厂持有剩余的 36.75%股权,其中,自身就生产多晶硅材料的三 菱 材 料 持 有 公 司 12.25% 的 股 权 ; 全 球 硅 片 第 一 大 厂 信 越 半 导 体 持 股 24.5%;
图表22:Hemlock 的股东结构
来源:国金证券研究所
扩产计划:2010 年太阳能级多晶硅扩至 14000 吨 HSC 是 Dow Corning 在 1960 建立的多晶硅生产厂,也是全球历史最久的 多晶硅生产企业之一; 公司 2001 年开始介入太阳能级多晶硅生产; 2004 年公司开始 Phase 3 of PHARO III,将目标产能扩至 10000 吨, 该项目于 2006 年完成; 2005 年公司开始 Phase 1 of SOLAR 项目,将产能扩至 19000 吨。 2007 年 5 月,Rick Doornbos 宣布公司投资 10 亿美元,在密歇根工厂扩 产多晶硅,预计 2010 年投产,届时公司产能扩至 36000 吨,较目前产能 提高 90%; 到 2010 年 HSC 的产能将扩张至 36000 吨后,太阳能级产能为 14000 吨,继续维持全球第一大多晶硅供应商的地位。
图表23:Hemlock 硅料扩展计划 2006H1 PHARO I &II PHARO III Solar I Solar II Solar III 来源:国金证券研究所
2006H2
2007H1
2007H2
2008H1
2008H2
2009H1
2009H2
2010H1
7000MT 2300MT 4500MT 5200MT 17000MT HSC 已经成为 Dow Corning 公司的重要利润来源,2007 财年 HSC 占 Dow Corning 收入的 15%,利润占比更高。
敬请参阅最后一页之特别声明
12
维持增持评级——太阳能行业研究报告
Tokuyama:公司盈利全靠多晶硅维系 公司概况:多晶硅占公司收入的 30%,但毛利占比高达 80% Tokuyama 为日系硅料厂中规模最大者,也是主要硅料厂中扩产节奏最慢 者(日系厂扩产普遍较谨慎,速度很慢,三菱材料亦类此); 公 司 业 务 部 门 有 三 : 化 学 部 门 (Chemicals) 、 特 殊 产 品 部 门 (Special production)和建材部门及其他(Cement,Building Materials and others)
图表24:多晶硅部门在公司内部的划分
来源:国金证券研究所
扩产情况:到 2009 年扩至 8200 吨,太阳级只占四分之一 目前公司多晶硅产能 5200 吨,其中太阳能级产量 1400 吨,占比相对较 小,而根据公司的判断,认为半导体未来景气程度高于太阳能 (‘Concerning expansion of production facilities for Polycrystalline silicon’, December 8, 2006); 为扩大产能,公司投资 450 亿日元在 Higashi 工厂建设新硅料项目,从 2007 年 6 月公司开始,预计到 2009 年上半年投产,考虑试运行等因素, 2010 年产能基本可以释放;新项目产能 3000 吨,其中 2500 吨为半导体 用,500 吨为太阳能级;届时公司总产能扩至 8200 吨。 盈利能力:多晶硅毛利率 30%以上,其他业务均在 10%以下 公司并未单独公布多晶硅财务数据,多晶硅与高纯金属等其他材料合并公 布,因此我们的财务分析只能具体到这一部门;
图表25:Operating Income trend Unit:billions of yen 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2005FY 2006FY 2007FY 16.1 25.8 27.7 Cement,Building Materials and others Polysilicon,Advanced material Chemicals
图表26:Gross margin trend 30.0% 25.0% 20.99% 20.0% 15.0% 10.0% 7.4% 5.0% 4.05% 0.0% 2005FY 2006FY 2007FY 4.68% 5.3% 5.15% Chemicals Polysilicon,Advanced material Cement,Building Materials and others 28.51% 27.84%
7.3%
来源:国金证券研究所
根据上表可以看出,含多晶硅在内的 P &AM 部门近三年的毛利率不断提 高,2006FY 为 28.51%,(日本公司的 2007FY 到 2008 年一季度末结束, 此处数据为公司估计),考虑其他产品毛利率低于多晶硅,实际上多晶硅的 毛利率应该在 30%以上。
敬请参阅最后一页之特别声明
13
维持增持评级——太阳能行业研究报告
图表27:半导体行业月度盈利变化
来源:国金证券研究所 、Semi
敬请参阅最后一页之特别声明
14
维持增持评级——太阳能行业研究报告
公司投资评级的说明: 强买:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 20%以上; 买入:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 10%-20%; 持有:预期未来 6-12 个月内变动幅度在 -10%-10%; 减持:预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 10%-20%; 卖出:预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 20%以上。 行业投资评级的说明: 增持:预期未来 3-6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%以上; 持有:预期未来 3-6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%-5%; 减持:预期未来 3-6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。 首页三类投资建议图标中反色表示为本次建议,箭头方向表示从上次的建议类型调整为本次的建议类型。 长期竞争力评级的说明: 长期竞争力评级着重于行业基本面,评判未来两年后行业综合竞争力与全市场所有行业均值比较结果。 优化市盈率计算的说明: 行业优化平均市盈率中,在扣除行业内所有亏损股票后,过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年 股票净利润总和相除,预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。 市场优化平均市盈率中,在扣除沪深市场所有亏损股票后,过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当 年股票净利润总和相除,预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。
特别声明: 本报告版权归“国金证券研究所”所有,未经事先书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊 发,需注明出处为“国金证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。本报告基于我公司及其研究人员认为可信的 公开资料或实地调研资料,但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均 反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。报告中的信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议, 我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。在法律允许的情况下,我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所 发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之 前已经使用或了解其中的信息。
敬请参阅最后一页之特别声明
15

[2008-1-10]国金证券--太阳能行业:传统多晶硅大

发布机构:
报告类型:其它研究 发布日期:2008/1/10
报告评级:
撰写作者:
报告下载:4788 文件类型:PDF文档
Free Down Report 左键点击或右键另存为下载 更多下载地址...

内容简介

行业研究报告 2008 年 01 月 09 日 长期竞争力评级:等于市场均值 市场数据 行业优化平均市盈率 市场优化平均市盈率 国金太阳能指数 沪深 300 指数 上证指数 深证成指 中小板指数 113.79 46.98 798.69 5528.05 5386.53 18268.13 5994.73 减持 持有 增持
太阳能行业
全球视角的多晶硅行业分析之二 ——传统多晶硅大厂分析:扩产、盈利、成本、新技术
投资要点 2004 年开始的太阳能热潮带来对上游材料多晶硅需求的爆发增长,其价格 涨幅与盈利能力均大大超过下游的电池片、硅片等环节;而由于行业的高 门槛,一直以来,行业基本由传统大厂所把持; 以新光硅业为代表的国内多晶硅厂商目前已经开始了中国多晶硅的突围之 旅,而分析传统多晶硅大厂的情况无疑对我们深入认识行业的盈利能力、 发展趋势和未来技术走向具有重要的意义; 通 过 对 六 大 多 晶 硅 厂 ( Wacker 、 HSC 、 MEMC 、 Tokuyama 、 SGS 、 ASiMI)的分析,我们发现境外大厂扩产主要集中在 2008 年底和 2010 年 前后,这两年太阳能级多晶硅产量增速分别达到 91%和 45%;
1349 1149 949 749 549 070109 070406 070704 070924 071220
盈利能力较高,毛利率大多超过 50%,净利润率多在 20%以上,与公司 其他部门低微的盈利能力形成强烈对比; 大厂成本远远低于国内企业,其成本多在$30 以下,这得益于两方面: 化工联合企业的优势,主要原料企业内部供应,大大降低成本与风 险。大厂中,Wacker 和 Tokuyama 目前仍为全球著名化工大厂, Hemlock 则是化工巨头 Dow 和 Corning 的间接控股公司,这与国内孤 零零的硅料厂形成鲜明对比; 技术优势。传统大厂从事多晶硅生产历史较长,研发实力远非国内可 比,目前国际大厂和国内企业的设备指标已经存在较大差异,而传统 大厂正集中精力研发流化床等新技术,电耗、用时均有巨大改进,在 可以预见的未来,国际大厂成本有望继续大幅下降,这对国内企业也 是巨大的挑战。 作为对 2007 年 8 月报告的修正,我们认为全球多晶硅供需在 2010 年前不 会出现过剩,具体分析请关注后续报告; 新技术对行业将会产生巨大的冲击,目前比较成熟的主要是流化床法,为 诸多大厂采用;物理法的革命意义更大,但符合质量要求的产量尚少,其 他方法的影响力则更小,具体请参与我们去年 8 月的报告; 我们认为,国内多晶硅厂与国际大厂相比的差距主要在于成本和技术再研 发能力,但在多晶硅全球紧张的当下并不会影响公司的盈利能力,但却是 值得长期关注的议题。
国金行业
沪深300
1.
2. 3.
《多少硅料才够用,全球 太阳能行业系列分析之 一》,2007 年 8 月 10 日 《新能源泡沫破灭了 吗》,2007年12月25日 《美国大选对新能源的影 响》,2008 年 1 月 4 日
张帅 (8621)61038279 zhangshuai@china598.com
图表1:主要大厂情况 PE Wacker GR MEMC US Tokuyama JP REC US Ticker WCK.DE WFR 4043 REC.Ol Listed Deutsche Borse NYSE TSE OSE 2006 29 36 148 2007 20 21 14 66 2008 17 17 13 42 2009 15 15 12 23 2006 21 36 11 ROE % 2007 24 39 10 16 2008 23 45 10 22 2009 22 39 10 30
联系人:赵莉 (8621)61038257 zhaoli@china598.com 中国上海黄浦区中山南路 969 号谷 泰滨江大厦 15A 层(200011) 敬请参阅最后一页之特别声明
来源:国金证券研究所
此报告仅供南方基金管理有限公司使用
1
维持增持评级——太阳能行业研究报告
内容目录 全球多晶硅产业概况 ........................................................................ 4 产量变化及行业发展 ................................................................................ 4 技术简介 .................................................................................................. 5
Wacker ............................................................................................ 6 公司概况与结论........................................................................................ 6 多晶硅部门 EBIT margin 接近 30% .......................................................... 7 产能扩张:到 2010 年扩至 22000 吨........................................................ 7 FBR 的采用将大幅降低生产成本.............................................................. 8
MEMC.............................................................................................. 9 REC(SGS 与 ASiMI).................................................................. 10 概况........................................................................................................ 10 SGS 与 ASiMI 的生产及扩产情况 ........................................................... 10 REC 将依靠 FBR 大幅降低硅料制造成本 ............................................... 11 EBITDA Margin 超过 50% ...................................................................... 11
HSC(Hemlock Semiconductor corporation) ................................... 12 股东实力雄厚,上下游兼备.................................................................... 12 扩产计划:2010 年太阳能级多晶硅扩至 14000 吨 ................................. 12
Tokuyama:公司盈利全靠多晶硅维系 ........................................... 13 公司概况:多晶硅占公司收入的 30%,但毛利占比高达 80%................ 13 扩产情况:到 2009 年扩至 8200 吨,太阳级只占四分之一.................... 13 盈利能力:多晶硅毛利率 30%以上,其他业务均在 10%以下................ 13
敬请参阅最后一页之特别声明
2
维持增持评级——太阳能行业研究报告
图表目录 图表 1:传统大厂太阳能级硅料扩产计划 ........................................................ 4 图表 2:改良西门子法多晶硅生产流程............................................................ 4 图表 3:西门子法多晶硅生产流程图 ............................................................... 5 图表 4:Wacker 多晶硅扩产计划 .................................................................... 6 图表 5:Wacker 多晶硅部门盈利能力历史数据............................................... 6 图表 6:Wacker 业务构成 ............................................................................... 7 图表 7:硅料厂原材料供应地理分布 ............................................................... 7 图表 8:Wacker 多晶硅部门的全球业务分布 .................................................. 7 图表 9:FBR 生产工艺简图 ............................................................................. 8 图表 10:Poly 5 情况简介 ............................................................................... 8 图表 11:公司的物料流转图............................................................................ 8 图表 12:MEMC 收入及 EBIT Margin 变化趋势 .............................................. 9 图表 13:2006 年全球前七大硅片厂 ............................................................... 9 图表 14:MEMC 主要工厂情况 ....................................................................... 9 图表 15:REC 公司架构图 ............................................................................ 10 图表 16:REC 多晶硅部门收入与 EBITDA Margin 变化图 ............................ 11 图表 17:REC 扩产计划................................................................................ 11 图表 18:FBR 与 Siemens 产量对比 ............................................................. 11 图表 19:公司物料循环利用表 ...................................................................... 11 图表 20:REC 目前产能匹配情况 ................................................................. 10 图表 21:Hemlock 的股东结构...................................................................... 12 图表 22:Hemlock 硅料扩展计划 .................................................................. 12 图表 23:多晶硅部门在公司内部的划分........................................................ 13 图表 24:Operating Income trend Unit:billions of yen ................................... 13 图表 25:Gross margin trend........................................................................ 13 图表 26:半导体行业月度盈利变化 ............................................................... 14
敬请参阅最后一页之特别声明
3
维持增持评级——太阳能行业研究报告
全球多晶硅产业概况 产量变化及行业发展 多晶硅领域的传统七大厂包括 Hemlock、Wacker、MEMC、Tokuyama、 SGS、ASimi、Mitisubishi; 传统多晶硅企业多为化工联合企业,其原料多为内部提供,循环物料也能 在内部得到处理;另外,这些企业从事硅料生产时间都较长,从数年到数 十年不等,经验丰富、成本控制较好; 多数企业也是半导体联合企业,具备从硅料到硅片的完整产能,其中 Wacker 和 MEMC 还是全球主要的硅片供应商,抛光片出货量为全球前 列,而 SGS 的母公司是全球最著名的太阳能电池企业之一 REC,其产品 线从硅料生产到系统安装;
图表2:传统大厂太阳能级硅料扩产计划 S-grade Tokuyama Hemlock AsiMI(REC) SGS MEMC Mitisubishi Mitisubishi Wacker Sumitomo Titanium MEMC Sum Growth rate 来源:国金证券研究所
Country Japan US US US US US Japan German Japan Italy
t t t t t t t t t t
2003 1000 2000 0 1900 0 100 200 1600 0 0 6800
2004 1200 2100 150 2200 0 100 100 1800 0 0 7650 12.5%
2005 1400 2100 200 2200 0 100 200 1900 0 0 8100 5.9%
2006 1400 3000 1500 2200 1100 100 200 2800 0 0 12300 51.9%
2007E 1400 5000 1500 2200 1100 150 200 2800 0 0 14350 16.7%
2008E 1500 7100 3000 8500 1400 150 200 5500 0 0 27350 90.6%
2009E 1900 9500 3000 8500 1500 150 200 8500 0 0 33250 21.6%
2010E 1900 14000 3000 8500 5000 150 200 15500 0 0 48250 45.1%
传统大厂之前客户主要是半导体行业,由于半导体行业波动剧烈,尤其是 上世纪网络泡沫前后的巨大需求导致的厂商扩产在 2001 年和 2002 年出现 了巨大的亏损,因此在太阳能高速发展的 2004 年和 2005 年传统大厂对硅 料扩张一直持谨慎态度; 从 2006 年开始,主要大厂的硅料扩张提上议事日程,包括 Wacker 和 Helmlock、MEMC 及 SGS 等均开始了扩展; 根据我们的测算,2008 年底传统七大厂产能将达到 27350 吨,2009 年 35250 吨,2010 年达到 48250 吨。
图表3:改良西门子法多晶硅生产流程
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
4
维持增持评级——太阳能行业研究报告
西门子法技术简介 目前的多晶硅生产主要采用改良西门子法,其反应原理主要基于下面两个 方程式: 3HCl+Si SiHCl3+H2↑; SiHCl3+H2 Si+3HCl; 首先以氯气和氢气合成氯化氢,氯化氢和金属硅在一定的温度下合成三氯 氢硅,然后对三氯氢硅进行分离精馏提纯,提纯后的三氯氢硅在氢还原炉 内进行 CVD 反应生产多晶硅。
图表4:西门子法多晶硅生产流程图
来源:国金证券研究所
流化床法(FBR): FBR 法分为两步,TCS 的制备和流化床反应; 2SiHCl3 SiH2Cl2+SiCl4;
SiH2Cl2 Si+2HCl 以四氯化硅、氢气、氯化氢和工业硅为原料生成三氯氢硅 (Trichlorosilane ,TCS);将 TCS 和氢气通入反应室,在其中加入小颗粒 的 多 晶 硅 , TCS 和 氢 气 合 成 的 SiH2Cl2 在 小 颗 粒 上 形 成 粒 状 多 晶 硅 (Granular); 目前 Wacker 和 MEMC 均投入很大精力在 FBR 生产上,详细情况请参阅 各公司部分。
敬请参阅最后一页之特别声明
5
维持增持评级——太阳能行业研究报告
Wacker 公司概况与结论 瓦克化学为全球最重要的化工品提供商之一,业务范围包括有机硅、聚合 物、化学品、多晶硅和半导体; Wacker 是典型的传统多晶硅大厂,具备以下特点: 化工联合企业,从氯气到硅烷均可以由内部兄弟单位提供;产品遍及 半导体、太阳能、塑料及其他新材料; 半导体一体化企业,其子公司 Siltronic 是全球第三大硅片供货商; 扩产规模巨大,到 2010 年总产量将增加到 22000 吨;
图表5:Wacker 多晶硅扩产计划
来源:国金证券研究所
从 Wacker 的分析我们可以得到以下结论或启发: 多晶硅盈利能力惊人,其 2007 年三季度的 EBIT margin 为 27.3%; 大厂多晶硅长单价格涨幅远低于市场涨幅,从 2005 年一季度的 23.8% 提高的 2007 年三季度的 27.3%,只提高了不到 5 个百分点,在成本相 对稳定并略有下降的基础上,这意味着售价并未大幅提高,这与市场 价格形成鲜明对比。
图表6:Wacker 多晶硅部门盈利能力历史数据 140 Sales EBIT EBIT-Margin
35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2005Q1 2005Q2 2005Q3 2005Q4 2006Q1 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3
120 100 80 60 40 20 0 来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
6
维持增持评级——太阳能行业研究报告
多晶硅部门 EBIT margin 接近 30% 多晶硅是 Wacher 的主要盈利来源之一,但并非最重要的部分,从 2007 年前三季度的情况看,多晶硅部门实现收入 126m 欧元,占同期公司收入 的 9.47%,但其 EBIT 却占公司的 15.61%; 多晶硅部门的盈利能力也是公司内各部门中最高的,按照 2007 前三季度 的数据,多晶硅部门 EBIT Margin 为 27.3%,远高于公司平均的 19.5%;
图表7:Wacker 业务构成
来源:国金证券研究所
产能扩张:到 2010 年扩至 22000 吨 Wacker 目前的多晶硅产能为 9000 吨,公司目前正在紧锣密鼓策划代号为 Poly5~8 的多晶硅扩产项目,具体扩产安排请参与上页的扩产图; 地点仍在德国慕尼黑的伯格豪森(Burghausen),公司之前项目全部在这片 被森林围绕的厂区; 从下图可以看出,公司所需的诸多原材料大多通过管道由周围的化工厂运 来,红色部分的管道建好之后,公司可以与西欧的管道连接; 到 2007 年底,Poly 7 计划中的气体循环装机安装完毕,完成后可以增加 4500 吨的产能;
图表8:硅料厂原材料供应地理分布
图表9:Wacker 多晶硅部门的全球业务分布
来源:国金证券研究所
Poly8 预计将在 2010 年四季度完成,届时公司的多晶硅产能将扩张到 22000 吨,是目前的两倍多; Wacker 的扩产中我们需要关注的有两点:一是对成本下降幅度的判断; 而是循环流化床技术的采用。
敬请参阅最后一页之特别声明
7
维持增持评级——太阳能行业研究报告
FBR 的采用将大幅降低生产成本 由于传统改良西门子法成本下降空间有限,部分大厂开始研究采用新技术 降低成本,Wacker 的尝试是采用循环流化床(Fluidized Bed Reactor)制造 粒状多晶硅(Granular); Wacker 的 Poly 5 规划产能 650 吨,总投资 40m 欧元,预计 2009 年可以 量产,是公司多晶硅规划中的重要一环; 虽然 FBR 生产线的规模不大但却意义重大,若结果如 Wacker 所预测的那 样,公司制造多晶硅的成本有望大幅下降,对下游企业而言,块状+粒状 的组合也更利下游企业的使用;
图表10:FBR 生产工艺简图
图表11:Poly 5 情况简介
来源:国金证券研究所
根据 ORKLA 的估计,TCS-FBR 工艺的多晶硅生产电耗大幅降低,有望降 低到 20-40kwh/kg,而目前的主流方法的电耗普遍在 100kwh/kg 以上,更 不用说国内动辄 300kwh/kg 的电耗了; 而根据 REC 的估计,FBR 生产多晶硅的成本较常规改良西门子法要低至 少 30%,一旦顺利量产,对行业的冲击会很大。
图表12:公司的物料流转图
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
8
维持增持评级——太阳能行业研究报告
MEMC 公司情况 MEMC 为另一重要的多晶硅生产商,也是全球主要的硅片提供商,出货量 为美国硅片企业中最大者,详情参见下表中全球前七大硅片厂情况。 盈利能力:净利润率超过 24% 公司 2006 年收入$1540m,毛利率 45%,而净利润率高达 24%,考虑硅 片加工微薄的盈利能力,我们认为多晶硅环节的净利润率超过 24%;.
图表13:MEMC 收入及 EBIT Margin 变化趋势 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2002 2003 2004 2005 2006
Net sales
EBIT Margin
45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0%
来源:国金证券研究所
扩产计划 公司目前多晶硅产能 2300 吨,其中太阳能级 1100 吨,预计到 2010 年总 产能提高到 7000 吨,其中太阳能级硅料增加至 5000 吨,增速较快;
图表14:2006 年全球前七大硅片厂
来源:国金证券研究所
新技术:TCS+FBR 除了传统方法生产的多晶硅外,公司在 Pasadena 的多晶硅工厂中采用流 化床工艺试制多晶硅,目前公司 Pasadena 工厂目前的粒状硅料产能已经 达到 2700 吨,并计划于 2008 年扩产 4000 吨。
图表15:MEMC 主要工厂分布 St. Peters Southwest Pasadena Utsunomiya Taisil Kuala Lumpur Korea Novara Merano Location St. Peters, Missouri Sherman, Texas Pasadena, Texas Utsunomiya-city, Tochigi, Japan Hsinchu, Taiwan Petaling Jaya, Chonan, Korea Novara, Italy Merano, Italy Ownership 100% Tel Production single-crystal CZ silicon; Polished and 636-474-5000 200mm single-crystal CZ silicon; Polished 100% 903-891-5000 and Epitaxial CZ wafers Semiconductor-grade Granular Polysilicon, Monosilane and SiF4 Gases, 100% 713-740-1420 Semiconductor-grade silicon powder 125mm, 150mm, 200mm and 300mm 100% 81-28-667-6333 polished CZ silicon wafers; 200mm and Polished and Epitaxial W afers 100% 886-3-5783131 Polished 100% 603-7877-3277 Polished W afers 80% 82-41-550-4114 Polished and Epitaxial W afers 100% 39-0321-33.4444 Single Crystal and Polysilicon 100% 39-0473-333.333
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
9
维持增持评级——太阳能行业研究报告
REC(SGS 与 ASiMI) 概况 REC 为全球知名的太阳能企业,以产业链完整而著称,旗下拥有生产硅料 的 SGS 和 ASiMI、生产硅片的 ScanWafer 以及铸锭厂 Sitech、生产多晶 硅电池的 ScanCell 和生产组件的 ScanModule;
图表16:REC 公司架构图
来源:国金证券研究所
SGS 与 ASiMI 的生产及扩产情况 SGS 与 ASiMI 均为 REC 的子公司,分别位于美国的 Moses Lake 和 Butte; Butte 工厂为原来 ASiMI 的多晶硅工厂,REC 于 2005 年购得,2005 年生产多晶硅 1150 吨,2006 年产量提高到 2840 吨; 2007 年公司投资 5000 万美元对 Butte 厂进行改造,将原来 1/3 的沉积 炉进行改造,通过改变气体回路提高沉积速度,使得电耗下降 50%, 产量增加 1000 吨,这一改造的效果将从 2008 年下半年开始显现; Moses Lake 厂 2005 年产量为 2350 吨,2006 年产量小幅提高到 2700 吨; 预计两厂 2007 年多晶硅产量为 7000 吨,硅甲烷产量 9000 吨,较上 年均有明显增长。
图表17:REC 目前产能匹配情况
来源:国金证券研究所
公司对新技术的研发相当重视,是全球 FBR 技术的领先厂商之一,扩产的 多晶硅主要是 FBR 法生产的;
敬请参阅最后一页之特别声明
10
维持增持评级——太阳能行业研究报告
公司从 2007 年初开始投资 6 亿美元建设新的 6500 吨产能的 FBR 粒状多 晶硅厂,预计 2009 年底投产,届时公司产能将扩至 13500 吨,详细新增 产能释放情况请参阅下图。
图表18:REC 扩产计划
来源:国金证券研究所
REC 将依靠 FBR 大幅降低硅料制造成本 值得一提的是 REC 研究 FBR 技术已经超过 10 年,公司的扩产力度也是 大厂中最大的,达到 6500 吨。前面已经提到,FBR 生产粒状多晶硅成本 远低于传统方法,电耗不到西门子法的 20%;
图表19:FBR 与 Siemens 产量对比
图表20:公司物料循环利用表
来源:国金证券研究所
根据相关技术资料,FBR 之所以比西门子法省电,主要原因在于 FBR 法的反应容器壁是炽热的,其目的主要是防止硅沉积在容器壁,而西 门子法的反应容器壁是冷的,这一差异是电耗差异巨大的主要原因; 另外,FBR 法的运行成本、人工成本等都比西门子法低。 EBITDA Margin 超过 50%
图表21:REC 多晶硅部门收入与 EBITDA Margin 变化图 2500 50% 2000 41% Revenues EBITDA margin
60% 52% 51% 50% 40% 30%
1500
1000 20% 500 10% 0% ?2005 ?2006 2007Q2 2007Q3
0
来源:国金证券研究所
敬请参阅最后一页之特别声明
11
维持增持评级——太阳能行业研究报告
HSC(Hemlock Semiconductor corporation) Hemlock 为全球最大的多晶硅制造商,位于美国密歇根州,其 2007 年总 产能为 10000 吨,其中太阳能级硅料为 5000 吨,均为业内第一; 股东实力雄厚,上下游兼备 公司股东均为实力雄厚的业内翘楚,Dow 和 Corning 均为材料领域大厂, 其合资公司 Dow Corning 占公司 63.25 股权; 两家日系厂持有剩余的 36.75%股权,其中,自身就生产多晶硅材料的三 菱 材 料 持 有 公 司 12.25% 的 股 权 ; 全 球 硅 片 第 一 大 厂 信 越 半 导 体 持 股 24.5%;
图表22:Hemlock 的股东结构
来源:国金证券研究所
扩产计划:2010 年太阳能级多晶硅扩至 14000 吨 HSC 是 Dow Corning 在 1960 建立的多晶硅生产厂,也是全球历史最久的 多晶硅生产企业之一; 公司 2001 年开始介入太阳能级多晶硅生产; 2004 年公司开始 Phase 3 of PHARO III,将目标产能扩至 10000 吨, 该项目于 2006 年完成; 2005 年公司开始 Phase 1 of SOLAR 项目,将产能扩至 19000 吨。 2007 年 5 月,Rick Doornbos 宣布公司投资 10 亿美元,在密歇根工厂扩 产多晶硅,预计 2010 年投产,届时公司产能扩至 36000 吨,较目前产能 提高 90%; 到 2010 年 HSC 的产能将扩张至 36000 吨后,太阳能级产能为 14000 吨,继续维持全球第一大多晶硅供应商的地位。
图表23:Hemlock 硅料扩展计划 2006H1 PHARO I &II PHARO III Solar I Solar II Solar III 来源:国金证券研究所
2006H2
2007H1
2007H2
2008H1
2008H2
2009H1
2009H2
2010H1
7000MT 2300MT 4500MT 5200MT 17000MT HSC 已经成为 Dow Corning 公司的重要利润来源,2007 财年 HSC 占 Dow Corning 收入的 15%,利润占比更高。
敬请参阅最后一页之特别声明
12
维持增持评级——太阳能行业研究报告
Tokuyama:公司盈利全靠多晶硅维系 公司概况:多晶硅占公司收入的 30%,但毛利占比高达 80% Tokuyama 为日系硅料厂中规模最大者,也是主要硅料厂中扩产节奏最慢 者(日系厂扩产普遍较谨慎,速度很慢,三菱材料亦类此); 公 司 业 务 部 门 有 三 : 化 学 部 门 (Chemicals) 、 特 殊 产 品 部 门 (Special production)和建材部门及其他(Cement,Building Materials and others)
图表24:多晶硅部门在公司内部的划分
来源:国金证券研究所
扩产情况:到 2009 年扩至 8200 吨,太阳级只占四分之一 目前公司多晶硅产能 5200 吨,其中太阳能级产量 1400 吨,占比相对较 小,而根据公司的判断,认为半导体未来景气程度高于太阳能 (‘Concerning expansion of production facilities for Polycrystalline silicon’, December 8, 2006); 为扩大产能,公司投资 450 亿日元在 Higashi 工厂建设新硅料项目,从 2007 年 6 月公司开始,预计到 2009 年上半年投产,考虑试运行等因素, 2010 年产能基本可以释放;新项目产能 3000 吨,其中 2500 吨为半导体 用,500 吨为太阳能级;届时公司总产能扩至 8200 吨。 盈利能力:多晶硅毛利率 30%以上,其他业务均在 10%以下 公司并未单独公布多晶硅财务数据,多晶硅与高纯金属等其他材料合并公 布,因此我们的财务分析只能具体到这一部门;
图表25:Operating Income trend Unit:billions of yen 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2005FY 2006FY 2007FY 16.1 25.8 27.7 Cement,Building Materials and others Polysilicon,Advanced material Chemicals
图表26:Gross margin trend 30.0% 25.0% 20.99% 20.0% 15.0% 10.0% 7.4% 5.0% 4.05% 0.0% 2005FY 2006FY 2007FY 4.68% 5.3% 5.15% Chemicals Polysilicon,Advanced material Cement,Building Materials and others 28.51% 27.84%
7.3%
来源:国金证券研究所
根据上表可以看出,含多晶硅在内的 P &AM 部门近三年的毛利率不断提 高,2006FY 为 28.51%,(日本公司的 2007FY 到 2008 年一季度末结束, 此处数据为公司估计),考虑其他产品毛利率低于多晶硅,实际上多晶硅的 毛利率应该在 30%以上。
敬请参阅最后一页之特别声明
13
维持增持评级——太阳能行业研究报告
图表27:半导体行业月度盈利变化
来源:国金证券研究所 、Semi
敬请参阅最后一页之特别声明
14
维持增持评级——太阳能行业研究报告
公司投资评级的说明: 强买:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 20%以上; 买入:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 10%-20%; 持有:预期未来 6-12 个月内变动幅度在 -10%-10%; 减持:预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 10%-20%; 卖出:预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 20%以上。 行业投资评级的说明: 增持:预期未来 3-6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%以上; 持有:预期未来 3-6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%-5%; 减持:预期未来 3-6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。 首页三类投资建议图标中反色表示为本次建议,箭头方向表示从上次的建议类型调整为本次的建议类型。 长期竞争力评级的说明: 长期竞争力评级着重于行业基本面,评判未来两年后行业综合竞争力与全市场所有行业均值比较结果。 优化市盈率计算的说明: 行业优化平均市盈率中,在扣除行业内所有亏损股票后,过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年 股票净利润总和相除,预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。 市场优化平均市盈率中,在扣除沪深市场所有亏损股票后,过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当 年股票净利润总和相除,预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。
特别声明: 本报告版权归“国金证券研究所”所有,未经事先书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊 发,需注明出处为“国金证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。本报告基于我公司及其研究人员认为可信的 公开资料或实地调研资料,但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均 反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。报告中的信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议, 我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。在法律允许的情况下,我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所 发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之 前已经使用或了解其中的信息。
敬请参阅最后一页之特别声明
15
Copyright © 2006 - 2013 Panlv.Net All Rights Reserved