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[2008-1-9]世纪证券--2008年医药行业投资策略报告

行业研究
医药 Medical - drugs
轮回中孕育新生 —2008 年医药行业投资策略报告 评级:增持 专利药保护到期导致全球医药市场发展减速;仿制药主导市场为 沪深300
中国 A 股市场
2008 年 1 月 4 日 行业相对中标 300 表现 250% 200% 150% 100% 50% 0% D-06 J-07 F-07 M-07 A-07 M-07 J-07 J-07 A-07 S-07 O-07 N-07 D-07 医药
我国化学原料药出口提供机遇。 市场供求变化引发原料药价格回升,化学原料药行业表现周期性 复苏,部分品种因市场扩展可望延续景气。 医疗保健的公共投入加大推动医药需求增长,促进低端普药产品 消费升温,化学制剂药、非处方药与医药流通企业受益
表现 医药 中标 300
1m 21.6% 13.3%
3m 4.7% -4.3%
12m 197.9% 169.6%
行业重点股票 海正药业 恒瑞医药 科华生物 广州药业
6m% 27.8% 26.1% 40.9% 41.3%
YTD% 236.2% 131.5% 207.0% 125.3%
评级 中性 增持 增持 增持
新“医改”即将出台实施,医疗保健门槛有望降低,医药消费补 贴增加能力提升,有助于释放压抑的医药需求,化学制剂药与中 药行业直接受益,带动上游化学原料药与医药流通行业 谨慎看待化学原料药行业的周期性复苏,给予“中性”评级;看 好化学制剂药、中药与医药流通行业因新“医改”带来的需求增 长受益的发展前景。给予“增持”的投资建议。
行业 PE 趋势图 150 100 50 0 S-01 M-02 S-02 M-03 S-03 M-04 S-04 M-05 S-05 M-06 S-06
重点关注市场优势与产品优势兼备的化学制剂药企业恒瑞医药 (600276)与研发能力较强、具有一定的国际竞争实力、受市场 波动影响较小的化学仿制原料药企业海正药业(600267)的长期 增长前景;看好快速成长阶段的生物诊断产品生产企业科华生物 (002022)的持续增长空间以及产品构成丰富,在零售市场与医 院终端均有一定优势的中药医药集团广州药业(600332)受益于 医药需求增长的发展潜力。
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张伟 +86 755 83199599ext8136 zhangwei@csco.com.cn 分析师申明: 本人,张伟,在此申明,本报告所表述 的所有观点准确反映了本人对上述行 业、公司或其证券的看法。此外,本人 薪酬的任何部分不曾与,不与,也将不 会与本报告中的具体推荐意见或观点直 接或间接相关。
2008 年 1 月
Century Securities Inc. 全球: 专利药让位仿制药,新兴国家医药消费高速增长 纵览 IMS 发布的每年全球药品市场年度观察及预测报告, 可以了解 到:伴随世界人口增长与经济改善步伐,尽管年度增长幅度有所减缓, 从 2001 年的 12%降至 2006 年的约 6%~7%,但总体上全球医药市场一 直运行在一个稳步向上的增长通道。 预测 2007 年全球医药市场的增 IMS 长率预计为 6%~7%,2008 年预计为 5%~6%。 从 2006 年开始, 随着专利药因保护期陆续到期导致每年丧失约 200 亿美元的销售额, 仿制药大举侵入原有专利药市场并带来激烈的价格竞 争,欧美药品市场景气开始消褪,年度增幅逐年下降。与此同时,全球 医药市场的发展重心向“金砖四国”与墨西哥、韩国及土耳其等新兴国 家转移的态势正日益凸显。 受惠于跨国药企因环保与人力成本压力导致 的产业转移,新兴国家的药物制造能力得到较大提升;新兴国家经济的 快速发展带来的收入增加推动了药品消费水平上升; 近年来新兴国家医 疗保障体系的改善提高了其药品市场的效率; 生活方式的变化使得这些 国家的疾病谱发生向高附加值专科药品消费转化。 所有这些因素推动了 以亚非拉国家为代表的新兴国家的药品消费以 10~20%的平均增速高 速增长。其中我国以 16%的年增长率位居全球医药市场第九位。据 IMS 预测,我国医药市场未来几年将继续保持两位数的增长速度,在 2011 年有望跃居全球第 6 位。 2008 年,专利药“青黄不接”的局面将持续发酵,全球药品市场将 让渡于仿制药群雄混战的新战场。 在仿制药产业转移进程中羽翼渐丰的 新兴国家如中国、印度等,随着其在部分重点品种上的全球主导地位的 不断加强与提升,可望获得新的发展机遇;新兴国家药品消费的快速增 长,也将吸引跨国药企进一步加快产业转移的步伐。跨国药企正在从最 初着眼于成本比较优势的初级研发业务过渡到研发、生产、销售等完整 产业链的转移和建设上,以强化对新兴市场的争夺能力;同时,跨国药 企亦将强化在新兴市场的既有份额,依托其在高端、高附加值、高利润 产品市场上强大的产品优势与经营实力, 对国内企业构成巨大的竞争压 力。
国内:周期性复苏与新“医改”预热促使医药行业增长提速 近期国家药监局南方医药经济研究所披露的数据显示: 2007 年 1- 9 月份,我国医药工业累计完成工业生产总值 4458.91 亿元,比去年同 期增长 25.21%,增幅与 2006 年同期相比提高了 6.19 个百分点,同时 也是近 10 年来的一个高位; 而医药工业累计完成销售收入 4162.7 亿元, 比去年同期增长 26.64%,增幅与 2006 年同期相比提高了 3.35 个百分 请参阅文后免责条款
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价值成就 世纪研究
2008 年 1 月 Figure1 全球药品市场发展状况 700 600 500 400
Century Securities Inc.
20%
10% 300 200 100 0 2001 北美 亚非拉比重
0% 2002 欧洲 年增长
2003
2004 日本
2005 北美年增长
2006 拉美
2007
2008 亚非澳
亚非拉年增长
资料来源:IMS,世纪证券研究所; (2006,2007 为估计数据)
点;累计完成利润总额 373.65 亿元,比去年同期增长 49.74%,增幅与 2006 年同期相比增长了 40.72 个百分点。其中,各分支行业中,根据上 海医药工业研究院发布的报告, 2007 年 1-8 月累计实现工业产值和销售 收入中,以化学原料药行业增长幅度最为显著,分别达到 26.01%和 25.68%,比 2006 年同期增幅分别高出 12.81 与 17.11 个百分点;只有 生物制剂行业的增速有所减缓,同比增幅出现小幅下降。而在累计利润 总额方面,化学制剂药行业表现亮丽,与 2006 年同期行业利润总额出 现下降比较,增长 60.61%,增幅高出 66.64 个百分点;其次分别为同 是制剂产品的中成药与生物制剂,分别增长 52.74%和 37.20%;而化 学原料药也表现为 36.10%的利润增长。 Figure2 2007 年 1-8 月医药行业累计生产总值与销售收入 累计生产总值 产值同比增长 1200 1000 800 15% 600 400 200 0 化学原料药 化学制剂药 生物制剂 中成药 医疗器械 10% 5% 0% 累计销售收入 收入同比增长 25% 20%
1400
30%
资料来源:上海医药工业研究院;世纪证券研究所 具体分析 2007 年的统计数据可以发现:推动医药行业发展速度明 显加快、利润显著改善源于多种因素的综合作用: 首先,以化学原料药为主的医药出口市场出现周期性复苏。在经历 3 年左右的低迷徘徊后,因为能源、原料与环保的压力阻滞了行业内部 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 Figure3 2007 年 1-8 月医药行业累计利润 120 2006年累计利润总额 2006年利润同比增长 100
Century Securities Inc.
2007年累计利润总额 2007年利润同比增长
70% 60% 50%
80 40% 60 30% 20% 40 10% 20 0% -10% 化学原料药 化学制剂药 生物制剂 中成药 医疗器械
0
资料来源:上海医药工业研究院;世纪证券研究所 产能扩大的步伐,行业集中度得到逐步提升,加上国际市场上因价格不 振产生亏损导致的停产减产,反倾销压力暂时消退,需求缺口的扩大最 终推动化学原料药迎来了需求强劲、价格飙升的新一轮景气周期。 其次, 政府对医疗保健行业的不懈调控尤其是对药价的持续下调与 包括反商业贿赂、药品流通体制改革等措施的实施,以及旨在降低医药 消费门槛为目的的新“医改”途径的探索均对扩大医药与医疗保健服务 需求与消费开始产生一定的成效; 而政府通过全面推进和实施以新型农 村合作医疗制度和拓宽“医保”覆盖为主要标志的加强农村与城市基层 社区医疗保健体系建设,改善农村与城市基层医疗保健服务,提高医药 与医疗保健消费水平的举措随着农民收入提高速度加快与“医保”力度 的增强对农村与城市基层的医疗消费开始产生较明显的拉动作用。 2007 年中,与医药消费直接关联的制剂药品产值、销售与利润的大幅增长一 方面与 2006 年受调控的强大冲击导致基数较低有关,但另一方面也是 医药需求的扩大对医药消费的巨大推动效应的较充分的反映。 另外, 2007 年新会计准则的实行, 对医药企业的账面表现也产生了 一定的提升效果。
化学原料药行业-周期性价格回升提升行业发展速度 由于历史的原因,化学原料药生产构成了我国医药产业的主体,并 在我国医药保健出口产品中占主要比重。 经过长期的产业发展和技术积 累,依托国内市场基础和成本优势,伴随着全球以化学原料药为主体的 产业转移,我国在青霉素类、维生素类、皮质激素类以及解热镇痛类等 多个重要化学原料药中间体产品上在世界制药工业中的影响力和重要 性不断提升,并已发展成为全球加工和采购重心,垄断或主导了部分产 品的全球供给。 然而, 长期过分依赖人力、 能源与环保低成本发展模式, 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月
Century Securities Inc. 导致低水平同质化竞争和行业集中度不高的行业特点, 我国化学原料药 周期性的特点较为突出。 根据“医药经济报”的统计:近年化学原料药中间体占药品总出口 金额的 80%以上;多个重点品种均已拥有全球最大市场份额;我国有近 80 家药企的 160 余个产品通过了欧盟原料药 COS 认证,而获得美国 FDADMF 文件的企业则达到 317 个,为建立通畅的出口通道奠定了较好 的基础。 然而,过去近 3 年的时间里,化学原料药行业长期处于低迷徘徊的 局面,价格一度跌至成本价。2007 年,尽管仍然受到出口退税调整、环 保压力增大等因素困扰,但在人民币升值推动下,化学原料药出口价格 上升,需求缺口扩大,加上国内化学制剂药市场复苏的拉动以及化学原 料药需求市场向饲料添加剂和保健食品的扩展也加速了行业复苏的步 伐,最终推动化学原料药行业进入 2007 年后迎来了新一轮景气周期: 重点化学原料药一改以往价格低迷的局面,呈现产销量、出口量和价格 同步上升的态势。其中,青霉素类、维生素类、克拉霉素等品种产量增 长,价格一路飙升。青霉素工业盐从年初的 60 元/BOU 一路攀升,最高 价格超过 150 元/BOU;维生素 C 价格从最低谷的 20 元/公斤摸高至 70 元/公斤;VB2 在 8 月底的出口平均价格与 1 月相比增长了 189%,价格 最高达到 1000 美元/公斤。相关统计数据显示,1999-2006 年,我国化 学原料药的出口额同比增长率基本在 20%上下浮动,而 2007 年前 10 个 月的西药原料以出口额 110 亿美元位居医药保健品出口产品第一。前 8 个月,化学原料药的出口总额为 58.07 亿美元,同比增长了 35.10%,创 下近 3 年来出口增长率的新高。预计 2007 年全年的化学原料药出口额 增长率将超过 30%。各个化学原料药骨干企业业绩明显改善。 Figure4 2000 年-2007 年化学原料药价格波动 单价(美元)
青霉素 维生素C
25 20
15 10
5 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
2000-2007时间区段
资料来源:世纪证券研究所 虽然 2007 年,化学原料药行业已经表现出明显的行业复苏态势, 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 Figure5 部分化学原料药企业盈利变化 企业 主要产品 主营收入 07.1-9 *ST 吉药 东北制药 天茂集团 普洛康裕 新华制药 广济药业 新 和 成 鑫富药业 京新药业 海正药业 天药股份 华海药业 华北制药 解热镇痛 维生素 C 解热镇痛 抗病毒 解热镇痛 维生素 B2 维生素 A/D/E 泛酸钙 喹诺酮类抗生素 降血脂类 皮质激素类 降压药 青霉素/维生素 C 9,052.44 282,214.16 56,604.08 75,385.35 142,831.18 51,847.93 120,969.54 54,792.07 39,136.19 211,031.91 53,662.04 52,564.35 313,295.56 收入同比 07.1-9/06 32.84%/-15.63% 95.35%/4.65% 33.40%/8.10% 11.38%/10.93% 13.83%/-1.72% 81.70%/12.39% 5.70%/26.45% 112.94%/28.62% 26.22%/42.07% 21.17%/18.69% 13.18%/-11.45% 29.43%/31.66% 21.13%/-9.41%
Century Securities Inc.
利润同比 2006 -9.49% 0.25% 26.69% 14.30% -1.98% 37.14% 0.82% 51.66% 20.82% -1.71% -6.08% 15.20% -5.44%
毛利率 07.1-6/06 3.45%/0.98% 14.31%/28.09% 23.06%/18.39% 16.33%/17.29% 18.57%/20.53% 39.25%/30.15% 13.86%/14.71% 60.13%/33.68% 11.10%/17.09% 25.02%/22.53% 24.41%/30.96% 47.48%/47.52% 23.21%/19.82%
资料来源:公司公告;世纪证券研究所 但展望 2008 年,化学原料药行业在维持行业景气方面,存在着伴随新 “医改”方案出台,国内药品需求快速增长;部分化学原料药企业开拓 化学制剂药生产的努力展现了新的增长前景等新的机遇的同时, 也仍然 面临着重坠低迷的风险。尽管在 2007 年 7 月 1 日国家公布的出口退税 调整目录中,青霉素工业盐与维生素并未在调整之列,但是其他进入目 录品种高达 8%的出口退税降幅, 传达出政府对于单纯依赖成本、 环境与 资源的相对优势发展的行业整治的决心和力度; 行业的暂时复苏并没有 使化学原料药产业结构发生根本性转变, 原料药中间体产品依然面临一 定的市场风险,化学原料药企业的全球市场主导地位尚不十分巩固,依 然依赖亚洲、俄罗斯等低端不规范市场。即使是在 2007 年的复苏进程 中, 青霉素工业盐和维生素 B2 的价格也还出现过一度剧烈震荡的情况。 而新制定的《制药行业水污染排放标准》在 2010 年全面设施,在有望 进一步提高行业进入门槛,提升产业集中度,长远有利于行业发展的同 时,无疑也将加重化学原料药企业的成本压力。
青霉素: 上世纪 90 年代起,在承接了瑞士、美国、意大利等欧美国家的产 业转移后,我国的青霉素与维生素原料药后来居上,成为我国化学原料 药行业的主导产品, 占据了世界市场 70%左右的份额, 但同时也成为过 度发展较为严重的行业,产能过剩的特点十分突出。如青霉素工业盐, 全球需求量每年大概在 5 万吨,而中国企业的产能已经接近 10 万吨。 因产能过剩带来的同质化竞争使行业呈现出十分明显的周期性轮回的 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月
Century Securities Inc. 特点。2006 年,因环保问题,导致国内最大的青霉素原料药生产企业华 星制药停产,同时印度提起针对中国青霉素原料药的反倾销调查,导致 国内青霉素原料药陷入严重低迷状态。进入 2007 年,供给短缺与需求 转暖促使青霉素进入新一轮复苏, 青霉素原料药报价一度攀升至 150 元 /BOU。然而,高价的刺激使得部分供应商惜售囤积,而我国主要出口国 印度一向采取低价进口高价自产的策略,导致青霉素原料药在 2007 年 下半年开始出现供应集中增加,价格下跌的局面。据“医药经济报”引 用的健康网的数据,报价跌至 110 元/BOU,即约合 12 美元/BOU 左右。 日前, 国家发改委发布规划稿中维生素 C 和青霉素这两个中国大宗 原料药子行业被划入限制发展类项目。另外,新制定的《制药行业水污 染排放标准》在 2010 年全面设施。这两项政策将可望对阻止受价格回 升刺激增加新的产能产生一定的作用;而进入 2008 年,随着新“医改” 方案推出和实施, 以抗感染类为主体的普药类的消费需求可望实现快速 增长,将对青霉素原料药产生一定的拉动作用,有助于在较为合理的价 格水平上维持青霉素原料药的相对景气和稳定发展。 尽管青霉素原料药 行业产能过剩的产业格局短期内难以得到根本改善,国外“绿色酶法” 新工艺的发展带来的下游需求减少,未来仍存在较大的波动风险。
维生素类: 维生素类原料药产品中,中国拥有一定的技术与成本优势,控制着 全球 50%-80%的产能。2007 年 1-9 月份,维生素类原料药出口总额为 7.85 亿美元, 出口规模达到 10.21 万吨, 无论是在出口原料药中的比重, 还是出口金额均表现出较大的增幅。尤其是水溶性维生素产品,由于在 添加剂和保健品等领域中的应用扩大,带动了原料产业的快速增长。 维生素 C 原料行业目前已经形成由我国石药、华北制药(600812) 、 东北制药(000597)与荷兰帝斯曼和德国巴斯夫构成的全球产业格局, 全球产能超过 13 万吨,但需求量一般却保持在 9 万吨左右,仅国内产 能已经超过 9 万吨,70%的产量销往国际市场,全球大体上处于供大于 求的状态。在这种情况下,供求关系决定着维生素 C 市场的变化。经历 多年的低迷之后, 受整个原料药行业复苏带动, 以及帝斯曼停产的影响, 欧洲维生素巨头的联手执行“减产提价”策略,2007 年维生素 C 原料价 格有所上涨,出口报价一度上触 11 美元/公斤,后回落保持到 7 美元/ 公斤左右,内销价格基本保持在 60-65 元/公斤。在可以预见的未来, 已经成形的维生素 C 全球产业格局和发展状态可能难有大的变化。 维生 素 C 的价格也许仍将维持一个小幅波动的发展态势。 中国维生素 C 企业 凭借其一定的经营实力和产业地位, 除了有可能感受到不断增加的环保 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 压力外,可望维持较平稳的发展状态。
Century Securities Inc.
泛酸钙(维生素 B5)是我国近 10 年来快速发展起来的新的重要维 生素类原料产品。 随着其在人与动物生长与保健中新的重要作用的陆续 发现, 使其从传统上仅仅作为微量调节功能的维生素转型成为一种动物 饲料营养添加剂,并在防治抑郁症方面表现出新的功能。上世纪 90 年 代开始,其市场需求呈现出快速增长的局面。时至 2006 年,受上游原 料价格上涨的推动以及部分亏损企业难以承受市场低迷时带来的巨额 亏损导致的停产限产,国际市场上泛酸钙供应一度十分紧张。根据健康 网长期监测数据显示,自 2006 年 6 月以来,泛酸钙已走出前几年价格 低迷的泥沼,开始全面复苏。出口价已从 2006 年初的每吨 5.9 万元猛 涨至 2007 年 9 月的 7.7 万元, 增幅 40%, 后维持在 160-170 美元/公斤 的价格。目前我国浙江鑫富药业(002019)主导了全球泛酸钙的供应, 成为这一轮泛酸钙市场复苏的主要受益者。 虽然未来泛酸钙产业仍然存 在周期性波动的风险,但鑫富药业凭借其先发与积累的优势,可望维持 其在市场和行业中的集中地位,延续其稳定增长的前景。 维生素 B2(核黄素)的生产上,我国的广济药业(000952)目前 超过荷兰的帝斯曼和德国的巴斯夫居世界第一位。 维生素 B2 自 2007 年 3 月以来价格一路上涨,最高接近 1000 元/公斤,增长了 189%,创下了 近 3 年来的峰值。后回落到 700-730 元/公斤。 究其原因,与因国外 主要供应商停产减产,整体物价上涨,下游饲料需求快速增长带来的周 期性复苏不无关联。 未来在下游需求维持稳定增长的环境下, 维生素 B2 尽管有可能继续缓慢回落,但可望仍然维持一定时间的景气。
化学制剂药行业-行业调控与新“医改”预热拉动需求 根据上海医药工业研究院发布的报告: 2007 年 1-8 月, 化学药品制 剂行业实现销售收入 1070.62 亿元, 同比增长 23.73%, 比去年的增长幅 度上升了 9.29 个百分点;化学药品制剂行业利润总额累计金额 110.84 亿元,同比增长 60.61%,比去年的增长幅度上升了 66.64 个百分点。利 润增长幅度位居各行业之首, 化学制剂药行业的复苏取决于三个因素:首先,2006 年,国家加大 了对医药行业的政策调控, 包括扩大药品降价范围与以医药行业为重点 的反商业贿赂等, 对医药行业尤其是与医药消费直接关联的化学制剂药 行业带来巨大的冲击。使得在进入 2007 年后,相对于过去一年较低的 参照基数,化学制剂药行业利润表现明显改善。其次,以降低药品价格 为主要特点的行业调控尽管并没有根本上解决医药消费价格过高的问 题,但毕竟在一定程度上缓解了药品价格快速上涨的势头,维持和稳定 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月
Century Securities Inc. 了药品的需求,尤其是零售市场上非处方药(OTC)类药物的需求稳步 上升, 2007 年仅有 1 月 23 日一次调整心脑血管等 10 类 354 种药品的最 高零售价格的调价出台。其中 70%的品种价格下调,平均降价幅度 20%, 最大降幅达 85%, 降价金额约 70 亿元。 加上以大病保险为核心的新型农 村合作医疗体制的推广活跃了农村医药市场,促进了新的需求。数据显 示,2007 年“新农村合作医疗”筹集资金达 368 亿元,可望覆盖全国县 级地区总数的 80%,而到 2008 年,新型农村医疗合作体制将全面覆盖。 预计整个农村医疗市场的规模可以达到 400 亿元。 农村药品消费的启动 扩展了在我国大多数制药企业产品结构中占重要比重的低端药品包括 化学制剂药与中成药的消费,并间接拉动了化学原料药的生产和销售, 部分从事化学制剂药的上市公司也表现亮丽。另外,2007 年,我国化学 制剂药出口也出现了可喜的进步。据海关统计,2007 年前三季度,我国 西药制剂类商品出口持续快速增长,累计出口 28.34 万吨,同比增长了 65.51%,出口总额达 5.60 亿美元,同比增长了 52.90%。 Figure6 部分化学制剂药企业盈利变化 企业 主要产品 主营收入 07.1-9 一致药业 丽珠集团 白云山A S 三九 华邦制药 双鹤药业 太极集团 恒瑞医药 羚锐股份 联环药业 *ST 潜药 东盛科技 三精制药 通化东宝 海王生物 抗感染、感冒、呼吸 抗感染、消化、心血管 抗感染、感冒 感冒、消化 皮肤病 大输液、降压、降糖 呼吸、降糖、抗肿瘤 抗肿瘤、降压、降糖 抗感染、感冒 抗过敏、心血管、泌尿 眼科 感冒 抗感染、感冒 糖尿病 抗感染、抗肿瘤 509,781.42 125,250.53 202,818.39 237,141.94 38,059.16 334,729.18 340,476.57 138,711.71 34,794.41 14,756.41 152,023.39 31,850.08 153,165.79 31,955.22 180,738.69 收入同比 07.1-9/06 27.18%/246.52% 14.97%/-7.14% -3.15%/-2.64% 22.02%/-3.42% 81.21%/4.28% 3.62%/-11.93% 5.82%/3.37% 33.45%/20.62% 30.73%/-1.80% 20.03%/-3.90 30.77%/82.60% -12.75%/-1.61% 6.50%/16.70% 20.67%/21.82% -13.35%/1.23% 利润同比 2006 54.57% -2.17% -8.58% -6.75% 5.27% -7.07% 0.50% 21.86% -4.46% 5.63% 84.33% 2.71% 15.76% 34.06% 47.44% 毛利率 07.1-6/06 34.49%/43.79% ---/61.38% 37.23%/36.42% 49.43%/48.44% 61.15%/79.93% 55.43%/54.07% 61.97%/62.59% 83.20%/79.69% 48.04%/48.26% 19.99%/36.62% 33.40%/8.42% 58.01%/69.31% 41.43%/40.13% 57.68%/57.04% 42.40%/44.94%
资料来源:公司公告;世纪证券研究所 2008 年,随着新“医改”方案的出台与逐步展开,患者享受医疗保 健服务可望得到进一步的补贴, 政府将提高对新型农村合作医疗和城镇 居民基本医疗保险的财政补助水平, 包括药品消费在内的医疗保健服务 的门槛有望降低, 原本受药品消费与服务价格高企而受到束缚的需求将 得到较大的释放, 作为药品市场上最直接和最主要的供应者的化学制剂 药行业将迎来一个快速发展的“新生” 。虽然不可能在短时间内很快实 请参阅文后免责条款
现医药分家,但医疗机构在医药流通环节的角色将逐渐退化,原来因医 价值成就 世纪研究 -8-
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Century Securities Inc. 疗机构相对垄断的医院终端市场有望逐步开放, 营销竞争的主体可望转 型为产品竞争。当然,应该看到,新“医改“的推出到实施是一个较漫 长的过程,需求的释放不可能一蹴而就,市场的开放也同时会带来竞争 的加剧,原有的市场格局的转型也要经历一个过程。原来占据市场优势 的企业仍可能在一段较长的时间内将延续其原有的优势地位。
中药行业-经济发展与物价上涨推动非处方药零售增长 2007 年 1-8 月, 中成药行业实现销售收入 805.60 亿元, 同比增长 为 19.42%,比上年的增长幅度上升了 5.25 个百分点;销售利润总额累 计 87.88 亿元,同比增长为 52.74%,比上年的增长幅度上升了 52.43 个百分点。 出于与化学制剂药类似的原因, 2007 年中成药行业利润总额表现为 较大的升幅;虽然中药饮片受药材涨价的影响,销售收入与利润增长的 幅度有所下降。与化学制剂药不同的是:中成药市场在药品零售市场上 占据较大的比重,受行业调控的影响相对较弱。 尽管中成药的价格受到行业调控政策的约束, 即使受到消费物价指 数持续攀升的推动,未来中成药涨价的空间依然有限。但药品需求的整 体增长无疑也将拉动同时在医院终端市场占一定比重和在药品零售市 场上占据半壁江山的中成药消费继续稳定上升;非处方药(OTC)的迅 速成长也将继续对我国 OTC 市场上的重要角色-中成药产生强大的推动 作用。日前,间隔将近一年半后对中药注射剂的部分“解禁” 。作为占 肌肉注射给药途径市场 10%左右的中药注射剂进入市场障碍的消除, 以 其毛利率约为 75-85%, 大大高于普通中成药制剂 (如同仁堂六味地黄 丸的毛利率约 50%左右) 的优势, 将成为相关的中药企业新的盈利增长 点。
生物医药行业-生物预防与诊断产品成为突破“亮点” 2007 年 1-8 月, 生物制剂行业实现销售收入 317.82 亿元, 同比增 长为 24.31%,比上年的增长幅度下降了 8.62 个百分点;利润总额累计 金额 36.02 亿元, 同比增长为 37.20%, 较上年的增幅上升了 16.96 个百 分点。数据显示,尽管生物医药行业的增速有所减缓,但利润增长则有 所改善。 生物制剂行业 2007 年遇到的主要问题是随着政策的收紧和管理的 加强,作为生物医药主要原料的血液供应极度紧张,一定程度上减缓了 生物制剂快速发展的步伐。但经过经年的磨合,新兴的生物医药行业尽 管产业规模仍在发展当中,但无论是在产业化,还是在市场化进程中均 请参阅文后免责条款
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Century Securities Inc. 渐入佳境,尤其是部分生物预防产品和生物诊断产品因市场容量巨大, 相对于化学制剂的比较优势明显,已开始显露出快速成长的良好势头, 相信在来临的 2008 年里继续保持快速发展的态势。据全球最大的生物 预防产品供应商之一的赛诺菲-巴斯德估计,目前生物预防产品的疫苗 市场已经达到了 97 亿欧元,到 2012 年时,疫苗市场将翻番,超过 180 亿欧元。我国在“十七大”报告中也提出,将预防疾病作为新的医疗保 健体制发展的重点。生物预防产品将成为生物医药行业的“生长点” , 走在快速兴起的生物医药发展前沿。 Figure7 部分生物医药企业盈利变化 企业 长春高新 华神集团 华兰生物 达安基因 双鹭药业 科华生物 天坛生物 主要产品 治疗性生物医药 治疗性生物医药 治疗性生物医药 生物诊断产品 治疗性生物医药 生物诊断产品 生物预防产品 主营收入 07.1-9 44554.21 16714.15 27327.06 15423.21 16480.66 28891.71 36597.25 收入同比 07.1-9/06 60.07%/19.23% 6.94%/19.22% 3.34%/-2.29% 26.39%/6.20% 62.65%/21.41% 20.16%/12.83% 21.59%/20.51% 利润同比 2006 26.22% 12.90% 13.95% 12.52% 24.79% 15.37% 32.88% 毛利率 07.1-6/06 77.68%/77.45% 49.43%/56.08% 47.80%/38.78% 58.18%/57.29% 61.82%/63.09% 57.94%/56.43% 68.23%/61.41%
资料来源:公司公告;世纪证券研究所
医药流通行业-行业重心后移 我国医疗保健体制的改革已经确立了“医药分开”的改革方向。但 是,在新“医改”方案出台和实施之前,我国医药流通仍然会在一个相 当长的时间里保持面向零售药店与医院药房两个市场终端的的不同的 流通格局。其中的药品零售市场因为较早进入市场化运作,经过多年的 竞争整合,正呈现出良性发展的良好势头。根据“医药经济报”披露的 数据, 目前, 我国药店数量有 32 万多家, 其中连锁药店企业有 1600 家, 门店已经超过 6800 家。药店连锁正在成为行业发展主要趋势。前一百 家连锁药店 2006 年的营业额为 450 多亿元。2007 年上半年,销售规模 增长达到 15%左右,并有望达到 18%~20%,营业额超过 530 亿元。 行业集中度的提升速度加快,从 2003 年只有 1 家企业年销售额超过 10 亿元到 2006 年有 15 家以上,到 2007 年,有 3-4 家企业销售额达到和 接近 20 亿元。未来 3 年有可能达到 5-10 家。行业集中度的提高有利 于行业的规范管理,避免无序竞争,降低运营成本。但目前面向零售市 场的医药流通行业仍存在区域分割、规模有限、重复分散等问题,随着 新“医改”方案的推出,医疗保健体制的整体理顺将会促进行业内部整 合,催生跨区域、规模大、竞争力强的骨干医药流通企业的涌现,从而 提升行业整体水平。受原有的医疗保健体制一些弊端的困扰,面向医院 请参阅文后免责条款
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Century Securities Inc. 终端的医药供给一直存在着市场不完全开放的约束, 医药流通企业的竞 争更多的是不规范的终端营销的竞争。新“医改”方案的总体方向围绕 着医疗机构退出医药流通领域开放医院终端市场而展开, 未来医院药品 的采购亦将可能越来越集中于更少的更具竞争力的药品上, 原来主要依 赖终端营销竞争的经营模式将更多的让位于开放市场环境下的产品竞 争,医药流通的重心将向产品的供给端后移,能够依托生产企业的资源 优势, 拥有强大的产品组织和配送资源以及物流管理实力的企业有望伴 随着新“医改”方案的逐步实施和展开获得更加广阔的市场空间。
未来:新“医改”孕育行业新生 因公共投入长期不足, 作为非营利性质的公立医疗机构主要通过经 营药品来获取生存和发展的资源,导致其趋利性日益膨胀,最终推动药 品消费价格快速上涨,日渐脱离消费者的承受能力。过去 20 多次下调 药品价格以及改革药品流通体制的举措虽然对抑制药品价格过快上涨 发挥了一定的作用,但重点主要集中在降低生产企业的药品定价上,对 医药行业的盈利和增长带来了巨大的冲击, 部分生产企业则通过改变药 品注册来规避对药价的控制, 结果未能从根本上控制药品消费价格总体 上的持续上涨,医药产业的稳定和健康发展也受到不利的影响。 日前, 国家发改委官员透露, 2008 年我国将出台深化医药卫生体制 改革总体方案并稳步推进试点工作。从“十七大”上制定的“医改”基 本原则以及近期透露的 “医改”的部分信息中,可以窥见未来新“医 改”的主题思路:首先,继续严格控制医药企业的定价,通过包装标价、 采用通用名、药品集中招标采购、控制医院采购同类药品的品种数以及 加大药品注册的监管力度等措施, 堵住药企通过改变注册以及其他手法 规避价格调控,追逐不当利益的途径;其次,通过医院药房托管、取消 医院药品加成改为药事费、采用零差率、提高医疗服务价格水平以及包 括增加对非营利性质的公立医疗机构的投入逐步使其从医药流通领域 退出,淡化其在药品流通消费中的利益关联,长远实现“医药分开”的 目标;另外,通过扩大对新型农村合作医疗和城镇居民基本医疗保险的 支持,健全和改善以往薄弱的基层医疗卫生服务体系,提升公众医疗保 健消费的能力。 随着新“医改”的正式出台与实施,尽管不可能在短时间里使我国 医疗保健领域的长期积弊烟消云散, 但无疑将在整体上重新规划出未来 长期健康稳定发展的新蓝图和营造新的发展空间。 作为医疗保健服务主 要提供者的医药行业也将在新“医改”开拓的新天地里孕育塑造新的产 业格局,焕发出新的发展活力。首先,新“医改”的推行带来的对医药 请参阅文后免责条款
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Century Securities Inc. 行业的规范管理,长远有利于行业的健康发展。以往主要资源集中于终 端营销的局面将让渡于产品竞争,促使生产企业积极创新,生产出具有 竞争力的产品。新的市场环境下,更有利于创新能力强,产品优势明显 的企业;其次,医疗机构从药品流通领域中退出以及补贴患者提升消费 者能力的原则将有助于降低医药消费门槛, 使因药价虚高束缚的巨大医 药需求潜力得到极大的释放。 这首先将直接有利于从事低端普药产品生 产企业,并将带动上游原料药企业、零售市场的非处方药消费以及医药 流通企业。
医药板块投资分析 作为医药产业转移的结果,目前全球的医药产业格局呈现出:欧美 日表现为较高的产业集中度,除了少数从事生物医药的中小企业外,产 业重心集中于超大型的跨国药企其市盈率水平约为 20~25 倍;而化学 原料药产业则集中于中国、印度、以色列、韩国等新兴国家,市盈率水 平约 15 倍左右。 目前我国医药行业的产业集中度仍然不高,医药板块中总市值超过 100 亿人民币的企业仅占 15%左右, 但近年来一直保持着高出发达国家 2~3 倍、并维持在 2 位数增长率的发展速度。而我国人口多、消费水平 低、人口结构正在向老龄化转型、收入逐渐提高,因此蕴含着庞大的医 药需求潜力,医疗保健市场正处于一个快速发展阶段。尽管目前我国医 药企业存在规模小、创新能力不足等问题,承受着跨国药企的巨大竞争 压力,但其中化学原料药行业正在快速成长,制剂药品的基础建设已经 初具规模,并能提供包括传统中药和现代生物医药在内的多样化产品, 未来存在着巨大的发展空间。随着新“医改”的推出和实施,制度改革 带来的发展环境改善将推动医药行业迎来新的发展机遇。因此,尽管目 前医药板块的平均市盈率水平已经处于相对高位,但一些产品竞争力 强,市场优势明显,未来盈利增长因素明确的企业仍然具有投资价值。 我们看好直接受益于新“医改”和农村及城镇基层医疗保健体系建 设与消费提升带来的医药需求增长的化学制剂药行业、 中成药行业和医 药流通行业,以及与此相关的生物诊断产品企业,建议“增持” ;对于 因供求变化引发的价格回升带来周期性复苏的化学原料药行业, 由于市 场关注已于前期得到一定的释放,除了少数创新能力较强、具有较强的 国际竞争能力和市场主导优势、受市场波动影响较小的化学原料药企 业,给予化学原料药行业“中性”的投资评级。
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2008 年 1 月 重点公司投资评级 重点股票池 股票代码 600267 600276 002022 600332 股票简称 海正药业 恒瑞医药 科华生物 广州药业 投资评级 中性 增持 增持 增持 市价 18.79 55.43 37.51 17.85 EPS 2006 0.18 0.62 0.53 0.28 2007 0.30 0.75 0.55 0.35 2008 0.45 1.15 0.75 0.50
Century Securities Inc.
PE 2006 104.4 89.2 70.8 63.8 2007 62.6 73.9 68.2 51.0 2008 41.8 48.1 50.0 35.7
资料来源:世纪证券研究所 海正药业(600267) : 公司主营心血管类降血脂、抗肿瘤类、抗寄生虫类原料药,其产品 技术开发能力和规模生产管理能力在我国化学原料药行业位居前列。 能 够迅速跟踪国际上心血管类原料药主导产品的开发与生产, 其主导产品 为国内外市场旺盛需求产品,拥有较好的成长空间。公司较早探索国际 市场营销渠道和国际生产合作,积累和形成了较强的国际竞争能力。较 早拥有在欧美市场上销售原料药产品的国际认证。2006 年、2007 年销 售收入均保持约 20%的增长;公司近年加强了在环保方面的投入力度, 减轻了未来环保要求趋严可能构成的成本压力。 正在发展的聚乳酸项目 具有较好的市场前景。近期公司启动了化学制剂药的生产与市场拓展, 尽管缺少经验,但依托公司在原料药方面的优势,未来的心血管类制剂 药具有巨大的盈利前景。公司经营发展较为稳健,具有长期稳定发展潜 力。但近期市场已经给予了积极关注,暂时给予公司“中性”评级,建 议未来积极关注,逢低吸纳,长期持有。
恒瑞医药(600276) 公司具有较强的产品创新与开发能力,并以此为依托,成为国内抗 肿瘤药物市场上的主导企业, 拥有较强的市场竞争实力和优势明显稳定 发展的市场份额。 市场的开放带来的产品价格压力对公司的整体经营影 响不大,相反,随着肿瘤发病率的持续上升和市场开放带来的需求增长 将有利于公司主导产品的销售。并且,公司同时开发的降压药物与降糖 药物及其他专科高端产品也将成为公司主营业务的重要补充, 推动公司 业绩继续保持稳定高增长。给予公司“增持”评级
科华生物(002022) 依托生物诊断产品的技术优势,通过积极开拓市场,公司盈利实现 了快速增长,并奠定了稳固的市场份额。未来随着医疗服务需求的快速 发展,公司积极加强国内外合作,仍将延续快速增长的势头,给予公司 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 “增持”评级
Century Securities Inc.
广州药业(600332) 公司拥有丰富和独特的传统中成药产品,历史悠久,具有较强的品 牌影响力和市场优势。近年来,通过集团内部整合和压低成本费用以及 积极开拓市场,公司经营效率有了较大的提升,盈利稳步增长。依托公 司品牌与产品竞争实力, 公司在药品零售市场的非处方药领域与医院终 端市场均拥有较强的竞争实力和稳固的市场基础, 随着未来医药需求的 快速增长,加上公司积极拓展保健品市场的努力,看好公司未来良好的 发展潜力。给予“增持”评级。
世纪证券投资评级标准: 股票投资评级 买入:相对沪深 300 指数涨幅 20%以上; 增持:相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20%之间; 中性:相对沪深 300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 卖出:相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 行业投资评级 强于大市:相对沪深 300 指数涨幅 10%以上; 中性:相对沪深 300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 弱于大市:相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。
本报告中的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见 仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接 或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可 能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归世纪证券所有。 The report is based on public information. Whilst every effort has been made to ensure the accuracy of the information in this report, neither the CSCO nor the authors can guarantee such accuracy and completeness or reliability of the information contained herein. Furthermore, it is published solely for reference purposes and is not to be construed as a solicitation or an offer to buy or sell securities or related financial instruments. The CSCO and its employees do not accept responsibility for any losses or damages arising directly, or indirectly, from the use of this report. CSCO or its correlated institutions may hold and trade securities issued by the corporations mentioned in this report, and provide or try to provide investment banking services for those corporations as well. All rights reserved by CSCO.
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[2008-1-9]世纪证券--2008年医药行业投资策略报告

发布机构:
报告类型:行业研究 发布日期:2008/1/9
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内容简介

行业研究
医药 Medical - drugs
轮回中孕育新生 —2008 年医药行业投资策略报告 评级:增持 专利药保护到期导致全球医药市场发展减速;仿制药主导市场为 沪深300
中国 A 股市场
2008 年 1 月 4 日 行业相对中标 300 表现 250% 200% 150% 100% 50% 0% D-06 J-07 F-07 M-07 A-07 M-07 J-07 J-07 A-07 S-07 O-07 N-07 D-07 医药
我国化学原料药出口提供机遇。 市场供求变化引发原料药价格回升,化学原料药行业表现周期性 复苏,部分品种因市场扩展可望延续景气。 医疗保健的公共投入加大推动医药需求增长,促进低端普药产品 消费升温,化学制剂药、非处方药与医药流通企业受益
表现 医药 中标 300
1m 21.6% 13.3%
3m 4.7% -4.3%
12m 197.9% 169.6%
行业重点股票 海正药业 恒瑞医药 科华生物 广州药业
6m% 27.8% 26.1% 40.9% 41.3%
YTD% 236.2% 131.5% 207.0% 125.3%
评级 中性 增持 增持 增持
新“医改”即将出台实施,医疗保健门槛有望降低,医药消费补 贴增加能力提升,有助于释放压抑的医药需求,化学制剂药与中 药行业直接受益,带动上游化学原料药与医药流通行业 谨慎看待化学原料药行业的周期性复苏,给予“中性”评级;看 好化学制剂药、中药与医药流通行业因新“医改”带来的需求增 长受益的发展前景。给予“增持”的投资建议。
行业 PE 趋势图 150 100 50 0 S-01 M-02 S-02 M-03 S-03 M-04 S-04 M-05 S-05 M-06 S-06
重点关注市场优势与产品优势兼备的化学制剂药企业恒瑞医药 (600276)与研发能力较强、具有一定的国际竞争实力、受市场 波动影响较小的化学仿制原料药企业海正药业(600267)的长期 增长前景;看好快速成长阶段的生物诊断产品生产企业科华生物 (002022)的持续增长空间以及产品构成丰富,在零售市场与医 院终端均有一定优势的中药医药集团广州药业(600332)受益于 医药需求增长的发展潜力。
相关报告
张伟 +86 755 83199599ext8136 zhangwei@csco.com.cn 分析师申明: 本人,张伟,在此申明,本报告所表述 的所有观点准确反映了本人对上述行 业、公司或其证券的看法。此外,本人 薪酬的任何部分不曾与,不与,也将不 会与本报告中的具体推荐意见或观点直 接或间接相关。
2008 年 1 月
Century Securities Inc. 全球: 专利药让位仿制药,新兴国家医药消费高速增长 纵览 IMS 发布的每年全球药品市场年度观察及预测报告, 可以了解 到:伴随世界人口增长与经济改善步伐,尽管年度增长幅度有所减缓, 从 2001 年的 12%降至 2006 年的约 6%~7%,但总体上全球医药市场一 直运行在一个稳步向上的增长通道。 预测 2007 年全球医药市场的增 IMS 长率预计为 6%~7%,2008 年预计为 5%~6%。 从 2006 年开始, 随着专利药因保护期陆续到期导致每年丧失约 200 亿美元的销售额, 仿制药大举侵入原有专利药市场并带来激烈的价格竞 争,欧美药品市场景气开始消褪,年度增幅逐年下降。与此同时,全球 医药市场的发展重心向“金砖四国”与墨西哥、韩国及土耳其等新兴国 家转移的态势正日益凸显。 受惠于跨国药企因环保与人力成本压力导致 的产业转移,新兴国家的药物制造能力得到较大提升;新兴国家经济的 快速发展带来的收入增加推动了药品消费水平上升; 近年来新兴国家医 疗保障体系的改善提高了其药品市场的效率; 生活方式的变化使得这些 国家的疾病谱发生向高附加值专科药品消费转化。 所有这些因素推动了 以亚非拉国家为代表的新兴国家的药品消费以 10~20%的平均增速高 速增长。其中我国以 16%的年增长率位居全球医药市场第九位。据 IMS 预测,我国医药市场未来几年将继续保持两位数的增长速度,在 2011 年有望跃居全球第 6 位。 2008 年,专利药“青黄不接”的局面将持续发酵,全球药品市场将 让渡于仿制药群雄混战的新战场。 在仿制药产业转移进程中羽翼渐丰的 新兴国家如中国、印度等,随着其在部分重点品种上的全球主导地位的 不断加强与提升,可望获得新的发展机遇;新兴国家药品消费的快速增 长,也将吸引跨国药企进一步加快产业转移的步伐。跨国药企正在从最 初着眼于成本比较优势的初级研发业务过渡到研发、生产、销售等完整 产业链的转移和建设上,以强化对新兴市场的争夺能力;同时,跨国药 企亦将强化在新兴市场的既有份额,依托其在高端、高附加值、高利润 产品市场上强大的产品优势与经营实力, 对国内企业构成巨大的竞争压 力。
国内:周期性复苏与新“医改”预热促使医药行业增长提速 近期国家药监局南方医药经济研究所披露的数据显示: 2007 年 1- 9 月份,我国医药工业累计完成工业生产总值 4458.91 亿元,比去年同 期增长 25.21%,增幅与 2006 年同期相比提高了 6.19 个百分点,同时 也是近 10 年来的一个高位; 而医药工业累计完成销售收入 4162.7 亿元, 比去年同期增长 26.64%,增幅与 2006 年同期相比提高了 3.35 个百分 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 Figure1 全球药品市场发展状况 700 600 500 400
Century Securities Inc.
20%
10% 300 200 100 0 2001 北美 亚非拉比重
0% 2002 欧洲 年增长
2003
2004 日本
2005 北美年增长
2006 拉美
2007
2008 亚非澳
亚非拉年增长
资料来源:IMS,世纪证券研究所; (2006,2007 为估计数据)
点;累计完成利润总额 373.65 亿元,比去年同期增长 49.74%,增幅与 2006 年同期相比增长了 40.72 个百分点。其中,各分支行业中,根据上 海医药工业研究院发布的报告, 2007 年 1-8 月累计实现工业产值和销售 收入中,以化学原料药行业增长幅度最为显著,分别达到 26.01%和 25.68%,比 2006 年同期增幅分别高出 12.81 与 17.11 个百分点;只有 生物制剂行业的增速有所减缓,同比增幅出现小幅下降。而在累计利润 总额方面,化学制剂药行业表现亮丽,与 2006 年同期行业利润总额出 现下降比较,增长 60.61%,增幅高出 66.64 个百分点;其次分别为同 是制剂产品的中成药与生物制剂,分别增长 52.74%和 37.20%;而化 学原料药也表现为 36.10%的利润增长。 Figure2 2007 年 1-8 月医药行业累计生产总值与销售收入 累计生产总值 产值同比增长 1200 1000 800 15% 600 400 200 0 化学原料药 化学制剂药 生物制剂 中成药 医疗器械 10% 5% 0% 累计销售收入 收入同比增长 25% 20%
1400
30%
资料来源:上海医药工业研究院;世纪证券研究所 具体分析 2007 年的统计数据可以发现:推动医药行业发展速度明 显加快、利润显著改善源于多种因素的综合作用: 首先,以化学原料药为主的医药出口市场出现周期性复苏。在经历 3 年左右的低迷徘徊后,因为能源、原料与环保的压力阻滞了行业内部 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 Figure3 2007 年 1-8 月医药行业累计利润 120 2006年累计利润总额 2006年利润同比增长 100
Century Securities Inc.
2007年累计利润总额 2007年利润同比增长
70% 60% 50%
80 40% 60 30% 20% 40 10% 20 0% -10% 化学原料药 化学制剂药 生物制剂 中成药 医疗器械
0
资料来源:上海医药工业研究院;世纪证券研究所 产能扩大的步伐,行业集中度得到逐步提升,加上国际市场上因价格不 振产生亏损导致的停产减产,反倾销压力暂时消退,需求缺口的扩大最 终推动化学原料药迎来了需求强劲、价格飙升的新一轮景气周期。 其次, 政府对医疗保健行业的不懈调控尤其是对药价的持续下调与 包括反商业贿赂、药品流通体制改革等措施的实施,以及旨在降低医药 消费门槛为目的的新“医改”途径的探索均对扩大医药与医疗保健服务 需求与消费开始产生一定的成效; 而政府通过全面推进和实施以新型农 村合作医疗制度和拓宽“医保”覆盖为主要标志的加强农村与城市基层 社区医疗保健体系建设,改善农村与城市基层医疗保健服务,提高医药 与医疗保健消费水平的举措随着农民收入提高速度加快与“医保”力度 的增强对农村与城市基层的医疗消费开始产生较明显的拉动作用。 2007 年中,与医药消费直接关联的制剂药品产值、销售与利润的大幅增长一 方面与 2006 年受调控的强大冲击导致基数较低有关,但另一方面也是 医药需求的扩大对医药消费的巨大推动效应的较充分的反映。 另外, 2007 年新会计准则的实行, 对医药企业的账面表现也产生了 一定的提升效果。
化学原料药行业-周期性价格回升提升行业发展速度 由于历史的原因,化学原料药生产构成了我国医药产业的主体,并 在我国医药保健出口产品中占主要比重。 经过长期的产业发展和技术积 累,依托国内市场基础和成本优势,伴随着全球以化学原料药为主体的 产业转移,我国在青霉素类、维生素类、皮质激素类以及解热镇痛类等 多个重要化学原料药中间体产品上在世界制药工业中的影响力和重要 性不断提升,并已发展成为全球加工和采购重心,垄断或主导了部分产 品的全球供给。 然而, 长期过分依赖人力、 能源与环保低成本发展模式, 请参阅文后免责条款
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Century Securities Inc. 导致低水平同质化竞争和行业集中度不高的行业特点, 我国化学原料药 周期性的特点较为突出。 根据“医药经济报”的统计:近年化学原料药中间体占药品总出口 金额的 80%以上;多个重点品种均已拥有全球最大市场份额;我国有近 80 家药企的 160 余个产品通过了欧盟原料药 COS 认证,而获得美国 FDADMF 文件的企业则达到 317 个,为建立通畅的出口通道奠定了较好 的基础。 然而,过去近 3 年的时间里,化学原料药行业长期处于低迷徘徊的 局面,价格一度跌至成本价。2007 年,尽管仍然受到出口退税调整、环 保压力增大等因素困扰,但在人民币升值推动下,化学原料药出口价格 上升,需求缺口扩大,加上国内化学制剂药市场复苏的拉动以及化学原 料药需求市场向饲料添加剂和保健食品的扩展也加速了行业复苏的步 伐,最终推动化学原料药行业进入 2007 年后迎来了新一轮景气周期: 重点化学原料药一改以往价格低迷的局面,呈现产销量、出口量和价格 同步上升的态势。其中,青霉素类、维生素类、克拉霉素等品种产量增 长,价格一路飙升。青霉素工业盐从年初的 60 元/BOU 一路攀升,最高 价格超过 150 元/BOU;维生素 C 价格从最低谷的 20 元/公斤摸高至 70 元/公斤;VB2 在 8 月底的出口平均价格与 1 月相比增长了 189%,价格 最高达到 1000 美元/公斤。相关统计数据显示,1999-2006 年,我国化 学原料药的出口额同比增长率基本在 20%上下浮动,而 2007 年前 10 个 月的西药原料以出口额 110 亿美元位居医药保健品出口产品第一。前 8 个月,化学原料药的出口总额为 58.07 亿美元,同比增长了 35.10%,创 下近 3 年来出口增长率的新高。预计 2007 年全年的化学原料药出口额 增长率将超过 30%。各个化学原料药骨干企业业绩明显改善。 Figure4 2000 年-2007 年化学原料药价格波动 单价(美元)
青霉素 维生素C
25 20
15 10
5 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
2000-2007时间区段
资料来源:世纪证券研究所 虽然 2007 年,化学原料药行业已经表现出明显的行业复苏态势, 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 Figure5 部分化学原料药企业盈利变化 企业 主要产品 主营收入 07.1-9 *ST 吉药 东北制药 天茂集团 普洛康裕 新华制药 广济药业 新 和 成 鑫富药业 京新药业 海正药业 天药股份 华海药业 华北制药 解热镇痛 维生素 C 解热镇痛 抗病毒 解热镇痛 维生素 B2 维生素 A/D/E 泛酸钙 喹诺酮类抗生素 降血脂类 皮质激素类 降压药 青霉素/维生素 C 9,052.44 282,214.16 56,604.08 75,385.35 142,831.18 51,847.93 120,969.54 54,792.07 39,136.19 211,031.91 53,662.04 52,564.35 313,295.56 收入同比 07.1-9/06 32.84%/-15.63% 95.35%/4.65% 33.40%/8.10% 11.38%/10.93% 13.83%/-1.72% 81.70%/12.39% 5.70%/26.45% 112.94%/28.62% 26.22%/42.07% 21.17%/18.69% 13.18%/-11.45% 29.43%/31.66% 21.13%/-9.41%
Century Securities Inc.
利润同比 2006 -9.49% 0.25% 26.69% 14.30% -1.98% 37.14% 0.82% 51.66% 20.82% -1.71% -6.08% 15.20% -5.44%
毛利率 07.1-6/06 3.45%/0.98% 14.31%/28.09% 23.06%/18.39% 16.33%/17.29% 18.57%/20.53% 39.25%/30.15% 13.86%/14.71% 60.13%/33.68% 11.10%/17.09% 25.02%/22.53% 24.41%/30.96% 47.48%/47.52% 23.21%/19.82%
资料来源:公司公告;世纪证券研究所 但展望 2008 年,化学原料药行业在维持行业景气方面,存在着伴随新 “医改”方案出台,国内药品需求快速增长;部分化学原料药企业开拓 化学制剂药生产的努力展现了新的增长前景等新的机遇的同时, 也仍然 面临着重坠低迷的风险。尽管在 2007 年 7 月 1 日国家公布的出口退税 调整目录中,青霉素工业盐与维生素并未在调整之列,但是其他进入目 录品种高达 8%的出口退税降幅, 传达出政府对于单纯依赖成本、 环境与 资源的相对优势发展的行业整治的决心和力度; 行业的暂时复苏并没有 使化学原料药产业结构发生根本性转变, 原料药中间体产品依然面临一 定的市场风险,化学原料药企业的全球市场主导地位尚不十分巩固,依 然依赖亚洲、俄罗斯等低端不规范市场。即使是在 2007 年的复苏进程 中, 青霉素工业盐和维生素 B2 的价格也还出现过一度剧烈震荡的情况。 而新制定的《制药行业水污染排放标准》在 2010 年全面设施,在有望 进一步提高行业进入门槛,提升产业集中度,长远有利于行业发展的同 时,无疑也将加重化学原料药企业的成本压力。
青霉素: 上世纪 90 年代起,在承接了瑞士、美国、意大利等欧美国家的产 业转移后,我国的青霉素与维生素原料药后来居上,成为我国化学原料 药行业的主导产品, 占据了世界市场 70%左右的份额, 但同时也成为过 度发展较为严重的行业,产能过剩的特点十分突出。如青霉素工业盐, 全球需求量每年大概在 5 万吨,而中国企业的产能已经接近 10 万吨。 因产能过剩带来的同质化竞争使行业呈现出十分明显的周期性轮回的 请参阅文后免责条款
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Century Securities Inc. 特点。2006 年,因环保问题,导致国内最大的青霉素原料药生产企业华 星制药停产,同时印度提起针对中国青霉素原料药的反倾销调查,导致 国内青霉素原料药陷入严重低迷状态。进入 2007 年,供给短缺与需求 转暖促使青霉素进入新一轮复苏, 青霉素原料药报价一度攀升至 150 元 /BOU。然而,高价的刺激使得部分供应商惜售囤积,而我国主要出口国 印度一向采取低价进口高价自产的策略,导致青霉素原料药在 2007 年 下半年开始出现供应集中增加,价格下跌的局面。据“医药经济报”引 用的健康网的数据,报价跌至 110 元/BOU,即约合 12 美元/BOU 左右。 日前, 国家发改委发布规划稿中维生素 C 和青霉素这两个中国大宗 原料药子行业被划入限制发展类项目。另外,新制定的《制药行业水污 染排放标准》在 2010 年全面设施。这两项政策将可望对阻止受价格回 升刺激增加新的产能产生一定的作用;而进入 2008 年,随着新“医改” 方案推出和实施, 以抗感染类为主体的普药类的消费需求可望实现快速 增长,将对青霉素原料药产生一定的拉动作用,有助于在较为合理的价 格水平上维持青霉素原料药的相对景气和稳定发展。 尽管青霉素原料药 行业产能过剩的产业格局短期内难以得到根本改善,国外“绿色酶法” 新工艺的发展带来的下游需求减少,未来仍存在较大的波动风险。
维生素类: 维生素类原料药产品中,中国拥有一定的技术与成本优势,控制着 全球 50%-80%的产能。2007 年 1-9 月份,维生素类原料药出口总额为 7.85 亿美元, 出口规模达到 10.21 万吨, 无论是在出口原料药中的比重, 还是出口金额均表现出较大的增幅。尤其是水溶性维生素产品,由于在 添加剂和保健品等领域中的应用扩大,带动了原料产业的快速增长。 维生素 C 原料行业目前已经形成由我国石药、华北制药(600812) 、 东北制药(000597)与荷兰帝斯曼和德国巴斯夫构成的全球产业格局, 全球产能超过 13 万吨,但需求量一般却保持在 9 万吨左右,仅国内产 能已经超过 9 万吨,70%的产量销往国际市场,全球大体上处于供大于 求的状态。在这种情况下,供求关系决定着维生素 C 市场的变化。经历 多年的低迷之后, 受整个原料药行业复苏带动, 以及帝斯曼停产的影响, 欧洲维生素巨头的联手执行“减产提价”策略,2007 年维生素 C 原料价 格有所上涨,出口报价一度上触 11 美元/公斤,后回落保持到 7 美元/ 公斤左右,内销价格基本保持在 60-65 元/公斤。在可以预见的未来, 已经成形的维生素 C 全球产业格局和发展状态可能难有大的变化。 维生 素 C 的价格也许仍将维持一个小幅波动的发展态势。 中国维生素 C 企业 凭借其一定的经营实力和产业地位, 除了有可能感受到不断增加的环保 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 压力外,可望维持较平稳的发展状态。
Century Securities Inc.
泛酸钙(维生素 B5)是我国近 10 年来快速发展起来的新的重要维 生素类原料产品。 随着其在人与动物生长与保健中新的重要作用的陆续 发现, 使其从传统上仅仅作为微量调节功能的维生素转型成为一种动物 饲料营养添加剂,并在防治抑郁症方面表现出新的功能。上世纪 90 年 代开始,其市场需求呈现出快速增长的局面。时至 2006 年,受上游原 料价格上涨的推动以及部分亏损企业难以承受市场低迷时带来的巨额 亏损导致的停产限产,国际市场上泛酸钙供应一度十分紧张。根据健康 网长期监测数据显示,自 2006 年 6 月以来,泛酸钙已走出前几年价格 低迷的泥沼,开始全面复苏。出口价已从 2006 年初的每吨 5.9 万元猛 涨至 2007 年 9 月的 7.7 万元, 增幅 40%, 后维持在 160-170 美元/公斤 的价格。目前我国浙江鑫富药业(002019)主导了全球泛酸钙的供应, 成为这一轮泛酸钙市场复苏的主要受益者。 虽然未来泛酸钙产业仍然存 在周期性波动的风险,但鑫富药业凭借其先发与积累的优势,可望维持 其在市场和行业中的集中地位,延续其稳定增长的前景。 维生素 B2(核黄素)的生产上,我国的广济药业(000952)目前 超过荷兰的帝斯曼和德国的巴斯夫居世界第一位。 维生素 B2 自 2007 年 3 月以来价格一路上涨,最高接近 1000 元/公斤,增长了 189%,创下了 近 3 年来的峰值。后回落到 700-730 元/公斤。 究其原因,与因国外 主要供应商停产减产,整体物价上涨,下游饲料需求快速增长带来的周 期性复苏不无关联。 未来在下游需求维持稳定增长的环境下, 维生素 B2 尽管有可能继续缓慢回落,但可望仍然维持一定时间的景气。
化学制剂药行业-行业调控与新“医改”预热拉动需求 根据上海医药工业研究院发布的报告: 2007 年 1-8 月, 化学药品制 剂行业实现销售收入 1070.62 亿元, 同比增长 23.73%, 比去年的增长幅 度上升了 9.29 个百分点;化学药品制剂行业利润总额累计金额 110.84 亿元,同比增长 60.61%,比去年的增长幅度上升了 66.64 个百分点。利 润增长幅度位居各行业之首, 化学制剂药行业的复苏取决于三个因素:首先,2006 年,国家加大 了对医药行业的政策调控, 包括扩大药品降价范围与以医药行业为重点 的反商业贿赂等, 对医药行业尤其是与医药消费直接关联的化学制剂药 行业带来巨大的冲击。使得在进入 2007 年后,相对于过去一年较低的 参照基数,化学制剂药行业利润表现明显改善。其次,以降低药品价格 为主要特点的行业调控尽管并没有根本上解决医药消费价格过高的问 题,但毕竟在一定程度上缓解了药品价格快速上涨的势头,维持和稳定 请参阅文后免责条款
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Century Securities Inc. 了药品的需求,尤其是零售市场上非处方药(OTC)类药物的需求稳步 上升, 2007 年仅有 1 月 23 日一次调整心脑血管等 10 类 354 种药品的最 高零售价格的调价出台。其中 70%的品种价格下调,平均降价幅度 20%, 最大降幅达 85%, 降价金额约 70 亿元。 加上以大病保险为核心的新型农 村合作医疗体制的推广活跃了农村医药市场,促进了新的需求。数据显 示,2007 年“新农村合作医疗”筹集资金达 368 亿元,可望覆盖全国县 级地区总数的 80%,而到 2008 年,新型农村医疗合作体制将全面覆盖。 预计整个农村医疗市场的规模可以达到 400 亿元。 农村药品消费的启动 扩展了在我国大多数制药企业产品结构中占重要比重的低端药品包括 化学制剂药与中成药的消费,并间接拉动了化学原料药的生产和销售, 部分从事化学制剂药的上市公司也表现亮丽。另外,2007 年,我国化学 制剂药出口也出现了可喜的进步。据海关统计,2007 年前三季度,我国 西药制剂类商品出口持续快速增长,累计出口 28.34 万吨,同比增长了 65.51%,出口总额达 5.60 亿美元,同比增长了 52.90%。 Figure6 部分化学制剂药企业盈利变化 企业 主要产品 主营收入 07.1-9 一致药业 丽珠集团 白云山A S 三九 华邦制药 双鹤药业 太极集团 恒瑞医药 羚锐股份 联环药业 *ST 潜药 东盛科技 三精制药 通化东宝 海王生物 抗感染、感冒、呼吸 抗感染、消化、心血管 抗感染、感冒 感冒、消化 皮肤病 大输液、降压、降糖 呼吸、降糖、抗肿瘤 抗肿瘤、降压、降糖 抗感染、感冒 抗过敏、心血管、泌尿 眼科 感冒 抗感染、感冒 糖尿病 抗感染、抗肿瘤 509,781.42 125,250.53 202,818.39 237,141.94 38,059.16 334,729.18 340,476.57 138,711.71 34,794.41 14,756.41 152,023.39 31,850.08 153,165.79 31,955.22 180,738.69 收入同比 07.1-9/06 27.18%/246.52% 14.97%/-7.14% -3.15%/-2.64% 22.02%/-3.42% 81.21%/4.28% 3.62%/-11.93% 5.82%/3.37% 33.45%/20.62% 30.73%/-1.80% 20.03%/-3.90 30.77%/82.60% -12.75%/-1.61% 6.50%/16.70% 20.67%/21.82% -13.35%/1.23% 利润同比 2006 54.57% -2.17% -8.58% -6.75% 5.27% -7.07% 0.50% 21.86% -4.46% 5.63% 84.33% 2.71% 15.76% 34.06% 47.44% 毛利率 07.1-6/06 34.49%/43.79% ---/61.38% 37.23%/36.42% 49.43%/48.44% 61.15%/79.93% 55.43%/54.07% 61.97%/62.59% 83.20%/79.69% 48.04%/48.26% 19.99%/36.62% 33.40%/8.42% 58.01%/69.31% 41.43%/40.13% 57.68%/57.04% 42.40%/44.94%
资料来源:公司公告;世纪证券研究所 2008 年,随着新“医改”方案的出台与逐步展开,患者享受医疗保 健服务可望得到进一步的补贴, 政府将提高对新型农村合作医疗和城镇 居民基本医疗保险的财政补助水平, 包括药品消费在内的医疗保健服务 的门槛有望降低, 原本受药品消费与服务价格高企而受到束缚的需求将 得到较大的释放, 作为药品市场上最直接和最主要的供应者的化学制剂 药行业将迎来一个快速发展的“新生” 。虽然不可能在短时间内很快实 请参阅文后免责条款
现医药分家,但医疗机构在医药流通环节的角色将逐渐退化,原来因医 价值成就 世纪研究 -8-
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Century Securities Inc. 疗机构相对垄断的医院终端市场有望逐步开放, 营销竞争的主体可望转 型为产品竞争。当然,应该看到,新“医改“的推出到实施是一个较漫 长的过程,需求的释放不可能一蹴而就,市场的开放也同时会带来竞争 的加剧,原有的市场格局的转型也要经历一个过程。原来占据市场优势 的企业仍可能在一段较长的时间内将延续其原有的优势地位。
中药行业-经济发展与物价上涨推动非处方药零售增长 2007 年 1-8 月, 中成药行业实现销售收入 805.60 亿元, 同比增长 为 19.42%,比上年的增长幅度上升了 5.25 个百分点;销售利润总额累 计 87.88 亿元,同比增长为 52.74%,比上年的增长幅度上升了 52.43 个百分点。 出于与化学制剂药类似的原因, 2007 年中成药行业利润总额表现为 较大的升幅;虽然中药饮片受药材涨价的影响,销售收入与利润增长的 幅度有所下降。与化学制剂药不同的是:中成药市场在药品零售市场上 占据较大的比重,受行业调控的影响相对较弱。 尽管中成药的价格受到行业调控政策的约束, 即使受到消费物价指 数持续攀升的推动,未来中成药涨价的空间依然有限。但药品需求的整 体增长无疑也将拉动同时在医院终端市场占一定比重和在药品零售市 场上占据半壁江山的中成药消费继续稳定上升;非处方药(OTC)的迅 速成长也将继续对我国 OTC 市场上的重要角色-中成药产生强大的推动 作用。日前,间隔将近一年半后对中药注射剂的部分“解禁” 。作为占 肌肉注射给药途径市场 10%左右的中药注射剂进入市场障碍的消除, 以 其毛利率约为 75-85%, 大大高于普通中成药制剂 (如同仁堂六味地黄 丸的毛利率约 50%左右) 的优势, 将成为相关的中药企业新的盈利增长 点。
生物医药行业-生物预防与诊断产品成为突破“亮点” 2007 年 1-8 月, 生物制剂行业实现销售收入 317.82 亿元, 同比增 长为 24.31%,比上年的增长幅度下降了 8.62 个百分点;利润总额累计 金额 36.02 亿元, 同比增长为 37.20%, 较上年的增幅上升了 16.96 个百 分点。数据显示,尽管生物医药行业的增速有所减缓,但利润增长则有 所改善。 生物制剂行业 2007 年遇到的主要问题是随着政策的收紧和管理的 加强,作为生物医药主要原料的血液供应极度紧张,一定程度上减缓了 生物制剂快速发展的步伐。但经过经年的磨合,新兴的生物医药行业尽 管产业规模仍在发展当中,但无论是在产业化,还是在市场化进程中均 请参阅文后免责条款
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Century Securities Inc. 渐入佳境,尤其是部分生物预防产品和生物诊断产品因市场容量巨大, 相对于化学制剂的比较优势明显,已开始显露出快速成长的良好势头, 相信在来临的 2008 年里继续保持快速发展的态势。据全球最大的生物 预防产品供应商之一的赛诺菲-巴斯德估计,目前生物预防产品的疫苗 市场已经达到了 97 亿欧元,到 2012 年时,疫苗市场将翻番,超过 180 亿欧元。我国在“十七大”报告中也提出,将预防疾病作为新的医疗保 健体制发展的重点。生物预防产品将成为生物医药行业的“生长点” , 走在快速兴起的生物医药发展前沿。 Figure7 部分生物医药企业盈利变化 企业 长春高新 华神集团 华兰生物 达安基因 双鹭药业 科华生物 天坛生物 主要产品 治疗性生物医药 治疗性生物医药 治疗性生物医药 生物诊断产品 治疗性生物医药 生物诊断产品 生物预防产品 主营收入 07.1-9 44554.21 16714.15 27327.06 15423.21 16480.66 28891.71 36597.25 收入同比 07.1-9/06 60.07%/19.23% 6.94%/19.22% 3.34%/-2.29% 26.39%/6.20% 62.65%/21.41% 20.16%/12.83% 21.59%/20.51% 利润同比 2006 26.22% 12.90% 13.95% 12.52% 24.79% 15.37% 32.88% 毛利率 07.1-6/06 77.68%/77.45% 49.43%/56.08% 47.80%/38.78% 58.18%/57.29% 61.82%/63.09% 57.94%/56.43% 68.23%/61.41%
资料来源:公司公告;世纪证券研究所
医药流通行业-行业重心后移 我国医疗保健体制的改革已经确立了“医药分开”的改革方向。但 是,在新“医改”方案出台和实施之前,我国医药流通仍然会在一个相 当长的时间里保持面向零售药店与医院药房两个市场终端的的不同的 流通格局。其中的药品零售市场因为较早进入市场化运作,经过多年的 竞争整合,正呈现出良性发展的良好势头。根据“医药经济报”披露的 数据, 目前, 我国药店数量有 32 万多家, 其中连锁药店企业有 1600 家, 门店已经超过 6800 家。药店连锁正在成为行业发展主要趋势。前一百 家连锁药店 2006 年的营业额为 450 多亿元。2007 年上半年,销售规模 增长达到 15%左右,并有望达到 18%~20%,营业额超过 530 亿元。 行业集中度的提升速度加快,从 2003 年只有 1 家企业年销售额超过 10 亿元到 2006 年有 15 家以上,到 2007 年,有 3-4 家企业销售额达到和 接近 20 亿元。未来 3 年有可能达到 5-10 家。行业集中度的提高有利 于行业的规范管理,避免无序竞争,降低运营成本。但目前面向零售市 场的医药流通行业仍存在区域分割、规模有限、重复分散等问题,随着 新“医改”方案的推出,医疗保健体制的整体理顺将会促进行业内部整 合,催生跨区域、规模大、竞争力强的骨干医药流通企业的涌现,从而 提升行业整体水平。受原有的医疗保健体制一些弊端的困扰,面向医院 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月
Century Securities Inc. 终端的医药供给一直存在着市场不完全开放的约束, 医药流通企业的竞 争更多的是不规范的终端营销的竞争。新“医改”方案的总体方向围绕 着医疗机构退出医药流通领域开放医院终端市场而展开, 未来医院药品 的采购亦将可能越来越集中于更少的更具竞争力的药品上, 原来主要依 赖终端营销竞争的经营模式将更多的让位于开放市场环境下的产品竞 争,医药流通的重心将向产品的供给端后移,能够依托生产企业的资源 优势, 拥有强大的产品组织和配送资源以及物流管理实力的企业有望伴 随着新“医改”方案的逐步实施和展开获得更加广阔的市场空间。
未来:新“医改”孕育行业新生 因公共投入长期不足, 作为非营利性质的公立医疗机构主要通过经 营药品来获取生存和发展的资源,导致其趋利性日益膨胀,最终推动药 品消费价格快速上涨,日渐脱离消费者的承受能力。过去 20 多次下调 药品价格以及改革药品流通体制的举措虽然对抑制药品价格过快上涨 发挥了一定的作用,但重点主要集中在降低生产企业的药品定价上,对 医药行业的盈利和增长带来了巨大的冲击, 部分生产企业则通过改变药 品注册来规避对药价的控制, 结果未能从根本上控制药品消费价格总体 上的持续上涨,医药产业的稳定和健康发展也受到不利的影响。 日前, 国家发改委官员透露, 2008 年我国将出台深化医药卫生体制 改革总体方案并稳步推进试点工作。从“十七大”上制定的“医改”基 本原则以及近期透露的 “医改”的部分信息中,可以窥见未来新“医 改”的主题思路:首先,继续严格控制医药企业的定价,通过包装标价、 采用通用名、药品集中招标采购、控制医院采购同类药品的品种数以及 加大药品注册的监管力度等措施, 堵住药企通过改变注册以及其他手法 规避价格调控,追逐不当利益的途径;其次,通过医院药房托管、取消 医院药品加成改为药事费、采用零差率、提高医疗服务价格水平以及包 括增加对非营利性质的公立医疗机构的投入逐步使其从医药流通领域 退出,淡化其在药品流通消费中的利益关联,长远实现“医药分开”的 目标;另外,通过扩大对新型农村合作医疗和城镇居民基本医疗保险的 支持,健全和改善以往薄弱的基层医疗卫生服务体系,提升公众医疗保 健消费的能力。 随着新“医改”的正式出台与实施,尽管不可能在短时间里使我国 医疗保健领域的长期积弊烟消云散, 但无疑将在整体上重新规划出未来 长期健康稳定发展的新蓝图和营造新的发展空间。 作为医疗保健服务主 要提供者的医药行业也将在新“医改”开拓的新天地里孕育塑造新的产 业格局,焕发出新的发展活力。首先,新“医改”的推行带来的对医药 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月
Century Securities Inc. 行业的规范管理,长远有利于行业的健康发展。以往主要资源集中于终 端营销的局面将让渡于产品竞争,促使生产企业积极创新,生产出具有 竞争力的产品。新的市场环境下,更有利于创新能力强,产品优势明显 的企业;其次,医疗机构从药品流通领域中退出以及补贴患者提升消费 者能力的原则将有助于降低医药消费门槛, 使因药价虚高束缚的巨大医 药需求潜力得到极大的释放。 这首先将直接有利于从事低端普药产品生 产企业,并将带动上游原料药企业、零售市场的非处方药消费以及医药 流通企业。
医药板块投资分析 作为医药产业转移的结果,目前全球的医药产业格局呈现出:欧美 日表现为较高的产业集中度,除了少数从事生物医药的中小企业外,产 业重心集中于超大型的跨国药企其市盈率水平约为 20~25 倍;而化学 原料药产业则集中于中国、印度、以色列、韩国等新兴国家,市盈率水 平约 15 倍左右。 目前我国医药行业的产业集中度仍然不高,医药板块中总市值超过 100 亿人民币的企业仅占 15%左右, 但近年来一直保持着高出发达国家 2~3 倍、并维持在 2 位数增长率的发展速度。而我国人口多、消费水平 低、人口结构正在向老龄化转型、收入逐渐提高,因此蕴含着庞大的医 药需求潜力,医疗保健市场正处于一个快速发展阶段。尽管目前我国医 药企业存在规模小、创新能力不足等问题,承受着跨国药企的巨大竞争 压力,但其中化学原料药行业正在快速成长,制剂药品的基础建设已经 初具规模,并能提供包括传统中药和现代生物医药在内的多样化产品, 未来存在着巨大的发展空间。随着新“医改”的推出和实施,制度改革 带来的发展环境改善将推动医药行业迎来新的发展机遇。因此,尽管目 前医药板块的平均市盈率水平已经处于相对高位,但一些产品竞争力 强,市场优势明显,未来盈利增长因素明确的企业仍然具有投资价值。 我们看好直接受益于新“医改”和农村及城镇基层医疗保健体系建 设与消费提升带来的医药需求增长的化学制剂药行业、 中成药行业和医 药流通行业,以及与此相关的生物诊断产品企业,建议“增持” ;对于 因供求变化引发的价格回升带来周期性复苏的化学原料药行业, 由于市 场关注已于前期得到一定的释放,除了少数创新能力较强、具有较强的 国际竞争能力和市场主导优势、受市场波动影响较小的化学原料药企 业,给予化学原料药行业“中性”的投资评级。
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2008 年 1 月 重点公司投资评级 重点股票池 股票代码 600267 600276 002022 600332 股票简称 海正药业 恒瑞医药 科华生物 广州药业 投资评级 中性 增持 增持 增持 市价 18.79 55.43 37.51 17.85 EPS 2006 0.18 0.62 0.53 0.28 2007 0.30 0.75 0.55 0.35 2008 0.45 1.15 0.75 0.50
Century Securities Inc.
PE 2006 104.4 89.2 70.8 63.8 2007 62.6 73.9 68.2 51.0 2008 41.8 48.1 50.0 35.7
资料来源:世纪证券研究所 海正药业(600267) : 公司主营心血管类降血脂、抗肿瘤类、抗寄生虫类原料药,其产品 技术开发能力和规模生产管理能力在我国化学原料药行业位居前列。 能 够迅速跟踪国际上心血管类原料药主导产品的开发与生产, 其主导产品 为国内外市场旺盛需求产品,拥有较好的成长空间。公司较早探索国际 市场营销渠道和国际生产合作,积累和形成了较强的国际竞争能力。较 早拥有在欧美市场上销售原料药产品的国际认证。2006 年、2007 年销 售收入均保持约 20%的增长;公司近年加强了在环保方面的投入力度, 减轻了未来环保要求趋严可能构成的成本压力。 正在发展的聚乳酸项目 具有较好的市场前景。近期公司启动了化学制剂药的生产与市场拓展, 尽管缺少经验,但依托公司在原料药方面的优势,未来的心血管类制剂 药具有巨大的盈利前景。公司经营发展较为稳健,具有长期稳定发展潜 力。但近期市场已经给予了积极关注,暂时给予公司“中性”评级,建 议未来积极关注,逢低吸纳,长期持有。
恒瑞医药(600276) 公司具有较强的产品创新与开发能力,并以此为依托,成为国内抗 肿瘤药物市场上的主导企业, 拥有较强的市场竞争实力和优势明显稳定 发展的市场份额。 市场的开放带来的产品价格压力对公司的整体经营影 响不大,相反,随着肿瘤发病率的持续上升和市场开放带来的需求增长 将有利于公司主导产品的销售。并且,公司同时开发的降压药物与降糖 药物及其他专科高端产品也将成为公司主营业务的重要补充, 推动公司 业绩继续保持稳定高增长。给予公司“增持”评级
科华生物(002022) 依托生物诊断产品的技术优势,通过积极开拓市场,公司盈利实现 了快速增长,并奠定了稳固的市场份额。未来随着医疗服务需求的快速 发展,公司积极加强国内外合作,仍将延续快速增长的势头,给予公司 请参阅文后免责条款
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2008 年 1 月 “增持”评级
Century Securities Inc.
广州药业(600332) 公司拥有丰富和独特的传统中成药产品,历史悠久,具有较强的品 牌影响力和市场优势。近年来,通过集团内部整合和压低成本费用以及 积极开拓市场,公司经营效率有了较大的提升,盈利稳步增长。依托公 司品牌与产品竞争实力, 公司在药品零售市场的非处方药领域与医院终 端市场均拥有较强的竞争实力和稳固的市场基础, 随着未来医药需求的 快速增长,加上公司积极拓展保健品市场的努力,看好公司未来良好的 发展潜力。给予“增持”评级。
世纪证券投资评级标准: 股票投资评级 买入:相对沪深 300 指数涨幅 20%以上; 增持:相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20%之间; 中性:相对沪深 300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 卖出:相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 行业投资评级 强于大市:相对沪深 300 指数涨幅 10%以上; 中性:相对沪深 300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 弱于大市:相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。
本报告中的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见 仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接 或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可 能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归世纪证券所有。 The report is based on public information. Whilst every effort has been made to ensure the accuracy of the information in this report, neither the CSCO nor the authors can guarantee such accuracy and completeness or reliability of the information contained herein. Furthermore, it is published solely for reference purposes and is not to be construed as a solicitation or an offer to buy or sell securities or related financial instruments. The CSCO and its employees do not accept responsibility for any losses or damages arising directly, or indirectly, from the use of this report. CSCO or its correlated institutions may hold and trade securities issued by the corporations mentioned in this report, and provide or try to provide investment banking services for those corporations as well. All rights reserved by CSCO.
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