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[2008-1-8]中信证券-080108-医药行业2008年1月投资策略

业绩与医改仍是驱动力 战略与战术各有侧重点 医药行业 2008 年 1 月投资策略 医药行业·行业研究 2008 年 1 月 8 日
强于大市(维持) 分析师 姚杰 中信证券医药行业首席分析师 邮件:yaoj@citics.com 电话:010-84588210
投资要点 行业:利润增速高,盈利能力升。07 年 1-11 月医药制造业经营形势继续 向好。行业收入、营业利润、利润总额增速分别为 23%、53%和 51%,利 润总额率再创新高,达 9.6%。各子行业均呈利润增长快于收入的态势。 2007 年报业绩预览:高增长已成定局。预计增长率在 50%以上的为双鹭 药业(171%) 、华东医药(99%) 、恒瑞医药(98%) 、千金药业(84%) 、 海正药业(84%) 、华兰生物(73%) 、同仁堂(72%,主要由于去年基数 较低) 、双鹤药业(70%) 、国药股份(63%) 、科华生物(57%) 、康缘药 业(54%) 、江中药业(50%) 。增长率在 30-50%的为 S 三九(41%) 、 东阿阿胶 (33%) 增长率在 10-30%的为片仔癀 。 (20%) 华海药业 、 (19%) 、 广州药业(18%) 、云南白药(16%) 、万东医疗(12%) 。增长率在 10% 以内的为上海医药(增长 7%) 、天坛生物(增长 3%) 。同比下降的为天 士力(同比下降 2%) 。 板块投资:战略与战术各有侧重点。07 年医药板块的 N 字型走势最终超 越大盘 60 个点,印证我们年初板块“强于大势”的判断是正确的。医药板 块经过近期上涨,下一步的投资策略应是:对于优质医药公司,战略性长 期持有意义大于战术性短期减持。部分公司还存短期战术性投资机会。 建议长期战略性投资优质医药公司。从战略角度讲,医药板块具有长期 投资价值。 业绩的高增长和超预期是未来继续坚定持有优质医药股票的主 要原因。医改和行业加强监管是驱动公司业绩高增长和超预期的重要因 素,2007 年医药行业数据持续向好亦证明这点。此外,受益于所得税率 下降和资金竞争优势的企业也值得关注。值得长期投资的股票是双鹤药 业、科华生物、恒瑞医药、华东医药、东阿阿胶、国药股份等。 部分医药企业仍不失战术投资机会。从战术角度上,在相对较高的估值 下,不宜大举买入医药股票,但是有些股票仍然存在投资机会:如年报行 情、高送转预期、股权激励实施、中短期外延扩张的实质性进展等因素, 会刺激股价的上涨。这样的公司包括:双鹤药业、科华生物、恒瑞医药、 华东医药、东阿阿胶、国药股份、双鹭药业等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 双鹤药业 华东医药 科华生物 国药股份 千金药业 东阿阿胶 恒瑞医药 股价 06 31.86 17.30 37.51 61.99 42.30 34.20 55.43 0.37 0.19 0.35 0.64 0.47 0.29 0.48 EPS(元) 07E 0.63 0.38 0.55 1.04 1.05 0.40 0.95 08E 0.84 0.47 0.85 1.40 1.30 0.59 1.25 06 86 91 107 97 90 118 115 PE 07E 51 46 68 60 40 86 58 08E 38 37 44 44 33 58 44 买入 买入 买入 买入 买入 买入 增持 38 22 42.5 70 50 40 62.5 评级 目标价
贺菊颖 邮件:hjy@citics.com 电话:010-84588027
相对指数表现 中标300 医药卫生 H股指数
300 200 100
0 -100 070104 070403 070628 070921 071218
资料来源:中信数量化投资分析系统
相关研究 《医药行业跟踪报告—当每个人都能吃得起药时, 医药股将不可想象》 ,2007.1.19 《医药行业跟踪报告—国家医改将催生医药市场 繁荣,促进医药市场走向规范和有序》 ,2007.1.26 《医药行业跟踪报告—医改催生行业拐点,内外 并举锁定成长》 ,2007.3.12 《医改造就行业伟大成长,普药孕育投资重大机 会》 ,2007.8.13 《业绩保驾,医改护航,板块行情,蓄势待发》 , 2007.10.12. 《医改孕育普药重大投资机会》 ,2007.12
资料来源:中信证券研究部预测
注:股价为 2008 年 1 月 4 日收盘价 请务必阅读正文之后的免责条款部分
医药行业 2008 年 1 月投资策略
目 录 医药板块投资:战略与战术各有侧重点···································································································································3 2007 年:辉煌过去 ·························································································································································· 3 2008 年:起点较高 ·························································································································································· 3 医药板块投资:战略与战术各有侧重点 ························································································································ 4 应长期战略性投资优质医药公司 ···············································································································································4 医改出台箭在弦上,行业数据持续向好 ························································································································ 5 医改基本思路和总体框架确定 ··································································································································· 5 发改委调整药品价格,普药企业从中受益 ················································································································ 6 清查药品批准文号,提高行业准入门槛 ···················································································································· 6 行业数据持续向好······················································································································································· 6 行业:收入和利润继续高增长 ······························································································································· 6 子行业:利润增速高,盈利能力升························································································································ 8 部分公司将受益于所得税率下降·································································································································· 10 关注资金优势转化成竞争优势的医药公司 ···················································································································11 医药公司仍不失战术投资机会 ·················································································································································11 2007 年报业绩预览:高增长已成定局 ························································································································· 12 预测可能高送转的公司 ················································································································································· 14 关注股权激励预期的公司 ············································································································································· 14 外延扩张将加速成长的公司 ········································································································································· 14 附录:近期其它行业政策及点评 ············································································································································ 16 中药及天然药物注射剂行业技术要求明确 ·················································································································· 16 中医药和民族医药受政策支持······································································································································ 16
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
表格目录
表 1:2006 年及 2007 年 1-11 月医药制造业主要财务数据比较 ........................................................................................7 表 2:医药制造业 1999-2007 年 11 月盈利情况统计 ...........................................................................................................7 表 3:医药上市公司 2006 年企业所得税率一览表 ............................................................................................................10 表 4:资产负债率在 50%以下的主要医药上市公司经营现金流与净利润对比 .............................................................. 11 表 5:中信证券覆盖的重点医药上市公司 2007 年报业绩预测 ........................................................................................12 表 6:中信证券覆盖的重点医药上市公司盈利预测及投资建议 ......................................................................................15
插图目录
图 1:2007 年医药及其他板块涨跌幅统计 ...........................................................................................................................3 图 2:各板块市值占比统计 ....................................................................................................................................................3 图 3:2008 年各板块预测增长率及 PE 对比.........................................................................................................................4 图 4:2005-2007 年月度医药制造业经营情况......................................................................................................................7 图 5:2005-2007 年化学原料药子行业经营情况 ..................................................................................................................8 图 6:2005-2007 年化学制剂子行业经营情况.......................................................................................................................9 图 7:2005-2007 年中成药子行业经营情况...........................................................................................................................9 图 8:2005-2007 年中药饮片子行业经营情况.......................................................................................................................9 图 9:2005-2007 年生物制药子行业经营情况......................................................................................................................9 图 10:2005-2007 年医疗器械子行业经营情况 ..................................................................................................................10
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医药板块投资:战略与战术各有侧重点 2007 年:辉煌过去 喧嚣的 2007 年已经结束, 医药板块以年涨幅明显超越大盘而为其一年的 走势画上完满句号(197.81% VS. 136.76%) 。其走势也充分印证了我们年初 在业内率先将行业评级提高至“强于大势”判断的正确。 图 1:2007 年医药及其他板块涨跌幅统计 医药板块与大盘单月涨跌幅对比 40 30 20 10 0 Jan Feb Wed Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec -10 -20 医药生物 全部A股 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 Jan Feb Wed Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 医药生物 全部A股 医药板块与大盘累计涨跌幅对比 采掘 有色金属 家用电器 交运设备 纺织服装 机械设备 医药生物 交通运输 公用事业 商业贸易 建筑建材 黑色金属 轻工制造 房地产 化工 电子元器件 农林牧渔 餐饮旅游 食品饮料 全部A股 信息服务 信息设备 金融服务 0 50 100 150 200 250 300 350 各板块涨跌幅比较(%)(07/1/1-08/1/2)
资料来源:中信证券研究部
2008 年:起点较高 2007 年医药板块走出“N”字型行情。2007 年 1-5 月医药板块涨幅均超 越大盘,而 6-10 月则落后于大盘。从 11 月开始,医药板块显著跑赢大盘。 根据我们统计, 月医药板块和大盘都在下跌, 11 但是医药板块下跌幅度较小; 12 月医药板块和大盘都在上涨,大盘小幅上涨 6%,而医药板块大幅上涨了 23%。 医药板块市值占比有所恢复。经过近期的上涨,医药股市值虽然比重仍 然偏小, 但占比已经恢复到 7 月份的水平 (流通市值占 4.5%, 总市值占 2.2%) 。 图 2:各板块市值占比统计 各板块流通市值占比
各板块总市值对比
医药板块市值占比 5.0% 4.1% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 2007-01-02 2007-07-02 流通市值占比 总市值占比 2008-01-02 1.7% 2.5% 2.2% 4.6% 4.5%
金融服务 采掘 黑色金属 交通运输 公用事业 食品饮料 有色金属 信息服务 房地产 全部A股 交运设备 商业贸易 家用电器 化工 建筑建材 信息设备 机械设备 餐饮旅游 医药生物 农林牧渔 轻工制造 电子元器件 纺织服装 0 100 200 300 400 500 600
金融服务 采掘 交通运输 黑色金属 全部A股 有色金属 化工 公用事业 食品饮料 交运设备 信息服务 房地产 建筑建材 家用电器 商业贸易 机械设备 餐饮旅游 信息设备 电子元器件 轻工制造 医药生物 农林牧渔 纺织服装 0 1000 2000 3000 4000 5000
资料来源:中信证券研究部
2008 年伊始,医药板块起点较高,估值站在次高点上。医药板块的估 值水平(47 倍/08 年)已经略高于市场平均(44 倍/08 年) 。这里说次高点是 因为历史上,医药板块的市盈率一般是整个市场平均市盈率的 1.5 倍,而目 前医药板块的估值仅略高于市场平均。
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图 3:2008 年各板块预测增长率及 PE 对比 各板块06-08年CAGR(%) 房地产 农林牧渔 交运设备 信息设备 纺织服装 建筑建材 医药生物 轻工制造 食品饮料 全部A股 餐饮旅游 商业贸易 化工 机械设备 交通运输 公用事业 信息服务 金融服务 黑色金属 有色金属 采掘 0 50 100 150 200
各板块08 年预测市盈率(倍) 商业贸易 信息服务 金融服务 餐饮旅游 信息设备 食品饮料 电子元器件 医药生物 全部A股 公用事业 交运设备 化工 农林牧渔 有色金属 纺织服装 机械设备 建筑建材 采掘 交通运输 轻工制造 房地产 家用电器 黑色金属 0 20 40 60 80 100
资料来源:中信证券研究部
市场现在最为关注的问题是:经过前期的上涨,医药板块的投资策略应 该如何?
医药板块投资:战略与战术各有侧重点 我们认为,目前阶段,医药板块投资的战略与战术各有侧重点。 对于优质医药公司,战略性长期持有意义大于战术性短期减持。从战略 角度讲,医药板块是具有长期投资价值、值得长期持有的。从行业角度讲, 医改应该是目前主要的驱动因素。从公司角度讲,业绩的高增长和超预期则 是未来继续坚定持有优质医药股票的主要原因。同时,部分医药公司会在 2008 年受益于所得税率下降,从而加速公司业绩增长,也值得关注。另外, 在国家金融政策从紧的大背景下,现金流好、资产负债率低的公司具有资金 优势,而且这种资金优势将转化成竞争优势,比如可以凭借自有资金实现迅 速地低成本对外扩张。 受上述因素影响的公司应该是投资者长期持有的股票。 从战术角度上,在相对较高的估值下,不宜大举买入医药股票,但是有 些股票仍然存在投资机会:如年报行情、高送转预期、股权激励实施、中短 期外延扩张的实质性进展等因素,会刺激股价的上涨。
应长期战略性投资优质医药公司 对于优质医药公司,战略性长期持有意义大于战术性短期减持。业绩的 高增长和超预期则是未来继续坚定持有优质医药股票的主要原因,医改和行 业加强监管是驱动公司业绩高增长和超预期的重要因素。 值得注意的是,2007 年医药行业数据持续向好,表明医改所带来的医药 行业的爆发式增长正在启动。医药板块现在整体市盈率仅略高于市场平均水 平,前期医药股价的上涨仅仅是消除了市场对于医药股的折价,并没有完全 体现医药行业从低谷逐步转暖所应该享有的整体溢价。 而医改的利好政策来得比预期还要早。比如,国家从今年起提高新农合 和城镇居民基本医疗保障补助水平;发改委近期提高多种廉价药、普药的最 高零售价,鼓励质优价廉药品的生产和销售。因此我们再次重申整个医药行 业(尤其是普药市场)在医改进程中将受益明显。 在这个过程中龙头公司业绩可能超预期。一系列严厉的监管措施将促进
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行业集中度提升, 龙头企业将是 “剩者为王” 它们的业绩可能超过市场预期。 , 同时, 部分医药公司会在 2008 年受益于所得税率下降, 从而加速公司业 绩增长,也值得关注。 另外,在国家金融政策从紧的大背景下,现金流好、资产负债率低的公 司具有资金优势,而且这种资金优势将转化成竞争优势,比如可以凭借自有 资金实现迅速地低成本对外扩张。 受上述因素影响的公司应该是投资者长期持有的股票,如双鹤药业、科 华生物、恒瑞医药、华东医药、东阿阿胶、国药股份等。
医改出台箭在弦上,行业数据持续向好 医改应该是目前促进行业发展与增长的主要驱动因素。 从医改的进程看, 医改出台犹如箭在弦上。2007 年 12 月 26 日,人大常委会审议了卫生部部长 陈竺所做的城乡医疗卫生体制改革的报告(详见《医药行业重大事项点评— 政府加大投入:说到做到;医改带来增长:不可错过》。此外,值得注意的 ) 是, 2008 年政府将提高对新型农村合作医疗和城镇居民基本医疗保险的财政 补助水平,以及国家第 25 次调整药品价格,对普药价格以升为主(详见《发 改委调整药品价格点评—价格调整以升为主,普药企业明显受益》。 )
医改基本思路和总体框架确定 陈竺部长在报告中指出,深化医药卫生体制改革的总体目标是建设覆盖 城乡居民的基本医疗卫生制度,为群众提供安全、有效、方便、价廉的公共 卫生和基本医疗服务,促进人人享有基本医疗卫生服务。到 2010 年,在全 国初步建立基本医疗卫生制度框架,努力缓解城乡、地区、不同收入群众之 间基本医疗卫生服务差距扩大的趋势, 有效缓解人民群众看病就医突出问题。 到 2020 年,建立覆盖城乡居民的基本医疗卫生制度。 报告明确了当前医药卫生体制改革的工作重点: 第一,强化政府责任和投入,确立政府在提供公共卫生和基本医疗服务 中的主导地位。 第二,加强农村和城市社区医疗卫生服务体系建设。在农村,要建立三 级医疗卫生服务网络;在城市,要建立和完善以社区卫生服务为基础的新型 城市医疗卫生服务体系。要逐步实现社区首诊、分级医疗和双向转诊。 第三,改革医院管理体制和运行机制,积极推行医疗机构属地化全行业 管理。逐步取消以药补医机制,切断医院运行与药品销售的利益联系,降低 药品价格。采取增加财政补助、适当提高医疗服务价格等措施,完善公立医 院补偿机制。 第四,加快多层次医疗保障体系建设。目前我国已初步形成基本医疗保 险体系框架,主要由五项制度构成,包括新型农村合作医疗制度、城镇职工 基本医疗保险、城镇居民基本医疗保险、医疗救助制度和商业健康保险。特 别值得一提的是, 2008 年政府将提高对新型农村合作医疗和城镇居民基本医 疗保险的财政补助水平, 财政补助标准将从现行的 40 元提高到 80 元, 其中 中央财政补助标准从 20 元提高到 40 元。 第五,建立国家基本药物制度。中央政府制定国家基本药物目录,建立 基本药物生产供应体系,实行招标定点生产或集中采购直接配送等方式,确 保基本药物的生产供应,规范基本药物使用。完善药品储备制度,保障群众
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基本用药。 第六,加强卫生人才队伍建设。 我们认为,陈竺部长所做的医改报告完全印证了我们对医改的分析与判 断:1、新的医改方案必将在 2008 年出台,并将对医药行业产生深刻影响。 2、政府将加大在医疗卫生方面的投入,既补贴供方,也补贴需方。3、医改 中低端医疗市场将更为受益。这是因为,政府新增卫生投入重点用于公共卫 生、农村卫生、城市社区卫生和城乡居民基本医疗保障。在农村和城镇社区 的基层医疗主要提供疾病预防等公共卫生服务和一般常见病、多发病、慢性 病的基本医疗服务,而大医院主要承担急危重症和疑难病症的诊疗以及在教 研、培训等方面的骨干作用。随着逐步实现的社区首诊、分级医疗和双向转 诊,低端基层医疗市场的容量会迅速提高。因此,在医改中低端医疗市场将 更为受益。而国家基本药物与定点生产制度的实施,将使相关公司受益。
发改委调整药品价格,普药企业从中受益 国家发改委于 12 月 29 日发布了粘菌素等部分药品的最高零售价格的通 知,规定在通知附表中所列品种的价格为达到 GMP 认证标准的药品最高零 售价格。附表中未列的同种药品其他剂型规格,由各省、自治区、直辖市价 格主管部门按照《药品差比价规则(试行) 》及有关规定,于 2008 年 1 月 31 日前制定公布在本省、自治区、直辖市执行的最高零售价格,并报国家发改 委备案。附表所列价格自 2008 年 1 月 7 日起开始执行。 我们认为,此次药品调价,普药企业将从中受益:1、此次价格调整涉及 的大多品种为普药。2、价格有升有降,但是以升为主,普药和廉价药品种利 好,表明发改委鼓励廉价药品生产企业的决心。此次药品价格调整的思路非 常符合我们的预期,即:有保有压是未来的趋势。龙头企业、生产廉价药品 以及生产市场供应紧缺或断货药品的企业将能够享受到优质优价。我们认为 这种价格调整的政策有利于行业良性发展。
清查药品批准文号,提高行业准入门槛 我们一再强调,现在我国医药行业正在经历前所未有的加强的监管,这 将有利于行业的发展,提高医药行业的准入门槛,促进行业集中度的提高, 使优势企业经过优胜劣汰,最终胜出,去享受医改所带来的医药市场爆发式 增长的盛宴。 目前,行业监管加强正在取得成效。2007 年 12 月,全国药品批准文号 清查验收现场工作会在湖南省长沙市召开。会议信息显示:一、药品注册现 场核查。截至今年 10 月底,已完成 2.9 万多个品种的现场核查,占全部任务 的 97.5 %。企业撤回药品注册申请 7300 多个,药品注册申报数量大幅下降, 申报质量明显提高。二、药品批准文号清查。已完成 14.8 万多个药品批准文 号和 2.6 万余件医疗器械注册证的清查,占总数的 87%,对发现问题的 1100 多个品种,依法进行了处理。在清查的基础上启动了药品再注册工作。三、 集中治理“一药多名” 。对药品标签和说明书进行重新审查,完善药品命名规 则,规范药品名称使用。以上措施表明 SFDA 在药品研制阶段以打击弄虚作 假为重点、规范药品注册申报等方面正在取得成效。
行业数据持续向好 行业:收入和利润继续高增长 中经网数据显示,2007 年前 11 个月医药制造业经营形势继续向好。行
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业收入增速保持稳定,2007 年 1-2 月、1-5 月、1-8 月、1-11 月收入分别同比 增长 18%、22%、23%、23%。营业利润维持在较高水平,2007 年 1-2 月、 1-5 月、1-8 月、1-11 月营业利润分别同比增长 32%、46%、56%、53%。利 润总额增速继续加快,2007 年 1-2 月、1-5 月、1-8 月、1-11 月利润总额分别 同比增长 30%、37%、49%、51%。行业利润总额率再创新高,达 9.6%。 单季度医药制造业销售收入增速基本持平,利润总额增速稍有回落,仍 保持较高水平。2007 年 1-2 月、3-5 月、6-8 月、9-11 月收入分别同比增长 18%、25%、24%、23%;利润总额增速继续加快,2007 年 1-2 月、3-5 月、 6-8 月、9-11 月利润总额分别同比增长 30%、40%、68%、55%。 图 4:2005-2007 年月度医药制造业经营情况 医药制造行业累计销售收入及同比增长率 累 计 销 售 收 入 ( 亿 元 ) -柱 形 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 30 同 比 增 长 率 ( %) -曲 线 累计利润总额(亿元) 25 20 15 10 5 0 600 500 400 300 200 100 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 医药制造行业累计利润总额及同比增长率 60
医药制造行业累计税前利润率 10.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %)
50 40 30 20 10 0
9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
从行业财务数据看,医药行业利润总额增长快于收入主要因为费用率的 下降,三项费用率均有不同程度的下降。虽然毛利率基本持平,但是由于费 用率的下降,行业营业利润率明显提高,从而带动利润总额增速高于收入增 速。我们注意到,投资收益率不但没有上升,反而下降,这说明医药行业利 润总额增速高于收入增速并不是由于投资收益的增长造成的。尽管今年有些 医药上市公司的业绩超高速增长中投资收益作了很大贡献,但是我们并不能 以偏盖全而对行业作出这样的结论。 (注:中经网数据中,我们以行业销售收入-销售成本-销售税金及附加三项费用来代表营业利润,从而规避了由于新会计政策实施所带来的营业利 润比较的不同质性及投资收益影响的问题,使我们的测算更趋合理。 ) 表 1:2006 年及 2007 年 1-11 月医药制造业主要财务数据比较 2006 年 1-11 月 毛利率(%) 销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 营业利润率(%) 利润总额率(%) 投资收益率(%) 31.09 13.18 7.65 1.68 7.25 7.81 0.55 2007 年 1-11 月 30.55 12.33 7.14 1.63 9.29 9.59 0.30
资料来源:中经网,中信证券研究部
而且,我们特别看到,从 1999 年到 2007 年 11 月,虽然由于药品降价、 成本上升使医药制造业的毛利率下降,但是费用率的下降更快,故带来营业 利润率和利润总额率的提升。 表 2:医药制造业 1999-2007 年 11 月盈利情况统计
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
1999 收入增长率(%) 毛利率(%) 销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 期间费用率(%) 营业利润率(%) 利润总额率(%) 10.43 34.92 14.04 10.05 3.36 27.46 6.85 7.33
2000 18.49 37.16 15.94 10.24 2.80 28.98 7.45 8.49
2001 16.36 36.38 16.18 10.13 2.35 28.66 7.13 8.52
2002 16.27 36.14 16.17 9.86 2.15 28.17 7.28 9.05
2003 19.20 35.86 15.26 9.66 1.94 26.86 8.33 9.31
2004 17.39 34.00 14.94 8.57 1.78 25.29 8.10 8.70
2005 26.53 32.31 14.08 7.97 1.67 23.72 7.94 8.36
2006 17.02 30.53 13.02 7.73 1.65 22.39 7.40 7.84
2007-11 22.95 31.09 12.33 7.14 1.63 21.11 9.29 9.59
资料来源:中经网,中信证券研究部
子行业:利润增速高,盈利能力升 从 2007 年前 11 个月的经营情况看,各子行业均呈利润增长快于收入的 态势。其中部分原因是由于 2006 年行业治理下,行业增速低,造成比较基数 相对较低。但是,我们仍然看到行业经营中非常积极的一面就是,除化学制 剂子行业外,其它各子行业的利润率均创出新高,行业总体盈利能力明显增 强。我们认为,这与原料药价格上涨、制剂市场整治加强致竞争力提升和行 业集中度提高有关。 图 5:2005-2007 年化学原料药子行业经营情况 化学原料药子行业累计销售收入及同比增长率 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 35 累计利润总额(亿元) 110 化学原料药子行业累计利润总额及同比增长率 50 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %) 40 30 20 10 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 化学原料药子行业累计税前利润率
累计销售收入(亿元)
25 20 15 10 5 0
同 比 增 长 率 ( %)
30
90 70 50 30 10
(10) 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
图 6:2005-2007 年化学制剂子行业经营情况 化学制剂子行业累计销售收入及同比增长率 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 30 累计利润总额(亿元) 120 化学制剂子行业累计利润总额及同比增长率 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 12.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %) 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 化学制剂药子行业累计税前利润率
累计销售收入(亿元)
同 比 增 长 率 ( %)
25 20 15 10 5 0
100 80 60 40 20 0
资料来源:中经网,中信证券研究部
图 7:2005-2007 年中成药子行业经营情况 中药饮片子行业累计销售收入及同比增长率 300 累计销售收入(亿元) 250 200 150 100 50 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 累计利润总额(亿元) 中药饮片子行业累计利润总额及同比增长率 150 同 比 增 长 率 ( %) 100 50 0 -50 -100
中药饮片子行业累计税前利润率 7.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 6.0 5.0 4.0 3.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
图 8:2005-2007 年中药饮片子行业经营情况 中成药子行业累计销售收入及同比增长率 1400 累计销售收入(亿元) 1200 1000 800 600 400 200 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 40 35 30 25 20 15 10 5 0 110 累计利润总额 (亿元) 中成药子行业累计利润总额及同比增长率 80 70 90 60 70 50 40 50 30 30 20 10 10 0 (10) 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -10 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 13.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 12.0 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 中药子行业累计税前利润率
同 比 增 长 率 ( %)
同 比 增 长 率 ( %)
2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
图 9:2005-2007 年生物制药子行业经营情况 生物制药子行业累计销售收入及同比增长率 500 累计销售收入(亿元) 400 300 200 100 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 40 35 30 25 20 15 10 5 0
生物制药子行业累计利润总额及同比增长率 50 累计利润总额(亿元) 同 比 增 长 率 ( %)
同 比 增 长 率 ( %)
生物制药子行业累计税前利润率 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 13.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %) 12.0 11.0 10.0 9.0 8.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2007年 2005年 2006年 2007年
40 30 20 10 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年
资料来源:中经网,中信证券研究部
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
图 10:2005-2007 年医疗器械子行业经营情况 医疗器械子行业累计销售收入及同比增长率 600 累计销售收入(亿元) 500 400 300 200 100 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 60 累计利润总额(亿元) 120 医疗器械子行业累计利润总额及同比增长率 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 12.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 同 比 增 长 率 ( %) 医疗器械子行业累计税前利润率
40 30 20 10 0
同 比 增 长 率 ( %)
50
100 80 60 40 20 0
资料来源:中经网,中信证券研究部
部分公司将受益于所得税率下降 从 2008 年 1 月 1 日开始,中外企业所得税率统一调整为 25%。对那些 原来企业所得税率为 33%的企业而言,所得税率下降,有利于企业业绩的提 高,比如恒瑞医药、海正药业、华海药业、东阿阿胶、康缘药业、广州药业、 康美药业、片仔癀、国药股份等。 表 3:医药上市公司 2006 年企业所得税率一览表 证券代码 000153 000411 000423 000597 000705 000739 000766 000788 000952 000963 002001 002020 002099 002118 600216 600253 600267 600276 600285 600297 600332 600351 证券简称 丰原药业 英特集团 东阿阿胶 东北制药 浙江震元 普洛康裕 通化金马 西南合成 广济药业 华东医药 新和成 京新药业 海翔药业 紫鑫药业 浙江医药 天方药业 海正药业 恒瑞医药 羚锐股份 美罗药业 广州药业 亚宝药业 2006 年 所得税率 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 证券代码 600422 600436 600511 600513 600518 600521 600529 600557 600572 600607 600613 600713 600789 600812 600833 600867 600976 600781 002019 000028 000513 000538 证券简称 昆明制药 片仔癀 国药股份 联环药业 康美药业 华海药业 山东药玻 康缘药业 康恩贝 上实医药 永生数据 南京医药 鲁抗医药 华北制药 第一医药 通化东宝 武汉健民 上海辅仁 鑫富药业 一致药业 丽珠集团 云南白药 2006 年 所得税率 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 24 16.5 15 15 15
单位:% 证券代码 000566 000591 000661 000669 000756 000790 000809 000919 000989 000999 002004 002007 002016 002022 002030 002038 002107 600055 600062 600085 600129 600161 证券简称 海南海药 桐君阁 长春高新 领先科技 新华制药 华神集团 中汇医药 金陵药业 九芝堂 S 三九 华邦制药 华兰生物 威尔科技 科华生物 达安基因 双鹭药业 沃华医药 万东医疗 双鹤药业 同仁堂 太极集团 天坛生物 2006 年 所得税率 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 证券代码 600196 600222 600252 600329 600380 600420 600421 600479 600488 600535 600587 600594 600664 600666 600750 600829 600849 600993 002166 证券简称 复星医药 太龙药业 中恒集团 中新药业 健康元 现代制药 国药科技 千金药业 天药股份 天士力 新华医疗 益佰制药 S 哈药 西南药业 江中药业 三精制药 上海医药 马应龙 莱茵生物 2006 年 所得税率 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 7.5
资料来源:Wind
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
关注资金优势转化成竞争优势的医药公司 在国家金融政策从紧的大背景下,现金流好、资产负债率低的公司具有 资金优势,而且这种资金优势将转化成竞争优势,比如可以凭借自有资金实 现迅速地低成本对外扩张。而那些资金相对紧张的企业,则会因各银行控制 信贷规模而延缓资金供给,从而影响到企业的发展。 具有资金优势的公司应该是投资者长期持有的股票,比如双鹤药业、恒 瑞医药、科华生物、东阿阿胶等。 表 4:资产负债率在 50%以下的主要医药上市公司经营现金流与净利润对比 单位: (亿元 ,%) 证券代码 002038 000423 600276 002022 600436 600085 600521 000756 600607 600518 002007 600479 000952 600529 600161 000513 600380 600535 600867 600488 600750 002099 600062 600789 600196 600557 600664 600332 600422 证券简称 双鹭药业 东阿阿胶 恒瑞医药 科华生物 片仔癀 同仁堂 华海药业 新华制药 上实医药 康美药业 华兰生物 千金药业 广济药业 山东药玻 天坛生物 丽珠集团 健康元 天士力 通化东宝 天药股份 江中药业 海翔药业 双鹤药业 鲁抗医药 复星医药 康缘药业 S 哈药 广州药业 昆明制药 2007Q1-3 经营现金流 0.53 1.27 3.02 0.79 0.25 1.28 0.55 1.37 0.72 1.34 0.78 0.88 2.23 0.52 0.74 2.08 3.69 1.00 0.51 0.64 1.32 0.22 1.97 0.80 1.11 0.64 6.64 1.54 0.49 2007Q1-3 净利润 0.93 1.19 2.49 0.91 0.75 2.08 1.02 0.24 0.96 1.00 0.88 1.02 1.11 0.83 0.84 4.50 6.70 1.12 0.56 0.24 0.98 0.32 2.17 0.19 2.84 0.66 3.05 2.14 0.15 2006 年 经营现金流 0.58 3.12 2.66 0.87 0.51 3.85 0.78 1.33 1.57 0.68 1.31 1.20 1.26 0.78 1.54 2.26 2.73 1.41 1.58 0.51 0.55 0.62 3.04 0.56 1.85 1.09 7.38 0.39 0.61 2006 年 净利润 0.50 1.54 2.07 0.75 0.82 1.56 1.10 0.23 1.10 1.00 0.79 0.72 0.16 0.94 1.01 1.39 -0.77 2.06 0.12 0.44 0.76 0.52 1.65 -0.97 2.59 0.64 4.62 2.27 0.18 2007Q1-3 资产负债率 4.67 10.03 18.90 19.59 21.60 21.79 23.25 26.41 28.05 29.42 29.50 30.45 32.60 32.96 34.47 35.01 35.38 35.46 35.76 36.67 36.93 38.27 40.10 41.19 42.54 46.53 49.39 49.52 49.59
资料来源:Wind
医药公司仍不失战术投资机会 从战术角度上,在相对较高的估值下,不宜大举买入医药股票,但是有 些股票仍然存在投资机会:如年报行情、高送转预期、股权激励实施、中短
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
期外延扩张的实质性进展等因素,会刺激股价的上涨。
2007 年报业绩预览:高增长已成定局 在我们覆盖的重点上市公司中,多家公司 2007 年业绩增幅超过 50%: 预计年报业绩增长在 50%以上的公司包括双鹭药业(同比增长 171%) 、 华东医药(同比增长 99%) 、恒瑞医药(同比增长 98%) 、千金药业(同比增 长 84%) 、海正药业(同比增长 84%) 、华兰生物(同比增长 73%) 、同仁堂 (72%,主要由于去年基数较低) 、双鹤药业(同比增长 70%) 、国药股份(同 比增长 63%) 、科华生物(同比增长 57%) 、康缘药业(同比增长 54%) 、江 中药业(同比增长 50%) 。 预计年报业绩增长在 30-50%的公司包括 S 三九(同比增长 41%) 、东 阿阿胶(同比增长 33%) 。 预计年报业绩增长在 10-30%的公司包括片仔癀(同比增长 20%) 、华 海药业(同比增长 19%) 、广州药业(同比增长 18%) 、云南白药(同比增长 16%) 、万东医疗(同比增长 12%) 。 预计年报业绩增长在 10%以内的公司包括上海医药(增长 7%) 、天坛生 物(增长 3%) 。 预计年报业绩同比下降的公司包括天士力(同比下降 2%) 。 表 5:中信证券覆盖的重点医药上市公司 2007 年报业绩预测 证 券 简 称 最 新 评 级 证券 每股收益(元/股) 同比 增长 (%)
2006 代码
2007 2006 2007 Q1 Q2 生物医药
分析
Q1
Q2
Q3
Q4
Q3
Q4
科 华 生 物 天 坛 生 物 华 兰 生 物 双 鹭 药 业
买 入
002022
0.07
0.10
0.10
0.08
0.35
0.10
0.15
0.18
0.12
0.55
57
免疫、生化诊断试剂稳定增长,核 酸诊断试剂、自产仪器快速增长。 前期产品车间停产认证等问题逐渐 得到解决,子公司长春有限经营持 续向好,业绩恢复中。 投浆量减少,但产品价格上升和产 品综合利率提高,促公司业绩增长。
增 持
600161
0.08
0.12
0.07
0.04
0.31
0.08
0.09
0.09
0.06
0.32
3
增 持
002007
0.07
0.12
0.11
0.07
0.36
0.07
0.17
0.17
0.23
0.63
73
增 持
002038
0.07
0.09
0.11
0.13
0.41
0.18
0.24
0.33
0.35
1.10
171
主要产品贝科能等快速增长。
传统中药 云 南 白 药 广 州 药 业 增 持 公司经营略超预期,建议投资者密切 关注股权激励的进展
000538
0.14
0.15
0.15
0.13
0.57
0.15
0.16
0.16
0.19
0.66
16
增 持
600332
0.07
0.07
0.07
0.07
0.28
0.09
0.10
0.07
0.07
0.33
18
各个子公司业绩继续稳定增长。合资 公司将于 08 年 2 月挂牌,由此带来的 投资收益可能大部分在 08 年体现,因 此我们调高了 08 年的业绩预测,调低 了 07 年的业绩预测。
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
证 券 简 称 同 仁 堂 东 阿 阿 胶 片 仔 癀
最 新 评 级 增 持
证券
每股收益(元/股)
2006 代码
2007 2006 2007 Q1 0.36 0.17
同比 增长 (%)
分析
Q1 600085 0.16
Q2 0.20
Q3 0.10
Q4 -0.10
Q2 0.21
Q3 0.10
Q4 0.14 0.62 72 收入增速在 10-15%左右,业绩仍在 缓慢回升当中,符合我们的预期。 阿胶系列产品保持快速增长势头,同 比增长 30%以上。短期估值不低,但是 仍是可以长线看好的股票。预计认股 权证项目将在春节前后是公司股价的 重要催化剂。 新任董事长上任后公司营销和管理出 现积极变化,但是根本的变化尚需时 间。
买 入
000423
0.06
0.06
0.05
0.13
0.30
0.08
0.08
0.07
0.17
0.40
33
持 有
600436
0.14
0.15
0.18
0.12
0.59
0.20
0.18
0.15
0.17
0.70
20
现代中药 主业业绩逐步开始释放(约在 0.60 元),投资收益锦上添花,带动总体 业绩超过预期,年报有大比例送转的 可能。 月初公司主要产品开始控货, 11 渠道更加干净,为明年工业产品更高 速增长打下良好基础。公司在 08 年有 几大看点:1、不断丰富产品线,推出 新产品,快速做大工业规模;2、营销 中心即将搬迁至长沙,辐射范围更大。 桂枝茯苓胶囊、六味地黄软胶囊等品 种增长较为平稳;散结、热毒宁、天 舒增长的潜力较大 工业销售增幅有所放缓,但经营质量 有所好转。 期间费用率(尤其是销售费用率)较 低是公司业绩大幅超出我们预期的主 要原因。主要产品的销售增幅趋缓, 建议投资者密切关注新产品上市后的 销售情况。 公司的重组基本落定,近期股改可以 期待。目前公司估值不低,但我们建 议投资者长线积极关注该公司,理由 包括:1、从基本面着眼,解决历史问 题后公司完全可以进入一线医药股的 行列;2、在医药股当中,该股的流动 性不错; 作为华润医药整合的平台, 3、 公司也非常值得关注。
千 金 药 业
买 入
600479
0.15
0.10
0.12
0.20
0.57
0.13
0.17
0.37
0.38
1.05
84
康 缘 药 业 天 士 力 江 中 药 业
增 持 增 持
600557
0.10
0.08
0.11
0.12
0.41
0.12
0.11
0.19
0.21
0.63
54
600535
0.06
0.10
0.10
0.16
0.42
0.04
0.10
0.09
0.18
0.41
-2
增 持
600750
0.06
0.05
0.07
0.08
0.26
0.08
0.20
0.05
0.06
0.39
50
三 九 医 药
增 持
000999
0.04
0.04
0.02
0.07
0.17
0.02
0.07
0.06
0.09
0.24
41
医疗器械 万 东 医 疗 增 持
600055
0.02
0.05
0.03
0.11
0.21
0.02
0.05
0.03
0.13
0.23
12
X 射线机稳定,小型机批文已拿到。 MRI 较 2006 年收入翻倍增长。
化学制剂 恒 瑞 医 药 双 鹤 药 业 增 持
600276
0.12
0.13
0.11
0.25
0.48
0.17
0.19
0.22
0.37
0.95
98
主要产品多西他赛、奥沙利铂稳定 增长,伊立替康快速增长。 受益于医改和行业集中度提高,公 司的主要产品北京降压 0 号、利复 星、大输液等同比快速增长。
买 入
600062
0.10
0.10
0.11
0.16
0.37
0.14
0.19
0.15
0.15
0.63
70
2008 年 1 月 8 日
13
医药行业 2008 年 1 月投资策略
证 券 简 称 华 东 医 药
最 新 评 级
证券
每股收益(元/股)
2006 代码
2007 2006 2007 Q1 Q2 Q3 Q4 Q4
同比 增长 (%)
分析
Q1
Q2
Q3
买 入
000963
0.08
0.03
0.01
0.10
0.19
0.10
0.10
0.06
0.12
0.38
99
受益于医改和行业集中度提高,公 司的主要产品百令胶囊、新赛斯平 等同比快速增长。
原料药 华 海 药 业 海 正 药 业 增 持
600521
0.14
0.16
0.13
0.05
0.48
0.11
0.21
0.13
0.12
0.57
19
主要产品普利类及沙坦类稳定增 长。 抗肿瘤药稳定;内分泌药快速增长; 抗寄生虫药、抗感染药毛利率大幅 提升;心血管药价格触底,销量持 续增长。
增 持
600267
0.06
0.02
0.03
0.07
0.18
0.07
0.05
0.09
0.12
0.33
84
医药商业 上 海 医 药 国 药 股 份 增 持 主营较为平稳。合资公司带来的投资 收益在 08 年体现。 主营收入增速较快、综合毛利率上升 和费用率下降是公司业绩保持较快增 速的主要原因。
600849
0.05
0.05
0.02
0.03
0.15
0.06
0.04
0.05
0.01
0.16
7
买 入
600511
0.18
0.17
0.16
0.13
0.64
0.28
0.27
0.26
0.23
1.04
63
资料来源:公司数据,中信证券研究部
预测可能高送转的公司 我们认为,虽然医药公司目前股本小,但是其高成长性支持其未来可能 高送转的公司包括:双鹭药业、千金药业等。业绩成长性高,延续公司一贯 的高送转、高回报风格的公司包括科华生物等。
关注股权激励预期的公司 我们认为有股权激励预期的公司也值得关注。近期证监会批准了多家上 市公司的股权激励方案,这将消除企业压制业绩的因素。其中我们建议投资 者重点关注云南白药、东阿阿胶、天士力等企业。
外延扩张将加速成长的公司 我们认为,除了内生性增长外,外延扩张也将加速公司的业绩成长。那 些资产质量好、现金流充沛的优质公司有望在行业整合的大背景下,实现快 速的低成本扩张。 我们判断, 双鹤药业极有可能在未来加速其外延扩张的步伐。 这是因为, 公司目前资产负债率比较低,现金流充裕(尤其是获得房地产投资收益后) , 公司一直希望通过外延扩张实现其大输液销售地域上的拓展。另外,其间接 股东华润通过收购三九医药后, 目前已完成华润医药平台的搭建, 我们判断, 后面华润将着手进行华润医药的资产整合,所以这也有利于双鹤药业尽早实 现外延扩张。 此外,科华生物也将通过外延式发展加速公司成长。我们看到科华生物 与法国梅里埃子公司成立合资公司已经正式签约,公司也有越来越多的产品 获得规范市场认证。 我们判断, 未来公司除了自己将产品出口到国际市场外,
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
还将通过全球性诊断试剂企业法国梅里埃的销售网络加快实现其产品的国际 销售。 表 6:中信证券覆盖的重点医药上市公司盈利预测及投资建议 证券 简称 最新 评级 证券 代码 总股本 (万股) 流通股 (万股) 收盘价 (元) 2008-1-4 EPS(元/股) 2006 2007E 2008E 2006 PE 2007E 2008E
生物医药 科华生物 天坛生物 华兰生物 双鹭药业 买入 增持 增持 增持 002022 600161 002007 002038 21037 32550 21708 12420 16468 14235 17767 6608 37.51 49.92 52.22 61.11 0.35 0.31 0.37 0.41 0.55 0.32 0.63 1.10 0.85 0.45 1.00 1.40 107 161 141 149 68 156 83 56 44 111 52 44
传统中药 云南白药 广州药业 同仁堂 东阿阿胶 片仔癀 增持 增持 增持 买入 持有 000538 600332 600085 000423 600436 48405 81090 43402 52376 14000 22063 16294 19425 40240 6175 37.50 17.85 38.11 34.20 37.92 0.57 0.28 0.36 0.29 0.59 0.66 0.33 0.62 0.40 0.70 0.84 0.46 0.72 0.59 0.87 66 64 106 118 64 57 54 61 86 54 45 39 53 58 44
现代中药 千金药业 康缘药业 天士力 江中药业 康美药业 三九医药 买入 增持 增持 增持 买入 增持 600479 600557 600535 600750 600518 000999 15120 15606 48800 29588 50960 97890 9772 10012 21526 16680 37186 26000 42.30 32.08 22.74 19.85 15.1 23.63 0.47 0.41 0.42 0.26 0.2 0.17 1.05 0.63 0.41 0.39 0.26 0.24 1.30 0.90 0.52 0.50 0.36 0.36 90 78 54 76 76 139 40 51 55 51 58 98 33 36 44 40 42 66
医疗器械 万东医疗 增持 600055 14430 7718 16.19 0.20 0.23 0.26 81 70 62
化学制剂 恒瑞医药 双鹤药业 华东医药 增持 买入 买入 600276 600062 000963 43107 44108 43406 24976 24534 22469 55.43 31.86 17.3 0.48 0.37 0.19 0.95 0.63 0.38 1.25 0.95 0.47 115 86 91 58 51 46 44 34 37
原料药 华海药业 海正药业 增持 增持 600521 600267 23017 44928 15891 20613 28.78 18.79 0.48 0.18 0.57 0.33 0.80 0.47 60 104 50 57 36 40
医药商业 上海医药 国药股份 增持 买入 600849 600511 56917 13300 34328 7712 14.17 61.99 0.15 0.64 0.16 1.04 0.23 1.40 94 97 89 60 62 44
资料来源:wind 资讯,中信证券研究部(注:三九医药尚未股改。另外,双鹤药业 CBD 房产转让收益可能在 2007 年体现,则加上 0.2-0.3 元的 转让投资收益,公司的 EPS 可能在 0.8-0.9 元,其中经营性业绩可能在 0.6 元附近。 )
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
附录:近期其它行业政策及点评 中药及天然药物注射剂行业技术要求明确 12 月 17 日 SFDA 印发了,国家食品药品监督管理局组织制定了《中药、 天然药物注射剂基本技术要求》 (简称《要求》。 ) 《要求》的主要内容包括: 1、 2、 3、 4、 中药、天然药物注射剂的处方及临床使用方法的确定,需要有相 关的药效学及毒理学、药代动力学等研究结果的支持。 对注射剂的原料、辅料、制备工艺、质量研究、质量标准、稳定 性研究等都作了详细规定。 新的中药、天然药物注射剂应进行一般药理学试验、急性毒性试 验、长期毒性试验、制剂安全性试验。 中药、天然药物注射剂应当进行Ⅰ期、Ⅱ期、Ⅲ期临床试验。 《要 求》对中药、天然药物注射剂说明书和包装标签的撰写也提出了 明确要求。
点评:SFDA 还在 12 月组织对雅安三九申请恢复鱼腥草注射液(2ml) 肌内注射使用的申请资料进行了审查,对生产情况和条件进行了现场核查, 并进行了抽样检验。审查结果符合恢复鱼腥草注射液肌内注射使用的相关要 求,同意恢复雅安三九药业有限公司鱼腥草注射液(2ml)肌内注射使用。 由此我们可以看出,国家对于中药注射剂的态度是促进中药、天然药物研制 工作进一步规范化、科学化和标准化,加强中药、天然药物注射剂的质量管 理,保证药品安全、有效、质量可控。
中医药和民族医药受政策支持 12 月 18 日,劳动和社会保障部在国家中医药管理局举办的新闻发布会 上,该部医疗保险司副司长李忠表示,劳动和社会保障部将推出 4 措施支持 民族医药:1、参保人员选择中医医疗机构作为定点医疗机构(包括中西医结 合机构、民族医疗机构)将不受数量限制,而选其他医疗机构则只能选择 3 至 4 家。2、参保人员使用中药饮片均可由基本医疗保险基金按规定支付(特 殊情况除外) 。3、允许各地在国家的目录基础上,按照 15%的比例对药品目 录进行调整。4、在医院制剂方面,规定经省级药监部门批准的包括中药制剂 在内的治疗性医药制剂符合条件的, 都可纳入基本医疗保险的医院制剂目录。 此外, 由国家中医药管理局等 11 部门联合制定的 《关于切实加强民族医 药事业发展的指导意见》正式发布。其中明确要求,在有条件的综合性医院、 乡镇卫生院、社区卫生服务中心设立民族医科(室) 。国家中医药管理局也启 动了重点民族医院和重点民族医专科(专病)项目的建设。 卫生部副部长、国家中医药管理局局长王国强表示,我国将重点加强民 族医院的项目建设,确立了包括藏、蒙、维、傣共 8 种民族医药在内的 10 所重点民族医院的建设单位。每个医院,中央财政要投资 400 万元左右及以 上的资金。 “十一五”重点加强民族医专科专病,每个专科专病中央财政补助 50 万元的建设资金。 点评:民族医药有鲜明的疗效和低廉的服务价格,对缓解群众看病难、 看病贵有重要意义。未来的医改方案也将是提倡中西医并重,我们认为这对 于品牌中药企业的发展是利好。
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医药行业 2008 年 1 月投资策略
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评级说明 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报 告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数)的 涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅为基准; 2. 投资建议的评级标准 报告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数) 的涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅: 行业投资评级 股票投资评级
评级 买入 增持 持有 卖出 强于大市 中性 弱于大市
说明 相对中标 300 指数涨幅 20%以上; 相对中标 300 指数涨幅介于 5%~20%之间; 相对中标 300 指数涨幅介于-10%~5%之间; 相对中标 300 指数跌幅 10%以上; 相对中标 300 指数涨幅 10%以上; 相对中标 300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 相对中标 300 指数跌幅 10%以上;
北京 地址: 电话: 传真: 服务热线: 网址: 中国北京市朝阳区新源南路 6 号京城大厦(100004) (010)84588720 (010)84868307 (010)84868367 http://www.citics.com http://www.spcitic.com
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深圳
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上海市浦东南路 528 号上海 深圳市深南大道 7088 号招商 证券大厦北塔 21 楼 (200120) 银行大厦 A 层(518040) (021)68818898 (021)68818890 (0755) 83196279 (0755)82485240
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[2008-1-8]中信证券-080108-医药行业2008年1月投资策略

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报告类型:投资策略 发布日期:2008/1/8
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内容简介

业绩与医改仍是驱动力 战略与战术各有侧重点 医药行业 2008 年 1 月投资策略 医药行业·行业研究 2008 年 1 月 8 日
强于大市(维持) 分析师 姚杰 中信证券医药行业首席分析师 邮件:yaoj@citics.com 电话:010-84588210
投资要点 行业:利润增速高,盈利能力升。07 年 1-11 月医药制造业经营形势继续 向好。行业收入、营业利润、利润总额增速分别为 23%、53%和 51%,利 润总额率再创新高,达 9.6%。各子行业均呈利润增长快于收入的态势。 2007 年报业绩预览:高增长已成定局。预计增长率在 50%以上的为双鹭 药业(171%) 、华东医药(99%) 、恒瑞医药(98%) 、千金药业(84%) 、 海正药业(84%) 、华兰生物(73%) 、同仁堂(72%,主要由于去年基数 较低) 、双鹤药业(70%) 、国药股份(63%) 、科华生物(57%) 、康缘药 业(54%) 、江中药业(50%) 。增长率在 30-50%的为 S 三九(41%) 、 东阿阿胶 (33%) 增长率在 10-30%的为片仔癀 。 (20%) 华海药业 、 (19%) 、 广州药业(18%) 、云南白药(16%) 、万东医疗(12%) 。增长率在 10% 以内的为上海医药(增长 7%) 、天坛生物(增长 3%) 。同比下降的为天 士力(同比下降 2%) 。 板块投资:战略与战术各有侧重点。07 年医药板块的 N 字型走势最终超 越大盘 60 个点,印证我们年初板块“强于大势”的判断是正确的。医药板 块经过近期上涨,下一步的投资策略应是:对于优质医药公司,战略性长 期持有意义大于战术性短期减持。部分公司还存短期战术性投资机会。 建议长期战略性投资优质医药公司。从战略角度讲,医药板块具有长期 投资价值。 业绩的高增长和超预期是未来继续坚定持有优质医药股票的主 要原因。医改和行业加强监管是驱动公司业绩高增长和超预期的重要因 素,2007 年医药行业数据持续向好亦证明这点。此外,受益于所得税率 下降和资金竞争优势的企业也值得关注。值得长期投资的股票是双鹤药 业、科华生物、恒瑞医药、华东医药、东阿阿胶、国药股份等。 部分医药企业仍不失战术投资机会。从战术角度上,在相对较高的估值 下,不宜大举买入医药股票,但是有些股票仍然存在投资机会:如年报行 情、高送转预期、股权激励实施、中短期外延扩张的实质性进展等因素, 会刺激股价的上涨。这样的公司包括:双鹤药业、科华生物、恒瑞医药、 华东医药、东阿阿胶、国药股份、双鹭药业等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 双鹤药业 华东医药 科华生物 国药股份 千金药业 东阿阿胶 恒瑞医药 股价 06 31.86 17.30 37.51 61.99 42.30 34.20 55.43 0.37 0.19 0.35 0.64 0.47 0.29 0.48 EPS(元) 07E 0.63 0.38 0.55 1.04 1.05 0.40 0.95 08E 0.84 0.47 0.85 1.40 1.30 0.59 1.25 06 86 91 107 97 90 118 115 PE 07E 51 46 68 60 40 86 58 08E 38 37 44 44 33 58 44 买入 买入 买入 买入 买入 买入 增持 38 22 42.5 70 50 40 62.5 评级 目标价
贺菊颖 邮件:hjy@citics.com 电话:010-84588027
相对指数表现 中标300 医药卫生 H股指数
300 200 100
0 -100 070104 070403 070628 070921 071218
资料来源:中信数量化投资分析系统
相关研究 《医药行业跟踪报告—当每个人都能吃得起药时, 医药股将不可想象》 ,2007.1.19 《医药行业跟踪报告—国家医改将催生医药市场 繁荣,促进医药市场走向规范和有序》 ,2007.1.26 《医药行业跟踪报告—医改催生行业拐点,内外 并举锁定成长》 ,2007.3.12 《医改造就行业伟大成长,普药孕育投资重大机 会》 ,2007.8.13 《业绩保驾,医改护航,板块行情,蓄势待发》 , 2007.10.12. 《医改孕育普药重大投资机会》 ,2007.12
资料来源:中信证券研究部预测
注:股价为 2008 年 1 月 4 日收盘价 请务必阅读正文之后的免责条款部分
医药行业 2008 年 1 月投资策略
目 录 医药板块投资:战略与战术各有侧重点···································································································································3 2007 年:辉煌过去 ·························································································································································· 3 2008 年:起点较高 ·························································································································································· 3 医药板块投资:战略与战术各有侧重点 ························································································································ 4 应长期战略性投资优质医药公司 ···············································································································································4 医改出台箭在弦上,行业数据持续向好 ························································································································ 5 医改基本思路和总体框架确定 ··································································································································· 5 发改委调整药品价格,普药企业从中受益 ················································································································ 6 清查药品批准文号,提高行业准入门槛 ···················································································································· 6 行业数据持续向好······················································································································································· 6 行业:收入和利润继续高增长 ······························································································································· 6 子行业:利润增速高,盈利能力升························································································································ 8 部分公司将受益于所得税率下降·································································································································· 10 关注资金优势转化成竞争优势的医药公司 ···················································································································11 医药公司仍不失战术投资机会 ·················································································································································11 2007 年报业绩预览:高增长已成定局 ························································································································· 12 预测可能高送转的公司 ················································································································································· 14 关注股权激励预期的公司 ············································································································································· 14 外延扩张将加速成长的公司 ········································································································································· 14 附录:近期其它行业政策及点评 ············································································································································ 16 中药及天然药物注射剂行业技术要求明确 ·················································································································· 16 中医药和民族医药受政策支持······································································································································ 16
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表格目录
表 1:2006 年及 2007 年 1-11 月医药制造业主要财务数据比较 ........................................................................................7 表 2:医药制造业 1999-2007 年 11 月盈利情况统计 ...........................................................................................................7 表 3:医药上市公司 2006 年企业所得税率一览表 ............................................................................................................10 表 4:资产负债率在 50%以下的主要医药上市公司经营现金流与净利润对比 .............................................................. 11 表 5:中信证券覆盖的重点医药上市公司 2007 年报业绩预测 ........................................................................................12 表 6:中信证券覆盖的重点医药上市公司盈利预测及投资建议 ......................................................................................15
插图目录
图 1:2007 年医药及其他板块涨跌幅统计 ...........................................................................................................................3 图 2:各板块市值占比统计 ....................................................................................................................................................3 图 3:2008 年各板块预测增长率及 PE 对比.........................................................................................................................4 图 4:2005-2007 年月度医药制造业经营情况......................................................................................................................7 图 5:2005-2007 年化学原料药子行业经营情况 ..................................................................................................................8 图 6:2005-2007 年化学制剂子行业经营情况.......................................................................................................................9 图 7:2005-2007 年中成药子行业经营情况...........................................................................................................................9 图 8:2005-2007 年中药饮片子行业经营情况.......................................................................................................................9 图 9:2005-2007 年生物制药子行业经营情况......................................................................................................................9 图 10:2005-2007 年医疗器械子行业经营情况 ..................................................................................................................10
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医药板块投资:战略与战术各有侧重点 2007 年:辉煌过去 喧嚣的 2007 年已经结束, 医药板块以年涨幅明显超越大盘而为其一年的 走势画上完满句号(197.81% VS. 136.76%) 。其走势也充分印证了我们年初 在业内率先将行业评级提高至“强于大势”判断的正确。 图 1:2007 年医药及其他板块涨跌幅统计 医药板块与大盘单月涨跌幅对比 40 30 20 10 0 Jan Feb Wed Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec -10 -20 医药生物 全部A股 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 Jan Feb Wed Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 医药生物 全部A股 医药板块与大盘累计涨跌幅对比 采掘 有色金属 家用电器 交运设备 纺织服装 机械设备 医药生物 交通运输 公用事业 商业贸易 建筑建材 黑色金属 轻工制造 房地产 化工 电子元器件 农林牧渔 餐饮旅游 食品饮料 全部A股 信息服务 信息设备 金融服务 0 50 100 150 200 250 300 350 各板块涨跌幅比较(%)(07/1/1-08/1/2)
资料来源:中信证券研究部
2008 年:起点较高 2007 年医药板块走出“N”字型行情。2007 年 1-5 月医药板块涨幅均超 越大盘,而 6-10 月则落后于大盘。从 11 月开始,医药板块显著跑赢大盘。 根据我们统计, 月医药板块和大盘都在下跌, 11 但是医药板块下跌幅度较小; 12 月医药板块和大盘都在上涨,大盘小幅上涨 6%,而医药板块大幅上涨了 23%。 医药板块市值占比有所恢复。经过近期的上涨,医药股市值虽然比重仍 然偏小, 但占比已经恢复到 7 月份的水平 (流通市值占 4.5%, 总市值占 2.2%) 。 图 2:各板块市值占比统计 各板块流通市值占比
各板块总市值对比
医药板块市值占比 5.0% 4.1% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 2007-01-02 2007-07-02 流通市值占比 总市值占比 2008-01-02 1.7% 2.5% 2.2% 4.6% 4.5%
金融服务 采掘 黑色金属 交通运输 公用事业 食品饮料 有色金属 信息服务 房地产 全部A股 交运设备 商业贸易 家用电器 化工 建筑建材 信息设备 机械设备 餐饮旅游 医药生物 农林牧渔 轻工制造 电子元器件 纺织服装 0 100 200 300 400 500 600
金融服务 采掘 交通运输 黑色金属 全部A股 有色金属 化工 公用事业 食品饮料 交运设备 信息服务 房地产 建筑建材 家用电器 商业贸易 机械设备 餐饮旅游 信息设备 电子元器件 轻工制造 医药生物 农林牧渔 纺织服装 0 1000 2000 3000 4000 5000
资料来源:中信证券研究部
2008 年伊始,医药板块起点较高,估值站在次高点上。医药板块的估 值水平(47 倍/08 年)已经略高于市场平均(44 倍/08 年) 。这里说次高点是 因为历史上,医药板块的市盈率一般是整个市场平均市盈率的 1.5 倍,而目 前医药板块的估值仅略高于市场平均。
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图 3:2008 年各板块预测增长率及 PE 对比 各板块06-08年CAGR(%) 房地产 农林牧渔 交运设备 信息设备 纺织服装 建筑建材 医药生物 轻工制造 食品饮料 全部A股 餐饮旅游 商业贸易 化工 机械设备 交通运输 公用事业 信息服务 金融服务 黑色金属 有色金属 采掘 0 50 100 150 200
各板块08 年预测市盈率(倍) 商业贸易 信息服务 金融服务 餐饮旅游 信息设备 食品饮料 电子元器件 医药生物 全部A股 公用事业 交运设备 化工 农林牧渔 有色金属 纺织服装 机械设备 建筑建材 采掘 交通运输 轻工制造 房地产 家用电器 黑色金属 0 20 40 60 80 100
资料来源:中信证券研究部
市场现在最为关注的问题是:经过前期的上涨,医药板块的投资策略应 该如何?
医药板块投资:战略与战术各有侧重点 我们认为,目前阶段,医药板块投资的战略与战术各有侧重点。 对于优质医药公司,战略性长期持有意义大于战术性短期减持。从战略 角度讲,医药板块是具有长期投资价值、值得长期持有的。从行业角度讲, 医改应该是目前主要的驱动因素。从公司角度讲,业绩的高增长和超预期则 是未来继续坚定持有优质医药股票的主要原因。同时,部分医药公司会在 2008 年受益于所得税率下降,从而加速公司业绩增长,也值得关注。另外, 在国家金融政策从紧的大背景下,现金流好、资产负债率低的公司具有资金 优势,而且这种资金优势将转化成竞争优势,比如可以凭借自有资金实现迅 速地低成本对外扩张。 受上述因素影响的公司应该是投资者长期持有的股票。 从战术角度上,在相对较高的估值下,不宜大举买入医药股票,但是有 些股票仍然存在投资机会:如年报行情、高送转预期、股权激励实施、中短 期外延扩张的实质性进展等因素,会刺激股价的上涨。
应长期战略性投资优质医药公司 对于优质医药公司,战略性长期持有意义大于战术性短期减持。业绩的 高增长和超预期则是未来继续坚定持有优质医药股票的主要原因,医改和行 业加强监管是驱动公司业绩高增长和超预期的重要因素。 值得注意的是,2007 年医药行业数据持续向好,表明医改所带来的医药 行业的爆发式增长正在启动。医药板块现在整体市盈率仅略高于市场平均水 平,前期医药股价的上涨仅仅是消除了市场对于医药股的折价,并没有完全 体现医药行业从低谷逐步转暖所应该享有的整体溢价。 而医改的利好政策来得比预期还要早。比如,国家从今年起提高新农合 和城镇居民基本医疗保障补助水平;发改委近期提高多种廉价药、普药的最 高零售价,鼓励质优价廉药品的生产和销售。因此我们再次重申整个医药行 业(尤其是普药市场)在医改进程中将受益明显。 在这个过程中龙头公司业绩可能超预期。一系列严厉的监管措施将促进
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行业集中度提升, 龙头企业将是 “剩者为王” 它们的业绩可能超过市场预期。 , 同时, 部分医药公司会在 2008 年受益于所得税率下降, 从而加速公司业 绩增长,也值得关注。 另外,在国家金融政策从紧的大背景下,现金流好、资产负债率低的公 司具有资金优势,而且这种资金优势将转化成竞争优势,比如可以凭借自有 资金实现迅速地低成本对外扩张。 受上述因素影响的公司应该是投资者长期持有的股票,如双鹤药业、科 华生物、恒瑞医药、华东医药、东阿阿胶、国药股份等。
医改出台箭在弦上,行业数据持续向好 医改应该是目前促进行业发展与增长的主要驱动因素。 从医改的进程看, 医改出台犹如箭在弦上。2007 年 12 月 26 日,人大常委会审议了卫生部部长 陈竺所做的城乡医疗卫生体制改革的报告(详见《医药行业重大事项点评— 政府加大投入:说到做到;医改带来增长:不可错过》。此外,值得注意的 ) 是, 2008 年政府将提高对新型农村合作医疗和城镇居民基本医疗保险的财政 补助水平,以及国家第 25 次调整药品价格,对普药价格以升为主(详见《发 改委调整药品价格点评—价格调整以升为主,普药企业明显受益》。 )
医改基本思路和总体框架确定 陈竺部长在报告中指出,深化医药卫生体制改革的总体目标是建设覆盖 城乡居民的基本医疗卫生制度,为群众提供安全、有效、方便、价廉的公共 卫生和基本医疗服务,促进人人享有基本医疗卫生服务。到 2010 年,在全 国初步建立基本医疗卫生制度框架,努力缓解城乡、地区、不同收入群众之 间基本医疗卫生服务差距扩大的趋势, 有效缓解人民群众看病就医突出问题。 到 2020 年,建立覆盖城乡居民的基本医疗卫生制度。 报告明确了当前医药卫生体制改革的工作重点: 第一,强化政府责任和投入,确立政府在提供公共卫生和基本医疗服务 中的主导地位。 第二,加强农村和城市社区医疗卫生服务体系建设。在农村,要建立三 级医疗卫生服务网络;在城市,要建立和完善以社区卫生服务为基础的新型 城市医疗卫生服务体系。要逐步实现社区首诊、分级医疗和双向转诊。 第三,改革医院管理体制和运行机制,积极推行医疗机构属地化全行业 管理。逐步取消以药补医机制,切断医院运行与药品销售的利益联系,降低 药品价格。采取增加财政补助、适当提高医疗服务价格等措施,完善公立医 院补偿机制。 第四,加快多层次医疗保障体系建设。目前我国已初步形成基本医疗保 险体系框架,主要由五项制度构成,包括新型农村合作医疗制度、城镇职工 基本医疗保险、城镇居民基本医疗保险、医疗救助制度和商业健康保险。特 别值得一提的是, 2008 年政府将提高对新型农村合作医疗和城镇居民基本医 疗保险的财政补助水平, 财政补助标准将从现行的 40 元提高到 80 元, 其中 中央财政补助标准从 20 元提高到 40 元。 第五,建立国家基本药物制度。中央政府制定国家基本药物目录,建立 基本药物生产供应体系,实行招标定点生产或集中采购直接配送等方式,确 保基本药物的生产供应,规范基本药物使用。完善药品储备制度,保障群众
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基本用药。 第六,加强卫生人才队伍建设。 我们认为,陈竺部长所做的医改报告完全印证了我们对医改的分析与判 断:1、新的医改方案必将在 2008 年出台,并将对医药行业产生深刻影响。 2、政府将加大在医疗卫生方面的投入,既补贴供方,也补贴需方。3、医改 中低端医疗市场将更为受益。这是因为,政府新增卫生投入重点用于公共卫 生、农村卫生、城市社区卫生和城乡居民基本医疗保障。在农村和城镇社区 的基层医疗主要提供疾病预防等公共卫生服务和一般常见病、多发病、慢性 病的基本医疗服务,而大医院主要承担急危重症和疑难病症的诊疗以及在教 研、培训等方面的骨干作用。随着逐步实现的社区首诊、分级医疗和双向转 诊,低端基层医疗市场的容量会迅速提高。因此,在医改中低端医疗市场将 更为受益。而国家基本药物与定点生产制度的实施,将使相关公司受益。
发改委调整药品价格,普药企业从中受益 国家发改委于 12 月 29 日发布了粘菌素等部分药品的最高零售价格的通 知,规定在通知附表中所列品种的价格为达到 GMP 认证标准的药品最高零 售价格。附表中未列的同种药品其他剂型规格,由各省、自治区、直辖市价 格主管部门按照《药品差比价规则(试行) 》及有关规定,于 2008 年 1 月 31 日前制定公布在本省、自治区、直辖市执行的最高零售价格,并报国家发改 委备案。附表所列价格自 2008 年 1 月 7 日起开始执行。 我们认为,此次药品调价,普药企业将从中受益:1、此次价格调整涉及 的大多品种为普药。2、价格有升有降,但是以升为主,普药和廉价药品种利 好,表明发改委鼓励廉价药品生产企业的决心。此次药品价格调整的思路非 常符合我们的预期,即:有保有压是未来的趋势。龙头企业、生产廉价药品 以及生产市场供应紧缺或断货药品的企业将能够享受到优质优价。我们认为 这种价格调整的政策有利于行业良性发展。
清查药品批准文号,提高行业准入门槛 我们一再强调,现在我国医药行业正在经历前所未有的加强的监管,这 将有利于行业的发展,提高医药行业的准入门槛,促进行业集中度的提高, 使优势企业经过优胜劣汰,最终胜出,去享受医改所带来的医药市场爆发式 增长的盛宴。 目前,行业监管加强正在取得成效。2007 年 12 月,全国药品批准文号 清查验收现场工作会在湖南省长沙市召开。会议信息显示:一、药品注册现 场核查。截至今年 10 月底,已完成 2.9 万多个品种的现场核查,占全部任务 的 97.5 %。企业撤回药品注册申请 7300 多个,药品注册申报数量大幅下降, 申报质量明显提高。二、药品批准文号清查。已完成 14.8 万多个药品批准文 号和 2.6 万余件医疗器械注册证的清查,占总数的 87%,对发现问题的 1100 多个品种,依法进行了处理。在清查的基础上启动了药品再注册工作。三、 集中治理“一药多名” 。对药品标签和说明书进行重新审查,完善药品命名规 则,规范药品名称使用。以上措施表明 SFDA 在药品研制阶段以打击弄虚作 假为重点、规范药品注册申报等方面正在取得成效。
行业数据持续向好 行业:收入和利润继续高增长 中经网数据显示,2007 年前 11 个月医药制造业经营形势继续向好。行
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业收入增速保持稳定,2007 年 1-2 月、1-5 月、1-8 月、1-11 月收入分别同比 增长 18%、22%、23%、23%。营业利润维持在较高水平,2007 年 1-2 月、 1-5 月、1-8 月、1-11 月营业利润分别同比增长 32%、46%、56%、53%。利 润总额增速继续加快,2007 年 1-2 月、1-5 月、1-8 月、1-11 月利润总额分别 同比增长 30%、37%、49%、51%。行业利润总额率再创新高,达 9.6%。 单季度医药制造业销售收入增速基本持平,利润总额增速稍有回落,仍 保持较高水平。2007 年 1-2 月、3-5 月、6-8 月、9-11 月收入分别同比增长 18%、25%、24%、23%;利润总额增速继续加快,2007 年 1-2 月、3-5 月、 6-8 月、9-11 月利润总额分别同比增长 30%、40%、68%、55%。 图 4:2005-2007 年月度医药制造业经营情况 医药制造行业累计销售收入及同比增长率 累 计 销 售 收 入 ( 亿 元 ) -柱 形 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 30 同 比 增 长 率 ( %) -曲 线 累计利润总额(亿元) 25 20 15 10 5 0 600 500 400 300 200 100 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 医药制造行业累计利润总额及同比增长率 60
医药制造行业累计税前利润率 10.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %)
50 40 30 20 10 0
9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
从行业财务数据看,医药行业利润总额增长快于收入主要因为费用率的 下降,三项费用率均有不同程度的下降。虽然毛利率基本持平,但是由于费 用率的下降,行业营业利润率明显提高,从而带动利润总额增速高于收入增 速。我们注意到,投资收益率不但没有上升,反而下降,这说明医药行业利 润总额增速高于收入增速并不是由于投资收益的增长造成的。尽管今年有些 医药上市公司的业绩超高速增长中投资收益作了很大贡献,但是我们并不能 以偏盖全而对行业作出这样的结论。 (注:中经网数据中,我们以行业销售收入-销售成本-销售税金及附加三项费用来代表营业利润,从而规避了由于新会计政策实施所带来的营业利 润比较的不同质性及投资收益影响的问题,使我们的测算更趋合理。 ) 表 1:2006 年及 2007 年 1-11 月医药制造业主要财务数据比较 2006 年 1-11 月 毛利率(%) 销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 营业利润率(%) 利润总额率(%) 投资收益率(%) 31.09 13.18 7.65 1.68 7.25 7.81 0.55 2007 年 1-11 月 30.55 12.33 7.14 1.63 9.29 9.59 0.30
资料来源:中经网,中信证券研究部
而且,我们特别看到,从 1999 年到 2007 年 11 月,虽然由于药品降价、 成本上升使医药制造业的毛利率下降,但是费用率的下降更快,故带来营业 利润率和利润总额率的提升。 表 2:医药制造业 1999-2007 年 11 月盈利情况统计
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1999 收入增长率(%) 毛利率(%) 销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 期间费用率(%) 营业利润率(%) 利润总额率(%) 10.43 34.92 14.04 10.05 3.36 27.46 6.85 7.33
2000 18.49 37.16 15.94 10.24 2.80 28.98 7.45 8.49
2001 16.36 36.38 16.18 10.13 2.35 28.66 7.13 8.52
2002 16.27 36.14 16.17 9.86 2.15 28.17 7.28 9.05
2003 19.20 35.86 15.26 9.66 1.94 26.86 8.33 9.31
2004 17.39 34.00 14.94 8.57 1.78 25.29 8.10 8.70
2005 26.53 32.31 14.08 7.97 1.67 23.72 7.94 8.36
2006 17.02 30.53 13.02 7.73 1.65 22.39 7.40 7.84
2007-11 22.95 31.09 12.33 7.14 1.63 21.11 9.29 9.59
资料来源:中经网,中信证券研究部
子行业:利润增速高,盈利能力升 从 2007 年前 11 个月的经营情况看,各子行业均呈利润增长快于收入的 态势。其中部分原因是由于 2006 年行业治理下,行业增速低,造成比较基数 相对较低。但是,我们仍然看到行业经营中非常积极的一面就是,除化学制 剂子行业外,其它各子行业的利润率均创出新高,行业总体盈利能力明显增 强。我们认为,这与原料药价格上涨、制剂市场整治加强致竞争力提升和行 业集中度提高有关。 图 5:2005-2007 年化学原料药子行业经营情况 化学原料药子行业累计销售收入及同比增长率 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 35 累计利润总额(亿元) 110 化学原料药子行业累计利润总额及同比增长率 50 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %) 40 30 20 10 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 化学原料药子行业累计税前利润率
累计销售收入(亿元)
25 20 15 10 5 0
同 比 增 长 率 ( %)
30
90 70 50 30 10
(10) 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
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图 6:2005-2007 年化学制剂子行业经营情况 化学制剂子行业累计销售收入及同比增长率 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 30 累计利润总额(亿元) 120 化学制剂子行业累计利润总额及同比增长率 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 12.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %) 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 化学制剂药子行业累计税前利润率
累计销售收入(亿元)
同 比 增 长 率 ( %)
25 20 15 10 5 0
100 80 60 40 20 0
资料来源:中经网,中信证券研究部
图 7:2005-2007 年中成药子行业经营情况 中药饮片子行业累计销售收入及同比增长率 300 累计销售收入(亿元) 250 200 150 100 50 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 累计利润总额(亿元) 中药饮片子行业累计利润总额及同比增长率 150 同 比 增 长 率 ( %) 100 50 0 -50 -100
中药饮片子行业累计税前利润率 7.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 6.0 5.0 4.0 3.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
图 8:2005-2007 年中药饮片子行业经营情况 中成药子行业累计销售收入及同比增长率 1400 累计销售收入(亿元) 1200 1000 800 600 400 200 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 40 35 30 25 20 15 10 5 0 110 累计利润总额 (亿元) 中成药子行业累计利润总额及同比增长率 80 70 90 60 70 50 40 50 30 30 20 10 10 0 (10) 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -10 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 13.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 12.0 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 中药子行业累计税前利润率
同 比 增 长 率 ( %)
同 比 增 长 率 ( %)
2007年
资料来源:中经网,中信证券研究部
图 9:2005-2007 年生物制药子行业经营情况 生物制药子行业累计销售收入及同比增长率 500 累计销售收入(亿元) 400 300 200 100 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 40 35 30 25 20 15 10 5 0
生物制药子行业累计利润总额及同比增长率 50 累计利润总额(亿元) 同 比 增 长 率 ( %)
同 比 增 长 率 ( %)
生物制药子行业累计税前利润率 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 13.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 同 比 增 长 率 ( %) 12.0 11.0 10.0 9.0 8.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2007年 2005年 2006年 2007年
40 30 20 10 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年
资料来源:中经网,中信证券研究部
2008 年 1 月 8 日
9
医药行业 2008 年 1 月投资策略
图 10:2005-2007 年医疗器械子行业经营情况 医疗器械子行业累计销售收入及同比增长率 600 累计销售收入(亿元) 500 400 300 200 100 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 60 累计利润总额(亿元) 120 医疗器械子行业累计利润总额及同比增长率 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 2005年 2006年 2007年 12.0 累 计 税 前 利 润 率 ( %) 11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2005年 2006年 2007年 同 比 增 长 率 ( %) 医疗器械子行业累计税前利润率
40 30 20 10 0
同 比 增 长 率 ( %)
50
100 80 60 40 20 0
资料来源:中经网,中信证券研究部
部分公司将受益于所得税率下降 从 2008 年 1 月 1 日开始,中外企业所得税率统一调整为 25%。对那些 原来企业所得税率为 33%的企业而言,所得税率下降,有利于企业业绩的提 高,比如恒瑞医药、海正药业、华海药业、东阿阿胶、康缘药业、广州药业、 康美药业、片仔癀、国药股份等。 表 3:医药上市公司 2006 年企业所得税率一览表 证券代码 000153 000411 000423 000597 000705 000739 000766 000788 000952 000963 002001 002020 002099 002118 600216 600253 600267 600276 600285 600297 600332 600351 证券简称 丰原药业 英特集团 东阿阿胶 东北制药 浙江震元 普洛康裕 通化金马 西南合成 广济药业 华东医药 新和成 京新药业 海翔药业 紫鑫药业 浙江医药 天方药业 海正药业 恒瑞医药 羚锐股份 美罗药业 广州药业 亚宝药业 2006 年 所得税率 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 证券代码 600422 600436 600511 600513 600518 600521 600529 600557 600572 600607 600613 600713 600789 600812 600833 600867 600976 600781 002019 000028 000513 000538 证券简称 昆明制药 片仔癀 国药股份 联环药业 康美药业 华海药业 山东药玻 康缘药业 康恩贝 上实医药 永生数据 南京医药 鲁抗医药 华北制药 第一医药 通化东宝 武汉健民 上海辅仁 鑫富药业 一致药业 丽珠集团 云南白药 2006 年 所得税率 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 33 24 16.5 15 15 15
单位:% 证券代码 000566 000591 000661 000669 000756 000790 000809 000919 000989 000999 002004 002007 002016 002022 002030 002038 002107 600055 600062 600085 600129 600161 证券简称 海南海药 桐君阁 长春高新 领先科技 新华制药 华神集团 中汇医药 金陵药业 九芝堂 S 三九 华邦制药 华兰生物 威尔科技 科华生物 达安基因 双鹭药业 沃华医药 万东医疗 双鹤药业 同仁堂 太极集团 天坛生物 2006 年 所得税率 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 证券代码 600196 600222 600252 600329 600380 600420 600421 600479 600488 600535 600587 600594 600664 600666 600750 600829 600849 600993 002166 证券简称 复星医药 太龙药业 中恒集团 中新药业 健康元 现代制药 国药科技 千金药业 天药股份 天士力 新华医疗 益佰制药 S 哈药 西南药业 江中药业 三精制药 上海医药 马应龙 莱茵生物 2006 年 所得税率 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15 7.5
资料来源:Wind
2008 年 1 月 8 日
10
医药行业 2008 年 1 月投资策略
关注资金优势转化成竞争优势的医药公司 在国家金融政策从紧的大背景下,现金流好、资产负债率低的公司具有 资金优势,而且这种资金优势将转化成竞争优势,比如可以凭借自有资金实 现迅速地低成本对外扩张。而那些资金相对紧张的企业,则会因各银行控制 信贷规模而延缓资金供给,从而影响到企业的发展。 具有资金优势的公司应该是投资者长期持有的股票,比如双鹤药业、恒 瑞医药、科华生物、东阿阿胶等。 表 4:资产负债率在 50%以下的主要医药上市公司经营现金流与净利润对比 单位: (亿元 ,%) 证券代码 002038 000423 600276 002022 600436 600085 600521 000756 600607 600518 002007 600479 000952 600529 600161 000513 600380 600535 600867 600488 600750 002099 600062 600789 600196 600557 600664 600332 600422 证券简称 双鹭药业 东阿阿胶 恒瑞医药 科华生物 片仔癀 同仁堂 华海药业 新华制药 上实医药 康美药业 华兰生物 千金药业 广济药业 山东药玻 天坛生物 丽珠集团 健康元 天士力 通化东宝 天药股份 江中药业 海翔药业 双鹤药业 鲁抗医药 复星医药 康缘药业 S 哈药 广州药业 昆明制药 2007Q1-3 经营现金流 0.53 1.27 3.02 0.79 0.25 1.28 0.55 1.37 0.72 1.34 0.78 0.88 2.23 0.52 0.74 2.08 3.69 1.00 0.51 0.64 1.32 0.22 1.97 0.80 1.11 0.64 6.64 1.54 0.49 2007Q1-3 净利润 0.93 1.19 2.49 0.91 0.75 2.08 1.02 0.24 0.96 1.00 0.88 1.02 1.11 0.83 0.84 4.50 6.70 1.12 0.56 0.24 0.98 0.32 2.17 0.19 2.84 0.66 3.05 2.14 0.15 2006 年 经营现金流 0.58 3.12 2.66 0.87 0.51 3.85 0.78 1.33 1.57 0.68 1.31 1.20 1.26 0.78 1.54 2.26 2.73 1.41 1.58 0.51 0.55 0.62 3.04 0.56 1.85 1.09 7.38 0.39 0.61 2006 年 净利润 0.50 1.54 2.07 0.75 0.82 1.56 1.10 0.23 1.10 1.00 0.79 0.72 0.16 0.94 1.01 1.39 -0.77 2.06 0.12 0.44 0.76 0.52 1.65 -0.97 2.59 0.64 4.62 2.27 0.18 2007Q1-3 资产负债率 4.67 10.03 18.90 19.59 21.60 21.79 23.25 26.41 28.05 29.42 29.50 30.45 32.60 32.96 34.47 35.01 35.38 35.46 35.76 36.67 36.93 38.27 40.10 41.19 42.54 46.53 49.39 49.52 49.59
资料来源:Wind
医药公司仍不失战术投资机会 从战术角度上,在相对较高的估值下,不宜大举买入医药股票,但是有 些股票仍然存在投资机会:如年报行情、高送转预期、股权激励实施、中短
2008 年 1 月 8 日
11
医药行业 2008 年 1 月投资策略
期外延扩张的实质性进展等因素,会刺激股价的上涨。
2007 年报业绩预览:高增长已成定局 在我们覆盖的重点上市公司中,多家公司 2007 年业绩增幅超过 50%: 预计年报业绩增长在 50%以上的公司包括双鹭药业(同比增长 171%) 、 华东医药(同比增长 99%) 、恒瑞医药(同比增长 98%) 、千金药业(同比增 长 84%) 、海正药业(同比增长 84%) 、华兰生物(同比增长 73%) 、同仁堂 (72%,主要由于去年基数较低) 、双鹤药业(同比增长 70%) 、国药股份(同 比增长 63%) 、科华生物(同比增长 57%) 、康缘药业(同比增长 54%) 、江 中药业(同比增长 50%) 。 预计年报业绩增长在 30-50%的公司包括 S 三九(同比增长 41%) 、东 阿阿胶(同比增长 33%) 。 预计年报业绩增长在 10-30%的公司包括片仔癀(同比增长 20%) 、华 海药业(同比增长 19%) 、广州药业(同比增长 18%) 、云南白药(同比增长 16%) 、万东医疗(同比增长 12%) 。 预计年报业绩增长在 10%以内的公司包括上海医药(增长 7%) 、天坛生 物(增长 3%) 。 预计年报业绩同比下降的公司包括天士力(同比下降 2%) 。 表 5:中信证券覆盖的重点医药上市公司 2007 年报业绩预测 证 券 简 称 最 新 评 级 证券 每股收益(元/股) 同比 增长 (%)
2006 代码
2007 2006 2007 Q1 Q2 生物医药
分析
Q1
Q2
Q3
Q4
Q3
Q4
科 华 生 物 天 坛 生 物 华 兰 生 物 双 鹭 药 业
买 入
002022
0.07
0.10
0.10
0.08
0.35
0.10
0.15
0.18
0.12
0.55
57
免疫、生化诊断试剂稳定增长,核 酸诊断试剂、自产仪器快速增长。 前期产品车间停产认证等问题逐渐 得到解决,子公司长春有限经营持 续向好,业绩恢复中。 投浆量减少,但产品价格上升和产 品综合利率提高,促公司业绩增长。
增 持
600161
0.08
0.12
0.07
0.04
0.31
0.08
0.09
0.09
0.06
0.32
3
增 持
002007
0.07
0.12
0.11
0.07
0.36
0.07
0.17
0.17
0.23
0.63
73
增 持
002038
0.07
0.09
0.11
0.13
0.41
0.18
0.24
0.33
0.35
1.10
171
主要产品贝科能等快速增长。
传统中药 云 南 白 药 广 州 药 业 增 持 公司经营略超预期,建议投资者密切 关注股权激励的进展
000538
0.14
0.15
0.15
0.13
0.57
0.15
0.16
0.16
0.19
0.66
16
增 持
600332
0.07
0.07
0.07
0.07
0.28
0.09
0.10
0.07
0.07
0.33
18
各个子公司业绩继续稳定增长。合资 公司将于 08 年 2 月挂牌,由此带来的 投资收益可能大部分在 08 年体现,因 此我们调高了 08 年的业绩预测,调低 了 07 年的业绩预测。
2008 年 1 月 8 日
12
医药行业 2008 年 1 月投资策略
证 券 简 称 同 仁 堂 东 阿 阿 胶 片 仔 癀
最 新 评 级 增 持
证券
每股收益(元/股)
2006 代码
2007 2006 2007 Q1 0.36 0.17
同比 增长 (%)
分析
Q1 600085 0.16
Q2 0.20
Q3 0.10
Q4 -0.10
Q2 0.21
Q3 0.10
Q4 0.14 0.62 72 收入增速在 10-15%左右,业绩仍在 缓慢回升当中,符合我们的预期。 阿胶系列产品保持快速增长势头,同 比增长 30%以上。短期估值不低,但是 仍是可以长线看好的股票。预计认股 权证项目将在春节前后是公司股价的 重要催化剂。 新任董事长上任后公司营销和管理出 现积极变化,但是根本的变化尚需时 间。
买 入
000423
0.06
0.06
0.05
0.13
0.30
0.08
0.08
0.07
0.17
0.40
33
持 有
600436
0.14
0.15
0.18
0.12
0.59
0.20
0.18
0.15
0.17
0.70
20
现代中药 主业业绩逐步开始释放(约在 0.60 元),投资收益锦上添花,带动总体 业绩超过预期,年报有大比例送转的 可能。 月初公司主要产品开始控货, 11 渠道更加干净,为明年工业产品更高 速增长打下良好基础。公司在 08 年有 几大看点:1、不断丰富产品线,推出 新产品,快速做大工业规模;2、营销 中心即将搬迁至长沙,辐射范围更大。 桂枝茯苓胶囊、六味地黄软胶囊等品 种增长较为平稳;散结、热毒宁、天 舒增长的潜力较大 工业销售增幅有所放缓,但经营质量 有所好转。 期间费用率(尤其是销售费用率)较 低是公司业绩大幅超出我们预期的主 要原因。主要产品的销售增幅趋缓, 建议投资者密切关注新产品上市后的 销售情况。 公司的重组基本落定,近期股改可以 期待。目前公司估值不低,但我们建 议投资者长线积极关注该公司,理由 包括:1、从基本面着眼,解决历史问 题后公司完全可以进入一线医药股的 行列;2、在医药股当中,该股的流动 性不错; 作为华润医药整合的平台, 3、 公司也非常值得关注。
千 金 药 业
买 入
600479
0.15
0.10
0.12
0.20
0.57
0.13
0.17
0.37
0.38
1.05
84
康 缘 药 业 天 士 力 江 中 药 业
增 持 增 持
600557
0.10
0.08
0.11
0.12
0.41
0.12
0.11
0.19
0.21
0.63
54
600535
0.06
0.10
0.10
0.16
0.42
0.04
0.10
0.09
0.18
0.41
-2
增 持
600750
0.06
0.05
0.07
0.08
0.26
0.08
0.20
0.05
0.06
0.39
50
三 九 医 药
增 持
000999
0.04
0.04
0.02
0.07
0.17
0.02
0.07
0.06
0.09
0.24
41
医疗器械 万 东 医 疗 增 持
600055
0.02
0.05
0.03
0.11
0.21
0.02
0.05
0.03
0.13
0.23
12
X 射线机稳定,小型机批文已拿到。 MRI 较 2006 年收入翻倍增长。
化学制剂 恒 瑞 医 药 双 鹤 药 业 增 持
600276
0.12
0.13
0.11
0.25
0.48
0.17
0.19
0.22
0.37
0.95
98
主要产品多西他赛、奥沙利铂稳定 增长,伊立替康快速增长。 受益于医改和行业集中度提高,公 司的主要产品北京降压 0 号、利复 星、大输液等同比快速增长。
买 入
600062
0.10
0.10
0.11
0.16
0.37
0.14
0.19
0.15
0.15
0.63
70
2008 年 1 月 8 日
13
医药行业 2008 年 1 月投资策略
证 券 简 称 华 东 医 药
最 新 评 级
证券
每股收益(元/股)
2006 代码
2007 2006 2007 Q1 Q2 Q3 Q4 Q4
同比 增长 (%)
分析
Q1
Q2
Q3
买 入
000963
0.08
0.03
0.01
0.10
0.19
0.10
0.10
0.06
0.12
0.38
99
受益于医改和行业集中度提高,公 司的主要产品百令胶囊、新赛斯平 等同比快速增长。
原料药 华 海 药 业 海 正 药 业 增 持
600521
0.14
0.16
0.13
0.05
0.48
0.11
0.21
0.13
0.12
0.57
19
主要产品普利类及沙坦类稳定增 长。 抗肿瘤药稳定;内分泌药快速增长; 抗寄生虫药、抗感染药毛利率大幅 提升;心血管药价格触底,销量持 续增长。
增 持
600267
0.06
0.02
0.03
0.07
0.18
0.07
0.05
0.09
0.12
0.33
84
医药商业 上 海 医 药 国 药 股 份 增 持 主营较为平稳。合资公司带来的投资 收益在 08 年体现。 主营收入增速较快、综合毛利率上升 和费用率下降是公司业绩保持较快增 速的主要原因。
600849
0.05
0.05
0.02
0.03
0.15
0.06
0.04
0.05
0.01
0.16
7
买 入
600511
0.18
0.17
0.16
0.13
0.64
0.28
0.27
0.26
0.23
1.04
63
资料来源:公司数据,中信证券研究部
预测可能高送转的公司 我们认为,虽然医药公司目前股本小,但是其高成长性支持其未来可能 高送转的公司包括:双鹭药业、千金药业等。业绩成长性高,延续公司一贯 的高送转、高回报风格的公司包括科华生物等。
关注股权激励预期的公司 我们认为有股权激励预期的公司也值得关注。近期证监会批准了多家上 市公司的股权激励方案,这将消除企业压制业绩的因素。其中我们建议投资 者重点关注云南白药、东阿阿胶、天士力等企业。
外延扩张将加速成长的公司 我们认为,除了内生性增长外,外延扩张也将加速公司的业绩成长。那 些资产质量好、现金流充沛的优质公司有望在行业整合的大背景下,实现快 速的低成本扩张。 我们判断, 双鹤药业极有可能在未来加速其外延扩张的步伐。 这是因为, 公司目前资产负债率比较低,现金流充裕(尤其是获得房地产投资收益后) , 公司一直希望通过外延扩张实现其大输液销售地域上的拓展。另外,其间接 股东华润通过收购三九医药后, 目前已完成华润医药平台的搭建, 我们判断, 后面华润将着手进行华润医药的资产整合,所以这也有利于双鹤药业尽早实 现外延扩张。 此外,科华生物也将通过外延式发展加速公司成长。我们看到科华生物 与法国梅里埃子公司成立合资公司已经正式签约,公司也有越来越多的产品 获得规范市场认证。 我们判断, 未来公司除了自己将产品出口到国际市场外,
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还将通过全球性诊断试剂企业法国梅里埃的销售网络加快实现其产品的国际 销售。 表 6:中信证券覆盖的重点医药上市公司盈利预测及投资建议 证券 简称 最新 评级 证券 代码 总股本 (万股) 流通股 (万股) 收盘价 (元) 2008-1-4 EPS(元/股) 2006 2007E 2008E 2006 PE 2007E 2008E
生物医药 科华生物 天坛生物 华兰生物 双鹭药业 买入 增持 增持 增持 002022 600161 002007 002038 21037 32550 21708 12420 16468 14235 17767 6608 37.51 49.92 52.22 61.11 0.35 0.31 0.37 0.41 0.55 0.32 0.63 1.10 0.85 0.45 1.00 1.40 107 161 141 149 68 156 83 56 44 111 52 44
传统中药 云南白药 广州药业 同仁堂 东阿阿胶 片仔癀 增持 增持 增持 买入 持有 000538 600332 600085 000423 600436 48405 81090 43402 52376 14000 22063 16294 19425 40240 6175 37.50 17.85 38.11 34.20 37.92 0.57 0.28 0.36 0.29 0.59 0.66 0.33 0.62 0.40 0.70 0.84 0.46 0.72 0.59 0.87 66 64 106 118 64 57 54 61 86 54 45 39 53 58 44
现代中药 千金药业 康缘药业 天士力 江中药业 康美药业 三九医药 买入 增持 增持 增持 买入 增持 600479 600557 600535 600750 600518 000999 15120 15606 48800 29588 50960 97890 9772 10012 21526 16680 37186 26000 42.30 32.08 22.74 19.85 15.1 23.63 0.47 0.41 0.42 0.26 0.2 0.17 1.05 0.63 0.41 0.39 0.26 0.24 1.30 0.90 0.52 0.50 0.36 0.36 90 78 54 76 76 139 40 51 55 51 58 98 33 36 44 40 42 66
医疗器械 万东医疗 增持 600055 14430 7718 16.19 0.20 0.23 0.26 81 70 62
化学制剂 恒瑞医药 双鹤药业 华东医药 增持 买入 买入 600276 600062 000963 43107 44108 43406 24976 24534 22469 55.43 31.86 17.3 0.48 0.37 0.19 0.95 0.63 0.38 1.25 0.95 0.47 115 86 91 58 51 46 44 34 37
原料药 华海药业 海正药业 增持 增持 600521 600267 23017 44928 15891 20613 28.78 18.79 0.48 0.18 0.57 0.33 0.80 0.47 60 104 50 57 36 40
医药商业 上海医药 国药股份 增持 买入 600849 600511 56917 13300 34328 7712 14.17 61.99 0.15 0.64 0.16 1.04 0.23 1.40 94 97 89 60 62 44
资料来源:wind 资讯,中信证券研究部(注:三九医药尚未股改。另外,双鹤药业 CBD 房产转让收益可能在 2007 年体现,则加上 0.2-0.3 元的 转让投资收益,公司的 EPS 可能在 0.8-0.9 元,其中经营性业绩可能在 0.6 元附近。 )
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附录:近期其它行业政策及点评 中药及天然药物注射剂行业技术要求明确 12 月 17 日 SFDA 印发了,国家食品药品监督管理局组织制定了《中药、 天然药物注射剂基本技术要求》 (简称《要求》。 ) 《要求》的主要内容包括: 1、 2、 3、 4、 中药、天然药物注射剂的处方及临床使用方法的确定,需要有相 关的药效学及毒理学、药代动力学等研究结果的支持。 对注射剂的原料、辅料、制备工艺、质量研究、质量标准、稳定 性研究等都作了详细规定。 新的中药、天然药物注射剂应进行一般药理学试验、急性毒性试 验、长期毒性试验、制剂安全性试验。 中药、天然药物注射剂应当进行Ⅰ期、Ⅱ期、Ⅲ期临床试验。 《要 求》对中药、天然药物注射剂说明书和包装标签的撰写也提出了 明确要求。
点评:SFDA 还在 12 月组织对雅安三九申请恢复鱼腥草注射液(2ml) 肌内注射使用的申请资料进行了审查,对生产情况和条件进行了现场核查, 并进行了抽样检验。审查结果符合恢复鱼腥草注射液肌内注射使用的相关要 求,同意恢复雅安三九药业有限公司鱼腥草注射液(2ml)肌内注射使用。 由此我们可以看出,国家对于中药注射剂的态度是促进中药、天然药物研制 工作进一步规范化、科学化和标准化,加强中药、天然药物注射剂的质量管 理,保证药品安全、有效、质量可控。
中医药和民族医药受政策支持 12 月 18 日,劳动和社会保障部在国家中医药管理局举办的新闻发布会 上,该部医疗保险司副司长李忠表示,劳动和社会保障部将推出 4 措施支持 民族医药:1、参保人员选择中医医疗机构作为定点医疗机构(包括中西医结 合机构、民族医疗机构)将不受数量限制,而选其他医疗机构则只能选择 3 至 4 家。2、参保人员使用中药饮片均可由基本医疗保险基金按规定支付(特 殊情况除外) 。3、允许各地在国家的目录基础上,按照 15%的比例对药品目 录进行调整。4、在医院制剂方面,规定经省级药监部门批准的包括中药制剂 在内的治疗性医药制剂符合条件的, 都可纳入基本医疗保险的医院制剂目录。 此外, 由国家中医药管理局等 11 部门联合制定的 《关于切实加强民族医 药事业发展的指导意见》正式发布。其中明确要求,在有条件的综合性医院、 乡镇卫生院、社区卫生服务中心设立民族医科(室) 。国家中医药管理局也启 动了重点民族医院和重点民族医专科(专病)项目的建设。 卫生部副部长、国家中医药管理局局长王国强表示,我国将重点加强民 族医院的项目建设,确立了包括藏、蒙、维、傣共 8 种民族医药在内的 10 所重点民族医院的建设单位。每个医院,中央财政要投资 400 万元左右及以 上的资金。 “十一五”重点加强民族医专科专病,每个专科专病中央财政补助 50 万元的建设资金。 点评:民族医药有鲜明的疗效和低廉的服务价格,对缓解群众看病难、 看病贵有重要意义。未来的医改方案也将是提倡中西医并重,我们认为这对 于品牌中药企业的发展是利好。
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评级说明 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报 告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数)的 涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅为基准; 2. 投资建议的评级标准 报告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数) 的涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅: 行业投资评级 股票投资评级
评级 买入 增持 持有 卖出 强于大市 中性 弱于大市
说明 相对中标 300 指数涨幅 20%以上; 相对中标 300 指数涨幅介于 5%~20%之间; 相对中标 300 指数涨幅介于-10%~5%之间; 相对中标 300 指数跌幅 10%以上; 相对中标 300 指数涨幅 10%以上; 相对中标 300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 相对中标 300 指数跌幅 10%以上;
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