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2017年黄金板块展望:三大因素共振,黄金步入配置价值-对影响黄金行情的因子分析

国金证券

2017 年 01 月 09 日

证券研究报告
策略思考专题报告 股票投资策略报告 本报告的主要看点: 1、改革热点梳理
2017 年“黄金板块”展望:三大因素共振,黄 金步入配置价值--对影响黄金行情的因子分析 -----行业配置建议 基本结论 ? 很多人说黄金是大宗商品中最复杂的品种,其本身的工业需求和消费需求对 价格影响很小,而投资性需求反而占主导。市场主流的研究方法是用实际利 率(=名义利率—通胀)来分析,当实际利率下降,代表经济各领域投资回 报率下降,黄金需求上升。这种分析方法逻辑上没有问题,而且也符合过去 几年的历史规律,但如果我们把时间拉长(1970 年至今) ,会发现和黄金价 格最相关的其实是大宗商品的整体趋势,而不是实际利率。中期来看,我们 认为黄金价格存在超调,随着利率企稳,原油的上涨,黄金将会迎来不错的 反弹。 一、实际利率不会一直有效 用实际利率来解释黄金的价格最近十几年是比较有效的,只有 2005 年 4 月2007 年 5 月和 2014 年这两段时间走势不一致。但其实大部分投资者忘记了 一个更有效的指标,大宗商品指数。从 2000 年至今,只有 2011 年 3 月-9 月,大宗商品和黄金的走势会出现较大背离。 二、黄金的影响因素 这里的原因非常复杂,简单来说,所有商品均受到来自经济、通胀、利率、 避险等因素的影响,虽然不同因素对不同商品的影响不同,但大的趋势是相 同的。黄金由于本身的供需情况并不重要,其偏离商品整体走势的时间也更 短。所以黄金走势之所以难于判断,就在于黄金和大宗商品整体的趋势一致 的,而不是由某些单一供需因素决定。 三、2017 年判断:黄金可能存在超调,配置价值显现 始于 7 月份的黄金价格调整,背后是利率的大幅上行。美国利率 7 月初见底 后开始反弹,黄金见顶,11 月美国利率开始加速上行,国内债市也出现了急 速去杠杆,黄金开始破位下行。 基于我们第一部分的讨论,利率是非常重要的中期因素,但黄金的走势还需 要看整体大宗商品的走势。其中最为重要的品种原油 2017 年供需情况将由 供给过剩变为供需平衡,其他很多商品虽然依然面临着产能过剩的问题,但 2017 年边际上均是改善的,所以商品整体的趋势还是往上的。以目前的市 场来看,有三个因素会促使黄金出现较好的反弹: (1)黄金前期调整幅度已经偏离了大宗商品整体的趋势,有反弹的潜在需 求。 (2)联储 2016 年 12 月加息后,3 月加息的概率较低,前期利率快速上行 后,对商品整体的负面压制减弱,美债利率近期已经出现下行,此为第一个 催化剂。 (3)原油等大宗商品价格依然处在上行的过程中,一旦油价进一步上涨, 全球通胀预期还将快速上升,黄金将是配置的首选,此为第二个催化剂。
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? 李立峰 樊继拓 魏雪 分析师 SAC 执业编号:S1130515040001 (8621)60230231 lilifeng@gjzq.com.cn 联系人 fanjt@gjzq.com.cn 联系人 weixue@gjzq.com.cn
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-1敬请参阅最后一页特别声明
股票投资策略报告
很多人说黄金是大宗商品中最复杂的品种,其本身的工业需求和消费需求 对价格影响很小,而投资性需求反而占主导。市场主流的研究方法是用实际利 率(=名义利率—通胀)来分析,当实际利率下降,代表经济各领域投资回报 率下降,黄金需求上升。这种分析方法逻辑上没有问题,而且也符合过去几年 的历史规律,但如果我们把时间拉长(1970 年至今) ,会发现和黄金价格最相 关的其实是大宗商品的整体趋势,而不是实际利率。中期来看,我们认为黄金 价格存在超调,随着利率企稳,原油的上涨,黄金将会迎来不错的反弹。
一、实际利率不会一直有效 用实际利率来解释黄金的价格最近十几年是比较有效的,只有 2005 年 4 月-2007 年 5 月和 2014 年这两段时间走势不一致。但其实大部分投资者忘记 了一个更有效的指标,大宗商品指数。从 2000 年至今,只有 2011 年 3 月-9 月,大宗商品和黄金的走势会出现较大背离。
图表 1:2000 年至今实际利率和 CRB 指数对判断黄金走势看似都有效 伦敦现货黄金:以美元计价 日 1600 CRB现货指数:综合 日 美国 国债长期平均实际利率(右,逆序) 0 1 800 2 3 4 200 5 -1
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来源:Wind 资讯、国金证券研究所
从更长的时间来看,黄金几乎所有大的波段都和 CRB 指数走势一致,而 实际利率和黄金走势的差别则变得更大了。
图表 2:大宗商品指数长期走势和黄金一致 1920 960 480 240 120 60 30 1967-01 1969-04 1971-07 1973-10 1976-01 1978-04 1980-07 1982-10 1985-01 1987-04 1989-07 1991-10 1994-01 1996-04 1998-07 2000-10 2003-01 2005-04 2007-07 2009-10 2012-01 2014-04 2016-07 伦敦现货黄金:以美元计价:月 CRB现货指数:综合:月
图表 3:实际利率在长期几乎失效 1920 960 480 6 240 120 60 30 1967-01 1969-04 1971-07 1973-10 1976-01 1978-04 1980-07 1982-10 1985-01 1987-04 1989-07 1991-10 1994-01 1996-04 1998-07 2000-10 2003-01 2005-04 2007-07 2009-10 2012-01 2014-04 2016-07 来源:Wind 资讯、国金证券研究所
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伦敦现货黄金:以美元计价:月 美国:国债收益率:10年:月:-美国:CPI:当月同比
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来源:Wind 资讯、国金证券研究所
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二、黄金的影响因素 这里的原因非常复杂,简单来说,所有商品均受到来自经济、通胀、利率、 避险等因素的影响,虽然不同因素对不同商品的影响不同,但大的趋势是相同 的。黄金由于本身的供需情况并不重要,其偏离商品整体走势的时间也更短。 所以黄金走势之所以难于判断,就在于黄金和大宗商品整体的趋势一致的,而 不是由某些单一供需因素决定。
图表 4:黄金的影响因素
来源:Wind 资讯、国金证券研究所
三、2017 年判断:黄金可能存在超调,配置价值显现 始于 7 月份的黄金价格调整,背后是利率的大幅上行。美国利率 7 月初见 底后开始反弹,黄金见顶,11 月美国利率开始加速上行,国内债市也出现了急 速去杠杆,黄金开始破位下行。
图表 5:全球利率的变化 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2.2 2015/01 2015/02 2015/03 2015/04 2015/05 2015/06 2015/07 2015/08 2015/09 2015/10 2015/11 2015/12 2016/01 2016/02 2016/03 2016/04 2016/05 2016/06 2016/07 2016/08 2016/09 2016/10 2016/11 2016/12 2017/01 2017/02 2017/03 2017/04 2017/05 2017/06 -0.5 2 美国:国债收益率:10年 日本:国债利率:10年 德国:国债收益率:10年 中国:国债收益率:10年 4 3.8 3.6 3.4 3.2 3 2.8 2.6 2.4
来源:Wind 资讯、国金证券研究所
基于我们第一部分的讨论,利率是非常重要的中期因素,但黄金的走势还 需要看整体大宗商品的走势。其中最为重要的品种原油 2017 年供需情况将由 供给过剩变为供需平衡,其他很多商品虽然依然面临着产能过剩的问题,但
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2017 年边际上均是改善的,所以商品整体的趋势还是往上的。以目前的市场来 看,有三个因素会促使黄金出现较好的反弹: (1)黄金前期调整幅度已经偏离了大宗商品整体的趋势,有反弹的潜在需求。 (2)联储 2016 年 12 月加息后,3 月加息的概率较低,前期利率快速上行后, 对商品整体的负面压制减弱,美债利率近期已经企稳,此为第一个催化剂。 (3)原油等大宗商品价格依然处在上行的过程中,一旦油价进一步上涨,全 球通胀预期还将快速上升,黄金将是配置的首选,此为第二个催化剂。
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特别声明: 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”(以下简称“国金证券”)所有,未经事先书面授权,本报告的任何部分均 不得以任何方式制作任何形式的拷贝,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过 书面授权的引用、刊发,需注明出处为“国金证券股份有限公司”,且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修 改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,但国金证券及其研究人员对这 些信息的准确性和完整性不作任何保证,对由于该等问题产生的一切责任,国金证券不作出任何担保。且本报告中 的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,在不作事先通知的情况下,可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突,而不应视本报告为作出投资决策的唯一因 素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品,使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议 客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议,国金证券不就报告中的内容对最终操作 建议做出任何担保。 在法律允许的情况下,国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为 这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法,故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市 场实际情况不一致,且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用;非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资,遭 受任何损失,国金证券不承担相关法律责任。
上海 电话:021-60753903 传真:021-61038200 邮箱:researchsh@gjzq.com.cn 邮编:201204 地址:上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼
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2017年黄金板块展望:三大因素共振,黄金步入配置价值-对影响黄金行情的因子分析

发布机构:国金证券
报告类型:投资策略 发布日期:2017/1/9
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内容简介

2017 年 01 月 09 日

证券研究报告
策略思考专题报告 股票投资策略报告 本报告的主要看点: 1、改革热点梳理
2017 年“黄金板块”展望:三大因素共振,黄 金步入配置价值--对影响黄金行情的因子分析 -----行业配置建议 基本结论 ? 很多人说黄金是大宗商品中最复杂的品种,其本身的工业需求和消费需求对 价格影响很小,而投资性需求反而占主导。市场主流的研究方法是用实际利 率(=名义利率—通胀)来分析,当实际利率下降,代表经济各领域投资回 报率下降,黄金需求上升。这种分析方法逻辑上没有问题,而且也符合过去 几年的历史规律,但如果我们把时间拉长(1970 年至今) ,会发现和黄金价 格最相关的其实是大宗商品的整体趋势,而不是实际利率。中期来看,我们 认为黄金价格存在超调,随着利率企稳,原油的上涨,黄金将会迎来不错的 反弹。 一、实际利率不会一直有效 用实际利率来解释黄金的价格最近十几年是比较有效的,只有 2005 年 4 月2007 年 5 月和 2014 年这两段时间走势不一致。但其实大部分投资者忘记了 一个更有效的指标,大宗商品指数。从 2000 年至今,只有 2011 年 3 月-9 月,大宗商品和黄金的走势会出现较大背离。 二、黄金的影响因素 这里的原因非常复杂,简单来说,所有商品均受到来自经济、通胀、利率、 避险等因素的影响,虽然不同因素对不同商品的影响不同,但大的趋势是相 同的。黄金由于本身的供需情况并不重要,其偏离商品整体走势的时间也更 短。所以黄金走势之所以难于判断,就在于黄金和大宗商品整体的趋势一致 的,而不是由某些单一供需因素决定。 三、2017 年判断:黄金可能存在超调,配置价值显现 始于 7 月份的黄金价格调整,背后是利率的大幅上行。美国利率 7 月初见底 后开始反弹,黄金见顶,11 月美国利率开始加速上行,国内债市也出现了急 速去杠杆,黄金开始破位下行。 基于我们第一部分的讨论,利率是非常重要的中期因素,但黄金的走势还需 要看整体大宗商品的走势。其中最为重要的品种原油 2017 年供需情况将由 供给过剩变为供需平衡,其他很多商品虽然依然面临着产能过剩的问题,但 2017 年边际上均是改善的,所以商品整体的趋势还是往上的。以目前的市 场来看,有三个因素会促使黄金出现较好的反弹: (1)黄金前期调整幅度已经偏离了大宗商品整体的趋势,有反弹的潜在需 求。 (2)联储 2016 年 12 月加息后,3 月加息的概率较低,前期利率快速上行 后,对商品整体的负面压制减弱,美债利率近期已经出现下行,此为第一个 催化剂。 (3)原油等大宗商品价格依然处在上行的过程中,一旦油价进一步上涨, 全球通胀预期还将快速上升,黄金将是配置的首选,此为第二个催化剂。
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很多人说黄金是大宗商品中最复杂的品种,其本身的工业需求和消费需求 对价格影响很小,而投资性需求反而占主导。市场主流的研究方法是用实际利 率(=名义利率—通胀)来分析,当实际利率下降,代表经济各领域投资回报 率下降,黄金需求上升。这种分析方法逻辑上没有问题,而且也符合过去几年 的历史规律,但如果我们把时间拉长(1970 年至今) ,会发现和黄金价格最相 关的其实是大宗商品的整体趋势,而不是实际利率。中期来看,我们认为黄金 价格存在超调,随着利率企稳,原油的上涨,黄金将会迎来不错的反弹。
一、实际利率不会一直有效 用实际利率来解释黄金的价格最近十几年是比较有效的,只有 2005 年 4 月-2007 年 5 月和 2014 年这两段时间走势不一致。但其实大部分投资者忘记 了一个更有效的指标,大宗商品指数。从 2000 年至今,只有 2011 年 3 月-9 月,大宗商品和黄金的走势会出现较大背离。
图表 1:2000 年至今实际利率和 CRB 指数对判断黄金走势看似都有效 伦敦现货黄金:以美元计价 日 1600 CRB现货指数:综合 日 美国 国债长期平均实际利率(右,逆序) 0 1 800 2 3 4 200 5 -1
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从更长的时间来看,黄金几乎所有大的波段都和 CRB 指数走势一致,而 实际利率和黄金走势的差别则变得更大了。
图表 2:大宗商品指数长期走势和黄金一致 1920 960 480 240 120 60 30 1967-01 1969-04 1971-07 1973-10 1976-01 1978-04 1980-07 1982-10 1985-01 1987-04 1989-07 1991-10 1994-01 1996-04 1998-07 2000-10 2003-01 2005-04 2007-07 2009-10 2012-01 2014-04 2016-07 伦敦现货黄金:以美元计价:月 CRB现货指数:综合:月
图表 3:实际利率在长期几乎失效 1920 960 480 6 240 120 60 30 1967-01 1969-04 1971-07 1973-10 1976-01 1978-04 1980-07 1982-10 1985-01 1987-04 1989-07 1991-10 1994-01 1996-04 1998-07 2000-10 2003-01 2005-04 2007-07 2009-10 2012-01 2014-04 2016-07 来源:Wind 资讯、国金证券研究所
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二、黄金的影响因素 这里的原因非常复杂,简单来说,所有商品均受到来自经济、通胀、利率、 避险等因素的影响,虽然不同因素对不同商品的影响不同,但大的趋势是相同 的。黄金由于本身的供需情况并不重要,其偏离商品整体走势的时间也更短。 所以黄金走势之所以难于判断,就在于黄金和大宗商品整体的趋势一致的,而 不是由某些单一供需因素决定。
图表 4:黄金的影响因素
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三、2017 年判断:黄金可能存在超调,配置价值显现 始于 7 月份的黄金价格调整,背后是利率的大幅上行。美国利率 7 月初见 底后开始反弹,黄金见顶,11 月美国利率开始加速上行,国内债市也出现了急 速去杠杆,黄金开始破位下行。
图表 5:全球利率的变化 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2.2 2015/01 2015/02 2015/03 2015/04 2015/05 2015/06 2015/07 2015/08 2015/09 2015/10 2015/11 2015/12 2016/01 2016/02 2016/03 2016/04 2016/05 2016/06 2016/07 2016/08 2016/09 2016/10 2016/11 2016/12 2017/01 2017/02 2017/03 2017/04 2017/05 2017/06 -0.5 2 美国:国债收益率:10年 日本:国债利率:10年 德国:国债收益率:10年 中国:国债收益率:10年 4 3.8 3.6 3.4 3.2 3 2.8 2.6 2.4
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基于我们第一部分的讨论,利率是非常重要的中期因素,但黄金的走势还 需要看整体大宗商品的走势。其中最为重要的品种原油 2017 年供需情况将由 供给过剩变为供需平衡,其他很多商品虽然依然面临着产能过剩的问题,但
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2017 年边际上均是改善的,所以商品整体的趋势还是往上的。以目前的市场来 看,有三个因素会促使黄金出现较好的反弹: (1)黄金前期调整幅度已经偏离了大宗商品整体的趋势,有反弹的潜在需求。 (2)联储 2016 年 12 月加息后,3 月加息的概率较低,前期利率快速上行后, 对商品整体的负面压制减弱,美债利率近期已经企稳,此为第一个催化剂。 (3)原油等大宗商品价格依然处在上行的过程中,一旦油价进一步上涨,全 球通胀预期还将快速上升,黄金将是配置的首选,此为第二个催化剂。
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