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[2008-1-7]齐鲁证券--航运业2008年投资策略:风大好乘船,重点推荐中海集运和中国远洋,关注南京水运和招商轮船

专业 所以有深度
研究报告
08 年度策略
行业研究
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航运业:风大好乘船,重点推荐中海集 运和中国远洋,关注南京水运和招商轮船
投资要点 2007 年 12 月 17 日 世界经济增长,以我国为代表的“金砖四国”经济持续增长,国际 贸易总量增长,从而带动国际海运量呈现几何级数增长,航运供需 矛盾突出,航运巨头从竞争走向竞合,航运业景气度持续上升, “国 油国运”和“国矿国运”等国家战略实施,以及单底单壳油轮面临 改装或淘汰等促使国内航运企业加大新运力扩张力度,汽车出口运 输和半潜船运输成为未来特种杂货市场新看点,上市公司业绩增长 底气十足, 四大细分子行业景气周期不完全同步,2007 年干散货市场出现有史 以来的最大牛市, 月 10 日 BDI 指数突破万点并站稳在万点之上, 10 预计全年日均值在 6500 点左右,同比增幅将远超出 100%,特种杂 货市场与干散货市场保持高度相关,集装箱运输市场蓄势待发,油 运市场继续筑底,但季节性波动幅度加大,供需关系正在孕育积极 变化。 基于需求旺盛、有效供给不足和运力紧张所形成的这一轮全球干散 货运输市场的大牛市可以延续至 2009 年年中。预计 2008 年 BDI 指 齐鲁证券研究所 行业研究部
数全年日均值有望达到 10000 点左右,峰值可能接近 15000 点,与 BDI 指数高位运行相比,由于塞港造成市场效率的下降,与 2007 年 相比,2008 年干散运输行业利润率将有所下降。 集装箱运输属于寡头垄断市场,经过前几年恶性竞争的惨痛教训,
分析师 张永攀 电话: (8621)5830-6453
集装箱航运寡头逐步意识到合作的重要性,开始从竞争走向竟合, 通过价格联盟等方式稳定运价,随着供给增速逐步下降和需求增速 稳步上升,以及港口拥堵消耗运力供给,2008 年运价有望继续稳中 见升,预测 2008 年运价增长 10%左右,2009 年运价有望明显上升, 集装箱运输企业业绩对运价具有高度敏感性, 国际油运市场近三年持续低迷,一方面是由于新增运力过快,供过 于求所致,同时也由于货主对油运运费具有很强的议价能力所致。
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研究报告 由于从 2010 年所有单底单壳油轮将完成拆解或改装, 随着我国石油 储备战略、 “国油国运”战略的逐步落实和原油进口量的快速递增, 预计油运市场机会出现在 2008 年和 2010 年,2009 年面临新运力集 中交付压力。LNG 运输成为未来能源运输的新看点。 除内生增长外,行业整合和优质资产注入等外生力量成为推动行业 发展和上市公司业绩增长的重要动力。 资产注入作为重要投资主题, 2008 年在航运业将得到进一步深化,五大航运央企整合,集团优质 资产注入将催生更多市场投资机会。 主要风险:油价的持续上涨将增加燃油成本压力,同时对航运需求 也有抑制作用。 人民币升值对有外币收入的航运企业构成减利因素, 中美贸易摩擦升级和美国经济增长放缓,以及地区冲突等因素将直 接或间接影响国际贸易总量和国际海运量,BDI 运价指数在 6-8 月 可能出现因为淡季而出现的季节性波动。 出口退税率调整影响出口。 重点推荐新股中海集运和次新股中国远洋,关注南京水运和招商轮 船。中海发展和中远航运在 08 年新增运力较少或无新增运力,可中 性关注。 中海集运投资要点:新股,中海发展姊妹股,在集装箱运输行业具 有较强竞争优势,在大势调整低点上市,发行价相对偏低而且合理, 有资产注入预期,未来集装箱船东联合程度提高,行业进入上升周 期,运价谨慎看涨。业绩对运价变化十分敏感,运价波动构成主要 风险。预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.28 元、0.36 元、0.48 元。 中国远洋投资要点:次新股,中远集团资本运作平台,最优质的干 散货资产注入完成后,形成干散货运输与集装箱运输两元主营业务 结构,抗风险能力增强,08 年干散货市场仍有望维持牛市格局,业 绩高增长趋势不改,有后续资产注入预期,运价波动构成主要风险, 预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 1.5 元、1.8 元和 2 元。 南京水运投资看点:业务实现由江入海转型,有控股股东海运资产 整体上市预期,运力扩张力度大,面临“国油国运”机遇,10 年油 运市场有望盘出底部,但缺乏从事远洋航运经验,新船订单价格低 但新老运力综合成本不低,长江闲置资产处置和富余人员分流难度 大,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.30 元、0.45 元和 0.75 元。 招商轮船投资看点:远洋运输经验丰富,面临“国油国运”新机遇, 有意加入国内进口原油一程运输,08 年 LNG 运输成为新看点,09 年和 10 年将进入新运力集中交付期,2010 年油运市场有望回暖, 但公司旧有 VLCC 为单壳单底, 面临维修改装或淘汰压力, 预测 07、 08 和 09 年 EPS 分别为 0.29 元、0.37 元和 0.48 元。
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研究报告 目 录
1、航运市场出现新变化 _________________________________________________________ 7 1.1 世界经济增长推动全球航运市场走向繁荣 ___________________________________________ 7 1.2 世界经济秩序重构,物流方向发生变化 ____________________________________________ 8 1.3 以中国为首的“金砖四国(BRICs) ”成为国际航运市场持续繁荣的主要驱动力 __________ 9 1.4 中国进出口总量增速加快,贸易地位上升 _________________________________________ 10 1.5 中国进出口货物结构变化 _______________________________________________________ 11 1.6 铁矿石进口量占住半壁江山 _____________________________________________________ 11 1.7 单底单壳油轮面临拆解或改装压力,油轮新船订单数量猛增 __________________________ 12 1.8 航运市场火爆,运力供不应求,船台繁忙,造船成为暴利行业 ________________________ 15 1.9 干散货市场景气急剧上升 _________________________________________________________ 16
2、2008 年航运行业三大子行业市场预测__________________________________________ 18 2.1 干散货市场:三力合推,08 年仍将是干散货市场的牛市年 ____________________________ 18 2.1.1 2.1.2 2.1.3 2.1.4 市场分水岭落在 2010 年 ____________________________________________________________ 18 2009-2010 年新船交付量大增_______________________________________________________ 18 中国沿海市场有效泄洪 _____________________________________________________________ 19 从沿海(散货)运价指数看 08 年BDI指数 _____________________________________________ 19
2.2 集装箱市场:蓄势待发,运价决定收益,主要航线相继宣布上调运价,预计运价增长 5-10%21 2.2.1 集装箱市场孕育上升 _______________________________________________________________ 21 2.2.2 各大班轮公会纷纷发布上调运价公告 _________________________________________________ 21 2.2.3 业绩对运价的敏感系数接近 10 倍 ____________________________________________________ 22
2.3 油运市场 2008 年震荡中孕育机会,2009 年面临新运力集中释放压力,2010 年有望走出周期性 拐点 ______________________________________________________________________________ 23 2.3.1 油运市场利好与利空胶着 ___________________________________________________________ 23 2.3.2 超预期反弹可能提前到来 ___________________________________________________________ 24
3、外生力量 __________________________________________________________________ 25 3.1 行业整合与注资将加速推进 _____________________________________________________ 25 3.2 央企重组步伐加快 _____________________________________________________________ 26
4、行业负面因素 ______________________________________________________________ 26 4.1 高油价考验航运行业承受力 _____________________________________________________ 26 4.2 运价指数季节性波动风险 _______________________________________________________ 27 4.3 出口退税率的调整 _____________________________________________________________ 27 4.4 汇兑损失 _____________________________________________________________________ 27
5、行业估值 __________________________________________________________________ 28 6、重点公司投资要点分析 ______________________________________________________ 28 6.1 中海集运 ______________________________________________________________________ 28 6.2 中国远洋 _____________________________________________________________________ 28 6.3 南京水运 _____________________________________________________________________ 28 3 请务必阅读文末重要声明
研究报告 6.4 招商轮船 _____________________________________________________________________ 29
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研究报告 插 图 图 1:传统的航运市场与世界经济和贸易保持同步……………………………………………………7 图 2:20 世纪 80 年代贸易波动改变了贸易增长趋势…………………………………………………7 图 3:海运贸易与世界经济增长高度相关……………………………………………………………8 图 4:全球及地区经济增长预测………………………………………………………………………8 图 5:经济重构引起物流方向发生变化………………………………………………………………9 图 6:中国与印度人均 GDP 增长预测……………………………………………………………………9 图 7: 中国进口总量超过日本……………………………………………………………………………10 图 8: 中国进出口贸易结构发生变化……………………………………………………………………11 图 9: 铁矿石进口占中国进口半壁江山…………………………………………………………………12 图 10:中国人均 GDP 钢材消费接近欧洲………………………………………………………………12 图 11:当前单双壳油轮数量对比………………………………………………………………………12 图 12:未来油轮新增运力增长情况……………………………………………………………………13 图 13: 全球 VLCC 新订单数量……………………………………………………………………………13 图 14: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………14 图 15: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………14 图 16: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………14 图 17: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………15 图 18:2003 年以来运力持续短缺………………………………………………………………………15 图 19:新船价格 3 倍于旧船价格………………………………………………………………………15 图 20:造船价格变化趋势图………………………………………………………………………16 图 21:2003 年前的 BDI 指数波动情况…………………………………………………………………16 图 22:2003 年以来 BDI 指数不断刷新历史记录………………………………………………………16 图 23:矿石与煤炭等主要干散货物海运量稳步增长…………………………………………………17 图 24:航运当前的高收益弥补了过去的亏损…………………………………………………………17 图 25:2007 年 11 月份以来 BDI 指数在万点上下维持高位震荡……………………………………17 图 26:中国沿海(散货)综合运价指数趋势图………………………………………………………20 图 27:中国沿海分货种运价指数趋势图………………………………………………………………20 图 28:集装箱运力供需变化趋势………………………………………………………………………22 图 29:中国出口集装箱综合运价指数趋势图…………………………………………………………23 图 30:中国石油进出口增长趋势图……………………………………………………………………24 图 31:VLCC 运价指数近 4 年走势图……………………………………………………………………24 图 32:BDTI 2007 年年走势图…………………………………………………………………………25 图 33:2007 年中东——远东航线 W/S 指数走势………………………………………………………25
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研究报告 插 表 表 1: 2050 年中国 GDP 总量有望跻身全球第一…………………………………………………10 表 2: 中国贸易地位保持世界第三…………………………………………………………………11 表 3: 单底单壳油轮淘汰时间表……………………………………………………………………13 表 4: 主要航运上市公司投资评级…………………………………………………………………29
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研究报告
1、航运市场出现新变化 发达国家和发展中国家在经济结构中的地位变化,国际经济秩序重构,世界制 造业中心从发达国家向发展中国家转移,物流方向发生变化,中国因素在航运市场 中继续扮演着举足轻重的作用,航运周期变化,调整时间变短,上升周期变长。
1.1 世界经济增长推动全球航运市场走向繁荣 纵观世界经济发展历史,世界经济每增长 1 个百分点,海运量就上升 1.6%,两 者存在倍加关系。传统的航运市场与经济周期与海运贸易周期保持一致。
图 1 传统的航运市场与世界经济和贸易保持同步
图2
20 世纪 80 年代贸易波动改变了贸易增长趋势
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研究报告 2001 年后世界经济再次走向复苏,进入一轮上升周期,2004 年全球经济增速超过 5%,据国 际货币基金组织预测,07 年全球经济增长接近 5%,连续五年保持强劲增长。尽管存在美国次贷 危机,权威机构仍预测 2008 年全球经济增速仍有望接近 5%。
图 3 海运贸易与世界经济增长高度相关
图 4 全球及地区经济增长预测
1.2 世界经济秩序重构,物流方向发生变化 20 世界 80 年代之前,发达国家通过向发展中国家进口原材料,加工生产产成 品,然后将产成品出口到发展中国家。
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研究报告 20 世界 80 年代之后,发达国家通过直接投资或技术出口,利用发展中国家的 原材料,在发展中国家加工生产产成品,然后将产成品进口到发达国家。
图 5 经济重构引起物流方向发生变化
1.3 以中国为首的“金砖四国(BRICs) ”成为国际航运市场持续繁 荣的主要驱动力 预测 2010 年中国 GDP 总量有望跃升至世界第五位, 2020 年有望跃升至第二位, 2050 年有望跃升至世界第一位。
图 6 中国与印度人均 GDP 增长预测
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研究报告 表1 2050 年中国 GDP 总量有望跻身全球第一
1.4 中国进出口总量增速加快,贸易地位上升 近五年来,中国进出口贸易总额年均增长 29.8%,2006 年达到 1.76 万亿美元, 在世界贸易中的比重由 4.7%上升到 7.2%,成为世界第三大贸易国,在全球每年新 增的海运量中,有 60%是中国的进出口货物。2007 年中国进出口贸易总额预计将达 到 2 万亿美元,港口集装箱吞吐量超过 1 亿标准箱。中国巨大的潜在市场,为世界 航运业的发展持续增添新动力。预测 2008 年我国进口货物总量将接近 10 亿吨,超 过日本。 图 7 中国进口总量超过日本
表 2 中国贸易地位保持世界第三
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研究报告
1.5 中国进出口货物结构变化 随着世界工厂地位的上升,我国进口原材料比重不断上升,出口产成品比重不 断上升,出口原材料比重不断下降,截至 2006 年,上述三个指标分别为 22.3%、 93.6%he 6.4%。
图 8 中国进出口贸易结构发生变化
1.6 铁矿石进口量占住半壁江山 中国进口货物中, 铁矿石进口量占干散货进口量的半壁江山, 2007 年接近 4 亿吨, 接近原油进口量的两倍。相应地,中国钢铁生产量保持强劲增速,人均 GDP 钢铁消 费量为 340 千克,接近欧洲水平,但仍低于日本。
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研究报告 图9 铁矿石进口占中国进口半壁江山
图 10
中国人均 GDP 钢材消费接近欧洲
1.7 单底单壳油轮面临拆解或改装压力,油轮新船订单数量猛增 图 11 当前单双壳油轮数量对比
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研究报告 表 3 单底单壳油轮淘汰时间表
图 12 未来油轮新增运力增长情况
图 13 全球 VLCC 新订单数量
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研究报告
图 14 未来 VLCC 运力变化趋势预测
图 15 未来 VLCC 运力变化趋势预测
图 16 未来 VLCC 运力变化趋势预测
图 17 未来 VLCC 运力变化趋势预测
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研究报告
此外,部分地区港口设施落后,疏港通道不畅,造成塞港,以及运距拉长、大船和高柜因素等 等,消耗了一部分运力供给。 巴拿马运河面临拓展,以适应全球贸易增长需要和船舶日益大型化的需要。
1.8 航运市场火爆,运力供不应求,船台繁忙,造船成为暴利行业
图 18 2003 年以来运力持续短缺
图 19 新船价格 3 倍于旧船价格
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研究报告
图 20 造船价格变化趋势图
1.9 干散货市场景气急剧上升
图 21
2003 年前的 BDI 指数波动情况
图 22 2003 年以来 BDI 指数不断刷新历史记录
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研究报告 图 23 矿石与煤炭等主要干散货物海运量稳步增长
图 24 航运当前的高收益弥补了过去的亏损
图 25 2007 年 11 月份以来 BDI 指数在万点上下维持高位震荡 波罗的海干散货运价指数B D I / B C I / B P I / B S I 年势图 BDI BCI BPI BSI
17000 16000 15000 14000 13000 12000 11000 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1月 31 日 3月 2日 4月 1日 1月 1日 5月 1日 9月 28 日 11 月 27 日 5月 31 日 8月 29 日 10 月 28 日 6月 30 日 7月 30 日
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研究报告
2、2008 年航运行业三大子行业市场预测 2.1 干散货市场:三力合推,08 年仍将是干散货市场的牛市年 2.1.1 市场分水岭落在 2010 年 2010 年可能是市场分水岭。基于需求旺盛、有效供给不足和运力紧张所形成的 这一轮全球干散货运输市场的大牛市可以延续至 2010 年。 预计 2008 年 BDI 指数全 年日均值有望达到 10000 点以上,峰值可能接近 15000 点,与 BDI 指数持续高位运 行相比,由于塞港造成市场效率的下降,与 2007 年相比,2008 年干散运输行业利 润率将有所下降。 分析未来数年影响运力供求关系的种种因素,即使有超量新船涌入,2010 年干 散货航运市场有可能仍处在相对高位。按中国沿海干散货运输量从 2006 年 5.76 亿 吨上升到 2011 年的 8.5 亿吨,年增幅为 12%以上预测,运力需求增幅也至少应在 12%以上。 我国近年来钢铁出口量增长迅速, 中国将加快推进城市化建设和基础设施建设, 铁路、地铁、公路、机场和港口建设需要消耗大量钢材。目前我国钢材消耗量仍低 于日本和韩国等发达国家水平,预计 2008 年我国的矿石进口量有望保持 10%左右 的增长,将继续构成干散货运输需求的主力因素。 2.1.2 2009-2010 年新船交付量大增
据英国克拉克森机构 9 月份统计, 预期至 2007 年年底, 全球万吨以上干散货船 总运力将达 6713 艘合计 3.95 亿载重吨左右。 全年交付量预期达到 377 艘/2898 万载 重吨,增幅为 7.92%,预期 2008 年新船交付量为 375 艘合计 2795 万载重吨,稍低 于 2007 年,主要是好望角型船交付量有所下降。2008 年后情况出现明显变化, 2009-2010 年新船交付量大增。 其中 2010 年海岬型船交付量是 2007 年的 300%以上, 较交付量明显上升的 2009 年也有近一倍升幅。 这样大规模的运力一年之内涌入市场 是前所未见的。 干散货船订单量截至 2007 年 9 月底已达现有船队总量的 48%,这是一个创纪 录的数据。在过去十年中,订单量占现有船队总量比例平均为 24%。目前订单增速 虽然已出现一定放缓,但仍超过交付速度,预期至今年年底可达船队的 50%左右。 越来越多单壳 VLCC 船改装成为干散货船为运力急增火上浇油,但改装后的船 舶其运能将有所减小。全球共有大约 2000-2500 万载重吨单壳 VLCC 在船体强度和 船龄方面适宜改装,据 J.P.摩根统计,截止 2007 年 10 月底已与船厂签订改装合同 18 请务必阅读文末重要声明
研究报告 的有 20 余艘,一部分已经动工;另有 10 余艘在洽谈中,随着时间推移,预期改装 船数量还将继续增长。2008-2009 年有可能给干散货市场额外带来约 750-1000 万载 重吨运力。另外,较小型的苏伊士型、阿夫拉型和巴拿马型油轮也在加入改装热潮。 目前改装工程主要在中国船厂进行,完成一艘船的改装大约需时六个月。由于大型 船厂普遍订单充积,无力接手过多改装订单,且改装工程复杂,非中小型船厂所能 承担, 正式完工的改装船仍较少。 因此 2009 年才可能是改装船大举入市之时。 此外, 由于货种积载因素区别较大,可装 20-30 余万吨原油的 VLCC 改装后,每艘船装载 铁矿石的能力为 17-18 万吨。 2.1.3 中国沿海市场有效泄洪 25 年老船在国际海运市场无成交纪录。自 2009 年起尽管运力增幅惊人,但由 于市场上还有许多因素在明显地减轻高运力增长对市场的不利影响,并支持市场继 续上行。中国沿海干散货运力需求强劲,可发挥泄洪作用。近几年来,每年都有 2500-3000 万载重吨新船进入航运市场,但拆解量却小得可怜。统计数据显示全球 船队规模持续高速膨胀。但是统计在册的船只并非都在国际海运市场营运,查看近 年成交纪录发现几乎看不到 25 年以上船龄的船舶成交。 许多老龄船在从事中国国内 沿海运输。 据统计, 2006 年一年仅从国际海运市场转入中国沿海运输的中小型干散货船只 就达到三十艘以上, 相当于去年全球巴拿马型和大小灵便型新船交付量的 10%以上。 鉴于国内运力紧张,国家目前有新规定出台,以免除关税等优惠政策,鼓励合资格 的二手船进口转挂五星旗,从事沿海运输。 目前, 全球远洋干散货运输量约为 30 亿吨, 这意味目前中国国内干散货运输量 已占全球运输量的 20%左右,对远洋运力吸引力很大,影响力不可忽视。按中国沿 海干散货运输量从 2006 年 5.76 亿吨上升到 2011 年的 8.5 亿吨,年增幅为 12%以上 预测(以中国经济增幅来看,这是一个极为保守的预测) ,运力需求增幅也至少应在 12%以上。 最近 BDI 指数在万点附近出现小幅震荡,但有效供给仍将存在很大缺口,因此 08 年 BDI 指数有望维持高位运行。 2.1.4 从沿海(散货)运价指数看 08 年 BDI 指数
我国沿海(散货)综合运价指数作为 BDI 指数的影子指数,2008 年有望承接 2007 年的上升势头,总体维持上升,继续与 BDI 指数保持联动。07 年 12 月 5 日, 该指数从 2007 年一季度末 1600 余点已攀升至 2432.61 点,直逼 2600 点,涨幅接近 50%。如果从 2006 年年初 1400 点附近起算,则涨幅已接近 70%。 19 请务必阅读文末重要声明
研究报告 从我国沿海分货种运价指数图看出,煤炭和粮食对中国沿海(散货)综合运价 指数上涨贡献最大, 而拉动 BDI 指数上涨的动力主要来自中国大量的矿石进口需求。
图 26 中国沿海(散货)综合运价指数趋势图
资料来源:中华航运网
图 27 中国沿海分货种运价指数趋势图
2.1.5 特种杂货市场与干散货市场高度相关,汽车船运输和半潜船运输成 为未来新增长点 特种杂货远洋运输的回程可以捎带矿石等干散货回国, 形成去回两不空船的良 性循环,从而加强了其与干散货市场的相关性。 近年来我国与非洲国家之间的经济往来明显升温, 我国对非洲国家的机电、 轻 工等产成品出口增加,同时从非洲国家进口大量的原材料。2007 年中国与南非的双 边贸易额有望达到 140 亿美元,比去年增长 40%以上,其中对南非的进口增幅达到 70%以上。这些对特种杂货市场的活跃起到很大的推动作用。
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研究报告 中远航运未来的发展方向是一方面巩固多用途船市场, 另一方面领先抢占汽车 船市场和半潜船市场。
2.2 集装箱市场:蓄势待发,运价决定收益,主要航线相继宣布上调 运价,预计运价增长 5-10% 2.2.1 集装箱市场孕育上升 随着适箱货源的不断增加,集装箱运输正在成为一种占主流的贸易海运方式, 2000 年以来我国规模以上港口集装箱吞吐量每年以 20-30%以上的速度递增,2007 年 11 月 28 日我国集装箱吞吐量首超一亿标箱。2008 年集装箱运价有望继续稳中见 升,预测 2008 年运价将增长 5-10%,2009 年运价有望出现明显上升。 集装箱运输供给增速一直大于需求增速,运力处于过剩状态,但未来两年这种 供需缺口差距将有所缩小,加之集装箱运输属于寡头垄断,客户较为分散,经过前 几年恶性竞争的惨痛教训,集装箱航运寡头逐步意识到合作的重要性,开始从竞争 走向竞合,通过价格联盟等方式稳定运价。 随着供给增速逐步下降和需求增速稳步上升,以及港口拥堵消耗运力供给,马 士基租船经纪公司预言港口拥堵将成为决定未来集装箱船租价水平的决定性因素。 码头使用紧张已在 2004 年挑起过一轮运费上涨, 同样的一幕完全有可能再次上 演。目前集装箱船新造订单运力相当于现有集装箱船队运力的 64.7%,达到了历史 最高水平, 而交船日期也已经排到了 2011 年下旬。 预计将会有更多的订单涌向船厂。 在这种新造船热情空前高涨的背景下, 业内对租船市场未来走势的看法分成了两派。 一派认为运力过剩,若不经受大的震荡调整则无法吸收如此多的新运力,另一派则 认为供求相当,至少需要这些运力才能满足市场需求的增长,而且因码头基础设施 不足而造成船舶排队等待泊位也将吸收掉一部分的运力,从而造成运力的紧张。譬 如美国在港口基础设施上的投资就很不够。 2.2.2 各大班轮公会纷纷发布上调运价公告 远东班轮公会预测 2008 年亚欧航线会更旺。据远东班轮公会(FEFC)预测,08 年在其成员经营的亚洲至欧洲航线上,货量将继续保持 19.3%的增长。另外,FEFC 将提高亚欧西行航线运价,幅度为 200-300 美元/TEU。FEFC 预计明年亚洲至北欧 的货量将增长 18.02%, 至地中海西部市场的货量将增长 19%, 涨幅最大的地区将是 地中海东部和黑海市场,预计可达 25.4%。与此同时,明年 FEFC 拟在亚欧航线上 增投 21.1%的运力。 FEFC 还宣布将从 2008 年 1 月起,对由亚洲基本港(不包括日本)至北欧、波罗 21 请务必阅读文末重要声明
研究报告 的海、斯堪的那维亚半岛及地中海的干箱及冷冻箱货物上调 200 美元/TEU 的运价, 由东南亚港口至上述地区的货物则上调 300 美元/TEU。东南亚的新加坡、巴生港、 丹绒帕拉帕斯这几个港口则列入基本港,运价上调幅度仍按照 200 美元/TEU。 CTSA 计划大幅上调运费。加拿大跨太平洋运价稳定协议组织(CTSA)集装箱班 轮公司成员计划 2008 年大幅上调运费, 应对运营成本增加、 美元贬值和全球油价上 涨。 上述因素将影响到明年运费谈判, 而该组织 11 个船员公司希望通过征收燃油附 加费改善赢利能力。 亚洲-南美西岸运协 2008 年 1 月起调高紧急燃油附加费 (EFS) 运协公告指出, 。 自 2008 年 1 月 1 日起,亚洲-南美西岸运协的紧急燃油附加费(EFS)将由 630 美 元/TEU 调整为 774 美元/TEU,其后每月将自动审核变更。但调整事项对运协各成 员公司并无约束力,成员公司有权自主行事。 AADA 宣布明年三阶段运费恢复计划。亚澳运费协会(AADA)日前宣布明年 三个阶段运费恢复计划及旺季附加费。 从明年 1 月 19 日起, 第一阶段运费恢复方案 为每 TEU 运价加收 200 美元; 从明年 7 月 1 日起将实施第二阶段运费恢复方案, 每 TEU 加收 350 美元;从明年 9 月 15 日起实施的第三阶段运费恢复方案,每 TEU 加 收 350 美元。 该组织还将视运力供求情况, 征收旺季附加费, TEU 加收 250 美元。 每 上述方案适用于中国大陆、香港及台湾地区各港口到澳洲各港口的货物。 马士基将上调北美/中东/印度洋航线运价,从 2008 年 1 月 1 日起运价上调 120 美元/TEU 和 160 美元/FEU。 2.2.3 业绩对运价的敏感系数接近 10 倍 运价对收益影响显著。集装箱运输企业业绩对运价具有高度敏感性,周期特征 明显, 运价水平决定了收益水平。 由于集装箱运输行业平均毛利水平只有 15%左右, 其业绩对运价的敏感系数接近 10 倍,即运价每上涨 1%,净利润增幅将达到 10%左 右,相反运价每下跌 1%,净利润降幅将达到 10%左右。
图 28 集装箱运力供需变化趋势
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研究报告 资料来源:Drewry, 齐鲁证券研究所整理 中国出口集装箱综合运价指数基本可以反映国际集装箱运价变化情况。该指数 从 2007 年一季度末不足 1000 点企稳回升,12 月 7 日上升至 1156.24 点,涨幅接近 20%。尽管目前集装箱运价回升力度有限,但由于集装箱运输的微利属性,以及业 绩对运价波动的敏感性,其能够维持一种持续的缓慢回升已非常难得。随着行业竞 争更加理性和有序,未来应可继续谨慎看涨。
图 29 中国出口集装箱综合运价指数趋势图
资料来源:中华航运网
2.3 油运市场 2008 年震荡中孕育机会,2009 年面临新运力集中释放 压力,2010 年有望走出周期性拐点 2.3.1 油运市场利好与利空胶着 一方面,2010 年所有单壳油轮都将完成淘汰,供求关系将出现积极变化,另一 方面,随着我国石油储备战略的逐步落实,我国石油储备将由目前的 7 天提高至 90 天,我国石油进口量每年有望保持两位数增长,同时“国油国运”战略的实施将逐 步提高我国油轮运输企业的运输量。 但同时由于油轮新运力交付集中在 09 年,09 年运力增长率达到 11%,运力过 剩状况在 2010 年前可能仍难以根本改观。 综合有利与不利因素分析,决定了油轮运输市场不可能长期低位运行,也不会 23 请务必阅读文末重要声明
研究报告 在短期内彻底走强。市场机会可能出现在 2008 年、2010 年及 2010 年后。 2.3.2 超预期反弹可能提前到来 进入 2007 年 11 月份以来,原油运价和成品油运价双双触底反弹劲升,其中中 东——远东航线 W/S 指数已经从一个月前的长时间趴在 50-60 点区域飙升至 2007 年 12 月 13 日的 235 点,涨幅接近 300%,与 2005 年的高点持平,直逼 2004 年的 历史高点,日租水平达到 20 万美元/日。其强劲反弹势头已经超出单纯季节性波动 预期, 从而给 2008 年的油运市场带来一线生机, 油运市场超预期阶段性反弹可能提 前到来。 2010 年一方面由于单壳油轮将全部淘汰,另一方面新运力增速明显下降,加上 强劲需求的推动,2010 年起,全球油运市场可能出现周期性拐点。 LNG 运输成为能源运输的新看点。中国第一条 LNG 船由招商轮船与其它公司 合建,将于 2008 年元月交付,2008 年下半年再交付两条,2009 年再交付两条,招 商轮船领先进军 LNG 运输市场成为公司的新看点。
图 30
中国石油进出口增长趋势图
图 31
VLCC 运价指数近 4 年走势图
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研究报告 图 32 BDTI 2007 年年走势图
原 油 运 价 指 数 BDTI年 走 势 图 BDTI 2100 1900 1700 1500 1300 1100 900 700 1月2日 2月21日 4月12日 6月1日 7月21日 9月9日 10月29日 12月18日
图 33 2007 年中东——远东航线 W/S 指数走势 2007年中东-远东 VLCC(260K)走势图 240 190 140 90 40 1 -1 3 -1 5 -1 7 -1 9 -1 1 1- 1
资料来源:中贸物流资讯网
3、外生力量 3.1 行业整合与注资将加速推进 除积极扩张运力以图在未来的行业竞争中居于主动地位外,行业整合和优质资 产注入等外生力量成为推动行业发展和上市公司业绩增长的重要动力。资产注入作 为重要投资主题,2008 年在航运业将得到进一步深化,五大航运央企整合,集团优 质资产注入将催生更多市场投资机会。 至 2010 年中央企业将压缩至 80-100 家,5 大航运央企很可能压缩为 3 家,央 企整体上市是大势所趋。长航集团与中外运集团合并,招商轮船不再归属央企,甚 至包括中远集团与中海集团的强强联合与重组合并,等等,这些都值得期待。 中远集团干散货资产注入中国远洋,中海发展收购中海集团干散货资产,这些 都成为 2007 年的经典题材。2008 年中海集运将收购中海集团旗下码头制(租)箱 25 请务必阅读文末重要声明
研究报告 和物流资产,南京水运大股东海运资产拟整体上市,包括中国国航空在航空业的并 购行动也有望实现实质性的推进。
3.2 央企重组步伐加快 日前国务院批准两央企合并重组。中国海洋航空集团公司(简称中海航集团) 被并入中国机械工业集团公司(简称国机集团)成为其全资子企业。国务院国资委 履行出资人职责的企业由 153 户调整为 152 户。 2006 年 12 月国资委发布了《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意 见》 ,其中明确提出,至 2010 年将把中央企业调整重组至 80-100 家。而国资委主任 李荣融在 2004 年就曾表示, 三年内国资委将根据利润水平、 成本控制能力等因素构 成的综合指标为中央企业排定座次,届时做不到行业前三名的,将被国资委强制重 组。 不久前中国汽车工业总公司的各项资产清算工作完成后即被撤销,同时宣布的 还有中国福马机械集团有限公司并入国机集团成为其全资子企业。 自国资委成立以来,已有 23 家央企实现了主营业务整体上市。 2007 年央企重组大事件:4 月 13 日,沈阳化工研究院并入中国中化集团公司, 中国化工供销(集团)总公司并入中国海洋石油总公司;6 月 25 日,中国中化集团 与中国种子集团进行合并;7 月 20 日,国资委批准中国中旅集团公司与中国港中旅 集团公司合并,中国纺织工业设计院并入中国石油天然气集团公司;11 月 24 日, 常林股份、林海股份两公司正式发布重组公告,并入国机集团;11 月 28 日,中国 福马机械集团有限公司并入中国机械工业集团公司;中国汽车工业总公司撤销。12 月,中海航集团并入国机集团。
4、行业负面因素 油价上涨增加航运成本,运价季节性波动风险,宏观调控抑制需求,以及人民 币升值增加汇兑损失,同时人民币升值对出口形成抑制,进而影响贸易量和海运量
4.1 高油价考验航运行业承受力 国际原油市场跌宕起伏,2007 年 11 月 21 日摸高至 100 美元/桶,之后回落在 90 美元/桶附近盘整,人类进入高油价时代。2007 年年初航油价格曾下调 4 次,但
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研究报告 2007 年 10 月 1 日起国内航油价格再度上调,上调幅度为 20 元/吨,调整后的指导 价为 5940 元/吨,11 月发改委又上调国内航线旅客运输燃油附加,800 公里以下由 50 元上调为 60 元,800 公里以上由 80 元上调为 100 元,并由此形成连锁反应,从 航空波及到整个航运业。总之,严峻的油价形势对整个航运业构成威胁,增加了航 运成本,同时抑制航运需求。 航运企业主要通过转嫁燃油成本给下游货主方式消化油价上涨压力。 譬如, TSA 将推出浮动燃油附加费。泛太平洋运价稳定协议(TSA)正在酝酿推出一种浮动制 的燃油附加费, 并计划延长下年度合同的服务期限。 2008 年 5 月年度合同谈判重 待 启动之时,TSA 将寻求新一轮的涨价,具体方案为:亚洲至美西航线每 FEU 加收 400 美元;对亚洲经全水路或多式联运至美东每 FEU 加收 600 美元。除涨价外,班 轮公司还计划将 2008-2009 年度服务合同的期限由原先的 1 年延长到 14 个月。 如此 一来,等来年他们再与客户谈判时,他们就能对随后开始的旺季的情况做出更准确 的判断。马士基也将支持浮动燃油附加费。
4.2 运价指数季节性波动风险 夏季通常是国际海运市场的淡季,过去多年经验看 6-8 月均是当年市场最低迷 的时期, 2004 年波罗的海干散货海运指数 BDI 指数最低点为当年 6 月 22 日 2622 如 点,2005 年最低点为当年 8 月 3 日 1747 点。而冬季往往是航运业的旺季,如油运 指数和 BDI 指数的高点一般出现在第四季度。
4.3 出口退税率的调整 2008 年宏观调控任务艰巨, 其中有关抑制进出口的关税政策可能会继续对进出 口贸易形成冲击,从而在一定程度上影响海运贸易需求。估计这种影响只是一种非 实质性的影响,属于微调性质。
4.4 汇兑损失 航运企业,尤其是从事远洋航运的航运企业一般都有数量可观的外币收入,尤 其是以美元收入居多, 由于人民币对美元处于持续升值过程中, 势必产生汇兑损失, 较有效的对冲办法是调整债务结构,增加美元负债和美元支出,但仍无法完全对冲 由于人民币对美元持续升值所带来的损失。
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研究报告
5、行业估值 目前国内航运类上市公司的平均市盈率水平在 25 倍左右, 国际上航运类上市公 司的平均动态市盈率水平在 15 倍左右, 挖掘行业上市公司的投资机会主要得从动态 的业绩增长变化入手,寻找具有业绩爆发增长的潜力公司。
6、重点公司投资要点分析 6.1 中海集运 投资要点:新股,中海发展姊妹股,在集装箱运输行业具有较强竞争优势,在 大势调整低点上市,发行价相对偏低而且合理,有资产注入预期,运力将持续增加, 未来三年新增运力交付期集中在 2008 年和 2010 年。 未来集装箱船东联合程度提高, 行业进入上升周期,运价谨慎看涨,公司将成为集装箱行业回暖的最大受益者,目 前各大价格联盟公会纷纷推出 2008 年运价上调计划,整体运价升幅在 10%左右, 集运市场有望成为继 2007 年干散货市场火暴之后,2008 年最具有爆发力的航运子 市场。公司业绩对运价敏感,运价上调 10%,则净利润有望实现翻番。运价波动构 成主要风险, 同时公司股本偏大, 对业绩形成强稀释。 保守预测 07、 和 09 年 EPS 08 分别为 0.28 元、0.36 元、0.48 元。
6.2 中国远洋 投资要点:次新股,中远集团资本运作平台,最优质的干散货资产注入完成后, 形成干散货运输与集装箱运输两元主营业务结构,抗风险能力增强,同时收购资产 增发行为将引入最坚定的机构投资者。08 年干散货市场仍有望维持牛市格局,业绩 高增长趋势不改,有后续资产注入预期,同时集运市场运价 2008 年存在上调动力。 运价波动构成主要风险,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 1.5 元、1.8 元和 2 元。
6.3 南京水运 投资看点:业务实现由江入海转型,有控股股东海运资产整体上市预期,运力 扩张力度大,面临“国油国运”机遇,2010 年油运市场有望盘出底部,但缺乏从事 远洋航运经验,新船订单价格低但新老运力综合成本不低,长江闲置资产处置和富 余人员分流难度大,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.30 元、0.45 元和 0.75 元。
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研究报告
6.4 招商轮船 投资看点:远洋运输经验丰富,面临“国油国运”新机遇,有意加入国内进口 原油一程运输,08 年 LNG 运输成为新看点,09 年和 10 年公司新运力进入集中交 付期,08 年和 10 年油运市场存在回暖契机。但公司旧有 VLCC 为单壳单底,面临 维修改装或淘汰压力,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.29 元、0.37 元和 0.48 元。
表 4 主要航运上市公司投资评级 收盘价 评级 (元) 07-12-14 601866 601919 600087 601872 600428 600026 000520 600798 600896 中海集 运 中国远 洋 南京水 运 招商轮 船 中远航 运 中海发 展 长航凤 凰 宁波海 运 中海海 盛 10.52 39.61 21.14 11.84 33.34 33.58 10.38 10.33 15.9 强烈 推荐 强烈 推荐 推荐 推荐 推荐 推荐 谨慎 推荐 中性 中性 -0.66 -0.87 -1.12 7.03 0.11 0.19 0.44 06A 07E 0.11 0.04 1.44 1.75 0.93 0.40 0.17 7.48 0.33 08E 1.31 1.80 0.42 1.74 1.86 1.49 -13.35 0.12 9.18 09E 0.84 9.16 0.32 1.45 0.85 1.18 0.64 1.57 PEG (%) 年初 至今 59 367 286 49 212 228 219 189 305 一周 58.91 -8.16 -4.47 2.51 1.00 3.96 -1.42 0.39 -1.61 区间涨跌幅 A 股市 值(不 含限售 股) 06A 0.11 0.20 0.35 0.24 0.94 0.83 0.12 0.31 0.33 0.17 0.29 0.21 0.90 1.03 0.09 0.23 0.38 每股收益(
证券代 码
证券简 称
总市值
(元) 07Q3A 07E
百万元 122906 353295 17031 40651 21844 111687 7004 5288 7110 17207 49468 7791 18670 11986 15161 5046 2559 5155
0.2
1.5
0.3
0.3
1.2
1.3
0.3
0.3
0.5
资料来源:万得资讯
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研究报告 重要声明 本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但我公司及其研究人员对这些信息 的准确性和完整性不作任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可 能会随时调整。报告中的信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议,我公司不就 报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。 在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中 涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、 财务顾问和金融 产品等相关服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券研究所”所有。未经事先书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、 复制。如引用、刊发,需注明出处为“齐鲁证券研究所” ,且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。
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[2008-1-7]齐鲁证券--航运业2008年投资策略:风大好乘船,重点推荐中海集运和中国远洋,关注南京水运和招商轮船

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报告类型:投资策略 发布日期:2008/1/7
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内容简介

专业 所以有深度
研究报告
08 年度策略
行业研究
推荐
航运业:风大好乘船,重点推荐中海集 运和中国远洋,关注南京水运和招商轮船
投资要点 2007 年 12 月 17 日 世界经济增长,以我国为代表的“金砖四国”经济持续增长,国际 贸易总量增长,从而带动国际海运量呈现几何级数增长,航运供需 矛盾突出,航运巨头从竞争走向竞合,航运业景气度持续上升, “国 油国运”和“国矿国运”等国家战略实施,以及单底单壳油轮面临 改装或淘汰等促使国内航运企业加大新运力扩张力度,汽车出口运 输和半潜船运输成为未来特种杂货市场新看点,上市公司业绩增长 底气十足, 四大细分子行业景气周期不完全同步,2007 年干散货市场出现有史 以来的最大牛市, 月 10 日 BDI 指数突破万点并站稳在万点之上, 10 预计全年日均值在 6500 点左右,同比增幅将远超出 100%,特种杂 货市场与干散货市场保持高度相关,集装箱运输市场蓄势待发,油 运市场继续筑底,但季节性波动幅度加大,供需关系正在孕育积极 变化。 基于需求旺盛、有效供给不足和运力紧张所形成的这一轮全球干散 货运输市场的大牛市可以延续至 2009 年年中。预计 2008 年 BDI 指 齐鲁证券研究所 行业研究部
数全年日均值有望达到 10000 点左右,峰值可能接近 15000 点,与 BDI 指数高位运行相比,由于塞港造成市场效率的下降,与 2007 年 相比,2008 年干散运输行业利润率将有所下降。 集装箱运输属于寡头垄断市场,经过前几年恶性竞争的惨痛教训,
分析师 张永攀 电话: (8621)5830-6453
集装箱航运寡头逐步意识到合作的重要性,开始从竞争走向竟合, 通过价格联盟等方式稳定运价,随着供给增速逐步下降和需求增速 稳步上升,以及港口拥堵消耗运力供给,2008 年运价有望继续稳中 见升,预测 2008 年运价增长 10%左右,2009 年运价有望明显上升, 集装箱运输企业业绩对运价具有高度敏感性, 国际油运市场近三年持续低迷,一方面是由于新增运力过快,供过 于求所致,同时也由于货主对油运运费具有很强的议价能力所致。
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研究报告 由于从 2010 年所有单底单壳油轮将完成拆解或改装, 随着我国石油 储备战略、 “国油国运”战略的逐步落实和原油进口量的快速递增, 预计油运市场机会出现在 2008 年和 2010 年,2009 年面临新运力集 中交付压力。LNG 运输成为未来能源运输的新看点。 除内生增长外,行业整合和优质资产注入等外生力量成为推动行业 发展和上市公司业绩增长的重要动力。 资产注入作为重要投资主题, 2008 年在航运业将得到进一步深化,五大航运央企整合,集团优质 资产注入将催生更多市场投资机会。 主要风险:油价的持续上涨将增加燃油成本压力,同时对航运需求 也有抑制作用。 人民币升值对有外币收入的航运企业构成减利因素, 中美贸易摩擦升级和美国经济增长放缓,以及地区冲突等因素将直 接或间接影响国际贸易总量和国际海运量,BDI 运价指数在 6-8 月 可能出现因为淡季而出现的季节性波动。 出口退税率调整影响出口。 重点推荐新股中海集运和次新股中国远洋,关注南京水运和招商轮 船。中海发展和中远航运在 08 年新增运力较少或无新增运力,可中 性关注。 中海集运投资要点:新股,中海发展姊妹股,在集装箱运输行业具 有较强竞争优势,在大势调整低点上市,发行价相对偏低而且合理, 有资产注入预期,未来集装箱船东联合程度提高,行业进入上升周 期,运价谨慎看涨。业绩对运价变化十分敏感,运价波动构成主要 风险。预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.28 元、0.36 元、0.48 元。 中国远洋投资要点:次新股,中远集团资本运作平台,最优质的干 散货资产注入完成后,形成干散货运输与集装箱运输两元主营业务 结构,抗风险能力增强,08 年干散货市场仍有望维持牛市格局,业 绩高增长趋势不改,有后续资产注入预期,运价波动构成主要风险, 预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 1.5 元、1.8 元和 2 元。 南京水运投资看点:业务实现由江入海转型,有控股股东海运资产 整体上市预期,运力扩张力度大,面临“国油国运”机遇,10 年油 运市场有望盘出底部,但缺乏从事远洋航运经验,新船订单价格低 但新老运力综合成本不低,长江闲置资产处置和富余人员分流难度 大,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.30 元、0.45 元和 0.75 元。 招商轮船投资看点:远洋运输经验丰富,面临“国油国运”新机遇, 有意加入国内进口原油一程运输,08 年 LNG 运输成为新看点,09 年和 10 年将进入新运力集中交付期,2010 年油运市场有望回暖, 但公司旧有 VLCC 为单壳单底, 面临维修改装或淘汰压力, 预测 07、 08 和 09 年 EPS 分别为 0.29 元、0.37 元和 0.48 元。
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研究报告 目 录
1、航运市场出现新变化 _________________________________________________________ 7 1.1 世界经济增长推动全球航运市场走向繁荣 ___________________________________________ 7 1.2 世界经济秩序重构,物流方向发生变化 ____________________________________________ 8 1.3 以中国为首的“金砖四国(BRICs) ”成为国际航运市场持续繁荣的主要驱动力 __________ 9 1.4 中国进出口总量增速加快,贸易地位上升 _________________________________________ 10 1.5 中国进出口货物结构变化 _______________________________________________________ 11 1.6 铁矿石进口量占住半壁江山 _____________________________________________________ 11 1.7 单底单壳油轮面临拆解或改装压力,油轮新船订单数量猛增 __________________________ 12 1.8 航运市场火爆,运力供不应求,船台繁忙,造船成为暴利行业 ________________________ 15 1.9 干散货市场景气急剧上升 _________________________________________________________ 16
2、2008 年航运行业三大子行业市场预测__________________________________________ 18 2.1 干散货市场:三力合推,08 年仍将是干散货市场的牛市年 ____________________________ 18 2.1.1 2.1.2 2.1.3 2.1.4 市场分水岭落在 2010 年 ____________________________________________________________ 18 2009-2010 年新船交付量大增_______________________________________________________ 18 中国沿海市场有效泄洪 _____________________________________________________________ 19 从沿海(散货)运价指数看 08 年BDI指数 _____________________________________________ 19
2.2 集装箱市场:蓄势待发,运价决定收益,主要航线相继宣布上调运价,预计运价增长 5-10%21 2.2.1 集装箱市场孕育上升 _______________________________________________________________ 21 2.2.2 各大班轮公会纷纷发布上调运价公告 _________________________________________________ 21 2.2.3 业绩对运价的敏感系数接近 10 倍 ____________________________________________________ 22
2.3 油运市场 2008 年震荡中孕育机会,2009 年面临新运力集中释放压力,2010 年有望走出周期性 拐点 ______________________________________________________________________________ 23 2.3.1 油运市场利好与利空胶着 ___________________________________________________________ 23 2.3.2 超预期反弹可能提前到来 ___________________________________________________________ 24
3、外生力量 __________________________________________________________________ 25 3.1 行业整合与注资将加速推进 _____________________________________________________ 25 3.2 央企重组步伐加快 _____________________________________________________________ 26
4、行业负面因素 ______________________________________________________________ 26 4.1 高油价考验航运行业承受力 _____________________________________________________ 26 4.2 运价指数季节性波动风险 _______________________________________________________ 27 4.3 出口退税率的调整 _____________________________________________________________ 27 4.4 汇兑损失 _____________________________________________________________________ 27
5、行业估值 __________________________________________________________________ 28 6、重点公司投资要点分析 ______________________________________________________ 28 6.1 中海集运 ______________________________________________________________________ 28 6.2 中国远洋 _____________________________________________________________________ 28 6.3 南京水运 _____________________________________________________________________ 28 3 请务必阅读文末重要声明
研究报告 6.4 招商轮船 _____________________________________________________________________ 29
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研究报告 插 图 图 1:传统的航运市场与世界经济和贸易保持同步……………………………………………………7 图 2:20 世纪 80 年代贸易波动改变了贸易增长趋势…………………………………………………7 图 3:海运贸易与世界经济增长高度相关……………………………………………………………8 图 4:全球及地区经济增长预测………………………………………………………………………8 图 5:经济重构引起物流方向发生变化………………………………………………………………9 图 6:中国与印度人均 GDP 增长预测……………………………………………………………………9 图 7: 中国进口总量超过日本……………………………………………………………………………10 图 8: 中国进出口贸易结构发生变化……………………………………………………………………11 图 9: 铁矿石进口占中国进口半壁江山…………………………………………………………………12 图 10:中国人均 GDP 钢材消费接近欧洲………………………………………………………………12 图 11:当前单双壳油轮数量对比………………………………………………………………………12 图 12:未来油轮新增运力增长情况……………………………………………………………………13 图 13: 全球 VLCC 新订单数量……………………………………………………………………………13 图 14: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………14 图 15: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………14 图 16: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………14 图 17: 未来 VLCC 运力变化趋势预测……………………………………………………………………15 图 18:2003 年以来运力持续短缺………………………………………………………………………15 图 19:新船价格 3 倍于旧船价格………………………………………………………………………15 图 20:造船价格变化趋势图………………………………………………………………………16 图 21:2003 年前的 BDI 指数波动情况…………………………………………………………………16 图 22:2003 年以来 BDI 指数不断刷新历史记录………………………………………………………16 图 23:矿石与煤炭等主要干散货物海运量稳步增长…………………………………………………17 图 24:航运当前的高收益弥补了过去的亏损…………………………………………………………17 图 25:2007 年 11 月份以来 BDI 指数在万点上下维持高位震荡……………………………………17 图 26:中国沿海(散货)综合运价指数趋势图………………………………………………………20 图 27:中国沿海分货种运价指数趋势图………………………………………………………………20 图 28:集装箱运力供需变化趋势………………………………………………………………………22 图 29:中国出口集装箱综合运价指数趋势图…………………………………………………………23 图 30:中国石油进出口增长趋势图……………………………………………………………………24 图 31:VLCC 运价指数近 4 年走势图……………………………………………………………………24 图 32:BDTI 2007 年年走势图…………………………………………………………………………25 图 33:2007 年中东——远东航线 W/S 指数走势………………………………………………………25
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研究报告 插 表 表 1: 2050 年中国 GDP 总量有望跻身全球第一…………………………………………………10 表 2: 中国贸易地位保持世界第三…………………………………………………………………11 表 3: 单底单壳油轮淘汰时间表……………………………………………………………………13 表 4: 主要航运上市公司投资评级…………………………………………………………………29
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研究报告
1、航运市场出现新变化 发达国家和发展中国家在经济结构中的地位变化,国际经济秩序重构,世界制 造业中心从发达国家向发展中国家转移,物流方向发生变化,中国因素在航运市场 中继续扮演着举足轻重的作用,航运周期变化,调整时间变短,上升周期变长。
1.1 世界经济增长推动全球航运市场走向繁荣 纵观世界经济发展历史,世界经济每增长 1 个百分点,海运量就上升 1.6%,两 者存在倍加关系。传统的航运市场与经济周期与海运贸易周期保持一致。
图 1 传统的航运市场与世界经济和贸易保持同步
图2
20 世纪 80 年代贸易波动改变了贸易增长趋势
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研究报告 2001 年后世界经济再次走向复苏,进入一轮上升周期,2004 年全球经济增速超过 5%,据国 际货币基金组织预测,07 年全球经济增长接近 5%,连续五年保持强劲增长。尽管存在美国次贷 危机,权威机构仍预测 2008 年全球经济增速仍有望接近 5%。
图 3 海运贸易与世界经济增长高度相关
图 4 全球及地区经济增长预测
1.2 世界经济秩序重构,物流方向发生变化 20 世界 80 年代之前,发达国家通过向发展中国家进口原材料,加工生产产成 品,然后将产成品出口到发展中国家。
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研究报告 20 世界 80 年代之后,发达国家通过直接投资或技术出口,利用发展中国家的 原材料,在发展中国家加工生产产成品,然后将产成品进口到发达国家。
图 5 经济重构引起物流方向发生变化
1.3 以中国为首的“金砖四国(BRICs) ”成为国际航运市场持续繁 荣的主要驱动力 预测 2010 年中国 GDP 总量有望跃升至世界第五位, 2020 年有望跃升至第二位, 2050 年有望跃升至世界第一位。
图 6 中国与印度人均 GDP 增长预测
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研究报告 表1 2050 年中国 GDP 总量有望跻身全球第一
1.4 中国进出口总量增速加快,贸易地位上升 近五年来,中国进出口贸易总额年均增长 29.8%,2006 年达到 1.76 万亿美元, 在世界贸易中的比重由 4.7%上升到 7.2%,成为世界第三大贸易国,在全球每年新 增的海运量中,有 60%是中国的进出口货物。2007 年中国进出口贸易总额预计将达 到 2 万亿美元,港口集装箱吞吐量超过 1 亿标准箱。中国巨大的潜在市场,为世界 航运业的发展持续增添新动力。预测 2008 年我国进口货物总量将接近 10 亿吨,超 过日本。 图 7 中国进口总量超过日本
表 2 中国贸易地位保持世界第三
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研究报告
1.5 中国进出口货物结构变化 随着世界工厂地位的上升,我国进口原材料比重不断上升,出口产成品比重不 断上升,出口原材料比重不断下降,截至 2006 年,上述三个指标分别为 22.3%、 93.6%he 6.4%。
图 8 中国进出口贸易结构发生变化
1.6 铁矿石进口量占住半壁江山 中国进口货物中, 铁矿石进口量占干散货进口量的半壁江山, 2007 年接近 4 亿吨, 接近原油进口量的两倍。相应地,中国钢铁生产量保持强劲增速,人均 GDP 钢铁消 费量为 340 千克,接近欧洲水平,但仍低于日本。
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研究报告 图9 铁矿石进口占中国进口半壁江山
图 10
中国人均 GDP 钢材消费接近欧洲
1.7 单底单壳油轮面临拆解或改装压力,油轮新船订单数量猛增 图 11 当前单双壳油轮数量对比
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研究报告 表 3 单底单壳油轮淘汰时间表
图 12 未来油轮新增运力增长情况
图 13 全球 VLCC 新订单数量
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图 14 未来 VLCC 运力变化趋势预测
图 15 未来 VLCC 运力变化趋势预测
图 16 未来 VLCC 运力变化趋势预测
图 17 未来 VLCC 运力变化趋势预测
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研究报告
此外,部分地区港口设施落后,疏港通道不畅,造成塞港,以及运距拉长、大船和高柜因素等 等,消耗了一部分运力供给。 巴拿马运河面临拓展,以适应全球贸易增长需要和船舶日益大型化的需要。
1.8 航运市场火爆,运力供不应求,船台繁忙,造船成为暴利行业
图 18 2003 年以来运力持续短缺
图 19 新船价格 3 倍于旧船价格
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图 20 造船价格变化趋势图
1.9 干散货市场景气急剧上升
图 21
2003 年前的 BDI 指数波动情况
图 22 2003 年以来 BDI 指数不断刷新历史记录
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研究报告 图 23 矿石与煤炭等主要干散货物海运量稳步增长
图 24 航运当前的高收益弥补了过去的亏损
图 25 2007 年 11 月份以来 BDI 指数在万点上下维持高位震荡 波罗的海干散货运价指数B D I / B C I / B P I / B S I 年势图 BDI BCI BPI BSI
17000 16000 15000 14000 13000 12000 11000 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1月 31 日 3月 2日 4月 1日 1月 1日 5月 1日 9月 28 日 11 月 27 日 5月 31 日 8月 29 日 10 月 28 日 6月 30 日 7月 30 日
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2、2008 年航运行业三大子行业市场预测 2.1 干散货市场:三力合推,08 年仍将是干散货市场的牛市年 2.1.1 市场分水岭落在 2010 年 2010 年可能是市场分水岭。基于需求旺盛、有效供给不足和运力紧张所形成的 这一轮全球干散货运输市场的大牛市可以延续至 2010 年。 预计 2008 年 BDI 指数全 年日均值有望达到 10000 点以上,峰值可能接近 15000 点,与 BDI 指数持续高位运 行相比,由于塞港造成市场效率的下降,与 2007 年相比,2008 年干散运输行业利 润率将有所下降。 分析未来数年影响运力供求关系的种种因素,即使有超量新船涌入,2010 年干 散货航运市场有可能仍处在相对高位。按中国沿海干散货运输量从 2006 年 5.76 亿 吨上升到 2011 年的 8.5 亿吨,年增幅为 12%以上预测,运力需求增幅也至少应在 12%以上。 我国近年来钢铁出口量增长迅速, 中国将加快推进城市化建设和基础设施建设, 铁路、地铁、公路、机场和港口建设需要消耗大量钢材。目前我国钢材消耗量仍低 于日本和韩国等发达国家水平,预计 2008 年我国的矿石进口量有望保持 10%左右 的增长,将继续构成干散货运输需求的主力因素。 2.1.2 2009-2010 年新船交付量大增
据英国克拉克森机构 9 月份统计, 预期至 2007 年年底, 全球万吨以上干散货船 总运力将达 6713 艘合计 3.95 亿载重吨左右。 全年交付量预期达到 377 艘/2898 万载 重吨,增幅为 7.92%,预期 2008 年新船交付量为 375 艘合计 2795 万载重吨,稍低 于 2007 年,主要是好望角型船交付量有所下降。2008 年后情况出现明显变化, 2009-2010 年新船交付量大增。 其中 2010 年海岬型船交付量是 2007 年的 300%以上, 较交付量明显上升的 2009 年也有近一倍升幅。 这样大规模的运力一年之内涌入市场 是前所未见的。 干散货船订单量截至 2007 年 9 月底已达现有船队总量的 48%,这是一个创纪 录的数据。在过去十年中,订单量占现有船队总量比例平均为 24%。目前订单增速 虽然已出现一定放缓,但仍超过交付速度,预期至今年年底可达船队的 50%左右。 越来越多单壳 VLCC 船改装成为干散货船为运力急增火上浇油,但改装后的船 舶其运能将有所减小。全球共有大约 2000-2500 万载重吨单壳 VLCC 在船体强度和 船龄方面适宜改装,据 J.P.摩根统计,截止 2007 年 10 月底已与船厂签订改装合同 18 请务必阅读文末重要声明
研究报告 的有 20 余艘,一部分已经动工;另有 10 余艘在洽谈中,随着时间推移,预期改装 船数量还将继续增长。2008-2009 年有可能给干散货市场额外带来约 750-1000 万载 重吨运力。另外,较小型的苏伊士型、阿夫拉型和巴拿马型油轮也在加入改装热潮。 目前改装工程主要在中国船厂进行,完成一艘船的改装大约需时六个月。由于大型 船厂普遍订单充积,无力接手过多改装订单,且改装工程复杂,非中小型船厂所能 承担, 正式完工的改装船仍较少。 因此 2009 年才可能是改装船大举入市之时。 此外, 由于货种积载因素区别较大,可装 20-30 余万吨原油的 VLCC 改装后,每艘船装载 铁矿石的能力为 17-18 万吨。 2.1.3 中国沿海市场有效泄洪 25 年老船在国际海运市场无成交纪录。自 2009 年起尽管运力增幅惊人,但由 于市场上还有许多因素在明显地减轻高运力增长对市场的不利影响,并支持市场继 续上行。中国沿海干散货运力需求强劲,可发挥泄洪作用。近几年来,每年都有 2500-3000 万载重吨新船进入航运市场,但拆解量却小得可怜。统计数据显示全球 船队规模持续高速膨胀。但是统计在册的船只并非都在国际海运市场营运,查看近 年成交纪录发现几乎看不到 25 年以上船龄的船舶成交。 许多老龄船在从事中国国内 沿海运输。 据统计, 2006 年一年仅从国际海运市场转入中国沿海运输的中小型干散货船只 就达到三十艘以上, 相当于去年全球巴拿马型和大小灵便型新船交付量的 10%以上。 鉴于国内运力紧张,国家目前有新规定出台,以免除关税等优惠政策,鼓励合资格 的二手船进口转挂五星旗,从事沿海运输。 目前, 全球远洋干散货运输量约为 30 亿吨, 这意味目前中国国内干散货运输量 已占全球运输量的 20%左右,对远洋运力吸引力很大,影响力不可忽视。按中国沿 海干散货运输量从 2006 年 5.76 亿吨上升到 2011 年的 8.5 亿吨,年增幅为 12%以上 预测(以中国经济增幅来看,这是一个极为保守的预测) ,运力需求增幅也至少应在 12%以上。 最近 BDI 指数在万点附近出现小幅震荡,但有效供给仍将存在很大缺口,因此 08 年 BDI 指数有望维持高位运行。 2.1.4 从沿海(散货)运价指数看 08 年 BDI 指数
我国沿海(散货)综合运价指数作为 BDI 指数的影子指数,2008 年有望承接 2007 年的上升势头,总体维持上升,继续与 BDI 指数保持联动。07 年 12 月 5 日, 该指数从 2007 年一季度末 1600 余点已攀升至 2432.61 点,直逼 2600 点,涨幅接近 50%。如果从 2006 年年初 1400 点附近起算,则涨幅已接近 70%。 19 请务必阅读文末重要声明
研究报告 从我国沿海分货种运价指数图看出,煤炭和粮食对中国沿海(散货)综合运价 指数上涨贡献最大, 而拉动 BDI 指数上涨的动力主要来自中国大量的矿石进口需求。
图 26 中国沿海(散货)综合运价指数趋势图
资料来源:中华航运网
图 27 中国沿海分货种运价指数趋势图
2.1.5 特种杂货市场与干散货市场高度相关,汽车船运输和半潜船运输成 为未来新增长点 特种杂货远洋运输的回程可以捎带矿石等干散货回国, 形成去回两不空船的良 性循环,从而加强了其与干散货市场的相关性。 近年来我国与非洲国家之间的经济往来明显升温, 我国对非洲国家的机电、 轻 工等产成品出口增加,同时从非洲国家进口大量的原材料。2007 年中国与南非的双 边贸易额有望达到 140 亿美元,比去年增长 40%以上,其中对南非的进口增幅达到 70%以上。这些对特种杂货市场的活跃起到很大的推动作用。
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研究报告 中远航运未来的发展方向是一方面巩固多用途船市场, 另一方面领先抢占汽车 船市场和半潜船市场。
2.2 集装箱市场:蓄势待发,运价决定收益,主要航线相继宣布上调 运价,预计运价增长 5-10% 2.2.1 集装箱市场孕育上升 随着适箱货源的不断增加,集装箱运输正在成为一种占主流的贸易海运方式, 2000 年以来我国规模以上港口集装箱吞吐量每年以 20-30%以上的速度递增,2007 年 11 月 28 日我国集装箱吞吐量首超一亿标箱。2008 年集装箱运价有望继续稳中见 升,预测 2008 年运价将增长 5-10%,2009 年运价有望出现明显上升。 集装箱运输供给增速一直大于需求增速,运力处于过剩状态,但未来两年这种 供需缺口差距将有所缩小,加之集装箱运输属于寡头垄断,客户较为分散,经过前 几年恶性竞争的惨痛教训,集装箱航运寡头逐步意识到合作的重要性,开始从竞争 走向竞合,通过价格联盟等方式稳定运价。 随着供给增速逐步下降和需求增速稳步上升,以及港口拥堵消耗运力供给,马 士基租船经纪公司预言港口拥堵将成为决定未来集装箱船租价水平的决定性因素。 码头使用紧张已在 2004 年挑起过一轮运费上涨, 同样的一幕完全有可能再次上 演。目前集装箱船新造订单运力相当于现有集装箱船队运力的 64.7%,达到了历史 最高水平, 而交船日期也已经排到了 2011 年下旬。 预计将会有更多的订单涌向船厂。 在这种新造船热情空前高涨的背景下, 业内对租船市场未来走势的看法分成了两派。 一派认为运力过剩,若不经受大的震荡调整则无法吸收如此多的新运力,另一派则 认为供求相当,至少需要这些运力才能满足市场需求的增长,而且因码头基础设施 不足而造成船舶排队等待泊位也将吸收掉一部分的运力,从而造成运力的紧张。譬 如美国在港口基础设施上的投资就很不够。 2.2.2 各大班轮公会纷纷发布上调运价公告 远东班轮公会预测 2008 年亚欧航线会更旺。据远东班轮公会(FEFC)预测,08 年在其成员经营的亚洲至欧洲航线上,货量将继续保持 19.3%的增长。另外,FEFC 将提高亚欧西行航线运价,幅度为 200-300 美元/TEU。FEFC 预计明年亚洲至北欧 的货量将增长 18.02%, 至地中海西部市场的货量将增长 19%, 涨幅最大的地区将是 地中海东部和黑海市场,预计可达 25.4%。与此同时,明年 FEFC 拟在亚欧航线上 增投 21.1%的运力。 FEFC 还宣布将从 2008 年 1 月起,对由亚洲基本港(不包括日本)至北欧、波罗 21 请务必阅读文末重要声明
研究报告 的海、斯堪的那维亚半岛及地中海的干箱及冷冻箱货物上调 200 美元/TEU 的运价, 由东南亚港口至上述地区的货物则上调 300 美元/TEU。东南亚的新加坡、巴生港、 丹绒帕拉帕斯这几个港口则列入基本港,运价上调幅度仍按照 200 美元/TEU。 CTSA 计划大幅上调运费。加拿大跨太平洋运价稳定协议组织(CTSA)集装箱班 轮公司成员计划 2008 年大幅上调运费, 应对运营成本增加、 美元贬值和全球油价上 涨。 上述因素将影响到明年运费谈判, 而该组织 11 个船员公司希望通过征收燃油附 加费改善赢利能力。 亚洲-南美西岸运协 2008 年 1 月起调高紧急燃油附加费 (EFS) 运协公告指出, 。 自 2008 年 1 月 1 日起,亚洲-南美西岸运协的紧急燃油附加费(EFS)将由 630 美 元/TEU 调整为 774 美元/TEU,其后每月将自动审核变更。但调整事项对运协各成 员公司并无约束力,成员公司有权自主行事。 AADA 宣布明年三阶段运费恢复计划。亚澳运费协会(AADA)日前宣布明年 三个阶段运费恢复计划及旺季附加费。 从明年 1 月 19 日起, 第一阶段运费恢复方案 为每 TEU 运价加收 200 美元; 从明年 7 月 1 日起将实施第二阶段运费恢复方案, 每 TEU 加收 350 美元;从明年 9 月 15 日起实施的第三阶段运费恢复方案,每 TEU 加 收 350 美元。 该组织还将视运力供求情况, 征收旺季附加费, TEU 加收 250 美元。 每 上述方案适用于中国大陆、香港及台湾地区各港口到澳洲各港口的货物。 马士基将上调北美/中东/印度洋航线运价,从 2008 年 1 月 1 日起运价上调 120 美元/TEU 和 160 美元/FEU。 2.2.3 业绩对运价的敏感系数接近 10 倍 运价对收益影响显著。集装箱运输企业业绩对运价具有高度敏感性,周期特征 明显, 运价水平决定了收益水平。 由于集装箱运输行业平均毛利水平只有 15%左右, 其业绩对运价的敏感系数接近 10 倍,即运价每上涨 1%,净利润增幅将达到 10%左 右,相反运价每下跌 1%,净利润降幅将达到 10%左右。
图 28 集装箱运力供需变化趋势
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研究报告 资料来源:Drewry, 齐鲁证券研究所整理 中国出口集装箱综合运价指数基本可以反映国际集装箱运价变化情况。该指数 从 2007 年一季度末不足 1000 点企稳回升,12 月 7 日上升至 1156.24 点,涨幅接近 20%。尽管目前集装箱运价回升力度有限,但由于集装箱运输的微利属性,以及业 绩对运价波动的敏感性,其能够维持一种持续的缓慢回升已非常难得。随着行业竞 争更加理性和有序,未来应可继续谨慎看涨。
图 29 中国出口集装箱综合运价指数趋势图
资料来源:中华航运网
2.3 油运市场 2008 年震荡中孕育机会,2009 年面临新运力集中释放 压力,2010 年有望走出周期性拐点 2.3.1 油运市场利好与利空胶着 一方面,2010 年所有单壳油轮都将完成淘汰,供求关系将出现积极变化,另一 方面,随着我国石油储备战略的逐步落实,我国石油储备将由目前的 7 天提高至 90 天,我国石油进口量每年有望保持两位数增长,同时“国油国运”战略的实施将逐 步提高我国油轮运输企业的运输量。 但同时由于油轮新运力交付集中在 09 年,09 年运力增长率达到 11%,运力过 剩状况在 2010 年前可能仍难以根本改观。 综合有利与不利因素分析,决定了油轮运输市场不可能长期低位运行,也不会 23 请务必阅读文末重要声明
研究报告 在短期内彻底走强。市场机会可能出现在 2008 年、2010 年及 2010 年后。 2.3.2 超预期反弹可能提前到来 进入 2007 年 11 月份以来,原油运价和成品油运价双双触底反弹劲升,其中中 东——远东航线 W/S 指数已经从一个月前的长时间趴在 50-60 点区域飙升至 2007 年 12 月 13 日的 235 点,涨幅接近 300%,与 2005 年的高点持平,直逼 2004 年的 历史高点,日租水平达到 20 万美元/日。其强劲反弹势头已经超出单纯季节性波动 预期, 从而给 2008 年的油运市场带来一线生机, 油运市场超预期阶段性反弹可能提 前到来。 2010 年一方面由于单壳油轮将全部淘汰,另一方面新运力增速明显下降,加上 强劲需求的推动,2010 年起,全球油运市场可能出现周期性拐点。 LNG 运输成为能源运输的新看点。中国第一条 LNG 船由招商轮船与其它公司 合建,将于 2008 年元月交付,2008 年下半年再交付两条,2009 年再交付两条,招 商轮船领先进军 LNG 运输市场成为公司的新看点。
图 30
中国石油进出口增长趋势图
图 31
VLCC 运价指数近 4 年走势图
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研究报告 图 32 BDTI 2007 年年走势图
原 油 运 价 指 数 BDTI年 走 势 图 BDTI 2100 1900 1700 1500 1300 1100 900 700 1月2日 2月21日 4月12日 6月1日 7月21日 9月9日 10月29日 12月18日
图 33 2007 年中东——远东航线 W/S 指数走势 2007年中东-远东 VLCC(260K)走势图 240 190 140 90 40 1 -1 3 -1 5 -1 7 -1 9 -1 1 1- 1
资料来源:中贸物流资讯网
3、外生力量 3.1 行业整合与注资将加速推进 除积极扩张运力以图在未来的行业竞争中居于主动地位外,行业整合和优质资 产注入等外生力量成为推动行业发展和上市公司业绩增长的重要动力。资产注入作 为重要投资主题,2008 年在航运业将得到进一步深化,五大航运央企整合,集团优 质资产注入将催生更多市场投资机会。 至 2010 年中央企业将压缩至 80-100 家,5 大航运央企很可能压缩为 3 家,央 企整体上市是大势所趋。长航集团与中外运集团合并,招商轮船不再归属央企,甚 至包括中远集团与中海集团的强强联合与重组合并,等等,这些都值得期待。 中远集团干散货资产注入中国远洋,中海发展收购中海集团干散货资产,这些 都成为 2007 年的经典题材。2008 年中海集运将收购中海集团旗下码头制(租)箱 25 请务必阅读文末重要声明
研究报告 和物流资产,南京水运大股东海运资产拟整体上市,包括中国国航空在航空业的并 购行动也有望实现实质性的推进。
3.2 央企重组步伐加快 日前国务院批准两央企合并重组。中国海洋航空集团公司(简称中海航集团) 被并入中国机械工业集团公司(简称国机集团)成为其全资子企业。国务院国资委 履行出资人职责的企业由 153 户调整为 152 户。 2006 年 12 月国资委发布了《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意 见》 ,其中明确提出,至 2010 年将把中央企业调整重组至 80-100 家。而国资委主任 李荣融在 2004 年就曾表示, 三年内国资委将根据利润水平、 成本控制能力等因素构 成的综合指标为中央企业排定座次,届时做不到行业前三名的,将被国资委强制重 组。 不久前中国汽车工业总公司的各项资产清算工作完成后即被撤销,同时宣布的 还有中国福马机械集团有限公司并入国机集团成为其全资子企业。 自国资委成立以来,已有 23 家央企实现了主营业务整体上市。 2007 年央企重组大事件:4 月 13 日,沈阳化工研究院并入中国中化集团公司, 中国化工供销(集团)总公司并入中国海洋石油总公司;6 月 25 日,中国中化集团 与中国种子集团进行合并;7 月 20 日,国资委批准中国中旅集团公司与中国港中旅 集团公司合并,中国纺织工业设计院并入中国石油天然气集团公司;11 月 24 日, 常林股份、林海股份两公司正式发布重组公告,并入国机集团;11 月 28 日,中国 福马机械集团有限公司并入中国机械工业集团公司;中国汽车工业总公司撤销。12 月,中海航集团并入国机集团。
4、行业负面因素 油价上涨增加航运成本,运价季节性波动风险,宏观调控抑制需求,以及人民 币升值增加汇兑损失,同时人民币升值对出口形成抑制,进而影响贸易量和海运量
4.1 高油价考验航运行业承受力 国际原油市场跌宕起伏,2007 年 11 月 21 日摸高至 100 美元/桶,之后回落在 90 美元/桶附近盘整,人类进入高油价时代。2007 年年初航油价格曾下调 4 次,但
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研究报告 2007 年 10 月 1 日起国内航油价格再度上调,上调幅度为 20 元/吨,调整后的指导 价为 5940 元/吨,11 月发改委又上调国内航线旅客运输燃油附加,800 公里以下由 50 元上调为 60 元,800 公里以上由 80 元上调为 100 元,并由此形成连锁反应,从 航空波及到整个航运业。总之,严峻的油价形势对整个航运业构成威胁,增加了航 运成本,同时抑制航运需求。 航运企业主要通过转嫁燃油成本给下游货主方式消化油价上涨压力。 譬如, TSA 将推出浮动燃油附加费。泛太平洋运价稳定协议(TSA)正在酝酿推出一种浮动制 的燃油附加费, 并计划延长下年度合同的服务期限。 2008 年 5 月年度合同谈判重 待 启动之时,TSA 将寻求新一轮的涨价,具体方案为:亚洲至美西航线每 FEU 加收 400 美元;对亚洲经全水路或多式联运至美东每 FEU 加收 600 美元。除涨价外,班 轮公司还计划将 2008-2009 年度服务合同的期限由原先的 1 年延长到 14 个月。 如此 一来,等来年他们再与客户谈判时,他们就能对随后开始的旺季的情况做出更准确 的判断。马士基也将支持浮动燃油附加费。
4.2 运价指数季节性波动风险 夏季通常是国际海运市场的淡季,过去多年经验看 6-8 月均是当年市场最低迷 的时期, 2004 年波罗的海干散货海运指数 BDI 指数最低点为当年 6 月 22 日 2622 如 点,2005 年最低点为当年 8 月 3 日 1747 点。而冬季往往是航运业的旺季,如油运 指数和 BDI 指数的高点一般出现在第四季度。
4.3 出口退税率的调整 2008 年宏观调控任务艰巨, 其中有关抑制进出口的关税政策可能会继续对进出 口贸易形成冲击,从而在一定程度上影响海运贸易需求。估计这种影响只是一种非 实质性的影响,属于微调性质。
4.4 汇兑损失 航运企业,尤其是从事远洋航运的航运企业一般都有数量可观的外币收入,尤 其是以美元收入居多, 由于人民币对美元处于持续升值过程中, 势必产生汇兑损失, 较有效的对冲办法是调整债务结构,增加美元负债和美元支出,但仍无法完全对冲 由于人民币对美元持续升值所带来的损失。
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5、行业估值 目前国内航运类上市公司的平均市盈率水平在 25 倍左右, 国际上航运类上市公 司的平均动态市盈率水平在 15 倍左右, 挖掘行业上市公司的投资机会主要得从动态 的业绩增长变化入手,寻找具有业绩爆发增长的潜力公司。
6、重点公司投资要点分析 6.1 中海集运 投资要点:新股,中海发展姊妹股,在集装箱运输行业具有较强竞争优势,在 大势调整低点上市,发行价相对偏低而且合理,有资产注入预期,运力将持续增加, 未来三年新增运力交付期集中在 2008 年和 2010 年。 未来集装箱船东联合程度提高, 行业进入上升周期,运价谨慎看涨,公司将成为集装箱行业回暖的最大受益者,目 前各大价格联盟公会纷纷推出 2008 年运价上调计划,整体运价升幅在 10%左右, 集运市场有望成为继 2007 年干散货市场火暴之后,2008 年最具有爆发力的航运子 市场。公司业绩对运价敏感,运价上调 10%,则净利润有望实现翻番。运价波动构 成主要风险, 同时公司股本偏大, 对业绩形成强稀释。 保守预测 07、 和 09 年 EPS 08 分别为 0.28 元、0.36 元、0.48 元。
6.2 中国远洋 投资要点:次新股,中远集团资本运作平台,最优质的干散货资产注入完成后, 形成干散货运输与集装箱运输两元主营业务结构,抗风险能力增强,同时收购资产 增发行为将引入最坚定的机构投资者。08 年干散货市场仍有望维持牛市格局,业绩 高增长趋势不改,有后续资产注入预期,同时集运市场运价 2008 年存在上调动力。 运价波动构成主要风险,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 1.5 元、1.8 元和 2 元。
6.3 南京水运 投资看点:业务实现由江入海转型,有控股股东海运资产整体上市预期,运力 扩张力度大,面临“国油国运”机遇,2010 年油运市场有望盘出底部,但缺乏从事 远洋航运经验,新船订单价格低但新老运力综合成本不低,长江闲置资产处置和富 余人员分流难度大,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.30 元、0.45 元和 0.75 元。
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6.4 招商轮船 投资看点:远洋运输经验丰富,面临“国油国运”新机遇,有意加入国内进口 原油一程运输,08 年 LNG 运输成为新看点,09 年和 10 年公司新运力进入集中交 付期,08 年和 10 年油运市场存在回暖契机。但公司旧有 VLCC 为单壳单底,面临 维修改装或淘汰压力,预测 07、08 和 09 年 EPS 分别为 0.29 元、0.37 元和 0.48 元。
表 4 主要航运上市公司投资评级 收盘价 评级 (元) 07-12-14 601866 601919 600087 601872 600428 600026 000520 600798 600896 中海集 运 中国远 洋 南京水 运 招商轮 船 中远航 运 中海发 展 长航凤 凰 宁波海 运 中海海 盛 10.52 39.61 21.14 11.84 33.34 33.58 10.38 10.33 15.9 强烈 推荐 强烈 推荐 推荐 推荐 推荐 推荐 谨慎 推荐 中性 中性 -0.66 -0.87 -1.12 7.03 0.11 0.19 0.44 06A 07E 0.11 0.04 1.44 1.75 0.93 0.40 0.17 7.48 0.33 08E 1.31 1.80 0.42 1.74 1.86 1.49 -13.35 0.12 9.18 09E 0.84 9.16 0.32 1.45 0.85 1.18 0.64 1.57 PEG (%) 年初 至今 59 367 286 49 212 228 219 189 305 一周 58.91 -8.16 -4.47 2.51 1.00 3.96 -1.42 0.39 -1.61 区间涨跌幅 A 股市 值(不 含限售 股) 06A 0.11 0.20 0.35 0.24 0.94 0.83 0.12 0.31 0.33 0.17 0.29 0.21 0.90 1.03 0.09 0.23 0.38 每股收益(
证券代 码
证券简 称
总市值
(元) 07Q3A 07E
百万元 122906 353295 17031 40651 21844 111687 7004 5288 7110 17207 49468 7791 18670 11986 15161 5046 2559 5155
0.2
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研究报告 重要声明 本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但我公司及其研究人员对这些信息 的准确性和完整性不作任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可 能会随时调整。报告中的信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议,我公司不就 报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。 在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中 涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、 财务顾问和金融 产品等相关服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券研究所”所有。未经事先书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、 复制。如引用、刊发,需注明出处为“齐鲁证券研究所” ,且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。
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