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国债期货反弹,但贴水程度仍高-固定收益衍生品策略周报

国信证券

固定收益研究 Page 1
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证券研究报告—动态报告 [Table_Title]
固定收益
固定收益衍生品策略周报 2017 年 01 月 03 日
一年沪深 300 与中债指数走势比较 沪 深 300 中债综合指数
固定收益周报
1.0 0.9 0.8 0.7 J-16 M-16 M-16 J-16 S-16 N-16
国债期货反弹,但贴水程度仍高 国债期货策略 方向性策略:从我们路演回馈来看,当前非银机构对于债市后续走势和入场时 机选择显得较为谨慎,其关注点在于央行货币政策态度转向、银行委外资金收 紧预期、 “去杠杆” 第二波等问题。 周四的走势或反映银行配置型资金开始进场, 说明目前的收益率水平对于其它竞争性资产已有相对吸引力。交易型资金确实 面临年底 MPA 考核带来的阻力, 其重新入场需要观察流动性的边际改善, 以利 率互换下行、同业存单上行压力缓解作为重要监测指标。按过去一周平均 IRR 计算,TF1703 的理论价格范围是 99.26-99.48,T1703 的理论价格范围是 97.34-98.07。 期现套利策略:
债券数据 中债综合指数 中债长/中短期指数 银行间国债收益(10Y) 企业/公司/转债规模(千亿) 117 122/120 3.73 36.74/46.90/0.34
相关研究报告: 《固定收益衍生品策略周报:1612 合约交割 数据简析》——2016-12-29 《转债市场周报: 木林森入股,顺昌转债平价 可期》——2016-12-27 《固定收益衍生品策略周报: 从国债期货看债 市风波启示录》——2016-12-27 《转债市场周报:流动性冲击下的转债去估 值》——2016-12-12 《固定收益衍生品策略周报:市场虽冷, 我心 向阳》——2016-12-12
(1)IRR 策略:12 月国债期货出现过跌停走势,投机盘和套保盘共同造成国 债期货贴水幅度进一步加深。情绪悲观时,借券成本和难度较高,贴水幅度难 以收敛;而最近两周情绪有所回暖,国债期货在周四出现了贴水修复性行情, 目前来看,贴水幅度依然可以覆盖成本,维持推荐空现券+多期货的组合策略。 (2)基差策略:目前,5 年国债收益率在 2.90 附近,最廉券是久期较短的 160007.IB,收益率往上变化 10BP 以上幅度后,最廉券将经历 160015.IB 和 160021.IB 的变化。而 10 年国债收益率已回落至 3 附近,最廉券是久期较长的 160010.IB,收益率往下变化后,最廉券将向久期较短的券切换,理论上目前的 交割期权价值较大。考虑到目前基差的绝对水平以及期权理论价值处于高位, 可以做空基差,待国债期货贴水幅度收敛后结平头寸。 跨期策略: 跨期价差投机策略:1703-1706 价差的走扩可能是两方面的原因: (1)套利者 选择 1703 做基差收敛策略; (2)套保者在情绪缓和后结平前期卖空头寸。但 是考虑到目前 1703-1706 的价差水平处于较高位置,或许会触发量化统计套利 力量的阈值,而且 1706 的基差水平高于 1703,博反弹者应会选择估值较低的 1706,因此仍推荐做空跨期价差策略,即空 1703 多 1706。 做空跨期价差并持券交割:对于 5 年品种,近月交割能拿到 160021.IB 是相对 理想的,且交割后应及时换券到 160015.IB,可以获得 0.0239 的收益;对于 10 年品种,近月交割能拿到 160017.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160010.IB,最小化亏损。 跨品种策略:我们在 12 月最后一周,考虑 10-5 年的期限利差已经来到 18BP 左右的较低水平;从期货对应的收益率看,隐含的期限利差约 23BP,将做平 曲线修改为做陡曲线。从结果看,效果显著,获益 0.37。跨品种策略 12 月平 均获益 0.14。目前国债期货隐含期限利差约 25BP,而现券期限利差仍处于较 低水平,依旧推荐做陡曲线策略,即多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703。
证券分析师:董德志 电话: 021-60933158 E-MAIL: dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码: S0980513100001
证券分析师:柯聪伟 电话: 021-60933152 E-MAIL: kecw@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码: S0980516080004
独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断 并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何 第三方的授意、影响,特此声明。
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国债期货策略 表 1:国债期货未来一周策略建议 策略 方向性策略 期现套利策略 IRR 策略 12 月国债期货出现过跌停走势,投机盘和套保盘共同造成国债期货贴水幅度进一步加深。情绪悲观时,借券成本和难度较 高,贴水幅度难以收敛;而最近两周情绪有所回暖,国债期货在周四出现了贴水修复性行情,目前来看,贴水幅度依然可 以覆盖成本,维持推荐空现券+多期货的组合策略。 目前,5 年国债收益率在 2.90 附近,最廉券是久期较短的 160007.IB,收益率往上变化 10BP 以上幅度后,最廉券将经历 160015.IB 和 160021.IB 的变化。而 10 年国债收益率已回落至 3 附近,最廉券是久期较长的 160010.IB,收益率往下变化 后,最廉券将向久期较短的券切换,理论上目前的交割期权价值较大。考虑到目前基差的绝对水平以及期权理论价值处于 高位,可以做空基差,待国债期货贴水幅度收敛后结平头寸。 1703-1706 价差的走扩可能是两方面的原因: (1)套利者选择 1703 做基差收敛策略; (2)套保者在情绪缓和后结平前期 卖空头寸。但是考虑到目前 1703-1706 的价差水平处于较高位置,或许会触发量化统计套利力量的阈值,而且 1706 的基 差水平高于 1703,博反弹者应会选择估值较低的 1706,因此仍推荐做空跨期价差策略,即空 1703 多 1706。 对于 5 年品种,近月交割能拿到 160021.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160015.IB,可以获得 0.0239 的收益; 对于 10 年品种,近月交割能拿到 160017.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160010.IB,最小化亏损。 我们在 12 月最后一周,考虑 10-5 年的期限利差已经来到 18BP 左右的较低水平;从期货对应的收益率看,隐含的期限利 差约 23BP,将做平曲线修改为做陡曲线。从结果看,效果显著,获益 0.37。跨品种策略 12 月平均获益 0.14。 目前国债期货隐含期限利差约 25BP,而现券期限利差仍处于较低水平,依旧推荐做陡曲线策略,即多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703。 建议 做多,TF1703 的理论价格范围是 99.26-99.48,T1703 的理论价格范围是 97.34-98.07。
基差策略
跨期策略
跨期价差投机策略
做空跨期价差并持券交割
跨品种策略
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
方向性策略 策略回顾:12 月和 11 月一样,是债市较为动荡的两个月,国债期货和债券收 益率剧烈波动。12 月第一周受大行货币基金赎回的市场传言影响,国债收益率 上行约 7BP;12 月第二周受国海事件冲击影响,国债收益率快速上行 22BP。 随后由于流动性危机的缓解,12 月最后两周国债收益率快速下行约 20BP。整 体而言,12 月期间 5 年和 10 年国债收益率分别上行约 8BP 和 5BP。而对于期 货,12 月 TF1703 累计下跌 0.37,对应收益率上行约 9BP;而 T1703 累计下 跌 0.94,对应收益率上行约 11BP。 表 2:5 年国债期货方向性策略回顾(2016 年 12 月) 收益率 周 活跃券 160021.IB 12.5-12.9 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.12-12.16 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.19-12.23 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.26-12.30 160015.IB 160007.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 实际值 2.82-2.89 2.86-2.86 2.79-2.85 2.90-3.04 2.90-2.91 2.90-3.06 2.98-3.20 3.07-3.16 3.14-3.20 2.86-2.93 2.87-2.94 2.94-2.94 预测值 2.74-2.79 2.74-2.79 2.74-2.79 2.80-2.85 2.81-2.86 2.80-2.85 2.99-3.04 2.96-3.01 3.01-3.06 2.95-3.00 2.95-3.00 2.95-3.00 98.73-99.59 98.98-99.19 97.60-99.01 98.57-98.78 97.60-99.01 99.58-99.80 99.40-99.62 99.90-100.12 国债期货价格(主力合约) 实际值 预测值
表 3:10 年国债期货方向性策略回顾(2016 年 12 月)
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收益率 周 活跃券 160010.IB 160017.IB 12.5-12.9 160020.IB 160023.IB 160025.IB 160010.IB 12.12-12.16 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160010.IB 12.19-12.23 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160010.IB 12.26-12.30 160017.IB 160020.IB 160023.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 实际值 3.06-3.10 3.06-3.10 3.04-3.12 3.05-3.10 3.02-3.09 3.15-3.35 3.16-3.34 3.09-3.38 3.16-3.36 3.17-3.37 3.15-3.37 3.12-3.28 3.16-3.37 3.00-3.16 3.04-3.16 2.98-3.06 3.03-3.19 预测值 2.93-3.03 2.92-3.02 2.87-2.97 2.91-3.01 2.91-3.01 3.00-3.10 3.00-3.10 3.00-3.10 3.00-3.10 3.16-3.26 3.14-3.24 3.17-3.27 3.14-3.24 3.07-3.17 3.05-3.15 3.02-3.12 3.06-3.16
国债期货价格(主力合约) 实际值 预测值
97.58-97.98
98.43-99.18
94.56-96.69
97.83-98.57
94.56-96.69
96.13-96.85
96.20-97.68
96.77-97.53
从我们路演回馈来看,当前非银机构对于债市后续走势和入场时机选择显得较 为谨慎,其关注点在于央行货币政策态度转向、银行委外资金收紧预期、 “去杠 杆”第二波等问题。周四的走势或反映银行配置型资金开始进场,说明目前的 收益率水平对于其它竞争性资产已有相对吸引力。交易型资金确实面临年底 MPA 考核带来的阻力,其重新入场需要观察流动性的边际改善,以利率互换下 行、同业存单上行压力缓解作为重要监测指标。按过去一周平均 IRR 计算, TF1703 的理论价格范围是 99.26-99.48, T1703 的理论价格范围是 97.34-98.07。 表 4:现券收益率和国债期货理论价格区间判断(2017/1/3-2017/1/6) 活跃券 160021.IB 5年 160015.IB 160007.IB 按过去一周平均 IRR 计算 10 年 160010.IB 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160025.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 收益率 上限 2.90 2.90 2.90 3.07 3.09 3.04 3.08 3.11 收益率 下限 2.85 2.85 2.85 2.97 2.99 2.94 2.98 3.01 国债期货主力合约理论价格 下限 99.24 99.29 99.25 97.33 97.30 97.33 97.35 97.36 国债期货主力合约理论价格 上限 99.46 99.50 99.48 98.13 98.12 97.92 98.19 97.96
期现套利策略 IRR 策略 12 月国债期货出现过跌停走势,投机盘和套保盘共同造成国债期货贴水幅度进 一步加深。情绪悲观时,借券成本和难度较高,贴水幅度难以收敛;而最近两 周情绪有所回暖,国债期货在周四出现了贴水修复性行情,目前来看,贴水幅 度依然可以覆盖成本,维持推荐空现券+多期货的组合策略。
表 5:IRR 周回顾(1703 合约) 2016/12/26 2016/12/27 2016/12/28 2016/12/29 2016/12/30
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5 年可交割券
060019.IB 110015.IB 110019.IB 110024.IB 120004.IB 120009.IB 140006.IB 140013.IB 140024.IB 150002.IB 150007.IB 160007.IB 160015.IB 160021.IB -3.75% -3.79% -4.04% -4.15% -4.43% -3.52% -3.82% -1.66% -2.00% -3.42% -4.48% -4.39%
10 年可交割券
050004.IB 060009.IB 080023.IB 090011.IB 140012.IB 140029.IB 150005.IB 150016.IB 150023.IB 160004.IB 160010.IB 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160025.IB -6.68% -7.88% -10.99% -7.15% -10.69% -7.48% -12.17% -8.70% -10.83% -10.11% -8.84% -9.30% -9.22% -5.94% -6.71% -8.87% -7.05% -10.17% -5.76% -10.76% -8.32% -7.36% -9.92% -9.66% -9.00% -13.83% -14.16% -9.96%
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
基差策略 策略回顾:12 月的基差走势呈现先走扩后收窄的特点。12 月初由于机构赎回 和国海事件冲击,债市情绪恐慌,做空力量和套保力量导致期货超跌,基差大 幅走扩;最后两周,债市情绪缓和,国债期货大幅反弹,基差有所收敛。 表 6:5 年国债期货基差策略回顾(2016 年 12 月) 周 活跃券 160021.IB 12.5-12.9 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.12-12.16 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.19-12.23 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.26-12.30 160015.IB 160007.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 基差策略 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 基差收益 -0.1653 -0.0014 -0.0379 0.0629 -0.0725 -0.0764 0.0111 0.0298 0.0408 0.1943 0.1882 0.2142
表 7:10 年国债期货基差策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 活跃券 160023.IB 基差策略 做空 基差收益 0.1688
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160010.IB 160020.IB 160023.IB 12.12-12.16 160010.IB 160020.IB 160023.IB 12.19-12.23 160010.IB 160020.IB 160023.IB 12.26-12.30 160010.IB 160020.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空
0.0171 -0.0388 -0.6099 -0.5197 -0.5591 0.0291 -0.0131 -0.1850 -0.0032 0.2154 0.2588
目前,5 年国债收益率在 2.90 附近,最廉券是久期较短的 160007.IB,收益率 往上变化 10BP 以上幅度后,最廉券将经历 160015.IB 和 160021.IB 的变化。 而 10 年国债收益率已回落至 3 附近,最廉券是久期较长的 160010.IB,收益率 往下变化后, 最廉券将向久期较短的券切换, 理论上目前的交割期权价值较大。 考虑到目前基差的绝对水平以及期权理论价值处于高位,可以做空基差,待国 债期货贴水幅度收敛后结平头寸。
跨期策略 跨期价差投机策略 过 去 一 周 1703-1706 的 价 差 继 续 走 扩 , TF1703-TF1706 走 扩 0.21 , 而 T1703-T1706 走扩 0.215,超出我们的预期。 图 1:TF1612-TF1703 的走势 TF1703-TF1706 0.90 0.80 0.70 1.00 1.40 1.20
图 2:T1612-T1703 的走势 T1703-T1706
0.60 0.50 0.40 0.30 0.40 0.80 0.60
0.20 0.10 0.00 0.20 0.00
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
1703-1706 价差的走扩可能是两方面的原因: (1)套利者选择 1703 做基差收 敛 策 略 ; 2) 套 保 者 在 情绪 缓 和 后 结 平 前 期卖 空 头寸 。 但 是 考 虑 到 目前 ( 1703-1706 的价差水平处于较高位置,或许会触发量化统计套利力量的阈值, 而且 1706 的基差水平高于 1703, 博反弹者应会选择估值较低的 1706, 因此仍 推荐做空跨期价差策略,即空 1703 多 1706。
做空跨期价差并持券交割 对于 5 年品种,近月交割能拿到 160021.IB 是相对理想的,且交割后应及时换 券到 160015.IB,可以获得 0.0239 的收益;对于 10 年品种,近月交割能拿到 160017.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160010.IB,最小化亏损。
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表 8:5 年国债期货做空跨期价差并持券交割的收益 TF1706 的活跃交割券 160021.IB 160021.IB TF1703 的活跃交割券 160015.IB 160007.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 -0.0453 -0.1083 -0.1440 160015.IB 0.0239 -0.0391 -0.0748
表 9:10 年国债期货做空跨期价差并持券交割的收益 T1706 的活跃交割券 160010.IB 160010.IB T1703 的活跃 交割券 160017.IB 160020.IB 160023.IB -1.8724 -0.3639 -1.2698 -1.6688 160017.IB -1.9216 -0.4131 -1.3190 -1.7180 160023.IB -1.9772 -0.4687 -1.3746 -1.7736
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
跨品种策略 我们在 12 月最后一周,考虑 10-5 年的期限利差已经来到 18BP 左右的较低水 平;从期货对应的收益率看,隐含的期限利差约 23BP,将做平曲线修改为做陡 曲线。从结果看,效果显著,获益 0.37。跨品种策略 12 月平均获益 0.14。 表 10:国债期货跨品种策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 跨品种策略 做平 做平 做平 做陡 操作 空 2 手 TF1703 多 1 手 T1703 空 2 手 TF1703 多 1 手 T1703 空 2 手 TF1703 多 1 手 T1703 多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703 收益 0.05 0.005 0.13 0.37
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
目前国债期货隐含期限利差约 25BP, 而现券期限利差仍处于较低水平, 依旧推 荐做陡曲线策略,即多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703。
图 3:10 年和 5 年国债利差
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50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2013-01-04 2013-04-04 2013-07-04 2013-10-04 2014-01-04 2014-04-04 2014-07-04 2014-10-04 2015-01-04 2015-04-04 2015-07-04 2015-10-04 2016-01-04 2016-04-04 2016-07-04 2016-10-04 Page 7
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
国债到期收益率:10年-5年


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利率互换策略 表 11:利率互换未来一周策略建议 策略 建议 我们认为跨年后,MPA 考核对银行资金压力将褪去,而现券收益率回稳也将促使银行降低 IRS 套保头 寸,两个方面都将有助于 IRS 价格的回落。我们预测未来一周 IRS-Repo1Y 在 3.30-3.40 区间, IRS-Repo5Y 在 3.80-3.90 区间。 12 月期间回购养券+IRS 的价差水平从-18BP 收敛至-2BP,侧面体现了银行资金紧张导致 IRS 价格飞 涨,银行向非银机构的资金传导链条出现问题,进而导致现券收益率大幅上行的变化逻辑。目前,该价 差水平仍然是负值,后续有望随着资金面改善而上行,但目前仍没有盈利空间。 12 月期间 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差从 29BP 上行至 50BP。虽然我们对资金面紧张有所预 期,但 5Y 上行弹性超过 1Y 却超出了我们的预期。整体来看,12 月该策略胜率仅 25%,平均亏损约 3BP。前文已经指出,后续银行资金面有望缓和,而且考虑到 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差已 经处于较高水平,因此继续推荐 1×5 变平交易。 12 月 FR007 的波动依然十分剧烈,是基差策略的主要收益来源。 。整体来看,12 月期间 SHIBOR3M 和 FR007 的基差交易策略胜率 100%,策略收益率波动较大,平均收益约 52BP。目前 SHIBOR3M-FR007 的基差仅 3BP,后续 FR007 预计将回落,可以做多基差。
方向性策略
回购养券+IRS
期差(Spread)交易
基差(Basis)交易
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
方向性策略 12 月 IRS 经历过山车变化,快速上行后快速回落。由于资金面紧张和银行套保 现券的需求,在债市风波时期,IRS 快速上行,IRS-Repo1Y 和 IRS-Repo5Y 一度分别达到 3.53 和 4.02 的高位。随后由于资金面和债市情绪的缓和,IRS 有所下行。总体来看,12 月中 IRS-Repo1Y 和 IRS-Repo5Y 分别上行约 14BP 和 35BP,上行幅度相对 11 月大幅下降。 表 12:利率互换方向性策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 活跃券 IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y 预测值 3.15-3.25 3.40-3.50 3.15-3.25 3.45-3.55 3.40-3.50 3.75-3.85 3.30-3.40 3.70-3.80 实际值 3.16-3.24 3.46-3.59 3.26-3.47 3.57-3.86 3.34-3.53 3.76-4.02 3.37-3.40 3.81-3.90
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
我们认为跨年后,MPA 考核对银行资金压力将褪去,而现券收益率回稳也将促 使银行降低 IRS 套保头寸,两个方面都将有助于 IRS 价格的回落。我们预测未 来一周 IRS-Repo1Y 在 3.30-3.40 区间,IRS-Repo5Y 在 3.80-3.90 区间。
回购养券+IRS 12 月期间回购养券+IRS 的价差水平从-18BP 收敛至-2BP,侧面体现了银行资 金紧张导致 IRS 价格飞涨,银行向非银机构的资金传导链条出现问题,进而导 致现券收益率大幅上行的变化逻辑。目前,该价差水平仍然是负值,后续有望 随着资金面改善而上行,但目前仍没有盈利空间。
图 4:买入 5 年国开债+买入 IRS-Repo5Y 的收益空间
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回购养券+IRS的收益空间 5 0 -5 -10 -15 -20 -25
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
期差(Spread)交易 12 月期间 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差从 29BP 上行至 50BP。虽然我 们对资金面紧张有所预期,但 5Y 上行弹性超过 1Y 却超出了我们的预期。整体 来看,12 月该策略胜率仅 25%,平均亏损约 3BP。 前 文 已 经 指 出 , 后 续 银 行 资 金 面 有 望 缓 和 , 而 且 考 虑 到 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差已经处于较高水平,因此继续推荐 1×5 变平交易。 表 13:利率互换期差策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 期差交易 1×5 变平交易 1×5 变平交易 1×5 变平交易 1×5 变平交易 收益(BP) 2 -4 -2 -8
基差(Basis)交易 12 月 FR007 的波动依然十分剧烈,是基差策略的主要收益来源。 。整体来看, 12 月期间 SHIBOR3M 和 FR007 的基差交易策略胜率 100%,策略收益率波动 较大, 平均收益约 52BP。 目前 SHIBOR3M-FR007 的基差仅 3BP, 后续 FR007 预计将回落,可以做多基差。
表 14:利率互换基差策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 基差交易 做多 SHIBOR-FR007 收益(BP) 16
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12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30
做空 SHIBOR-FR007 不推荐 做空 SHIBOR-FR007
69 — 71
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
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国信证券投资评级 类别 级别 买入 股票 投资评级 增持 中性 卖出 超配 行业 投资评级 中性 低配 定义 预计 6 个月内,股价表现优于市场指数 20%以上 预计 6 个月内,股价表现优于市场指数 10%-20%之间 预计 6 个月内,股价表现介于市场指数±10%之间 预计 6 个月内,股价表现弱于市场指数 10%以上 预计 6 个月内,行业指数表现优于市场指数 10%以上 预计 6 个月内,行业指数表现介于市场指数±10%之间 预计 6 个月内,行业指数表现弱于市场指数 10%以上
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国信证券经济研究所团队成员 宏观 021-60933158 董德志 010-88005317 陶川 010-88005325 燕翔 0755-22940456 李智能 固定收益 021-60933158 董德志 0755-22940745 赵婧 021-60933152 柯聪伟 纺织/日化/零售 021-60875168 郭陈杰 021-60933162 朱元 通信服务 0755-22940300 程成 0755-22940673 王齐昊 军工及主题投资 010-88005315 李君海 电力设备新能源 021-60933160 杨敬梅 轻工造纸 0755-82130706 邵达 金融工程 0755-22940607 吴子昱 0755-82133928 黄志文 0755-82130833-701418 邹璐 策略 郦彬 朱俊春 王佳骏 021-6093 3155 0755-22940141 021-60933154
技术分析 010-88005316 闫莉
医药生物 021-60933157 江维娜 0755-82133263 邓周宇 021-60875165 徐衍鹏 0755-82133263 谢长雁 社会服务(酒店、餐饮和休闲) 0755-82150809 曾光 0755-82132098 钟潇 0755-22940141 张峻豪 电子 021-60875160 刘翔 021-60875174 马红丽 非金属及建材 0755-82130685 黄道立 化工 021-60933150 苏淼 汽车及零部件 0755-22940097 梁超
互联网 王学恒 何立中
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家电 王念春
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环保与公共事业 0755-22940855 陈青青 0755-22940659 邵潇 房地产 0755-82130678 区瑞明 0755-82130513 朱宏磊 建筑工程 0755-22940678 刘萍 非银行金融 陈福 王继林
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国信证券机构销售团队 华北区(机构销售一部) 010-88005334 李文英 13910793700 liwying@guosen.com.cn tangjingwen@guosen.com.cn
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海外销售交易部 0755-82134282 赵冰童 13693633573 zhaobt@guosen.com.cn 0755-25472670 13602596740 liangjia@guosen.com.cn
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国债期货反弹,但贴水程度仍高-固定收益衍生品策略周报

发布机构:国信证券
报告类型:金融衍生 发布日期:2017/1/3
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内容简介

固定收益研究 Page 1
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证券研究报告—动态报告 [Table_Title]
固定收益
固定收益衍生品策略周报 2017 年 01 月 03 日
一年沪深 300 与中债指数走势比较 沪 深 300 中债综合指数
固定收益周报
1.0 0.9 0.8 0.7 J-16 M-16 M-16 J-16 S-16 N-16
国债期货反弹,但贴水程度仍高 国债期货策略 方向性策略:从我们路演回馈来看,当前非银机构对于债市后续走势和入场时 机选择显得较为谨慎,其关注点在于央行货币政策态度转向、银行委外资金收 紧预期、 “去杠杆” 第二波等问题。 周四的走势或反映银行配置型资金开始进场, 说明目前的收益率水平对于其它竞争性资产已有相对吸引力。交易型资金确实 面临年底 MPA 考核带来的阻力, 其重新入场需要观察流动性的边际改善, 以利 率互换下行、同业存单上行压力缓解作为重要监测指标。按过去一周平均 IRR 计算,TF1703 的理论价格范围是 99.26-99.48,T1703 的理论价格范围是 97.34-98.07。 期现套利策略:
债券数据 中债综合指数 中债长/中短期指数 银行间国债收益(10Y) 企业/公司/转债规模(千亿) 117 122/120 3.73 36.74/46.90/0.34
相关研究报告: 《固定收益衍生品策略周报:1612 合约交割 数据简析》——2016-12-29 《转债市场周报: 木林森入股,顺昌转债平价 可期》——2016-12-27 《固定收益衍生品策略周报: 从国债期货看债 市风波启示录》——2016-12-27 《转债市场周报:流动性冲击下的转债去估 值》——2016-12-12 《固定收益衍生品策略周报:市场虽冷, 我心 向阳》——2016-12-12
(1)IRR 策略:12 月国债期货出现过跌停走势,投机盘和套保盘共同造成国 债期货贴水幅度进一步加深。情绪悲观时,借券成本和难度较高,贴水幅度难 以收敛;而最近两周情绪有所回暖,国债期货在周四出现了贴水修复性行情, 目前来看,贴水幅度依然可以覆盖成本,维持推荐空现券+多期货的组合策略。 (2)基差策略:目前,5 年国债收益率在 2.90 附近,最廉券是久期较短的 160007.IB,收益率往上变化 10BP 以上幅度后,最廉券将经历 160015.IB 和 160021.IB 的变化。而 10 年国债收益率已回落至 3 附近,最廉券是久期较长的 160010.IB,收益率往下变化后,最廉券将向久期较短的券切换,理论上目前的 交割期权价值较大。考虑到目前基差的绝对水平以及期权理论价值处于高位, 可以做空基差,待国债期货贴水幅度收敛后结平头寸。 跨期策略: 跨期价差投机策略:1703-1706 价差的走扩可能是两方面的原因: (1)套利者 选择 1703 做基差收敛策略; (2)套保者在情绪缓和后结平前期卖空头寸。但 是考虑到目前 1703-1706 的价差水平处于较高位置,或许会触发量化统计套利 力量的阈值,而且 1706 的基差水平高于 1703,博反弹者应会选择估值较低的 1706,因此仍推荐做空跨期价差策略,即空 1703 多 1706。 做空跨期价差并持券交割:对于 5 年品种,近月交割能拿到 160021.IB 是相对 理想的,且交割后应及时换券到 160015.IB,可以获得 0.0239 的收益;对于 10 年品种,近月交割能拿到 160017.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160010.IB,最小化亏损。 跨品种策略:我们在 12 月最后一周,考虑 10-5 年的期限利差已经来到 18BP 左右的较低水平;从期货对应的收益率看,隐含的期限利差约 23BP,将做平 曲线修改为做陡曲线。从结果看,效果显著,获益 0.37。跨品种策略 12 月平 均获益 0.14。目前国债期货隐含期限利差约 25BP,而现券期限利差仍处于较 低水平,依旧推荐做陡曲线策略,即多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703。
证券分析师:董德志 电话: 021-60933158 E-MAIL: dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码: S0980513100001
证券分析师:柯聪伟 电话: 021-60933152 E-MAIL: kecw@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码: S0980516080004
独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断 并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何 第三方的授意、影响,特此声明。
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国债期货策略 表 1:国债期货未来一周策略建议 策略 方向性策略 期现套利策略 IRR 策略 12 月国债期货出现过跌停走势,投机盘和套保盘共同造成国债期货贴水幅度进一步加深。情绪悲观时,借券成本和难度较 高,贴水幅度难以收敛;而最近两周情绪有所回暖,国债期货在周四出现了贴水修复性行情,目前来看,贴水幅度依然可 以覆盖成本,维持推荐空现券+多期货的组合策略。 目前,5 年国债收益率在 2.90 附近,最廉券是久期较短的 160007.IB,收益率往上变化 10BP 以上幅度后,最廉券将经历 160015.IB 和 160021.IB 的变化。而 10 年国债收益率已回落至 3 附近,最廉券是久期较长的 160010.IB,收益率往下变化 后,最廉券将向久期较短的券切换,理论上目前的交割期权价值较大。考虑到目前基差的绝对水平以及期权理论价值处于 高位,可以做空基差,待国债期货贴水幅度收敛后结平头寸。 1703-1706 价差的走扩可能是两方面的原因: (1)套利者选择 1703 做基差收敛策略; (2)套保者在情绪缓和后结平前期 卖空头寸。但是考虑到目前 1703-1706 的价差水平处于较高位置,或许会触发量化统计套利力量的阈值,而且 1706 的基 差水平高于 1703,博反弹者应会选择估值较低的 1706,因此仍推荐做空跨期价差策略,即空 1703 多 1706。 对于 5 年品种,近月交割能拿到 160021.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160015.IB,可以获得 0.0239 的收益; 对于 10 年品种,近月交割能拿到 160017.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160010.IB,最小化亏损。 我们在 12 月最后一周,考虑 10-5 年的期限利差已经来到 18BP 左右的较低水平;从期货对应的收益率看,隐含的期限利 差约 23BP,将做平曲线修改为做陡曲线。从结果看,效果显著,获益 0.37。跨品种策略 12 月平均获益 0.14。 目前国债期货隐含期限利差约 25BP,而现券期限利差仍处于较低水平,依旧推荐做陡曲线策略,即多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703。 建议 做多,TF1703 的理论价格范围是 99.26-99.48,T1703 的理论价格范围是 97.34-98.07。
基差策略
跨期策略
跨期价差投机策略
做空跨期价差并持券交割
跨品种策略
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
方向性策略 策略回顾:12 月和 11 月一样,是债市较为动荡的两个月,国债期货和债券收 益率剧烈波动。12 月第一周受大行货币基金赎回的市场传言影响,国债收益率 上行约 7BP;12 月第二周受国海事件冲击影响,国债收益率快速上行 22BP。 随后由于流动性危机的缓解,12 月最后两周国债收益率快速下行约 20BP。整 体而言,12 月期间 5 年和 10 年国债收益率分别上行约 8BP 和 5BP。而对于期 货,12 月 TF1703 累计下跌 0.37,对应收益率上行约 9BP;而 T1703 累计下 跌 0.94,对应收益率上行约 11BP。 表 2:5 年国债期货方向性策略回顾(2016 年 12 月) 收益率 周 活跃券 160021.IB 12.5-12.9 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.12-12.16 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.19-12.23 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.26-12.30 160015.IB 160007.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 实际值 2.82-2.89 2.86-2.86 2.79-2.85 2.90-3.04 2.90-2.91 2.90-3.06 2.98-3.20 3.07-3.16 3.14-3.20 2.86-2.93 2.87-2.94 2.94-2.94 预测值 2.74-2.79 2.74-2.79 2.74-2.79 2.80-2.85 2.81-2.86 2.80-2.85 2.99-3.04 2.96-3.01 3.01-3.06 2.95-3.00 2.95-3.00 2.95-3.00 98.73-99.59 98.98-99.19 97.60-99.01 98.57-98.78 97.60-99.01 99.58-99.80 99.40-99.62 99.90-100.12 国债期货价格(主力合约) 实际值 预测值
表 3:10 年国债期货方向性策略回顾(2016 年 12 月)
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收益率 周 活跃券 160010.IB 160017.IB 12.5-12.9 160020.IB 160023.IB 160025.IB 160010.IB 12.12-12.16 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160010.IB 12.19-12.23 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160010.IB 12.26-12.30 160017.IB 160020.IB 160023.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 实际值 3.06-3.10 3.06-3.10 3.04-3.12 3.05-3.10 3.02-3.09 3.15-3.35 3.16-3.34 3.09-3.38 3.16-3.36 3.17-3.37 3.15-3.37 3.12-3.28 3.16-3.37 3.00-3.16 3.04-3.16 2.98-3.06 3.03-3.19 预测值 2.93-3.03 2.92-3.02 2.87-2.97 2.91-3.01 2.91-3.01 3.00-3.10 3.00-3.10 3.00-3.10 3.00-3.10 3.16-3.26 3.14-3.24 3.17-3.27 3.14-3.24 3.07-3.17 3.05-3.15 3.02-3.12 3.06-3.16
国债期货价格(主力合约) 实际值 预测值
97.58-97.98
98.43-99.18
94.56-96.69
97.83-98.57
94.56-96.69
96.13-96.85
96.20-97.68
96.77-97.53
从我们路演回馈来看,当前非银机构对于债市后续走势和入场时机选择显得较 为谨慎,其关注点在于央行货币政策态度转向、银行委外资金收紧预期、 “去杠 杆”第二波等问题。周四的走势或反映银行配置型资金开始进场,说明目前的 收益率水平对于其它竞争性资产已有相对吸引力。交易型资金确实面临年底 MPA 考核带来的阻力,其重新入场需要观察流动性的边际改善,以利率互换下 行、同业存单上行压力缓解作为重要监测指标。按过去一周平均 IRR 计算, TF1703 的理论价格范围是 99.26-99.48, T1703 的理论价格范围是 97.34-98.07。 表 4:现券收益率和国债期货理论价格区间判断(2017/1/3-2017/1/6) 活跃券 160021.IB 5年 160015.IB 160007.IB 按过去一周平均 IRR 计算 10 年 160010.IB 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160025.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 收益率 上限 2.90 2.90 2.90 3.07 3.09 3.04 3.08 3.11 收益率 下限 2.85 2.85 2.85 2.97 2.99 2.94 2.98 3.01 国债期货主力合约理论价格 下限 99.24 99.29 99.25 97.33 97.30 97.33 97.35 97.36 国债期货主力合约理论价格 上限 99.46 99.50 99.48 98.13 98.12 97.92 98.19 97.96
期现套利策略 IRR 策略 12 月国债期货出现过跌停走势,投机盘和套保盘共同造成国债期货贴水幅度进 一步加深。情绪悲观时,借券成本和难度较高,贴水幅度难以收敛;而最近两 周情绪有所回暖,国债期货在周四出现了贴水修复性行情,目前来看,贴水幅 度依然可以覆盖成本,维持推荐空现券+多期货的组合策略。
表 5:IRR 周回顾(1703 合约) 2016/12/26 2016/12/27 2016/12/28 2016/12/29 2016/12/30
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5 年可交割券
060019.IB 110015.IB 110019.IB 110024.IB 120004.IB 120009.IB 140006.IB 140013.IB 140024.IB 150002.IB 150007.IB 160007.IB 160015.IB 160021.IB -3.75% -3.79% -4.04% -4.15% -4.43% -3.52% -3.82% -1.66% -2.00% -3.42% -4.48% -4.39%
10 年可交割券
050004.IB 060009.IB 080023.IB 090011.IB 140012.IB 140029.IB 150005.IB 150016.IB 150023.IB 160004.IB 160010.IB 160017.IB 160020.IB 160023.IB 160025.IB -6.68% -7.88% -10.99% -7.15% -10.69% -7.48% -12.17% -8.70% -10.83% -10.11% -8.84% -9.30% -9.22% -5.94% -6.71% -8.87% -7.05% -10.17% -5.76% -10.76% -8.32% -7.36% -9.92% -9.66% -9.00% -13.83% -14.16% -9.96%
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
基差策略 策略回顾:12 月的基差走势呈现先走扩后收窄的特点。12 月初由于机构赎回 和国海事件冲击,债市情绪恐慌,做空力量和套保力量导致期货超跌,基差大 幅走扩;最后两周,债市情绪缓和,国债期货大幅反弹,基差有所收敛。 表 6:5 年国债期货基差策略回顾(2016 年 12 月) 周 活跃券 160021.IB 12.5-12.9 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.12-12.16 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.19-12.23 160015.IB 160007.IB 160021.IB 12.26-12.30 160015.IB 160007.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 基差策略 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 基差收益 -0.1653 -0.0014 -0.0379 0.0629 -0.0725 -0.0764 0.0111 0.0298 0.0408 0.1943 0.1882 0.2142
表 7:10 年国债期货基差策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 活跃券 160023.IB 基差策略 做空 基差收益 0.1688
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160010.IB 160020.IB 160023.IB 12.12-12.16 160010.IB 160020.IB 160023.IB 12.19-12.23 160010.IB 160020.IB 160023.IB 12.26-12.30 160010.IB 160020.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空 做空
0.0171 -0.0388 -0.6099 -0.5197 -0.5591 0.0291 -0.0131 -0.1850 -0.0032 0.2154 0.2588
目前,5 年国债收益率在 2.90 附近,最廉券是久期较短的 160007.IB,收益率 往上变化 10BP 以上幅度后,最廉券将经历 160015.IB 和 160021.IB 的变化。 而 10 年国债收益率已回落至 3 附近,最廉券是久期较长的 160010.IB,收益率 往下变化后, 最廉券将向久期较短的券切换, 理论上目前的交割期权价值较大。 考虑到目前基差的绝对水平以及期权理论价值处于高位,可以做空基差,待国 债期货贴水幅度收敛后结平头寸。
跨期策略 跨期价差投机策略 过 去 一 周 1703-1706 的 价 差 继 续 走 扩 , TF1703-TF1706 走 扩 0.21 , 而 T1703-T1706 走扩 0.215,超出我们的预期。 图 1:TF1612-TF1703 的走势 TF1703-TF1706 0.90 0.80 0.70 1.00 1.40 1.20
图 2:T1612-T1703 的走势 T1703-T1706
0.60 0.50 0.40 0.30 0.40 0.80 0.60
0.20 0.10 0.00 0.20 0.00
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
1703-1706 价差的走扩可能是两方面的原因: (1)套利者选择 1703 做基差收 敛 策 略 ; 2) 套 保 者 在 情绪 缓 和 后 结 平 前 期卖 空 头寸 。 但 是 考 虑 到 目前 ( 1703-1706 的价差水平处于较高位置,或许会触发量化统计套利力量的阈值, 而且 1706 的基差水平高于 1703, 博反弹者应会选择估值较低的 1706, 因此仍 推荐做空跨期价差策略,即空 1703 多 1706。
做空跨期价差并持券交割 对于 5 年品种,近月交割能拿到 160021.IB 是相对理想的,且交割后应及时换 券到 160015.IB,可以获得 0.0239 的收益;对于 10 年品种,近月交割能拿到 160017.IB 是相对理想的,且交割后应及时换券到 160010.IB,最小化亏损。
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表 8:5 年国债期货做空跨期价差并持券交割的收益 TF1706 的活跃交割券 160021.IB 160021.IB TF1703 的活跃交割券 160015.IB 160007.IB 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 -0.0453 -0.1083 -0.1440 160015.IB 0.0239 -0.0391 -0.0748
表 9:10 年国债期货做空跨期价差并持券交割的收益 T1706 的活跃交割券 160010.IB 160010.IB T1703 的活跃 交割券 160017.IB 160020.IB 160023.IB -1.8724 -0.3639 -1.2698 -1.6688 160017.IB -1.9216 -0.4131 -1.3190 -1.7180 160023.IB -1.9772 -0.4687 -1.3746 -1.7736
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
跨品种策略 我们在 12 月最后一周,考虑 10-5 年的期限利差已经来到 18BP 左右的较低水 平;从期货对应的收益率看,隐含的期限利差约 23BP,将做平曲线修改为做陡 曲线。从结果看,效果显著,获益 0.37。跨品种策略 12 月平均获益 0.14。 表 10:国债期货跨品种策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 跨品种策略 做平 做平 做平 做陡 操作 空 2 手 TF1703 多 1 手 T1703 空 2 手 TF1703 多 1 手 T1703 空 2 手 TF1703 多 1 手 T1703 多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703 收益 0.05 0.005 0.13 0.37
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
目前国债期货隐含期限利差约 25BP, 而现券期限利差仍处于较低水平, 依旧推 荐做陡曲线策略,即多 2 手 TF1703 空 1 手 T1703。
图 3:10 年和 5 年国债利差
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50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2013-01-04 2013-04-04 2013-07-04 2013-10-04 2014-01-04 2014-04-04 2014-07-04 2014-10-04 2015-01-04 2015-04-04 2015-07-04 2015-10-04 2016-01-04 2016-04-04 2016-07-04 2016-10-04 Page 7
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
国债到期收益率:10年-5年


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利率互换策略 表 11:利率互换未来一周策略建议 策略 建议 我们认为跨年后,MPA 考核对银行资金压力将褪去,而现券收益率回稳也将促使银行降低 IRS 套保头 寸,两个方面都将有助于 IRS 价格的回落。我们预测未来一周 IRS-Repo1Y 在 3.30-3.40 区间, IRS-Repo5Y 在 3.80-3.90 区间。 12 月期间回购养券+IRS 的价差水平从-18BP 收敛至-2BP,侧面体现了银行资金紧张导致 IRS 价格飞 涨,银行向非银机构的资金传导链条出现问题,进而导致现券收益率大幅上行的变化逻辑。目前,该价 差水平仍然是负值,后续有望随着资金面改善而上行,但目前仍没有盈利空间。 12 月期间 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差从 29BP 上行至 50BP。虽然我们对资金面紧张有所预 期,但 5Y 上行弹性超过 1Y 却超出了我们的预期。整体来看,12 月该策略胜率仅 25%,平均亏损约 3BP。前文已经指出,后续银行资金面有望缓和,而且考虑到 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差已 经处于较高水平,因此继续推荐 1×5 变平交易。 12 月 FR007 的波动依然十分剧烈,是基差策略的主要收益来源。 。整体来看,12 月期间 SHIBOR3M 和 FR007 的基差交易策略胜率 100%,策略收益率波动较大,平均收益约 52BP。目前 SHIBOR3M-FR007 的基差仅 3BP,后续 FR007 预计将回落,可以做多基差。
方向性策略
回购养券+IRS
期差(Spread)交易
基差(Basis)交易
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
方向性策略 12 月 IRS 经历过山车变化,快速上行后快速回落。由于资金面紧张和银行套保 现券的需求,在债市风波时期,IRS 快速上行,IRS-Repo1Y 和 IRS-Repo5Y 一度分别达到 3.53 和 4.02 的高位。随后由于资金面和债市情绪的缓和,IRS 有所下行。总体来看,12 月中 IRS-Repo1Y 和 IRS-Repo5Y 分别上行约 14BP 和 35BP,上行幅度相对 11 月大幅下降。 表 12:利率互换方向性策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 活跃券 IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y IRS-Repo1Y IRS-Repo5Y 预测值 3.15-3.25 3.40-3.50 3.15-3.25 3.45-3.55 3.40-3.50 3.75-3.85 3.30-3.40 3.70-3.80 实际值 3.16-3.24 3.46-3.59 3.26-3.47 3.57-3.86 3.34-3.53 3.76-4.02 3.37-3.40 3.81-3.90
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
我们认为跨年后,MPA 考核对银行资金压力将褪去,而现券收益率回稳也将促 使银行降低 IRS 套保头寸,两个方面都将有助于 IRS 价格的回落。我们预测未 来一周 IRS-Repo1Y 在 3.30-3.40 区间,IRS-Repo5Y 在 3.80-3.90 区间。
回购养券+IRS 12 月期间回购养券+IRS 的价差水平从-18BP 收敛至-2BP,侧面体现了银行资 金紧张导致 IRS 价格飞涨,银行向非银机构的资金传导链条出现问题,进而导 致现券收益率大幅上行的变化逻辑。目前,该价差水平仍然是负值,后续有望 随着资金面改善而上行,但目前仍没有盈利空间。
图 4:买入 5 年国开债+买入 IRS-Repo5Y 的收益空间
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回购养券+IRS的收益空间 5 0 -5 -10 -15 -20 -25
数据来源:WIND、国信证券经济研究所整理
期差(Spread)交易 12 月期间 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差从 29BP 上行至 50BP。虽然我 们对资金面紧张有所预期,但 5Y 上行弹性超过 1Y 却超出了我们的预期。整体 来看,12 月该策略胜率仅 25%,平均亏损约 3BP。 前 文 已 经 指 出 , 后 续 银 行 资 金 面 有 望 缓 和 , 而 且 考 虑 到 IRS-Repo5Y 和 IRS-Repo1Y 的期差已经处于较高水平,因此继续推荐 1×5 变平交易。 表 13:利率互换期差策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 期差交易 1×5 变平交易 1×5 变平交易 1×5 变平交易 1×5 变平交易 收益(BP) 2 -4 -2 -8
基差(Basis)交易 12 月 FR007 的波动依然十分剧烈,是基差策略的主要收益来源。 。整体来看, 12 月期间 SHIBOR3M 和 FR007 的基差交易策略胜率 100%,策略收益率波动 较大, 平均收益约 52BP。 目前 SHIBOR3M-FR007 的基差仅 3BP, 后续 FR007 预计将回落,可以做多基差。
表 14:利率互换基差策略回顾(2016 年 12 月) 周 12.5-12.9 基差交易 做多 SHIBOR-FR007 收益(BP) 16
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12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30
做空 SHIBOR-FR007 不推荐 做空 SHIBOR-FR007
69 — 71
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
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国信证券投资评级 类别 级别 买入 股票 投资评级 增持 中性 卖出 超配 行业 投资评级 中性 低配 定义 预计 6 个月内,股价表现优于市场指数 20%以上 预计 6 个月内,股价表现优于市场指数 10%-20%之间 预计 6 个月内,股价表现介于市场指数±10%之间 预计 6 个月内,股价表现弱于市场指数 10%以上 预计 6 个月内,行业指数表现优于市场指数 10%以上 预计 6 个月内,行业指数表现介于市场指数±10%之间 预计 6 个月内,行业指数表现弱于市场指数 10%以上
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国信证券经济研究所团队成员 宏观 021-60933158 董德志 010-88005317 陶川 010-88005325 燕翔 0755-22940456 李智能 固定收益 021-60933158 董德志 0755-22940745 赵婧 021-60933152 柯聪伟 纺织/日化/零售 021-60875168 郭陈杰 021-60933162 朱元 通信服务 0755-22940300 程成 0755-22940673 王齐昊 军工及主题投资 010-88005315 李君海 电力设备新能源 021-60933160 杨敬梅 轻工造纸 0755-82130706 邵达 金融工程 0755-22940607 吴子昱 0755-82133928 黄志文 0755-82130833-701418 邹璐 策略 郦彬 朱俊春 王佳骏 021-6093 3155 0755-22940141 021-60933154
技术分析 010-88005316 闫莉
医药生物 021-60933157 江维娜 0755-82133263 邓周宇 021-60875165 徐衍鹏 0755-82133263 谢长雁 社会服务(酒店、餐饮和休闲) 0755-82150809 曾光 0755-82132098 钟潇 0755-22940141 张峻豪 电子 021-60875160 刘翔 021-60875174 马红丽 非金属及建材 0755-82130685 黄道立 化工 021-60933150 苏淼 汽车及零部件 0755-22940097 梁超
互联网 王学恒 何立中
010-88005382 010-88005322
家电 王念春
0755-82130407
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海外销售交易部 0755-82134282 赵冰童 13693633573 zhaobt@guosen.com.cn 0755-25472670 13602596740 liangjia@guosen.com.cn
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