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[2008-1-4]2008-1-4中国证券报第A04版:观点与观察


20 0 8年 /1月 4日 /星期五 责编  谢涛 美编韩景丰 电话: 1 - 3 7 2 2 E mal b @z bc m.n 00 6007 - i b z .o c : z
 观点与观察  我看通胀  系列之三
CHI NA S ECURI ES J TI OURNAL
 观潮心语 5%26/
 民生视点 324/
投资者如何修炼内功  应健中 !""# 年的股票交易已经拉 上 了 帷 幕 !$!%& 点 的 年 收 盘指数成了一个历史的记载离我们渐渐远去 !!""# 年 股 市的风风雨雨最终以一根长阳的年 ' 线载入中国股市的 史册!它的上影线为 (%) 点!下影线仅为 &(# 点!而实体长 达 !$)) 点!这是中国股市 &# 年来最辉煌的一年$ 股市辉煌是一回事!而能否在这样辉煌的 股 市 中 赚 钱则是另一回事$ 网上调查发现!在 !""# 年中)投资者近 四 成 亏 损 !跑 赢 大 盘 的 不 足 一 成 %就 是 一 个 令 人 惊 讶 的 结论$ 在人的一生中"没有人能随随便便成功%!在股市 的博弈中也没有人能随随便便赚钱$ 有这样一个真实的故事*在 !""# 年 三 季 度 热 炒 有 色 金 属 概 念 股 时 ! 有 一 朋 友 在 *" 元 价 位 上 买 进 了 一 只 股 票!他选择的道理十分简单!大凡股价到了 *" 元必然会到 &"" 元!他要求不高!就赚这个差价!满仓买入后股价也涨 了!但到了 *( 元!就离他目标值近在咫尺的时候开始了大 跳水!跌到 #" 元!他忍了!跌到 %" 元!他想再忍一忍!可跌 到 $" 元 时 !他 忍 无 可 忍 !看 看 这 个 股 票 ! 年 前 是 从 )+(" 元 涨上来的!他已经不敢想下去了!内心几乎崩溃!于是跌 破 $" 元全线清仓!短短两个多月!个人资产缩水一半!最 难受的还不止于此! 等他挥刀斩仓之后! 这个股票以 $,+(& 元结束了全年交易$ 这还是牛市哪!这样的霉运碰 到一次!就可能使一个人在股市中几年缓不过神来$ !""( 年 中 国 股 市 的 大 方 向 依 然 行 进 在 牛 市 的 征 途 上 !这 是 一 回 事 !而 投 资 者 能 否 修 炼 好 自 己 的 内 功 那 就 是另一回事了$ 对老百姓而言!后一回事实际上比前一 回 事 更 为 重 要 !否 则 的 话 !即 便 股 市 涨 到 &"""" 点 !也 与 您无缘$ 笔者以为!投资者要修炼好内功至少如下 几 点 值 得 参考*一!不必去抓最后的)脱兔%$ 股市永远是一场股票 龟 兔 赛 跑 的 游 戏 !现 行 市 场 中 跑 得 快 的 )兔 子 %!在 其 历 史上都是曾经趴着不动的)乌龟%!尽管)兔子%都有美妙 动 听 的 故 事 支 撑 !这 几 乎 都 是 在 招 聘 抬 轿 夫 !做 股 票 要 在)乌龟%上做投资组合!这种耐心绝对是一种难以修炼 的功夫+二!要想追求短线收益!那就需要练就挥刀斩乱 麻的功夫!止损绝不拖泥带水$ 在热门庄股上做短线无 异 于 刀 口 舔 血 !需 要 极 好 的 炒 作 技 巧 !有 些 在 权 证 上 做 得很好的朋友!丰厚的盈利就是靠这种在几秒钟的时间 中去博取短线的差价!这种)刀功%绝非一日之功+三!每 年给自己确定目标值!只要达到目标就锁定利润绝不恋 战$ 现在正值 !""( 年的年头!每个投资者都应该整 理 一 下 自 己 的 资 产 状 况 !来 确 定 一 下 !""( 年 的 目 标 !如 果 您 在 !""( 年 中 给 自 己 的 盈 利 目 标 是 !" !您 只 要 达 到 了 这 个目标就可以歇手! 尽管市场还有许许多多的诱惑!但 别人赚钱不等于您也赚钱!这种心态的修炼也是一种功 夫啊$ 祝投资者 !""( 年好运,
是结构性上涨, 非全面通胀 典型的通货膨胀应该是非食品价格在加速全面上涨同时经济增长越快的地区通胀率越高 而目前我国的此轮物价上涨的 根本动力来自于食品价格的剧烈变动同时经济增长快的区域物价增长较慢相反经济增长慢的区域物价涨幅较大 此外我国此轮价格上涨也包含着价格结构的合理调整也就是此轮物价上涨是由于农产品和其他资源要素价格的合理回归  或市场矫正  而引起的 这与货币供应量发行过多而引起的货币贬值过程明显不同
 王小广 !""# 年 经 济 增 长 率 和 物 价上涨率均创本轮经济周 期 以来的新高!正因如此!中央 经济工作会议提出)两防%目 标! 即防止经济出现全面 过 热及防止出现明显的通货 膨 胀$ !""# 年 # 月份!./0 增幅突 破 $- !之后四个月均处于 %以上! 物价加快上升的趋 势 相当明显! 且程度 强 于 !"", 年!而且工资(原料成本上升 也较为明显! 一些人开始 担 心我国又要出现 (" 年代至 *" 年代初的高通胀趋势$ 一 些 专家甚至断言! 全球新一 轮 高通胀趋势正在形成$ 不 过 我们相信! 当前物价上涨 是 结构的! 并不意味着已出 现 全面的通货膨胀$ 此轮物价上 涨 的 结 构 性 表现在以下两大方面* 一 是 物价加速上涨的根本动力 来 自于食品价格的剧烈变动$ !""# 年 & 月 1&& 月 累 计 ./0 增 长 ,+%- 中! 食品价格上涨贡 献 超 过 了 ("- ! 非 食 品 价 格 上 涨 的 贡 献 不 到 !"- $ 而 食 品价格大幅上涨又是由于 受 一些粮食产品价格较快增 长 和肉类价格 2主 要 是 猪 肉 出 现严重的供不应求问题3大 幅攀升的带动$ 食品价格 上 升一部分是由于一些原料 产 品供给的冲击 2如 猪 供 给 量 大 幅 减 少 3 !另 一 部 分 是 由 于
农产品贸易条件恶化及比 较 优势的变化而导致的农产 品 价格长期偏低后的回归$ 从 这两方面的原因看! 这种 价 格上升具有相当大的合理 性! 与货币供应量增长没 有 什么关系$ 与此相应的非 食 品类价格 2 核心通货膨胀率 3 增 长 率 一 直 不 高 !!"", 年 以 来非食品价格月度增长率 一 直 在 "+$4&+$- 之 间 波 动 ! 没 有出现加速增长的任何迹 象$ 非食品价格上涨是经 济 增长内在的价格增长! 明 显 的通货膨胀一定是这部分 在 加 速 上 涨 $ 以 !""# 年 为 例 ! ./0 的 八 大 构 成 中 ! 呈 ) 五 涨 三落% 的态势!&4&" 月累计! 衣着类同比下降 &+)- ! 交通 通讯下降了 &+#- ! 文化娱乐 下降 "+$- $ 家庭设备用品类( 医 疗 保 健 类 涨 幅 均 不 足 !- $ 因此!这不是全面通胀$ 二是经济增长快的区 域 !物 价 增 长 较 慢 ! 相 反 ! 经 济增长慢的区域! 物价涨 幅 更大$ 就城乡而言!农村物价 涨幅明显高于城市! 而且 在 城市中! 大城市的物价涨 幅 低 于 中 小 城 市 $ 如 !""# 年 & 月 4&" 月累计! 农村 ./0 增长 为 $- ! 比 城 市 高 "+* 个 百 分 点+& 月 4* 月累计 )% 个大中城 市 ./0 增幅为 )+!- !比全部城 市平均值低 "+# 个百分点$ 这 主要是由于农村恩格尔系 数 明显高于城市! 在物价增 长
主要是由食品价格上涨推 动 时!农村的 ./0 增长必然会高 于城市$ 中小城市物价高 于 大城市也是由于其恩格尔 系 数较高$ 就区域而言!发达地 区 ./0 增 幅 小 于 中 西 部 落 后 地区$ 如 !""# 年 & 月 4* 月!北 京(广东等发达地区 ./0 分别 增长 &+%- (!+$- 和 )- ! 而 云 南 (贵 州 (四 川 (青 海 ( 广 西 ( 湖 南 等 中 西 部 地 区 ./0 增 幅 均超过 $- $ 从经济增长率来 讲!本轮经济增长中!基本上 是大城市快于中小城 市 !中 小城市又快于农村! 沿海 发 达地区快于中西部! 如果 是 典型的通货膨胀! 应该是 经 济增长越快通胀率越高$ 从 这一点也可以证明当前的 物 价上涨并不是全面的通胀$ 结构性的物 价 上 涨 还 有 一层意义需要强调! 即价 格 上涨包含着价格结构的合理 调整$ 也就是此轮物价上涨 是由于农产品和其他资源( 要素价格的合 理 回 归 2或 市 场矫正 3 而引起的$ 这与货币 供应量发行过多而引起的货 币贬值过程明显不同$ 另 外 ! 就物价与收入增长的对 比来讲! 明显的通胀必然 降 低购买力水平! 但最近阶 段 所引起的购买力下降并不明 显 !!""& 年 4!""% 年 我 国 城 镇居民人均可支配收入年均 增 长 &&- ! 同 期 物 价 增 长 &+,- ! 实 际 增 长 *+$- !!""#
年 & 月 4* 月 城 镇 居 民 人 均 可 支 配 收 入 增 长 &)+!- !./0 增 长 ,+&- ! 实 际 增 长 (+#- !即 购买力略有下降$ 不 过 !结 构性的物价上涨对中低收入 阶层的购买力影响很 大 !因 为中低收入家庭收入增长 慢! 而且其恩格尔系数高! 在同样的价格水平下! 其 购 买力下降会相当明显$ 如 !""& 年 4!""% 年 ! 低 收 入 户 ( 中低收入户(中等收入户(中 高收入户( 高收入户年均 可 支 配 收 入 分 别 增 长 %+$- ( (+$- (*+#- (&&+&- 和 &,+$- $ 正因为如此! 中低收入以 下 群体对物价上涨的感受最 深 $ 因此!政府要采取措施! 一方面努力抑制食品价格过 快增长! 另一方面要提高 对 中低收入家庭的补贴力度$ 治理结构性 物 价 过 快 增 长! 不能仅靠传统的升息 等 抑制总需求的办法! 而要 多 管齐下$ 首先!要继续小幅升 息! 逐步改变实际负利率 的 状况! 抑制仍然过强的投 资 需求$ 不过!由于今年先后六 次加息! 我国的一年期存 款 利率水平与中期均衡利率 水 平越来越近! 我们估计中 期 均 衡 利 率 水 平 在 ,+$- 左 右 ! 因此! 未来升息的空间也 不 大+ 二是增加短缺农产品 的 供给! 提高农业的技术进 步 率! 抑制农产品价格过快 增 长$ 增加短缺农产品的供给!
一方面要增加技术投入 !提 高农产品的自给能力! 另 一 方面! 要加大对农村水利 及 其他基础设施的投资! 改 善 农业( 农村的生产和生活 条 件$ 同时!要加强国家对重要 农产品储备的调节作用 +三 是增加对城镇和农村中低 收 入家庭的食品补贴$ 提高 城 镇最低生活标准! 解决城 镇 最低收入家庭的生活困难+ 四是通过信息引导( 规范 市
场行为!减弱通胀预期$ 我们 承认通胀预期对通胀的强 化 作用! 但如果实体经济总 体 并不存在供不应求的局面! 持续而明显的通货膨胀也 是 难以发生的$ 除部分农产 品 外! 目前我国大多数工业 品 是供大于求的! 并不存在 长 期性内在大幅涨价条件+五 是 抑 制 公 共 服 务 品2如 教 育 ( 医 疗3 和 垄 断 型 产 品 或 服 务 的)搭车%涨价$
 学人随笔 7(2)2$8
用低资金成本 解决社保问题的天赐良机 张巍柏 历来市场对 政 府 发 债 ! 都畏若猛虎!生怕政府过 滥 发债导致债务高企!不堪 重 负!最后不得不采用发钞 的 方式缓解债务!结果是流 动 性泛滥!恶性通胀压力随 时 可能席卷而来$ 美国就是这 样一个典型!美元迅速贬值! 并推高了全球通胀水平$ 不过中国的现实似乎与 此不同!中国庞大的货币发行 源自输入型的被迫供给!出口 商品太便宜!因此国内不得不 发行大量货币以兑换美元!结 果是政府虽然债务比重不大! 但流动性依然泛滥$ 此时!中 国恰恰需要大量可供吸收流 动性的投资产品!以缓解因货 币增值过快而导致的通胀压 力$如果此时政府加大债券的 发行数量!会不会因此而缓解 通胀压力呢应该说!这 是 一 个 大 胆 的想法!但如果从货币和 流 动性的角度来解析!我们 会 发现!这种可能性是完全 存 在的$ 就目前国内流动性泛 滥的情况而言!我们急需 的 是能够锁定流动性的投资产 品!而政府债券恰恰就是 这 样一种投资产品$ 近日有文章 指 出 !目 前 & 年期 555 的短期融资券到 期 收 益 率 在 $+&$- & 数 据 来 源于中债 收 益 率 曲 线 '!& 年 期 国 债 到 期 收 益 率 在 )+#!- ! 利差为 &,) 个 基 点 + 同时&"年期企业债与国债的 长期利差在 &!! 个基 点 $ 两 者利差都处于近三年来的高 位!不过短期利差却高于 长 期利差!长期利差加上银 行 信用贴水的 !$ 个基 点 为 &,# 个基点!这个利差等于无 担 保的企业债与无风险国债之 间的利差$ 信用利差与时间 成正比关系!但是我们可 以 看到 & 年期利差与 &" 年期 利 差之间却只有,个基点!很明 显短期利差出现了价格扭 曲$由此反映的问题是!国内 资金市场的短期流动性极度 高企!而长期金融产品的 供 给相对需求来说!却高度 稀 缺!使得长期金融产品的 信 用利差几乎与短期金融产品 一致$ 央行的货币政策报告 也告诉 我 们 !!""% 年 以 来 金 融机构各期限档次利率中!$ 年期以上的长期利率持续低 于中短期利率水平$ 利率倒 挂的现实告诉我们!大型 机 构投资者们对于长期投资金 融产品的渴望!资金投放 需 求强烈!可惜投放品种太少$ 资金高度集中于短期 资金市场的结果是什么- 利 率的波动率大幅走高!市 场 不稳定性迅速增长$ 也许货 币资金市场的交易员们对于 中石油 5 股上市时! 引发拆 解利率飙涨至两位数还心有 余悸$事实上!在长期投资品 种稀缺之时!这种波动也 很 好理解$ 只要有一个大型 5 股 上 市 !都 会 被 市 场 的 )打 新%资金视为优秀投资品种! 资金需求暴涨!自然拉高 同 业拆借利率$ 而没有大型 5 股上市的时候!资金需求 恢 复往常!利率再大幅走低$此 时!如果我们能够提供足 够 多和足够优秀的长期投资产 品!自然可以获得机构投 资 者的欢迎$连续$期面向市场 发行的&"年或&$年期特别国 债! 收益 率 在 ,+,%-,+%*之间!几乎都获得了接近 两 倍或两倍的认购$ 此时如果管理层向市 场大量提供长期债券!等 于 帮助市场锁定了流动性!使 得短期流动性向长期债券市 场转移$ 这不仅有助于提高 市场利率水平!缓解央行 加 息压力!更可以在市场流 动 性充裕的时候!获取大量 的 低成本资金$ 不过需要解决 的问题是!政府大量低成 本 融资之后!资金用来做什么大量投放实体经济!显然 不 现实!等于已经被锁定的 流 动性重新投放于市场$ 我们 认为一个最可行的思路是 ! 长期融资就应该投放于长期 用途!而中国社会或者中 国 财政!最为紧缺资金的长 期 用途是*社保体系建设$ 在财政收入增长最可观 的时候!择机发行财政担保的 长期特别国债! 补充社保欠 账! 择机吸收过剩流动性!缓 解通胀压力! 提高居民保障! 促进居民消费和经济结构调 整!这对中国当前的改革形势 和经济形势而言!很可能是一 举多得的政策措施$
 记者手记 &'"%()*(+,- !.,/(01)2%$
话语权集中 或成房市另类拐点 本报记者 林 临近年关!深圳(广州(上海等地楼市在成交量急剧萎缩 后!曾经气势如虹的房价开始松动!房地产业关于)拐点%之 争愈演愈烈$ 目前!仅从房价的层面!判断房地产业出现拐点 无疑有失偏颇$ 但是!应该看到!信贷从紧后的市场分化和行 业话语权集中!很可能成为房地产业的)另类拐点%$ 房地产业是资本密集型行业! 各种要素资源是以资金 为轴心进行配置的$ 由于近几年信贷环境较为宽松!因此房 地产企业的)日子%比较好过!但行业集中度并没有随着景 气高涨而上升$ 统计表明!我国的房地产企业!多的时候五 六万家!少的时候也三四万家!但前五名的市场份额加起来 不到$-$ 在调控趋严(货币政策从紧的背景下!今后并非所有的 房地产企业都能顺畅地获得充足的现金流$ 这不仅体现在房 地产企业向金融机构直接融资成本的抬高!更体现在个人消 费信贷趋紧后!房地产销售速率下滑导致的资金周转和运营 效率的下降$ 由于预售制度的存在!房地产企业的资产负债表上便有 了)预收账款%这一项$ 虽然该科目属于流动负债!但构成了 房地产业开发资金的重要来源$ 而且!对这一现金流的占有! 房企几乎是不支付任何成本的$ 业内资深人士指出!房地产投资中单纯的信贷比重其实 并不大!一般只有!"-左右$ 更主要的负债!则是以个人按揭 为代表的销售贷款$ 因此!房地产企业更担心的是居民消费 信贷的紧缩$ 显然!频繁加息后!资金将不再)廉价%!二套房新政更进 一步收紧了房地产投资的)钱袋子%$ 对持币待购者而言!信 贷收紧意味着支付能力下降$ 在目前的高房价下!房贷成本 增加将进一步削弱人们的房产购买力!同时将增加持有投资 性房产的风险$ 种种迹象表明!房地产销售已经受到很大影响$!""#年下 半年以来!一线城市期房成交量大幅萎缩!)有价无市%日益凸 显$ 在资金压力增大的背景下!负债率高(融资渠道狭窄(资金 链绷紧而)扛不下去%的企业!结局很可能是在并购中出局!市 场的定价权也将日益集中$ 可以预见!在货币政策从紧后!房地产的资本以及由其 引导的其他要素资源!将出现非均衡化配置!优势企业将获 得的更多$而这对房地产业而言!很可能是一种进步$因为所 谓的优势企业!其运营效率往往高于行业平均水平!资本(土 地等资源向这些企业汇聚!无疑是一种优化配置$ 更主要的是!从公司经营层面看!代表运营效率高低的 一个关键指标是资金周转率$ 对于房地产企业而言!资金周 转率和土地开发速率是成正比的$ 如果行业要素资源向高运 营效率企业集中!有利于加快土地开发速度!减少)囤地%( )捂盘%现象的发生$ 进一步推论!当资金运行和土地开发的 效率不断提高时!房地产市场中)真实的%和)人为的%供求紧 张!都将得到逐步化解!介时房价将趋于稳定$
 观点速递 !"#$#%$ 莫让医改成游戏 新 一 轮 的 医改中!改变 医院"以药养医#的运营模式 成了卫生部门在公众中树立 形象的极好突破口$ 但我们 不能用医疗服务价格的提升 来弥补药品利润下降带来的 缺口$ 如果没有财政投入的 增加!"以医养医% 只能是现 有政策另一种方式的演绎 $ (世纪经济报道鲁亚克)
国美敢垄断未必敢涨价 如果企业的成本优势 &规模经济效应'是主要的进 入壁垒!那么该企业即便 处 于垄断地位!也不会选择 使 企业利润最大化的价格!因 为如果定价过高!那些既 有 的规模小(效率低的竞争 对 手就具备了加入竞争的动 力$ 马红漫东方早报 (钟志敏  整理)
本 报 社 址 北 京 宣 武 门 西 大 街 甲  号
邮 政 编 码  电 话 编 辑 部  发 行 部   广 告 部  传 真 编 辑 部   广 告 部  零 售 价 格  元
广 告 许 可 证 京 西 工 商 广 字  号

[2008-1-4]2008-1-4中国证券报第A04版:观点与观察

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报告类型:其它研究 发布日期:2008/1/4
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20 0 8年 /1月 4日 /星期五 责编  谢涛 美编韩景丰 电话: 1 - 3 7 2 2 E mal b @z bc m.n 00 6007 - i b z .o c : z
 观点与观察  我看通胀  系列之三
CHI NA S ECURI ES J TI OURNAL
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投资者如何修炼内功  应健中 !""# 年的股票交易已经拉 上 了 帷 幕 !$!%& 点 的 年 收 盘指数成了一个历史的记载离我们渐渐远去 !!""# 年 股 市的风风雨雨最终以一根长阳的年 ' 线载入中国股市的 史册!它的上影线为 (%) 点!下影线仅为 &(# 点!而实体长 达 !$)) 点!这是中国股市 &# 年来最辉煌的一年$ 股市辉煌是一回事!而能否在这样辉煌的 股 市 中 赚 钱则是另一回事$ 网上调查发现!在 !""# 年中)投资者近 四 成 亏 损 !跑 赢 大 盘 的 不 足 一 成 %就 是 一 个 令 人 惊 讶 的 结论$ 在人的一生中"没有人能随随便便成功%!在股市 的博弈中也没有人能随随便便赚钱$ 有这样一个真实的故事*在 !""# 年 三 季 度 热 炒 有 色 金 属 概 念 股 时 ! 有 一 朋 友 在 *" 元 价 位 上 买 进 了 一 只 股 票!他选择的道理十分简单!大凡股价到了 *" 元必然会到 &"" 元!他要求不高!就赚这个差价!满仓买入后股价也涨 了!但到了 *( 元!就离他目标值近在咫尺的时候开始了大 跳水!跌到 #" 元!他忍了!跌到 %" 元!他想再忍一忍!可跌 到 $" 元 时 !他 忍 无 可 忍 !看 看 这 个 股 票 ! 年 前 是 从 )+(" 元 涨上来的!他已经不敢想下去了!内心几乎崩溃!于是跌 破 $" 元全线清仓!短短两个多月!个人资产缩水一半!最 难受的还不止于此! 等他挥刀斩仓之后! 这个股票以 $,+(& 元结束了全年交易$ 这还是牛市哪!这样的霉运碰 到一次!就可能使一个人在股市中几年缓不过神来$ !""( 年 中 国 股 市 的 大 方 向 依 然 行 进 在 牛 市 的 征 途 上 !这 是 一 回 事 !而 投 资 者 能 否 修 炼 好 自 己 的 内 功 那 就 是另一回事了$ 对老百姓而言!后一回事实际上比前一 回 事 更 为 重 要 !否 则 的 话 !即 便 股 市 涨 到 &"""" 点 !也 与 您无缘$ 笔者以为!投资者要修炼好内功至少如下 几 点 值 得 参考*一!不必去抓最后的)脱兔%$ 股市永远是一场股票 龟 兔 赛 跑 的 游 戏 !现 行 市 场 中 跑 得 快 的 )兔 子 %!在 其 历 史上都是曾经趴着不动的)乌龟%!尽管)兔子%都有美妙 动 听 的 故 事 支 撑 !这 几 乎 都 是 在 招 聘 抬 轿 夫 !做 股 票 要 在)乌龟%上做投资组合!这种耐心绝对是一种难以修炼 的功夫+二!要想追求短线收益!那就需要练就挥刀斩乱 麻的功夫!止损绝不拖泥带水$ 在热门庄股上做短线无 异 于 刀 口 舔 血 !需 要 极 好 的 炒 作 技 巧 !有 些 在 权 证 上 做 得很好的朋友!丰厚的盈利就是靠这种在几秒钟的时间 中去博取短线的差价!这种)刀功%绝非一日之功+三!每 年给自己确定目标值!只要达到目标就锁定利润绝不恋 战$ 现在正值 !""( 年的年头!每个投资者都应该整 理 一 下 自 己 的 资 产 状 况 !来 确 定 一 下 !""( 年 的 目 标 !如 果 您 在 !""( 年 中 给 自 己 的 盈 利 目 标 是 !" !您 只 要 达 到 了 这 个目标就可以歇手! 尽管市场还有许许多多的诱惑!但 别人赚钱不等于您也赚钱!这种心态的修炼也是一种功 夫啊$ 祝投资者 !""( 年好运,
是结构性上涨, 非全面通胀 典型的通货膨胀应该是非食品价格在加速全面上涨同时经济增长越快的地区通胀率越高 而目前我国的此轮物价上涨的 根本动力来自于食品价格的剧烈变动同时经济增长快的区域物价增长较慢相反经济增长慢的区域物价涨幅较大 此外我国此轮价格上涨也包含着价格结构的合理调整也就是此轮物价上涨是由于农产品和其他资源要素价格的合理回归  或市场矫正  而引起的 这与货币供应量发行过多而引起的货币贬值过程明显不同
 王小广 !""# 年 经 济 增 长 率 和 物 价上涨率均创本轮经济周 期 以来的新高!正因如此!中央 经济工作会议提出)两防%目 标! 即防止经济出现全面 过 热及防止出现明显的通货 膨 胀$ !""# 年 # 月份!./0 增幅突 破 $- !之后四个月均处于 %以上! 物价加快上升的趋 势 相当明显! 且程度 强 于 !"", 年!而且工资(原料成本上升 也较为明显! 一些人开始 担 心我国又要出现 (" 年代至 *" 年代初的高通胀趋势$ 一 些 专家甚至断言! 全球新一 轮 高通胀趋势正在形成$ 不 过 我们相信! 当前物价上涨 是 结构的! 并不意味着已出 现 全面的通货膨胀$ 此轮物价上 涨 的 结 构 性 表现在以下两大方面* 一 是 物价加速上涨的根本动力 来 自于食品价格的剧烈变动$ !""# 年 & 月 1&& 月 累 计 ./0 增 长 ,+%- 中! 食品价格上涨贡 献 超 过 了 ("- ! 非 食 品 价 格 上 涨 的 贡 献 不 到 !"- $ 而 食 品价格大幅上涨又是由于 受 一些粮食产品价格较快增 长 和肉类价格 2主 要 是 猪 肉 出 现严重的供不应求问题3大 幅攀升的带动$ 食品价格 上 升一部分是由于一些原料 产 品供给的冲击 2如 猪 供 给 量 大 幅 减 少 3 !另 一 部 分 是 由 于
农产品贸易条件恶化及比 较 优势的变化而导致的农产 品 价格长期偏低后的回归$ 从 这两方面的原因看! 这种 价 格上升具有相当大的合理 性! 与货币供应量增长没 有 什么关系$ 与此相应的非 食 品类价格 2 核心通货膨胀率 3 增 长 率 一 直 不 高 !!"", 年 以 来非食品价格月度增长率 一 直 在 "+$4&+$- 之 间 波 动 ! 没 有出现加速增长的任何迹 象$ 非食品价格上涨是经 济 增长内在的价格增长! 明 显 的通货膨胀一定是这部分 在 加 速 上 涨 $ 以 !""# 年 为 例 ! ./0 的 八 大 构 成 中 ! 呈 ) 五 涨 三落% 的态势!&4&" 月累计! 衣着类同比下降 &+)- ! 交通 通讯下降了 &+#- ! 文化娱乐 下降 "+$- $ 家庭设备用品类( 医 疗 保 健 类 涨 幅 均 不 足 !- $ 因此!这不是全面通胀$ 二是经济增长快的区 域 !物 价 增 长 较 慢 ! 相 反 ! 经 济增长慢的区域! 物价涨 幅 更大$ 就城乡而言!农村物价 涨幅明显高于城市! 而且 在 城市中! 大城市的物价涨 幅 低 于 中 小 城 市 $ 如 !""# 年 & 月 4&" 月累计! 农村 ./0 增长 为 $- ! 比 城 市 高 "+* 个 百 分 点+& 月 4* 月累计 )% 个大中城 市 ./0 增幅为 )+!- !比全部城 市平均值低 "+# 个百分点$ 这 主要是由于农村恩格尔系 数 明显高于城市! 在物价增 长
主要是由食品价格上涨推 动 时!农村的 ./0 增长必然会高 于城市$ 中小城市物价高 于 大城市也是由于其恩格尔 系 数较高$ 就区域而言!发达地 区 ./0 增 幅 小 于 中 西 部 落 后 地区$ 如 !""# 年 & 月 4* 月!北 京(广东等发达地区 ./0 分别 增长 &+%- (!+$- 和 )- ! 而 云 南 (贵 州 (四 川 (青 海 ( 广 西 ( 湖 南 等 中 西 部 地 区 ./0 增 幅 均超过 $- $ 从经济增长率来 讲!本轮经济增长中!基本上 是大城市快于中小城 市 !中 小城市又快于农村! 沿海 发 达地区快于中西部! 如果 是 典型的通货膨胀! 应该是 经 济增长越快通胀率越高$ 从 这一点也可以证明当前的 物 价上涨并不是全面的通胀$ 结构性的物 价 上 涨 还 有 一层意义需要强调! 即价 格 上涨包含着价格结构的合理 调整$ 也就是此轮物价上涨 是由于农产品和其他资源( 要素价格的合 理 回 归 2或 市 场矫正 3 而引起的$ 这与货币 供应量发行过多而引起的货 币贬值过程明显不同$ 另 外 ! 就物价与收入增长的对 比来讲! 明显的通胀必然 降 低购买力水平! 但最近阶 段 所引起的购买力下降并不明 显 !!""& 年 4!""% 年 我 国 城 镇居民人均可支配收入年均 增 长 &&- ! 同 期 物 价 增 长 &+,- ! 实 际 增 长 *+$- !!""#
年 & 月 4* 月 城 镇 居 民 人 均 可 支 配 收 入 增 长 &)+!- !./0 增 长 ,+&- ! 实 际 增 长 (+#- !即 购买力略有下降$ 不 过 !结 构性的物价上涨对中低收入 阶层的购买力影响很 大 !因 为中低收入家庭收入增长 慢! 而且其恩格尔系数高! 在同样的价格水平下! 其 购 买力下降会相当明显$ 如 !""& 年 4!""% 年 ! 低 收 入 户 ( 中低收入户(中等收入户(中 高收入户( 高收入户年均 可 支 配 收 入 分 别 增 长 %+$- ( (+$- (*+#- (&&+&- 和 &,+$- $ 正因为如此! 中低收入以 下 群体对物价上涨的感受最 深 $ 因此!政府要采取措施! 一方面努力抑制食品价格过 快增长! 另一方面要提高 对 中低收入家庭的补贴力度$ 治理结构性 物 价 过 快 增 长! 不能仅靠传统的升息 等 抑制总需求的办法! 而要 多 管齐下$ 首先!要继续小幅升 息! 逐步改变实际负利率 的 状况! 抑制仍然过强的投 资 需求$ 不过!由于今年先后六 次加息! 我国的一年期存 款 利率水平与中期均衡利率 水 平越来越近! 我们估计中 期 均 衡 利 率 水 平 在 ,+$- 左 右 ! 因此! 未来升息的空间也 不 大+ 二是增加短缺农产品 的 供给! 提高农业的技术进 步 率! 抑制农产品价格过快 增 长$ 增加短缺农产品的供给!
一方面要增加技术投入 !提 高农产品的自给能力! 另 一 方面! 要加大对农村水利 及 其他基础设施的投资! 改 善 农业( 农村的生产和生活 条 件$ 同时!要加强国家对重要 农产品储备的调节作用 +三 是增加对城镇和农村中低 收 入家庭的食品补贴$ 提高 城 镇最低生活标准! 解决城 镇 最低收入家庭的生活困难+ 四是通过信息引导( 规范 市
场行为!减弱通胀预期$ 我们 承认通胀预期对通胀的强 化 作用! 但如果实体经济总 体 并不存在供不应求的局面! 持续而明显的通货膨胀也 是 难以发生的$ 除部分农产 品 外! 目前我国大多数工业 品 是供大于求的! 并不存在 长 期性内在大幅涨价条件+五 是 抑 制 公 共 服 务 品2如 教 育 ( 医 疗3 和 垄 断 型 产 品 或 服 务 的)搭车%涨价$
 学人随笔 7(2)2$8
用低资金成本 解决社保问题的天赐良机 张巍柏 历来市场对 政 府 发 债 ! 都畏若猛虎!生怕政府过 滥 发债导致债务高企!不堪 重 负!最后不得不采用发钞 的 方式缓解债务!结果是流 动 性泛滥!恶性通胀压力随 时 可能席卷而来$ 美国就是这 样一个典型!美元迅速贬值! 并推高了全球通胀水平$ 不过中国的现实似乎与 此不同!中国庞大的货币发行 源自输入型的被迫供给!出口 商品太便宜!因此国内不得不 发行大量货币以兑换美元!结 果是政府虽然债务比重不大! 但流动性依然泛滥$ 此时!中 国恰恰需要大量可供吸收流 动性的投资产品!以缓解因货 币增值过快而导致的通胀压 力$如果此时政府加大债券的 发行数量!会不会因此而缓解 通胀压力呢应该说!这 是 一 个 大 胆 的想法!但如果从货币和 流 动性的角度来解析!我们 会 发现!这种可能性是完全 存 在的$ 就目前国内流动性泛 滥的情况而言!我们急需 的 是能够锁定流动性的投资产 品!而政府债券恰恰就是 这 样一种投资产品$ 近日有文章 指 出 !目 前 & 年期 555 的短期融资券到 期 收 益 率 在 $+&$- & 数 据 来 源于中债 收 益 率 曲 线 '!& 年 期 国 债 到 期 收 益 率 在 )+#!- ! 利差为 &,) 个 基 点 + 同时&"年期企业债与国债的 长期利差在 &!! 个基 点 $ 两 者利差都处于近三年来的高 位!不过短期利差却高于 长 期利差!长期利差加上银 行 信用贴水的 !$ 个基 点 为 &,# 个基点!这个利差等于无 担 保的企业债与无风险国债之 间的利差$ 信用利差与时间 成正比关系!但是我们可 以 看到 & 年期利差与 &" 年期 利 差之间却只有,个基点!很明 显短期利差出现了价格扭 曲$由此反映的问题是!国内 资金市场的短期流动性极度 高企!而长期金融产品的 供 给相对需求来说!却高度 稀 缺!使得长期金融产品的 信 用利差几乎与短期金融产品 一致$ 央行的货币政策报告 也告诉 我 们 !!""% 年 以 来 金 融机构各期限档次利率中!$ 年期以上的长期利率持续低 于中短期利率水平$ 利率倒 挂的现实告诉我们!大型 机 构投资者们对于长期投资金 融产品的渴望!资金投放 需 求强烈!可惜投放品种太少$ 资金高度集中于短期 资金市场的结果是什么- 利 率的波动率大幅走高!市 场 不稳定性迅速增长$ 也许货 币资金市场的交易员们对于 中石油 5 股上市时! 引发拆 解利率飙涨至两位数还心有 余悸$事实上!在长期投资品 种稀缺之时!这种波动也 很 好理解$ 只要有一个大型 5 股 上 市 !都 会 被 市 场 的 )打 新%资金视为优秀投资品种! 资金需求暴涨!自然拉高 同 业拆借利率$ 而没有大型 5 股上市的时候!资金需求 恢 复往常!利率再大幅走低$此 时!如果我们能够提供足 够 多和足够优秀的长期投资产 品!自然可以获得机构投 资 者的欢迎$连续$期面向市场 发行的&"年或&$年期特别国 债! 收益 率 在 ,+,%-,+%*之间!几乎都获得了接近 两 倍或两倍的认购$ 此时如果管理层向市 场大量提供长期债券!等 于 帮助市场锁定了流动性!使 得短期流动性向长期债券市 场转移$ 这不仅有助于提高 市场利率水平!缓解央行 加 息压力!更可以在市场流 动 性充裕的时候!获取大量 的 低成本资金$ 不过需要解决 的问题是!政府大量低成 本 融资之后!资金用来做什么大量投放实体经济!显然 不 现实!等于已经被锁定的 流 动性重新投放于市场$ 我们 认为一个最可行的思路是 ! 长期融资就应该投放于长期 用途!而中国社会或者中 国 财政!最为紧缺资金的长 期 用途是*社保体系建设$ 在财政收入增长最可观 的时候!择机发行财政担保的 长期特别国债! 补充社保欠 账! 择机吸收过剩流动性!缓 解通胀压力! 提高居民保障! 促进居民消费和经济结构调 整!这对中国当前的改革形势 和经济形势而言!很可能是一 举多得的政策措施$
 记者手记 &'"%()*(+,- !.,/(01)2%$
话语权集中 或成房市另类拐点 本报记者 林 临近年关!深圳(广州(上海等地楼市在成交量急剧萎缩 后!曾经气势如虹的房价开始松动!房地产业关于)拐点%之 争愈演愈烈$ 目前!仅从房价的层面!判断房地产业出现拐点 无疑有失偏颇$ 但是!应该看到!信贷从紧后的市场分化和行 业话语权集中!很可能成为房地产业的)另类拐点%$ 房地产业是资本密集型行业! 各种要素资源是以资金 为轴心进行配置的$ 由于近几年信贷环境较为宽松!因此房 地产企业的)日子%比较好过!但行业集中度并没有随着景 气高涨而上升$ 统计表明!我国的房地产企业!多的时候五 六万家!少的时候也三四万家!但前五名的市场份额加起来 不到$-$ 在调控趋严(货币政策从紧的背景下!今后并非所有的 房地产企业都能顺畅地获得充足的现金流$ 这不仅体现在房 地产企业向金融机构直接融资成本的抬高!更体现在个人消 费信贷趋紧后!房地产销售速率下滑导致的资金周转和运营 效率的下降$ 由于预售制度的存在!房地产企业的资产负债表上便有 了)预收账款%这一项$ 虽然该科目属于流动负债!但构成了 房地产业开发资金的重要来源$ 而且!对这一现金流的占有! 房企几乎是不支付任何成本的$ 业内资深人士指出!房地产投资中单纯的信贷比重其实 并不大!一般只有!"-左右$ 更主要的负债!则是以个人按揭 为代表的销售贷款$ 因此!房地产企业更担心的是居民消费 信贷的紧缩$ 显然!频繁加息后!资金将不再)廉价%!二套房新政更进 一步收紧了房地产投资的)钱袋子%$ 对持币待购者而言!信 贷收紧意味着支付能力下降$ 在目前的高房价下!房贷成本 增加将进一步削弱人们的房产购买力!同时将增加持有投资 性房产的风险$ 种种迹象表明!房地产销售已经受到很大影响$!""#年下 半年以来!一线城市期房成交量大幅萎缩!)有价无市%日益凸 显$ 在资金压力增大的背景下!负债率高(融资渠道狭窄(资金 链绷紧而)扛不下去%的企业!结局很可能是在并购中出局!市 场的定价权也将日益集中$ 可以预见!在货币政策从紧后!房地产的资本以及由其 引导的其他要素资源!将出现非均衡化配置!优势企业将获 得的更多$而这对房地产业而言!很可能是一种进步$因为所 谓的优势企业!其运营效率往往高于行业平均水平!资本(土 地等资源向这些企业汇聚!无疑是一种优化配置$ 更主要的是!从公司经营层面看!代表运营效率高低的 一个关键指标是资金周转率$ 对于房地产企业而言!资金周 转率和土地开发速率是成正比的$ 如果行业要素资源向高运 营效率企业集中!有利于加快土地开发速度!减少)囤地%( )捂盘%现象的发生$ 进一步推论!当资金运行和土地开发的 效率不断提高时!房地产市场中)真实的%和)人为的%供求紧 张!都将得到逐步化解!介时房价将趋于稳定$
 观点速递 !"#$#%$ 莫让医改成游戏 新 一 轮 的 医改中!改变 医院"以药养医#的运营模式 成了卫生部门在公众中树立 形象的极好突破口$ 但我们 不能用医疗服务价格的提升 来弥补药品利润下降带来的 缺口$ 如果没有财政投入的 增加!"以医养医% 只能是现 有政策另一种方式的演绎 $ (世纪经济报道鲁亚克)
国美敢垄断未必敢涨价 如果企业的成本优势 &规模经济效应'是主要的进 入壁垒!那么该企业即便 处 于垄断地位!也不会选择 使 企业利润最大化的价格!因 为如果定价过高!那些既 有 的规模小(效率低的竞争 对 手就具备了加入竞争的动 力$ 马红漫东方早报 (钟志敏  整理)
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