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PPI上涨会影响CPI吗

兴业研究


2017 年 1 月 5 日 宏观研究
PPI 上涨会影响 CPI 吗
鲁政委 兴业银行 首席经济学家 华福证券 首席经济学家
李苗献 兴业研究 分析师
郭于玮 兴业研究 助理分析师
本文以《二产就业负增长,PPI 走势背离 CPI》为题,发表于大公报(1 月 3 日) 。
摘要: ? PPI 同比与 CPI 同比走势的背离。2014 年底至今,CPI 同比与 PPI 同比的走势出现了明显的背离。而生产资料价格与食品价格走势的分 歧,是导致目前 PPI 同比与 CPI 同比背离的主要原因。 ? 第二产业就业萎缩导致 PPI 与 CPI 失联。工业繁荣时期,农民面临 向工业领域转移和继续从事农业两种选择。 农业劳动力成本将随着务农 的机会成本而上升。然而,当工业领域持续通缩,工业吸纳的就业量减 少时, 农民不具有在工业领域就业的机会, 生产资料价格上涨不会带来 务农机会成本的上升,因而无法抬高食品价格。 ? PPI 与 CPI 间的联系尚未修复。从城镇新增就业增速和制造业从业 人员 PMI 来看,第二产业就业还未有扩张的迹象。因此,PPI 与 CPI 1 特别提示:本报告内容仅对宏观经济进行分析,不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分 析,不属于证券报告,也不构成对投资人的建议。 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 的背离短期内可能继续存在。 关键字:PPI,CPI
2 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究
2016年1月至11月,我国PPI同比由-5.3%快速攀升至3.3%。PPI同比 的提高引发了市场对CPI上涨的强烈预期。 从历史数据上看, PPI同比与 CPI同比走势往往较为一致。但2015年至今,CPI同比与PPI同比的走势 出现了明显的背离:PPI同比经过了下探后反弹的“U型”路径,而CPI 同比保持相对平稳。 那么, PPI同比与CPI同比之间的失联是否还会持续 呢? 图表 1 CPI 与 PPI 走势出现背离 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 5.0 0.0 -5.0
%
%
15.0 10.0
0.0 -2.0 -4.0 1996/10 1997/06 1998/02 1998/10 1999/06 2000/02 2000/10 2001/06 2002/02 2002/10 2003/06 2004/02 2004/10 2005/06 2006/02 2006/10 2007/06 2008/02 2008/10 2009/06 2010/02 2010/10 2011/06 2012/02 2012/10 2013/06 2014/02 2014/10 2015/06 2016/02 2016/10
-10.0
CPI:当月同比
PPI:全部工业品:当月同比(RHS)
资料来源:WIND,兴业研究。
如果观察PPI的分项数据可以发现,PPI同比与CPI同比之间的失联 主要体现为生产资料PPI与CPI之间的失联,而生活资料中的食品PPI走 势与CPI走势仍然接近。 这说明, 生产资料价格与食品价格走势的分歧, 是导致目前PPI与CPI走势背离的主要原因。
3 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 图表 2 生产资料价格与食品价格走势的背离 15.0 10.0 5.0 0.0 0.0 -5.0 -5.0 -10.0 1996/10 1997/06 1998/02 1998/10 1999/06 2000/02 2000/10 2001/06 2002/02 2002/10 2003/06 2004/02 2004/10 2005/06 2006/02 2006/10 2007/06 2008/02 2008/10 2009/06 2010/02 2010/10 2011/06 2012/02 2012/10 2013/06 2014/02 2014/10 2015/06 2016/02 2016/10
%
%
15.0 10.0 5.0
-10.0 -15.0
PPI:生活资料:食品类:当月同比 PPI:生产资料:当月同比(RHS)
CPI:当月同比
资料来源:WIND,兴业研究。
1997 年至今,食品 CPI 同比与全部工业品 PPI 同比走势之间曾经 出现过两次明显的背离。 第一次背离发生在 1998 年下半年至 2002 年底。 第二次背离发生在 2014 年底至今。比较两个时段,容易发现,这两个 时期都曾出现过工业品价格在较长时间内持续通缩的现象。 因此, 工业 品价格长期通缩可能导致工业品价格与食品价格的失联。 图表 3 食品 CPI 走势与整体 PPI 走势的背离 15.0
% 10.0 5.0 0.0 -5.0
%
25.0 20.0 15.0 10.0 5.0
0.0 -5.0 -10.0 1996/10 1997/06 1998/02 1998/10 1999/06 2000/02 2000/10 2001/06 2002/02 2002/10 2003/06 2004/02 2004/10 2005/06 2006/02 2006/10 2007/06 2008/02 2008/10 2009/06 2010/02 2010/10 2011/06 2012/02 2012/10 2013/06 2014/02 2014/10 2015/06 2016/02 2016/10
-10.0
PPI:全部工业品:当月同比
CPI:食品:当月同比(RHS)
资料来源:WIND,兴业研究。 4 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 工业领域通缩如何影响食品价格呢?在食品市场中, 需求通常较为 稳定,而供给的波动程度相对更大。在工业化过程中,农民需要在向工 业转移就业和继续从事农业两个选择中权衡取舍。 当工业繁荣时, 农民 可以转向工业领域就业,以获得更高的收入。为此,继续从事农业的农 民将要求更高的收入, 以弥补其机会成本。 农业劳动成本的上升将抬高 食品价格,由此带来生产资料价格与食品价格的同步变化。 然而, 当工业领域出现持续的通缩, 工业所能吸纳的就业量也相应 减少。 当农民不具有在工业领域就业的机会时, 生产资料价格上涨不会 导致务农机会成本的上升, 因而不会抬高食品价格。 而考虑到食品需求 相对稳定且耕地等资源有限,农民工返乡对食品整体供给的影响有限, 不会导致食品价格明显下降。 第二产业就业增速能够进一步佐证我们的观点。在全部工业品 PPI 和食品 CPI 走势背离的两个时期,都出现了第二产业就业人数的负增 长。自 1998 年至 2002 年,第二产业就业人数平均同比增速为-1.06%。 期间, 1998 年与 2001 年的第二产业就业人数同比分别出现 0.32%和 仅 0.09%的微弱增长,其它年份增速均为负。2003 年起,第二产业就业人 数增速出现了明显改善。同年,PPI 与 CPI 之间联系也得到了修复。 2013 年起,第二产业就业人数再次出现负增长。2013 年至 2015 年,第二产业就业人数年平均增速为-0.79%。第二产业吸收就业能力的 弱化削弱了生产资料价格对食品价格的影响, 导致 PPI 同比与 CPI 同比 的走势再次出现背离。 5 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 图表 4 第二产业就业负增长使 PPI 与 CPI 失联 8.0 6.0 4.0 2.0
%
0.0 -2.0 -4.0 -6.0
-8.0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 1995 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
就业人员:第一产业:同比
就业人员:第二产业:同比
资料来源:WIND,兴业研究。
因此,PPI 与 CPI 之间的联系能否得到修复,取决于第二产业就业 人数是否再次出现扩张。 考虑到缺乏高频的分行业就业数据, 我们可以 借助城镇新增就业增速与制造业从业人员 PMI 两个指标来判断第二产 业的就业情况。2016 年 11 月,城镇新增就业人数累计同比为-0.16%。 2016 年前 11 个月,制造业从业人员 PMI 也持续处于 50 以下。这意味 着,第二产业就业可能还未有扩张的迹象。 由此来看,PPI 与 CPI 之间的失联或将继续存在。受翘尾因素和春 节错位的影响,2017 年 1 月可能出现 CPI 同比的阶段性高点,但这并 不意味着 PPI 与 CPI 之间关联的修复。2017 年 CPI 同比在 1 月冲高后 可能出现回落。
2015
6 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 图表 5 城镇新增就业人数增速与制造业从业人员 PMI 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0
%
49.5 49.0 48.5
48.0 47.5 47.0
46.5
城镇新增就业人数:累计值:同比
制造业PMI:从业人员(RHS)
资料来源:WIND,兴业研究。
(完)
7 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 免责声明
本报告由兴业经济研究咨询股份有限公司(简称“兴业研究公司” ,CIB Research)提供, 本报告中所提供的信息,均根据国际和行业通行准则,并以合法渠道获得,但不保证报告 所述信息的准确性及完整性,报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断,我司有权随时补充、更正和 修订有关信息,但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考,一切商业决策均将 由报告阅读者综合各方信息后自行作出,对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接 的后果,我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于分析师本人的知识和倾向所做出的,应视为分析师的个人观 点,并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告 所提供信息不一致或表达不同观点的报告。分析师本人自认为秉承了客观中立立场,但对 报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证,相关风险务请 报告阅读者独立做出评估,我司和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议,不能作为任何投资研究 决策的依据,我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体, 我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述,均应从严格经济学意义上理解,并不含有任何道德、政治偏见或 其他偏见,报告阅读者也不应该从这些角度加以解读,我司和分析师本人对任何基于这些 偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任,并保留采取行动保护自身权益的一切权 利。 本报告版权仅为我司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制 和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登,否则,均应被视为非公开的研讨性分析行为。 如引用、刊发,需注明出处为兴业经济研究咨询股份有限公司,且不得对本报告进行有悖 原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。
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PPI上涨会影响CPI吗

发布机构:兴业研究
报告类型:宏观经济 发布日期:2017/1/5
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内容简介


2017 年 1 月 5 日 宏观研究
PPI 上涨会影响 CPI 吗
鲁政委 兴业银行 首席经济学家 华福证券 首席经济学家
李苗献 兴业研究 分析师
郭于玮 兴业研究 助理分析师
本文以《二产就业负增长,PPI 走势背离 CPI》为题,发表于大公报(1 月 3 日) 。
摘要: ? PPI 同比与 CPI 同比走势的背离。2014 年底至今,CPI 同比与 PPI 同比的走势出现了明显的背离。而生产资料价格与食品价格走势的分 歧,是导致目前 PPI 同比与 CPI 同比背离的主要原因。 ? 第二产业就业萎缩导致 PPI 与 CPI 失联。工业繁荣时期,农民面临 向工业领域转移和继续从事农业两种选择。 农业劳动力成本将随着务农 的机会成本而上升。然而,当工业领域持续通缩,工业吸纳的就业量减 少时, 农民不具有在工业领域就业的机会, 生产资料价格上涨不会带来 务农机会成本的上升,因而无法抬高食品价格。 ? PPI 与 CPI 间的联系尚未修复。从城镇新增就业增速和制造业从业 人员 PMI 来看,第二产业就业还未有扩张的迹象。因此,PPI 与 CPI 1 特别提示:本报告内容仅对宏观经济进行分析,不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分 析,不属于证券报告,也不构成对投资人的建议。 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 的背离短期内可能继续存在。 关键字:PPI,CPI
2 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究
2016年1月至11月,我国PPI同比由-5.3%快速攀升至3.3%。PPI同比 的提高引发了市场对CPI上涨的强烈预期。 从历史数据上看, PPI同比与 CPI同比走势往往较为一致。但2015年至今,CPI同比与PPI同比的走势 出现了明显的背离:PPI同比经过了下探后反弹的“U型”路径,而CPI 同比保持相对平稳。 那么, PPI同比与CPI同比之间的失联是否还会持续 呢? 图表 1 CPI 与 PPI 走势出现背离 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 5.0 0.0 -5.0
%
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15.0 10.0
0.0 -2.0 -4.0 1996/10 1997/06 1998/02 1998/10 1999/06 2000/02 2000/10 2001/06 2002/02 2002/10 2003/06 2004/02 2004/10 2005/06 2006/02 2006/10 2007/06 2008/02 2008/10 2009/06 2010/02 2010/10 2011/06 2012/02 2012/10 2013/06 2014/02 2014/10 2015/06 2016/02 2016/10
-10.0
CPI:当月同比
PPI:全部工业品:当月同比(RHS)
资料来源:WIND,兴业研究。
如果观察PPI的分项数据可以发现,PPI同比与CPI同比之间的失联 主要体现为生产资料PPI与CPI之间的失联,而生活资料中的食品PPI走 势与CPI走势仍然接近。 这说明, 生产资料价格与食品价格走势的分歧, 是导致目前PPI与CPI走势背离的主要原因。
3 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 图表 2 生产资料价格与食品价格走势的背离 15.0 10.0 5.0 0.0 0.0 -5.0 -5.0 -10.0 1996/10 1997/06 1998/02 1998/10 1999/06 2000/02 2000/10 2001/06 2002/02 2002/10 2003/06 2004/02 2004/10 2005/06 2006/02 2006/10 2007/06 2008/02 2008/10 2009/06 2010/02 2010/10 2011/06 2012/02 2012/10 2013/06 2014/02 2014/10 2015/06 2016/02 2016/10
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15.0 10.0 5.0
-10.0 -15.0
PPI:生活资料:食品类:当月同比 PPI:生产资料:当月同比(RHS)
CPI:当月同比
资料来源:WIND,兴业研究。
1997 年至今,食品 CPI 同比与全部工业品 PPI 同比走势之间曾经 出现过两次明显的背离。 第一次背离发生在 1998 年下半年至 2002 年底。 第二次背离发生在 2014 年底至今。比较两个时段,容易发现,这两个 时期都曾出现过工业品价格在较长时间内持续通缩的现象。 因此, 工业 品价格长期通缩可能导致工业品价格与食品价格的失联。 图表 3 食品 CPI 走势与整体 PPI 走势的背离 15.0
% 10.0 5.0 0.0 -5.0
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25.0 20.0 15.0 10.0 5.0
0.0 -5.0 -10.0 1996/10 1997/06 1998/02 1998/10 1999/06 2000/02 2000/10 2001/06 2002/02 2002/10 2003/06 2004/02 2004/10 2005/06 2006/02 2006/10 2007/06 2008/02 2008/10 2009/06 2010/02 2010/10 2011/06 2012/02 2012/10 2013/06 2014/02 2014/10 2015/06 2016/02 2016/10
-10.0
PPI:全部工业品:当月同比
CPI:食品:当月同比(RHS)
资料来源:WIND,兴业研究。 4 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 工业领域通缩如何影响食品价格呢?在食品市场中, 需求通常较为 稳定,而供给的波动程度相对更大。在工业化过程中,农民需要在向工 业转移就业和继续从事农业两个选择中权衡取舍。 当工业繁荣时, 农民 可以转向工业领域就业,以获得更高的收入。为此,继续从事农业的农 民将要求更高的收入, 以弥补其机会成本。 农业劳动成本的上升将抬高 食品价格,由此带来生产资料价格与食品价格的同步变化。 然而, 当工业领域出现持续的通缩, 工业所能吸纳的就业量也相应 减少。 当农民不具有在工业领域就业的机会时, 生产资料价格上涨不会 导致务农机会成本的上升, 因而不会抬高食品价格。 而考虑到食品需求 相对稳定且耕地等资源有限,农民工返乡对食品整体供给的影响有限, 不会导致食品价格明显下降。 第二产业就业增速能够进一步佐证我们的观点。在全部工业品 PPI 和食品 CPI 走势背离的两个时期,都出现了第二产业就业人数的负增 长。自 1998 年至 2002 年,第二产业就业人数平均同比增速为-1.06%。 期间, 1998 年与 2001 年的第二产业就业人数同比分别出现 0.32%和 仅 0.09%的微弱增长,其它年份增速均为负。2003 年起,第二产业就业人 数增速出现了明显改善。同年,PPI 与 CPI 之间联系也得到了修复。 2013 年起,第二产业就业人数再次出现负增长。2013 年至 2015 年,第二产业就业人数年平均增速为-0.79%。第二产业吸收就业能力的 弱化削弱了生产资料价格对食品价格的影响, 导致 PPI 同比与 CPI 同比 的走势再次出现背离。 5 C ○兴业研究版权所有 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明

宏观研究 图表 4 第二产业就业负增长使 PPI 与 CPI 失联 8.0 6.0 4.0 2.0
%
0.0 -2.0 -4.0 -6.0
-8.0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 1995 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
就业人员:第一产业:同比
就业人员:第二产业:同比
资料来源:WIND,兴业研究。
因此,PPI 与 CPI 之间的联系能否得到修复,取决于第二产业就业 人数是否再次出现扩张。 考虑到缺乏高频的分行业就业数据, 我们可以 借助城镇新增就业增速与制造业从业人员 PMI 两个指标来判断第二产 业的就业情况。2016 年 11 月,城镇新增就业人数累计同比为-0.16%。 2016 年前 11 个月,制造业从业人员 PMI 也持续处于 50 以下。这意味 着,第二产业就业可能还未有扩张的迹象。 由此来看,PPI 与 CPI 之间的失联或将继续存在。受翘尾因素和春 节错位的影响,2017 年 1 月可能出现 CPI 同比的阶段性高点,但这并 不意味着 PPI 与 CPI 之间关联的修复。2017 年 CPI 同比在 1 月冲高后 可能出现回落。
2015
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宏观研究 图表 5 城镇新增就业人数增速与制造业从业人员 PMI 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0
%
49.5 49.0 48.5
48.0 47.5 47.0
46.5
城镇新增就业人数:累计值:同比
制造业PMI:从业人员(RHS)
资料来源:WIND,兴业研究。
(完)
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本报告由兴业经济研究咨询股份有限公司(简称“兴业研究公司” ,CIB Research)提供, 本报告中所提供的信息,均根据国际和行业通行准则,并以合法渠道获得,但不保证报告 所述信息的准确性及完整性,报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断,我司有权随时补充、更正和 修订有关信息,但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考,一切商业决策均将 由报告阅读者综合各方信息后自行作出,对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接 的后果,我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于分析师本人的知识和倾向所做出的,应视为分析师的个人观 点,并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告 所提供信息不一致或表达不同观点的报告。分析师本人自认为秉承了客观中立立场,但对 报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证,相关风险务请 报告阅读者独立做出评估,我司和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议,不能作为任何投资研究 决策的依据,我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体, 我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述,均应从严格经济学意义上理解,并不含有任何道德、政治偏见或 其他偏见,报告阅读者也不应该从这些角度加以解读,我司和分析师本人对任何基于这些 偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任,并保留采取行动保护自身权益的一切权 利。 本报告版权仅为我司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制 和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登,否则,均应被视为非公开的研讨性分析行为。 如引用、刊发,需注明出处为兴业经济研究咨询股份有限公司,且不得对本报告进行有悖 原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。
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