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合和实业(00054):湾仔物业和中国高速公路投资者

辉立证券

機構股票研究
合和實業 (54.HK) 灣仔物業和中國高速公路投資者 香港 | 房地產 | 公司研報 投資概要 集團正擴展位於灣仔區中心的投資物業組合,預計該組合將為集團帶來穩定的現 金流 合和公路基建擁有高達100%的派息比率,為集團多年來穩定現金流的重要來源 穩定和高的股息率 16 February 2017
中性
目標價: HKD 27.70 (+0.73%) 公司資料 普通股股東 (百萬股) : 市值 (港幣百萬元) : 52 周 最高價/最低價 (港幣) : 870 23,921 29.20 / 21.80
現價: HKD 27.50 (現價截至 2 月 14 日)
公司概況 於香港地產市場擁有數十年經驗: 於香港地產市場擁有數十年經驗 合和實業主要從事香港及中國的物業投資及物業發 展業務。 過去主要的物業發展項目包括德福花園和健威花園。 合和實業亦擁有灣仔 區中心的一大片土地,其大部分投資物業,如合和中心及胡忠大廈均位於灣仔。 事實 上,合和實業的投資物業及發展物業均集中在灣仔的中心地帶,其投資及發展物業合 組成一個擁有住宅,零售,商用物業和酒店的綜合物業組合,以不同種類的商店和餐 館建立一個生態圈,為集團灣仔區的物業組合帶來協同效應。 下圖顯示集團灣仔物業的位置: Property Portfolio in Wan Chai 主要股東, 主要股東, % 胡應湘 First Eagle Investment Management, LLC 28.07 5.01
股價表現, 股價表現, % 合和實業 恒生指數 1 個月 0.92 3.53 3 個月 0.00 6.43 1年 22.77 24.67
股價 & 恒生指數
Source: Phillip Securities (HK) Research
財務資料 HKD mn Net Sales Net Profit EPS, HKD PER, x BVPS, HKD P/BV, x ROE, %
Source: Company reports, Phillip Securities Est.
FY15 FY16 FY17E FY18E 1,865 1,850 2,388 2,285 3,079 2,994 2,014 1,901 3.2500 3.1700 2.3156 2.1863 8.51 8.63 11.96 12.67 52.2345 53.4714 55.7870 57.9733 0.53 0.51 0.50 0.48 6.2 5.9 8.4 7.9
Source: Company Presentation, Hopewell Holdings
集團增長潛力源於其投資物業 長潛力源於其投資物業: 集團增長潛力源於其投資物業 儘管合和中心和九展中心E-Max的出租率下降,集團的 投資物業業務收入仍增長了3%。 其收入上升的主要原因是利東街於2016年首季開幕 所帶來的額外收入所致,利東街為合和實業與信和置業的合資企業與市建局共同發展 的項目,該合資企業擁有利東街項目60%的權益。
研研研研研 黃恩賜 +852 2277 6527 johnycwong@phillip.com.hk
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合和實業 (54.HK) 公司研報
以下是出租率的摘要: 建築面積 合和中心 九展中心寫字樓 九展中心 E-Max 悅來坊 QRE Plaza 利東街 Garden East 840,000 1,775,000 229,000 77,000 26,000 96,500 (平方尺 平方尺) 平方尺 1H FY2014 97% 94% 87% 99% 96% N/A 95% 96% 95% 87% 92% 88% N/A 96% 出租率 1H FY2015 1H FY2016 94% 95% 88% 97% 100% N/A 87% 1H FY2017 87% 95% 83% 98% 99% 96% 94%
(E-Max+寫字樓)
Source: Company Reports, Hopewell Holdings
合和中心和九展中心 E-Max 的出租率下降是由租戶重組所造成。 特別是,九展 中心 E-Max 在 2016 年逐步將流行品牌引入其購物中心,到 2018 年,倘獲政府 批准,現有汽車展銷場及免稅店將改造成高級服裝特賣場,為其時裝零售區帶 來 10 萬平方尺的額外建築面積。 此外,根據中期報告,合和實業與汽車展銷 場租戶已訂立新的租約,租金將提高逾一倍。 我們預計九展中心 E-Max 的出租 率將在短期內恢復,並為集團帶來更大的收入。 集團目前有數個發展中投資物業項目,它們均位於黃金地段,當中數個物業更 於多年前收購。 摘要如下: 預計完工日期 2019 2019 2021 計劃中 平方尺) 建築面積 (平方尺 平方尺 36,600 298,000 90,000 130,000
合和中心二期寫字樓 合和中心二期商舖 皇后大道東 153-167 號 山坡臺建築群 Source: Company Reports, Hopewell Holdings
當上述物業完工後,投資物業的總建築面積將從目前的 350 萬平方尺增加至 480 萬平方尺,增長達 37.1%。 我們預計租金收入將大幅增長,特別是該等投資物 業皆位於黃金地段,預計將成為集團未來增長的主要動力。
極具潛力的灣仔重建項目 山坡臺建築群: 山坡臺建築群 山坡臺建築群是合和實業最有價值的項目之一。 集團自 1980 年 代開始收購該項目的物業,最近的收購於 2014 年完成。 集團現正計劃還原及 保育位於南固臺的一級歷史建築,並計劃於山坡臺建築群興建一幢住宅物業。 該發展計劃已提交城市規劃委員會。 山坡臺 1-3 號 山坡臺 1A 號 南固臺 妙鏡臺 捷船街地皮 Source: Company Reports, Hopewell Holdings 收購日期 1981 1988 1988 2014 2014 平方米) 地盤面積 (平方米 平方米 516 585 685 342 270
於 31/12/2016,山坡臺建築群之賬面價值約港幣 600,000,000 元。 由於一些物 業在 1980 年代時已被收購,相對於收購成本,我們預計未來興建的住宅將為集 團提供可觀的收入和現金流。
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合和實業 (54.HK) 公司研報
合和中心二期: 合和中心二期 一間擁有 1,024 間客房的會議酒店將會在合和中心二期落成時開 始營運,該酒店將設有大型展覽和會議設施。 此外,合和中心二期亦將設有辦 公室物業和零售物業。 連同會議酒店,合和中心二期總建築面積將達 101,600 平方米。 合和實業在酒店業務方面具有豐富的經驗,集團旗下的悅來酒店於近 年持續維持高入住率,悅來酒店更於 2016 年財政年度實現 97%的入住率,為紀 錄已來最高。 以下是悅來酒店於近年的平均入住率: FY2013 93% FY2014 93% FY2015 FY2016 94% 97% 911 rooms 440,000 square foot 1H FY2017 97%
入住率 總房間數量 建築面積
Source: Company Reports, Hopewell Holdings
合和中心二期會議酒店的目標客戶預計將比悅來酒店的更多元化,其目標客戶 不只是來自中國的遊客,還將包括旨在使用該酒店的會議和展覽設施的商務旅 客和企業客戶。 我們預計會議酒店的酒店評級也會與位於中環和金鐘的頂級酒 店相當。 因此,酒店將能夠收取更高的房租,再加上酒店的位置和內置的設 施,相信將為集團帶來穩定的現金流和收入。
集團於中國的發展 合和新城: 合和新城 該發展項目位於廣州花都區,是一個由高層洋房、聯排別墅、和商業 區組成的綜合發展項目,總建築面積為 110 萬平方米,停車場建築面積為 45 萬 平方米。 截至 31/12/2016,約 453,200 平方米的建築面積已售出及入賬。 在 2017 年財政年度上半年,集團已提早完成合和新城 6 億元人民幣的銷售目 標。 由於集團於 2016 年實現了良好的銷售,集團目前預計在 2017 年財政年度 將把約 7 億元人民幣的銷售入賬。 此外,集團將於 2017 年第二季開始預售其 預計於 2018 年財政年度完工之樓盤。 以下是合和實業的銷售目標: FY2016 FY2017 銷售面積目標 85,000 平方米 CNY256Mn CNY600Mn 預計入賬金額 現況 已入賬 完成 Source: Company Reports, Hopewell Holdings FY2018 >43,000 平方米 CNY500Mn --
此外,集團正在研究在合和新城發展一個建築面積約 15 萬平方米的的商業區。 鑑於新地鐵路線九號線預計於 2017 年開始營運,而且將在合和新城附近興建一 個出口,因此,合和新城的商業區和住宅區都將受益於更便利的交通設施,我 們預計合和實業將在未來的銷售中會有更大的定價能力。
高股息的公路基建業務 珠江三角洲的公路建設和和營運商: 珠江三角洲的公路建設和和營運商 合和實業擁有合和公路基建 66.7%的股權。 合和公路基建的主要業務為高速公路的建設和營運,該業務亦在香港證券交易 所上市。 合和公路基建的高速公路位於珠江三角洲的沿岸地區,連接着深圳, 廣州等主要城市。 該業務旗下的高速公路如下: 高速公路 廣深高速公路 西綫 I 期 西綫 II 期 西綫 III 期 連接 香港, 深圳? 廣州 廣州? 順德 順德? 中山 中山? 珠海
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合和實業 (54.HK) 公司研報
Network of Highways in Pearl River Delta
Source: Company Presentation, Hopewell Highway Infrastructure 廣深高速公路平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan 9147 8463 8722 9160 8873 Feb 6846 7004 6724 6597 6793 Mar 9228 8657 8867 9303 9014 Apr 8321 8276 8505 8374 8369 May 8860 7868 8025 8584 8334 Jun 9023 8438 8775 9002 8810 Jul 9371 8857 9017 9266 9128 Aug 9440 9046 9057 9204 9187 Sep 9426 8692 8995 8389 8876 Oct 8031 7363 7627 7903 7731 Nov 9592 8903 9153 9779 9357 Dec 9492 8933 9202 9831 9365
西綫 I 期平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan 494 505 531 627 539 Feb 326 406 403 418 388 Mar 491 535 555 603 546 Apr 451 517 543 563 519
May 474 486 505 577 511
Jun 483 525 561 603 543
Jul 491 541 597 633 566
Aug 504 572 616 631 581
Sep 518 542 602 649 578
Oct 438 445 488 541 478
Nov 522 551 588 655 579
Dec 530 545 596 659 583
西綫 II 期平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan 1404 1501 1681 1912 1625 Feb 871 1218 1189 1263 1135 Mar 1428 1706 1704 1835 1668 Apr 1327 1652 1695 1713 1597
May 1407 1557 1567 1770 1575
Jun 1445 1688 1719 1865 1679
Jul 1504 1749 1770 1969 1748
Aug 1578 1846 1912 2023 1840
Sep 1630 1767 1824 2102 1831
Oct 1363 1434 1475 1727 1500
Nov 1634 1740 1804 2127 1826
Dec 1656 1683 1825 2137 1825
西綫 III 期平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan -435 549 665 550 Feb 203 356 446 501 377 Mar 294 480 548 625 487 Apr 287 478 547 586 475
May 325 468 518 616 482
Jun 351 521 587 664 531
Jul 376 559 626 717 570
Aug 402 582 708 745 609
Sep 417 539 624 745 581
Oct 361 452 504 602 480
Nov 459 601 644 783 622
Dec 455 543 642 804 611
Source: Hopewell Highway Infrastructure
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合和實業 (54.HK) 公司研報
業務提供龐大而穩定的現金流: 業務提供龐大而穩定的現金流 從上表中,合和公路基建產生龐大而穩定的現金 流。 由於公司實行 100% 的派息比率政策,合和實業將能夠直接受益於合和公 路基建業務產生的現金流。 此外,根據中國汽車工業協會,中國在 2016 年出售了 2800 萬輛汽車。廣東省 統計局還公佈了廣東省汽車註冊數從 2014 年的 1330 萬輛增長 10%至 2015 年的 1470 萬輛。 隨著廣東地區汽車數量增加,我們預計合和公路基建將能延續其產 生龐大而穩定現金流的能力,合和實業亦將繼續受益於高速公路業務的 100%高 派息政策。
財務概覽 強大的流動性: 強大的流動性 合和實業自 2015 財年以來流動性非常強勁,並正逐漸增加,於 2016 年財年和 2017 年財年上半年,集團的手持現金更能完全償還其債務,達致 淨現金的資本結構。 此外,自 2015 年財年下半年以來,流動比率和速動比率 均超過 3 倍,顯示集團有大量的現金和流動性儲備。 集團的流動性狀況更能得 到進一步加強,此是由於集團有大量的可動用銀行貸款,以供集團在需要時使 用。 集團的手持現金和可動用銀行貸款將允許集團在投資機會出現時為其資本 支出提供資金。 以下是集團的現金和債務的變化: 百萬元) 港幣 (百萬元 百萬元 現金* 銀行貸款* 淨現金/(債務) 負債比率 流動比率 速動比率 可動用銀行貸款 1H FY2015 (4,350) (784) 2% 2.22 1.97 1,100 3,566 2H FY2015 (4,360) (592) 1.5% 5.64 4.99 910 3,768 1H FY2016 (4,139) (68) 0.2% 4.55 4.01 2,320 4,071 2H FY2016 (2,550) 336 -3.76 3.24 3,590 2,886 1H FY2017 (2,350) 1,211 -4.51 4.10 3,790 3,561
Source: Company Presentation, Hopewell Holdings
*: 不包含合和公路基建的現金和債務
產生大量收入的高流動性業務: 投資物業和高速公路營運是高度流動性的業務, 產生大量收入的高流動性業務 其因為集團於每月收集租金收入,而高速公路的收費皆以現金收集。 特別是, 由 2013 年至 2016 年間所有高速公路的每天平均總收入,如第 4 頁所示,為每 天 11,370,000 元人民幣。 合和公路基建旗下的高速公路利潤分配比例如下: 西綫 I 期 利潤分配 公路經營期至 50% 9/2033 西綫 II 期 50% 6/2035 西綫 III 期 50% 1/2038 廣深高速公路 45%-50% 6/2027
Source: Hopewell Highway Infrastructure
合和公路基建的高速公路經營權極長,最早到期的高速公路經營權還距離十多 年。 由於合和公路基建堅持 100%派息比率政策和合和實業擁有合和公路基建 的 66.7%股權,我們相信合和實業可以直接受益於公路業務的大量現金流。
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合和實業 (54.HK) 公司研報
估值 我們的估值模型建議 目標價: 我們的估值模型建議 HK$27.70 目標價 由於合和實業的業務極多元化,其業務 包括物業投資及發展,公路建設,發電及酒店業務,被視為一間綜合企業。 我們的加總法估值模型建議目標價為 HK$27.70,相當於 8.09 倍和 0.66 倍的 P / E 和 P / B,為中性評級。(現價截至 2 月 14 日)
風險 潛在的高速公路收緊政策: 潛在的高速公路收緊政策 中國政府自 2012 年國慶節以來實施高速公路假日免 收緊政策 費政策。 該免費政策會對集團的收入產生不利影響,特別是假期前,期間和之 後的交通量很高。 若中國政府進一步實施免費政策,合和公路基建的收入和利 潤將受到不利影響。 其他運輸方式的競爭 其他運輸方式的競爭: 廣深高速公路目前是合和公路基建旗下收入最高的高速公 運輸方式的競爭 路。 然而,廣深高速公路可能面臨來自沿江高速公路和廣深港高速鐵路的競 爭,這可能會轉移廣深高速公路的部分用戶,對合和公路基建的收入和利潤造 成不利影響。 合和中心二期的需求存在不確定性: 合和中心二期的需求存在不確定性 合和中心二期位於灣仔,附近有多個展覽設 施,例如香港會議展覽中心。 此外,附近地區擁有許多 5 星級酒店,這可能令 合和中心二期的會議酒店無法實現像悅來酒店般高的入住率,尤其是合和中心 二期的會議酒店將設有多達 1,024 個房間。
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財務報告 FYE Valuation Ratios Price Earnings (P/E) Price to Book (P/B) Per Share Data (HKD) EPS Book Value Per Share Dividend Per Share Growth & Margins (%) Growth Revenue Operating Income Net Profit Margins Gross Profit Margin Operating Profit Margin Net Profit Margin Key Ratios ROE (%) ROA (%) Income Statement (HKD Mn) Revenue - Cost of Goods Sold Gross Income - Operating Expenses Operating Income - Net Non-Operating Gain Pretax Income - Income Tax Expenses Net Profit FY2014 16.6 0.52 1.5600 50.2435 1.1000 FY2015 8.51 0.53 3.2500 52.2345 1.1200 FY2016 8.63 0.51 3.1700 53.4714 1.3000 FY2017F 11.96 0.50 2.3156 55.7870 1.3000 FY2018F 12.67 0.48 2.1863 57.9733 1.3000
21.3 22.9 (87.0) 56.5 36.6 77.2 3.1 2.5
(10.9) (13.9) 90.5 58.5 35.3 165.1 6.2 5.1
(0.8) 0.7 (2.7) 58.3 35.9 161.9 5.9 5.1
29.1 29.3 (32.7) 57.8 35.9 134.7 8.4 3.4
(4.3) (4.3) (5.6) 57.8 35.9 134.7 7.9 3.1
2,093 (911) 1,182 (416) 766 1,180 1,946 (329) 1,617
1,865 (774) 1,091 (433) 658 2,688 3,346 (267) 3,079
1,850 (771) 1,079 (416) 663 2,566 3,229 (235) 2,994
2,388 (1,008) 1,380 (522) 858 1,398 2,256 (242) 2,014
2,285 (965) 1,320 (499) 821 1,309 2,130 (229) 1,901
Source: Company, Phillip Securities (HK) Research Estimates (財務資料截至 2 月 14 日)
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合和實業 (54.HK) 公司研報 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS Total Return >+20% +5% to +20% -5% to +5% -5% to -20% <-20% Recommendation Buy Accumulate Neutral Reduce Sell Rating 1 2 3 4 5 Remarks >20% upside from the current price +5% to +20%upside from the current price Trade within ± 5% from the current price -5% to -20% downside from the current price >20%downside from the current price
We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation
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合和實業 (54.HK) 公司研報
SINGAPORE Phillip Securities Pte Ltd Raffles City Tower 250, North Bridge Road #06-00 Singapore 179101 Tel : (65) 6533 6001 Fax : (65) 6535 6631 Website: www.poems.com.sg HONG KONG Phillip Securities (HK) Ltd Exchange Participant of the Stock Exchange of Hong Kong 11/F United Centre 95 Queensway Hong Kong Tel (852) 22776600 Fax (852) 28685307 Websites: www.phillip.com.hk INDONESIA PT Phillip Securities Indonesia ANZ Tower Level 23B, Jl Jend Sudirman Kav 33A Jakarta 10220 – Indonesia Tel (62-21) 57900800 Fax (62-21) 57900809 Website:www.phillip.co.id THAILAND Phillip Securities (Thailand) Public Co. Ltd 15th Floor, Vorawat Building, 849 Silom Road, Silom, Bangrak, Bangkok 10500 Thailand Tel (66-2) 6351700 / 22680999 Fax (66-2) 22680921 Websitewww.phillip.co.th UNITED KINGDOM King & Shaxson Capital Limited 6th Floor, Candlewick House, 120 Cannon Street, London, EC4N 6AS Tel (44-20) 7426 5950 Fax (44-20) 7626 1757 Website: www.kingandshaxson.com AUSTRALIA PhillipCapital Australia Level 12, 15 William Street, Melbourne, Victoria 3000, Australia Tel (613) 96188238 Fax (613) 92002272 Website: www.phillipcapital.com.au
MALAYSIA Phillip Capital Management Sdn Bhd B-3-6 Block B Level 3 Megan Avenue II, No. 12, Jalan Yap Kwan Seng, 50450 Kuala Lumpur Tel (603) 21628841 Fax (603) 21665099 Website: www.poems.com.my JAPAN PhillipCapital Japan K.K. Nagata-cho Bldg., 8F, 2-4-3 Nagata-cho, Chiyoda-ku, Tokyo 100-0014 Tel (81-3) 35953631 Fax (81-3) 35953630 Website:www.phillip.co.jp CHINA Phillip Financial Advisory (Shanghai) Co. Ltd No 436 Hengfeng Road, Greentech Unit 604, Postal code 200070 Tel (86-21) 51699400 Fax (86-21) 63532643 Website: www.phillip.com.cn FRANCE King & Shaxson Capital Limited 3rd Floor, 35 Rue de la Bienfaisance 75008 Paris France Tel (33-1) 45633100 Fax (33-1) 45636017 Website: www.kingandshaxson.com
UNITED STATES Phillip Futures Inc 141 W Jackson Blvd Ste 3050 The Chicago Board of Trade Building Chicago, IL 60604 USA Tel +1.312.356.9000 Fax +1.312.356.9005
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合和实业(00054):湾仔物业和中国高速公路投资者

发布机构:辉立证券
报告类型:公司报告 发布日期:2017/2/16
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内容简介

機構股票研究
合和實業 (54.HK) 灣仔物業和中國高速公路投資者 香港 | 房地產 | 公司研報 投資概要 集團正擴展位於灣仔區中心的投資物業組合,預計該組合將為集團帶來穩定的現 金流 合和公路基建擁有高達100%的派息比率,為集團多年來穩定現金流的重要來源 穩定和高的股息率 16 February 2017
中性
目標價: HKD 27.70 (+0.73%) 公司資料 普通股股東 (百萬股) : 市值 (港幣百萬元) : 52 周 最高價/最低價 (港幣) : 870 23,921 29.20 / 21.80
現價: HKD 27.50 (現價截至 2 月 14 日)
公司概況 於香港地產市場擁有數十年經驗: 於香港地產市場擁有數十年經驗 合和實業主要從事香港及中國的物業投資及物業發 展業務。 過去主要的物業發展項目包括德福花園和健威花園。 合和實業亦擁有灣仔 區中心的一大片土地,其大部分投資物業,如合和中心及胡忠大廈均位於灣仔。 事實 上,合和實業的投資物業及發展物業均集中在灣仔的中心地帶,其投資及發展物業合 組成一個擁有住宅,零售,商用物業和酒店的綜合物業組合,以不同種類的商店和餐 館建立一個生態圈,為集團灣仔區的物業組合帶來協同效應。 下圖顯示集團灣仔物業的位置: Property Portfolio in Wan Chai 主要股東, 主要股東, % 胡應湘 First Eagle Investment Management, LLC 28.07 5.01
股價表現, 股價表現, % 合和實業 恒生指數 1 個月 0.92 3.53 3 個月 0.00 6.43 1年 22.77 24.67
股價 & 恒生指數
Source: Phillip Securities (HK) Research
財務資料 HKD mn Net Sales Net Profit EPS, HKD PER, x BVPS, HKD P/BV, x ROE, %
Source: Company reports, Phillip Securities Est.
FY15 FY16 FY17E FY18E 1,865 1,850 2,388 2,285 3,079 2,994 2,014 1,901 3.2500 3.1700 2.3156 2.1863 8.51 8.63 11.96 12.67 52.2345 53.4714 55.7870 57.9733 0.53 0.51 0.50 0.48 6.2 5.9 8.4 7.9
Source: Company Presentation, Hopewell Holdings
集團增長潛力源於其投資物業 長潛力源於其投資物業: 集團增長潛力源於其投資物業 儘管合和中心和九展中心E-Max的出租率下降,集團的 投資物業業務收入仍增長了3%。 其收入上升的主要原因是利東街於2016年首季開幕 所帶來的額外收入所致,利東街為合和實業與信和置業的合資企業與市建局共同發展 的項目,該合資企業擁有利東街項目60%的權益。
研研研研研 黃恩賜 +852 2277 6527 johnycwong@phillip.com.hk
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合和實業 (54.HK) 公司研報
以下是出租率的摘要: 建築面積 合和中心 九展中心寫字樓 九展中心 E-Max 悅來坊 QRE Plaza 利東街 Garden East 840,000 1,775,000 229,000 77,000 26,000 96,500 (平方尺 平方尺) 平方尺 1H FY2014 97% 94% 87% 99% 96% N/A 95% 96% 95% 87% 92% 88% N/A 96% 出租率 1H FY2015 1H FY2016 94% 95% 88% 97% 100% N/A 87% 1H FY2017 87% 95% 83% 98% 99% 96% 94%
(E-Max+寫字樓)
Source: Company Reports, Hopewell Holdings
合和中心和九展中心 E-Max 的出租率下降是由租戶重組所造成。 特別是,九展 中心 E-Max 在 2016 年逐步將流行品牌引入其購物中心,到 2018 年,倘獲政府 批准,現有汽車展銷場及免稅店將改造成高級服裝特賣場,為其時裝零售區帶 來 10 萬平方尺的額外建築面積。 此外,根據中期報告,合和實業與汽車展銷 場租戶已訂立新的租約,租金將提高逾一倍。 我們預計九展中心 E-Max 的出租 率將在短期內恢復,並為集團帶來更大的收入。 集團目前有數個發展中投資物業項目,它們均位於黃金地段,當中數個物業更 於多年前收購。 摘要如下: 預計完工日期 2019 2019 2021 計劃中 平方尺) 建築面積 (平方尺 平方尺 36,600 298,000 90,000 130,000
合和中心二期寫字樓 合和中心二期商舖 皇后大道東 153-167 號 山坡臺建築群 Source: Company Reports, Hopewell Holdings
當上述物業完工後,投資物業的總建築面積將從目前的 350 萬平方尺增加至 480 萬平方尺,增長達 37.1%。 我們預計租金收入將大幅增長,特別是該等投資物 業皆位於黃金地段,預計將成為集團未來增長的主要動力。
極具潛力的灣仔重建項目 山坡臺建築群: 山坡臺建築群 山坡臺建築群是合和實業最有價值的項目之一。 集團自 1980 年 代開始收購該項目的物業,最近的收購於 2014 年完成。 集團現正計劃還原及 保育位於南固臺的一級歷史建築,並計劃於山坡臺建築群興建一幢住宅物業。 該發展計劃已提交城市規劃委員會。 山坡臺 1-3 號 山坡臺 1A 號 南固臺 妙鏡臺 捷船街地皮 Source: Company Reports, Hopewell Holdings 收購日期 1981 1988 1988 2014 2014 平方米) 地盤面積 (平方米 平方米 516 585 685 342 270
於 31/12/2016,山坡臺建築群之賬面價值約港幣 600,000,000 元。 由於一些物 業在 1980 年代時已被收購,相對於收購成本,我們預計未來興建的住宅將為集 團提供可觀的收入和現金流。
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合和中心二期: 合和中心二期 一間擁有 1,024 間客房的會議酒店將會在合和中心二期落成時開 始營運,該酒店將設有大型展覽和會議設施。 此外,合和中心二期亦將設有辦 公室物業和零售物業。 連同會議酒店,合和中心二期總建築面積將達 101,600 平方米。 合和實業在酒店業務方面具有豐富的經驗,集團旗下的悅來酒店於近 年持續維持高入住率,悅來酒店更於 2016 年財政年度實現 97%的入住率,為紀 錄已來最高。 以下是悅來酒店於近年的平均入住率: FY2013 93% FY2014 93% FY2015 FY2016 94% 97% 911 rooms 440,000 square foot 1H FY2017 97%
入住率 總房間數量 建築面積
Source: Company Reports, Hopewell Holdings
合和中心二期會議酒店的目標客戶預計將比悅來酒店的更多元化,其目標客戶 不只是來自中國的遊客,還將包括旨在使用該酒店的會議和展覽設施的商務旅 客和企業客戶。 我們預計會議酒店的酒店評級也會與位於中環和金鐘的頂級酒 店相當。 因此,酒店將能夠收取更高的房租,再加上酒店的位置和內置的設 施,相信將為集團帶來穩定的現金流和收入。
集團於中國的發展 合和新城: 合和新城 該發展項目位於廣州花都區,是一個由高層洋房、聯排別墅、和商業 區組成的綜合發展項目,總建築面積為 110 萬平方米,停車場建築面積為 45 萬 平方米。 截至 31/12/2016,約 453,200 平方米的建築面積已售出及入賬。 在 2017 年財政年度上半年,集團已提早完成合和新城 6 億元人民幣的銷售目 標。 由於集團於 2016 年實現了良好的銷售,集團目前預計在 2017 年財政年度 將把約 7 億元人民幣的銷售入賬。 此外,集團將於 2017 年第二季開始預售其 預計於 2018 年財政年度完工之樓盤。 以下是合和實業的銷售目標: FY2016 FY2017 銷售面積目標 85,000 平方米 CNY256Mn CNY600Mn 預計入賬金額 現況 已入賬 完成 Source: Company Reports, Hopewell Holdings FY2018 >43,000 平方米 CNY500Mn --
此外,集團正在研究在合和新城發展一個建築面積約 15 萬平方米的的商業區。 鑑於新地鐵路線九號線預計於 2017 年開始營運,而且將在合和新城附近興建一 個出口,因此,合和新城的商業區和住宅區都將受益於更便利的交通設施,我 們預計合和實業將在未來的銷售中會有更大的定價能力。
高股息的公路基建業務 珠江三角洲的公路建設和和營運商: 珠江三角洲的公路建設和和營運商 合和實業擁有合和公路基建 66.7%的股權。 合和公路基建的主要業務為高速公路的建設和營運,該業務亦在香港證券交易 所上市。 合和公路基建的高速公路位於珠江三角洲的沿岸地區,連接着深圳, 廣州等主要城市。 該業務旗下的高速公路如下: 高速公路 廣深高速公路 西綫 I 期 西綫 II 期 西綫 III 期 連接 香港, 深圳? 廣州 廣州? 順德 順德? 中山 中山? 珠海
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Network of Highways in Pearl River Delta
Source: Company Presentation, Hopewell Highway Infrastructure 廣深高速公路平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan 9147 8463 8722 9160 8873 Feb 6846 7004 6724 6597 6793 Mar 9228 8657 8867 9303 9014 Apr 8321 8276 8505 8374 8369 May 8860 7868 8025 8584 8334 Jun 9023 8438 8775 9002 8810 Jul 9371 8857 9017 9266 9128 Aug 9440 9046 9057 9204 9187 Sep 9426 8692 8995 8389 8876 Oct 8031 7363 7627 7903 7731 Nov 9592 8903 9153 9779 9357 Dec 9492 8933 9202 9831 9365
西綫 I 期平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan 494 505 531 627 539 Feb 326 406 403 418 388 Mar 491 535 555 603 546 Apr 451 517 543 563 519
May 474 486 505 577 511
Jun 483 525 561 603 543
Jul 491 541 597 633 566
Aug 504 572 616 631 581
Sep 518 542 602 649 578
Oct 438 445 488 541 478
Nov 522 551 588 655 579
Dec 530 545 596 659 583
西綫 II 期平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan 1404 1501 1681 1912 1625 Feb 871 1218 1189 1263 1135 Mar 1428 1706 1704 1835 1668 Apr 1327 1652 1695 1713 1597
May 1407 1557 1567 1770 1575
Jun 1445 1688 1719 1865 1679
Jul 1504 1749 1770 1969 1748
Aug 1578 1846 1912 2023 1840
Sep 1630 1767 1824 2102 1831
Oct 1363 1434 1475 1727 1500
Nov 1634 1740 1804 2127 1826
Dec 1656 1683 1825 2137 1825
西綫 III 期平均每日路費收入 (RMB’000) 2013 2014 2015 2016 Mean Jan -435 549 665 550 Feb 203 356 446 501 377 Mar 294 480 548 625 487 Apr 287 478 547 586 475
May 325 468 518 616 482
Jun 351 521 587 664 531
Jul 376 559 626 717 570
Aug 402 582 708 745 609
Sep 417 539 624 745 581
Oct 361 452 504 602 480
Nov 459 601 644 783 622
Dec 455 543 642 804 611
Source: Hopewell Highway Infrastructure
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業務提供龐大而穩定的現金流: 業務提供龐大而穩定的現金流 從上表中,合和公路基建產生龐大而穩定的現金 流。 由於公司實行 100% 的派息比率政策,合和實業將能夠直接受益於合和公 路基建業務產生的現金流。 此外,根據中國汽車工業協會,中國在 2016 年出售了 2800 萬輛汽車。廣東省 統計局還公佈了廣東省汽車註冊數從 2014 年的 1330 萬輛增長 10%至 2015 年的 1470 萬輛。 隨著廣東地區汽車數量增加,我們預計合和公路基建將能延續其產 生龐大而穩定現金流的能力,合和實業亦將繼續受益於高速公路業務的 100%高 派息政策。
財務概覽 強大的流動性: 強大的流動性 合和實業自 2015 財年以來流動性非常強勁,並正逐漸增加,於 2016 年財年和 2017 年財年上半年,集團的手持現金更能完全償還其債務,達致 淨現金的資本結構。 此外,自 2015 年財年下半年以來,流動比率和速動比率 均超過 3 倍,顯示集團有大量的現金和流動性儲備。 集團的流動性狀況更能得 到進一步加強,此是由於集團有大量的可動用銀行貸款,以供集團在需要時使 用。 集團的手持現金和可動用銀行貸款將允許集團在投資機會出現時為其資本 支出提供資金。 以下是集團的現金和債務的變化: 百萬元) 港幣 (百萬元 百萬元 現金* 銀行貸款* 淨現金/(債務) 負債比率 流動比率 速動比率 可動用銀行貸款 1H FY2015 (4,350) (784) 2% 2.22 1.97 1,100 3,566 2H FY2015 (4,360) (592) 1.5% 5.64 4.99 910 3,768 1H FY2016 (4,139) (68) 0.2% 4.55 4.01 2,320 4,071 2H FY2016 (2,550) 336 -3.76 3.24 3,590 2,886 1H FY2017 (2,350) 1,211 -4.51 4.10 3,790 3,561
Source: Company Presentation, Hopewell Holdings
*: 不包含合和公路基建的現金和債務
產生大量收入的高流動性業務: 投資物業和高速公路營運是高度流動性的業務, 產生大量收入的高流動性業務 其因為集團於每月收集租金收入,而高速公路的收費皆以現金收集。 特別是, 由 2013 年至 2016 年間所有高速公路的每天平均總收入,如第 4 頁所示,為每 天 11,370,000 元人民幣。 合和公路基建旗下的高速公路利潤分配比例如下: 西綫 I 期 利潤分配 公路經營期至 50% 9/2033 西綫 II 期 50% 6/2035 西綫 III 期 50% 1/2038 廣深高速公路 45%-50% 6/2027
Source: Hopewell Highway Infrastructure
合和公路基建的高速公路經營權極長,最早到期的高速公路經營權還距離十多 年。 由於合和公路基建堅持 100%派息比率政策和合和實業擁有合和公路基建 的 66.7%股權,我們相信合和實業可以直接受益於公路業務的大量現金流。
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估值 我們的估值模型建議 目標價: 我們的估值模型建議 HK$27.70 目標價 由於合和實業的業務極多元化,其業務 包括物業投資及發展,公路建設,發電及酒店業務,被視為一間綜合企業。 我們的加總法估值模型建議目標價為 HK$27.70,相當於 8.09 倍和 0.66 倍的 P / E 和 P / B,為中性評級。(現價截至 2 月 14 日)
風險 潛在的高速公路收緊政策: 潛在的高速公路收緊政策 中國政府自 2012 年國慶節以來實施高速公路假日免 收緊政策 費政策。 該免費政策會對集團的收入產生不利影響,特別是假期前,期間和之 後的交通量很高。 若中國政府進一步實施免費政策,合和公路基建的收入和利 潤將受到不利影響。 其他運輸方式的競爭 其他運輸方式的競爭: 廣深高速公路目前是合和公路基建旗下收入最高的高速公 運輸方式的競爭 路。 然而,廣深高速公路可能面臨來自沿江高速公路和廣深港高速鐵路的競 爭,這可能會轉移廣深高速公路的部分用戶,對合和公路基建的收入和利潤造 成不利影響。 合和中心二期的需求存在不確定性: 合和中心二期的需求存在不確定性 合和中心二期位於灣仔,附近有多個展覽設 施,例如香港會議展覽中心。 此外,附近地區擁有許多 5 星級酒店,這可能令 合和中心二期的會議酒店無法實現像悅來酒店般高的入住率,尤其是合和中心 二期的會議酒店將設有多達 1,024 個房間。
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財務報告 FYE Valuation Ratios Price Earnings (P/E) Price to Book (P/B) Per Share Data (HKD) EPS Book Value Per Share Dividend Per Share Growth & Margins (%) Growth Revenue Operating Income Net Profit Margins Gross Profit Margin Operating Profit Margin Net Profit Margin Key Ratios ROE (%) ROA (%) Income Statement (HKD Mn) Revenue - Cost of Goods Sold Gross Income - Operating Expenses Operating Income - Net Non-Operating Gain Pretax Income - Income Tax Expenses Net Profit FY2014 16.6 0.52 1.5600 50.2435 1.1000 FY2015 8.51 0.53 3.2500 52.2345 1.1200 FY2016 8.63 0.51 3.1700 53.4714 1.3000 FY2017F 11.96 0.50 2.3156 55.7870 1.3000 FY2018F 12.67 0.48 2.1863 57.9733 1.3000
21.3 22.9 (87.0) 56.5 36.6 77.2 3.1 2.5
(10.9) (13.9) 90.5 58.5 35.3 165.1 6.2 5.1
(0.8) 0.7 (2.7) 58.3 35.9 161.9 5.9 5.1
29.1 29.3 (32.7) 57.8 35.9 134.7 8.4 3.4
(4.3) (4.3) (5.6) 57.8 35.9 134.7 7.9 3.1
2,093 (911) 1,182 (416) 766 1,180 1,946 (329) 1,617
1,865 (774) 1,091 (433) 658 2,688 3,346 (267) 3,079
1,850 (771) 1,079 (416) 663 2,566 3,229 (235) 2,994
2,388 (1,008) 1,380 (522) 858 1,398 2,256 (242) 2,014
2,285 (965) 1,320 (499) 821 1,309 2,130 (229) 1,901
Source: Company, Phillip Securities (HK) Research Estimates (財務資料截至 2 月 14 日)
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合和實業 (54.HK) 公司研報 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS Total Return >+20% +5% to +20% -5% to +5% -5% to -20% <-20% Recommendation Buy Accumulate Neutral Reduce Sell Rating 1 2 3 4 5 Remarks >20% upside from the current price +5% to +20%upside from the current price Trade within ± 5% from the current price -5% to -20% downside from the current price >20%downside from the current price
We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation
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合和實業 (54.HK) 公司研報
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