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[2008-1-10]中金公司--2008年香港/中国投资策略:

2007 年 12 月 18 日 中金公司研究部 分析员: 梁耀文 leungb@cicc.com.cn 王汉锋 wanghf@cicc.com.cn (8610) 6505 1166
策略 盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 ——2008 年香港/中国投资策略
投资要点: ? 2007 年香港中资股上涨主要是受业绩推动。我们的分析显示,上市公司业绩增长为 MSCI 中国指数在年初至 11 月底 期间的表现贡献了 61%,人民币/港元升值贡献幅度为 18%。MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率仅扩充不到 9%,同 期 10 年期美国国债无风险收益率下降 50 个基点解释足以解释这一变化,表明增长预期及/或风险偏好略有下降。此 外,上市公司业绩增长中非核心因素的贡献幅度只有四分之一。鉴于此,我们认为 2007 年香港中资股涨势健康。 2008 年香港上市中资企业实际每股收益增长可能超过我们预期的 39%。我们自下而上的分析显示 MSCI 中国指数和 恒生国企指数 2008 年以港元计算的每股收益将分别增长 39%和 44%;剔除金融板块,两项指数每股收益增幅略低, 接近 34%。我们的 2008 预测假设人民币/港元升值 10%,为我们 2008 年每股收益增长预测贡献 13 个百分点,有效 税率下降贡献 6 个百分点。这样,以人民币计算的核心收益增幅只有 19%,剔除金融板块,增幅约为 16%;上市公 司收入增长 14%是盈利增长的主要动力。与我们预期的实际 GDP 增长 11%以及 CPI 上升 4%-4.5%相比,收入增长 14%的预期水平较为保守,考虑到剔除金融板块的收入增幅通常较实际 GDP 高出 5 个百分点,则更是如此。我们根 据三阶 DDM 模型计算得出 2008 年末指数目标市盈率为 21.6 倍,与目前市盈率基本一致,但远低于今年 11 月初达 到的 26-27 倍高点。 高通胀和宏观调控下的行业选择:通货膨胀和宏观调控将依然是 2008 年市场关注的焦点。我们认为,航空和零售等 具有较强定价能力的周期性消费板块将是主要受益者,尤其是居民收入增速应保持在 15%以上的水平。但消费食品 板块可能面临更大的成本压力。政府提出的有关提高增长质量和改善社会公平的目标应该会对占固定资产投资三分 之二左右的基础设施和房地产投资形成支撑,建材板块将受益。金融板块应继续受益于资本市场的结构性改善,尽 管政策紧缩忧虑可能在短期内对投资者情绪产生不利影响。未来两年,金融行业上市公司每股收益增幅应依然位居 指数首位,其次是周期性消费板块和电信板块。 对全球周期性板块持谨慎态度:全球需求可能放缓、中国采矿和冶炼行业投资持续高速增长、监管环境不利以及人 民币/美元加速升值将继续削弱有色金属、航运和能源等全球周期性板块的投资者情绪。全球周期性板块年初至今交 易倍数显著上升,未来可能面临下调风险。 短期风险与结构性利好并存。市场短期前景可能依然脆弱,而且剧烈波动,我们看好盈利预期可预见性较强的板块 以及抗跌性板块,对这些板块的偏好可能一直持续到 2008 年 1 季度末。不过,我们对市场盈利增长和结构性改善持 乐观预期。我们投资组合的集中程度有所下降,但依然高配航空、零售等周期性消费板块以及建筑材料等国内周期 性板块。我们还增加了电信板块的比重,进一步下调了有色金属和能源等全球周期性板块的比重,对金融板块则维 持标准配置。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报 告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供本报 告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
目录 2007 年回顾:业绩推动下的上涨 ........................................................................................................... 5 年内迄今市场涨幅达 60%,周期性及电信板块跑赢大市 ............................................................ 5 业绩推动下的上涨............................................................................................................................ 6 除金融板块外各板块均有上涨 ........................................................................................................ 6 2007 年盈利质量高........................................................................................................................... 7 2008 年业绩增长仍稳健 ........................................................................................................................... 9 MSCI 中国指数以港元计算每股收益有望增长 39.4% .................................................................. 9 汇率和税率因素的影响 .................................................................................................................... 9 未来盈利上涨空间.......................................................................................................................... 10 2008 年金融,电信及建材板块将领涨 ......................................................................................... 11 MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率为 16.2 倍,剔除金融板块为 18.4 倍................................ 12 恒生国企指数 2008 年年底市盈率目标位在 21.6 倍 ................................................................... 13 高通胀下的盈利增长:国内消费板块 .................................................................................................. 14 通胀将高居不下.............................................................................................................................. 14 居民收入强劲增长 看好周期性消费板块和电信板块 .............................................................. 15 收入和利润率有望带来惊喜 .......................................................................................................... 16 金融板块:负面的市场情绪与结构性利好并存 .................................................................................. 18 实质利率仍将为负:有利于资本市场 .......................................................................................... 18 银行的盈利风险较低...................................................................................................................... 19 流动性前景风险较高...................................................................................................................... 22 审慎看好建材板块 .................................................................................................................................. 24 全球周期性板块:估值面临下滑风险 .................................................................................................. 29 投资建议 .................................................................................................................................................. 33
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
插图 图 1:主要中国相关股指表现...................................................................................................................5 图 2:过去三个月(左)以年内迄今(右)MXCN 各板块表现............................................................5 图 3:年内迄今 MXCN 上涨动力来源:股指点数(左)及百分比(右)............................................6 图 4:各板块对年内迄今 MXCN 涨幅的贡献..........................................................................................7 图 5:2007 年盈利增长构成:剔除金融板块(左)及各板块细分(右).............................................7 图 6:A 股 2007 年盈利增长构成 .............................................................................................................8 图 7:剔除金融板块盈利增长细分 .........................................................................................................10 图 8:剔除金融板块 A 股上市公司收入增长,GDP 增长及通胀率 .....................................................10 图 9:MSCI 中国指数各板块盈利增长...................................................................................................11 图 10:中金公司研究的各板块 07/08 盈利增长.....................................................................................11 图 11:PE Bands:MSCI 中国指数 (左)及恒生国企指数 (右) .............................................................13 图 12:PPI 及 CPI (左),CPI 主要组成部分年内变动(右)................................................................14 图 13:零售销售增长(名义) ....................................................................................................................15 图 14:城乡居民收入(左)和支出(右)增长....................................................................................15 图 15:2007 年年内零售销售增长细分 ..................................................................................................16 图 16:基于中金预测的 2008 年消费板块盈利细分 ..............................................................................16 图 17:2007 年 1-3 季度 A 股消费板块各细分行业毛利率变动............................................................17 图 18:负利率将加速居民存款的搬家 ...................................................................................................18 图 19:发债规模(左)及中国国债收益率(右) ................................................................................20 图 20:共同基金月末市值(左)及季度换手率(右)...................................................................................22 图 21:固定资产投资增长与新开工项目增长........................................................................................24 图 22:固定资产投资增长及新开工项目增长........................................................................................25 图 23:固定资产投资资金来源以及国内贷款所占比例 ........................................................................25 图 24:固定资产投资增长:房地产和环保相关行业 ............................................................................27 图 25:本地钢铁(左)和水泥(右)价格............................................................................................28 图 26:金属指数和经济增长的关联度很高............................................................................................29 图 27:各种金属的价格和经济增长的关联度........................................................................................29 图 28:有色金属行业固定资产投资继续高速增长 ................................................................................30 图 29:剔除金融和全球周期性板块 MSCI 中国指数 EPS 增长 ............................................................31 图 30:中金投资组合表现.......................................................................................................................33
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
表格 表 1:主要股指增幅和估值 .....................................................................................................................9 表 2:各板块盈利增长及估值:MSCI 中国指数及中金研究的港股 .................................................12 表 3:中金分析员预测概览 ...................................................................................................................14 表 4:年内迄今的紧缩货币政策 ...........................................................................................................18 表 5:达到 A 股市场上市要求有望回归的红筹股...............................................................................19 表 6:银行业敏感度分析 (I) .................................................................................................................20 表 7:银行业敏感度分析 (II) ................................................................................................................21 表 8:中金研究的地产股土地储备,销售以及杠杆比例....................................................................23 表 9:年内各行业固定资产投资增长 ...................................................................................................26 表 10:中金行业分析员对钢铁/水泥供需面预测 ................................................................................27 表 11:MSCI 中国指数 08 年 EPS 对油价变动的敏感度分析 ............................................................32 表 12:中金投资组合 .............................................................................................................................33 表 13:中金研究的港股 .........................................................................................................................34 表 13:中金研究的港股(续) .............................................................................................................35
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
2007 年回顾:业绩推动下的上涨 年内迄今市场涨幅达 60%,周期性及电信板块跑赢大市 虽然近期市场出现回调,次按/信贷危机延续,而且中国当局持续紧缩货币政策立场,但截止 12 月 17 日 MSCI 中国指数年内涨幅仍高达 75%。电信板块跑赢大市,主要得益于中国移动的强劲 表现。2007 年下半年能源板块补涨,煤炭类股表现优异。金融板块表现明显逊于大市,受累于银 行类股的颓势。航运,建材等全球周期性板块以及周期性消费板块领跑大盘,尤其是航空类股。 这和我们在 2007 年策略报告中看好短周期板块的观点一致。 图 1:主要中国相关股指表现 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 06-01 06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10 06-11 06-12 07-01 07-02 07-03 07-04 07-05 07-06 07-07 07-08 07-09 07-10 07-11 07-12 上证综指 恒生国企指数 恒生指数 MSCI中国
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
图 2:过去三个月(左)以年内迄今(右)MXCN 各板块表现 行业表现 3M 工业 行业表现 YTD
通信 能源 市场整体 科技 工业 非周期性消费 综合 公用事业 周期性消费 金融 基础材料 -15 -5 5 15 25
周期性消费 通信 基础材料 市场整体 能源 综合 公用事业 非周期性消费 金融 科技 0 30 60 90 120
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
业绩推动下的上涨 我们的分析显示,年内截止 11 月 MSCI 中国指数的亮丽表现主要是受业绩推动。到 2007 年 11 月 底,该指数年内累计上涨了 37.1 点,其中的 61%都是由包括期初盈利预测和随后上调盈利预测体 现出的业绩增长贡献的,二者分别贡献了 13.9 和 8.8 点。人民币升值则将股指拉高了 6.6 点,相 当于其涨幅的 18%。2007 年 11 月底时 MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率自之前的 16.7 倍升高 8.4%,至 18.1 倍,为该指数的涨幅贡献了 14%即 5.1 点。美国 10 年期公债收益率年内已累计下 挫了近 50 个基点,跌至 4.2%,表明投资者的风险偏好微微减弱,且/或盈利增长预期有所下降, 足以解释市盈率的上升。年内的上涨主要是受业绩推动,涨势健康。 图 3:年内迄今 MXCN 上涨动力来源:股指点数(左)及百分比(右) 90 85 80 75 70 65 60 55 50 45 40 人民币升 值 18%
5.1 8.8 6.6 13.9
2.6
89.4
其他因素 7%
盈利预测 提升 24%
净利润增 长 37%
52.3
MSCI中国 净利润增长 @2006-12-31
人民币升值 盈利预测提升
扩张倍数
其他因素
MSCI中国 @2007-11-30
扩张倍数 14%
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
除金融板块外各板块均有上涨 各板块的表现不一。金融板块是唯一市盈率下滑的板块,11 月底时其 12 个月动态市盈率自 2006 年年底的 23.7 倍跌至 17.8 倍,跌幅达到 25%,远远抵消了盈利上调带来的正面影响。银行,保 险以及房地产三大组成部分的市盈率均下降,原因有可能是投资者对该板块盈利表现的可持续性 及盈利质量,国内股市降温以及中国政府的紧缩政策心存忧虑。我们将在下文阐述金融板块 2008 年前景展望,市盈率曾经的下滑料降低了该板块进一步下跌的风险。 包括能源, 建材和航运在内的全球周期性板块估值上升是 2007 年市场的主要拉动力量, 贡献了约 40%的涨幅;现货商品价格上涨令其获益。但是,全球经济很可能放缓带来了压力。我们认为不 能忽视这些板块的下跌风险。其他国内市场主导板块的涨幅约有 20%归功于估值上升。在业绩持 续向好,盈利增长可预见性高以及人民币升值的推动下,电信板块的市盈率涨幅更大。
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
图 4:各板块对年内迄今 MXCN 涨幅的贡献 250%
其他因素 盈利预测提升
变动 能源 金融 通信 工业 周期性消费 非周期性消 基础材料 公用事业 综合 市场整体 68.0% 35.9% 111.8% 222.2% 88.9% 53.0% 111.8% 51.7% 47.6% 70.9%
净利润 增长 21.4% 39.2% 31.3% 19.9% 30.2% 11.6% 31.5% 18.5% -17.2% 26.6%
交易倍 数扩张 29.3% -30.9% 36.2% 61.5% 11.3% 13.5% 47.3% 11.6% 34.3% 9.8%
人民币 升值 12.1% 13.9% 13.1% 12.0% 13.0% 11.2% 13.1% 11.9% 8.3% 12.7%
盈利预 测提升 0.1% 23.5% 15.9% 89.4% 25.3% 13.4% 4.7% 7.7% 26.4% 16.9%
其他因 素 5.2% -9.9% 15.3% 39.5% 9.0% 3.2% 15.3% 2.0% -4.3% 4.9%
200%
人民币升值 交易倍数扩张
150%
净利润增长
100%
50%
0%
-50%
能源
金融
通信
工业
周期性 消费
非周期 性消费
基础材料 公用事业
科技
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
2007 年盈利质量高 我们认为 2007 年上市公司的盈利质量, 尤其是非金融板块的盈利质量较高。 税率和汇率等特殊项 目占中资股盈利增长的约 25%,占非金融中资股盈利增长的 28%。我们预计非金融中资股的收入 将增长 18.6%,贡献近一半的盈利增长。单位三项费用的降低也会带来惊喜,为盈利增长贡献逾 40%。毛利率小幅下滑主要是受累于能源,公用事业以及非周期性消费板块。石油企业的勘探成 本和暴利税,煤炭开采企业的资源,安全,环境以及人力成本/税,独立发电商的燃料成本增加, 必需消费品企业食品价格上涨,使得相关行业的利润率承压,其他行业利润率则微微改善,A 股 市场也呈现出类似态势。 图 5:2007 年盈利增长构成:剔除金融板块(左)及各板块细分(右) 50.0% 40.0% 30.0% 15.5%
150% 130% 8.2%
20.0% 10.0% 0.0% -9.5%
其他因素 汇率影响 有效税率降低 三大费用管理 毛利率提升 营业收入增长
110% 90% 70% 50% 30%
汇率影响 其他因素 有效税率降低 三大费用管理 毛利率提升 营业收入增长
18.6%
10% -10% -30% -50%
-10.0% 非金融行业
能源
通信
工业
周期性消费 非周期性消费 基础材料
公用事业
综合
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 6:A 股 2007 年盈利增长构成 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 市场 整体 大盘蓝 筹股 中小盘 股 4.8% 21.6% 13.6% 9.8% 17.1% 29.1% 11.8% 3.3% 6.3% 24.3% 17.5% 55.7% 其他因素 有效税率 降低 22.1% 营业外收 支 投资净收 益 三大费用 管理 毛利率提 升 营业收入 增长
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
2008 年业绩增长仍稳健 MSCI 中国指数以港元计算每股收益有望增长 39.4% 我们自下而上的分析显示, MSCI 中国指数 2008 年以港元计的每股收益将增长 39.4%, 略低于 2007 年的 40.1%; 剔除金融板块, 2008 年该指数每股收益增幅将达到 34.2%, 甚至高于 07 年的 30.9%。 恒生国企指数 2008 年以港元计算的每股收益将增长 43.7%,略低于 07 年预期的 46.6%,但剔除 金融板块,2008 年该指数每股收益增长亦将自 07 年的 31.4%加速至 33.7%。 表 1:主要股指增幅和估值 Index MSCI China HSCEI HSCCI CICC HSI CICC-A 83.66 15,391.39 5,773.08 n.a. 26,596.58 Earnings Grow th 06 21.8 21.1 10.0 20.8 11.7 23.2 07E 40.1 46.6 30.3 44.0 14.3 42.5 08E 39.4 43.7 38.2 42.7 14.7 31.7 09E 23.2 23.9 22.1 24.1 19.6 17.8 06 31.0 30.9 32.6 29.5 21.3 54.2 PE(x) 07E 22.1 21.0 25.0 20.5 18.6 38.1 08E 15.9 14.6 18.1 14.3 16.2 28.9 09E PB(x) Dividend Yield 06 ROE 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E
12.9 4.9 3.8 3.0 2.5 1.2 1.7 2.4 3.0 15.7 17.2 18.9 19.5 11.8 4.8 3.6 2.8 2.3 1.1 1.7 2.6 3.3 15.5 17.0 18.9 19.4 14.8 5.4 4.5 3.6 3.0 1.3 1.6 2.2 2.8 16.4 17.9 19.7 20.2 11.6 4.7 3.6 2.8 2.3 1.4 1.9 2.7 3.5 15.7 17.1 19.1 19.6 13.6 3.1 2.7 2.4 2.1 2.0 2.5 3.1 3.6 14.5 14.7 14.8 15.6 24.5 8.3 6.5 5.6 4.9 0.7 1.1 1.3 1.6 15.4 17.0 19.1 19.8
非石油行业 Index MSCI China HSCEI HSCCI CICC HSI 83.66 15,391.39 5,773.08 n.a. 26,596.58 Earnings Grow th 06 23.5 23.9 6.9 24.2 10.4 07E 50.2 59.6 37.2 57.3 14.3 08E 41.5 47.9 38.7 46.4 12.9 09E 25.2 27.0 22.0 27.2 19.6 06 40.7 42.0 40.2 39.4 23.3 PE(x) 07E 27.1 26.3 29.3 25.0 20.4 08E 19.2 17.8 21.1 17.1 18.1 09E PB(x) Dividend Yield 06 ROE 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E
15.3 5.6 4.4 3.5 3.0 1.0 1.4 2.0 2.5 13.8 16.3 18.5 19.5 14.0 5.7 4.2 3.3 2.7 0.8 1.4 2.1 2.8 13.6 16.1 18.4 19.5 17.3 5.9 5.0 4.1 3.5 1.2 1.4 2.0 2.5 14.6 17.1 19.4 20.3 13.4 5.4 4.2 3.3 2.7 1.0 1.5 2.3 3.0 13.4 16.1 18.5 19.6 15.1 3.3 2.9 2.6 2.3 1.9 2.4 2.9 3.4 14.0 14.2 14.3 15.3
非金融行业 Index MSCI China HSCEI HSCCI CICC 83.66 15,391.39 5,773.08 n.a. Earnings Grow th 06 17.3 14.0 8.2 14.8 07E 30.9 31.4 29.5 31.7 08E 34.2 33.7 37.2 36.0 09E 20.0 18.6 21.0 19.0 06 31.7 29.0 34.8 29.3 PE(x) 07E 24.2 22.1 26.9 22.2 08E 18.1 16.5 19.6 16.4 09E PB(x) Dividend Yield 06 ROE 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E
15.0 5.3 4.2 3.4 2.8 1.2 1.5 2.1 2.5 16.6 17.3 18.6 18.9 13.9 5.1 3.8 3.0 2.6 1.2 1.6 2.1 2.6 17.7 17.3 18.2 18.3 16.2 5.8 4.8 3.8 3.2 1.3 1.5 2.1 2.6 16.6 17.9 19.6 20.0 13.7 5.3 4.1 3.2 2.7 1.3 1.7 2.3 2.7 17.7 17.7 18.9 18.8
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
汇率和税率因素的影响 我们的 2008 年预测已反映了 2008 年人民币/港元升值 10%的预期,这为我们 2008 年每股收益增 长预测贡献近 13 个百分点。因此,2008 年 MSCI 中国指数及恒生国企指数以人民币计算的每股 收益增长分别为 26.2%和 30.6%,而市场的平均增幅约为 20%。2008 年所得税税率将统一,市场 的有效税率因此会下降 5.8 个百分点。国企比重较大的板块,如金融,电信及建材板块是税率调 整的更大受益者。由此,汇率和税率因素预计贡献 2008 年盈利增长的近一半。2008 年剔除税率 因素以人民币计算的核心盈利增长有望达到 19.3%左右,剔除金融板块则为 16.2%。
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 7:剔除金融板块盈利增长细分 60% 50% 40% 15.4%
15.9% 15.8% 14.0% 13.9%
其他因素 汇率影响 有效税率降低 三大费用管理 毛利率提升 营业收入增长 14.4%
30% 20% 10%
14.2%
12.6%
17.2% 9.2%
18.8%
19.8%
24.8% 17.3% 14.0% 9.2% 0.2% 13.9%
0% -10% -20% -30%
能源 资料来源:中金公司研究部
通信
工业
周期性消费 非周期性消费
基础材料
公用事业
综合
非金融行业
未来盈利上涨空间 和多数最初盈利预测一样,我们目前的预测仍偏于保守,有可能上修。我们将在下文对金融板块 的盈利前景做出分析,在这里我们主要讨论剔除金融板块的预测。剔除金融板块的核心盈利增长 的主要支撑力量是收入增长 14.1%,同时毛利率改善以及三项费用减少也是利好因素。但我们认 为 14.1%的整体收入增长预测偏于保守。除了金融危机后的那几年(1998-2001 年) ,非金融中资 股的收入增速一直较名义 GDP 增速高至少 5 个百分点。中金预计 2008 年中国 GDP 增幅将达到 11%,CPI 增幅将为 4%-4.5%;因此 14.1%的收入增长预测是保守的,实际很有可能超出预期。从 下文的板块分析中,也可以看出消费板块毛利率一直趋升,三项费用受控良好。此外,企业所得 税税率下调或将激励企业将利润递延至 2008 年以享受优惠税率。 虽然目前难以估计利润递延的规 模,但我们认为这可能会带来额外惊喜。 图 8:剔除金融板块 A 股上市公司收入增长,GDP 增长及通胀率 35
非金融行业收入增长 30 25 20 15 10 5 0 1995 1996 1997 1998 1999
GDP增长
GDP+CPI
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
资料来源:万得资讯,中金公司研究部
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
2008 年金融,电信及建材板块将领涨 根据我们自下而上的分析,2008 年金融和电信板块仍应是拉动每股收益增长的主要力量。2008 年银行板块以港元计算的盈利料将增长 54%,略低于 2007 年的 61%。保险板块以港元计算的盈 利增长料将大幅放缓至 42%,其中中国人寿和平安保险的增幅预计分别为 36%和 60%。预计房地 产板块在 2008 年仍将保持较强势头,但光大控股 2008 年以人民币计算的盈利却持平。两大移动 运营商——中国移动和中国联通 2008 年以人民币计算的盈利增长预计将超过 30%,而固网运营 商的盈利增长料将持平。建材板块 2008 年以人民币计算的盈利增长预计也超过 30%,主要拉动 力量是鞍钢、马钢、中铝以及湖南有色。国内周期性板块,即航空、零售、汽车、水泥和建材的 每股收益升幅料将高于市场平均。 尽管预计中石化的表现平淡, 但石油板块 2008 年以人民币计算 的盈利增长有望达到 20%。防御板块 2008 年的盈利表现预计仍不振,包括必需消费品,公用事 业以及综合企业。 图 9:MSCI 中国指数各板块盈利增长 07年盈利预测 科技 金融 基础材料 通信 周期性消费 总体平均 能源 工业 公用事业 非周期性消费 综合 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90
08年盈利预测
资料来源:中金公司研究部
图 10:中金公司研究的各板块 07/08 盈利增长 07年盈利预测 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0
08年盈利预测
综 合 证 券 交 制药 通 旅 设 游 施 及 酒 店 城 市 公 石化 用 事 业 石 油 电 汽 天 力 车 然 及 气 零 部 电 件 气 设 备
农 业 零 有 售 色 金 电 属 信 服 造 务 纸 包 食 装 品 饮 料
总 保险 体 平 服 交通 均 装 运 及 输 纺 织 品
资料来源:中金公司研究部
化 工 传 媒 煤 炭 钢 铁 软 件 银行 及 服 电 务 信 设 备 家 房地 电 产 及 相 技 关 术 硬 件 建 及 材 设 备
-10
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
表 2:各板块盈利增长及估值:MSCI 中国指数及中金研究的港股 M SCI China
行业 能源 金融 通信 工业 周期性消费 非周期性消费 基础材料 公用事业 科技 综合 总体平均 CICC Universe - H
Wgts % 20.3% 27.9% 23.1% 7.4% 4.0% 3.6% 5.3% 2.6% 1.2% 4.5% 100% Mkt Cap % 19.5% 17.2% 28.8% 9.1% 4.8% 3.4% 2.3% 1.9% 1.4% 1.5% 1.0% 1.2% 1.0% 0.8% 0.5% 1.8% 0.6% 0.8% 0.5% 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.3% 0.1% 0.1% 0.1% 0.2% 0.1% 0.0% 100%
Earnings Grow th 07E 08E 09E 16.6 33.5 17.0 73.0 53.5 30.8 31.1 44.4 23.0 85.4 32.9 28.7 141.2 43.3 17.2 36.2 22.8 22.6 31.5 45.3 21.8 19.4 30.4 15.8 62.2 104.2 25.9 6.6 -8.9 6.0 40.1 39.4 23.2 Earnings Grow th 07E 08E 09E 16.1 31.4 13.1 30.3 39.5 21.9 61.2 54.0 31.3 91.4 42.3 19.4 45.1 51.5 29.1 83.9 65.3 47.4 528.9 44.1 22.4 33.0 14.3 19.3 0.7 38.6 5.9 89.4 88.5 52.6 16.2 30.1 12.5 24.1 41.0 26.7 42.6 32.8 26.2 22.4 55.4 25.0 68.3 31.4 19.6 51.7 36.1 31.5 86.4 -9.1 25.1 107.2 70.0 43.2 46.2 55.1 48.6 66.8 61.6 47.6 38.4 45.5 32.0 73.9 28.0 -18.3 52.7 82.3 48.9 30.8 46.0 17.2 274.6 7.8 27.9 276.4 29.3 11.3 29.9 46.1 -9.9 146.6 5.2 17.1 136.0 69.6 -13.7 46.8 35.9 15.0 68.7 41.0 40.6 19.4 26.0 20.4 44.0 42.7 24.1
06 20.0 40.1 38.3 36.0 52.2 28.3 33.2 24.9 61.9 20.9 31.0
PE(x) 07E 08E 17.2 12.8 23.2 15.1 29.2 20.2 19.4 14.6 21.6 15.1 20.8 16.9 25.2 17.4 20.9 16.0 38.1 18.7 19.6 21.5 22.1 15.9 PE(x) 07E 08E 14.9 11.3 26.3 18.9 19.2 12.5 31.5 22.1 29.0 19.2 23.1 14.0 14.0 9.7 22.9 20.0 16.7 12.0 49.7 26.4 16.7 12.8 36.8 26.1 18.7 14.1 13.8 8.9 13.9 10.5 31.5 23.2 17.5 19.3 40.4 23.8 55.0 35.5 26.4 16.4 16.3 11.2 23.1 18.0 28.8 15.8 29.9 20.5 11.1 10.3 25.9 20.0 28.7 19.7 12.5 11.9 16.5 9.8 11.8 8.7 13.4 9.5 32.1 25.5 20.5 14.3
09E 11.0 11.5 16.5 11.3 12.9 13.8 14.3 13.8 14.8 20.3 12.9
06 4.7 5.2 6.9 5.4 4.1 4.0 5.7 3.2 1.5 2.6 4.9
PB(x) 07E 08E 3.5 2.6 3.9 3.0 5.7 4.5 3.5 2.7 3.3 2.7 3.3 2.8 4.0 3.2 2.8 2.3 1.5 1.4 2.4 2.3 3.8 3.0 PB(x) 07E 08E 3.2 2.4 4.3 3.4 3.1 2.4 5.9 4.5 5.4 4.2 4.7 3.6 2.9 2.2 2.9 2.5 3.5 2.7 7.4 5.7 1.9 1.6 5.6 4.7 3.6 2.7 2.3 1.8 2.2 1.8 8.7 6.7 3.1 2.6 7.9 5.4 14.2 10.2 2.6 2.1 3.5 2.6 1.6 1.4 1.2 1.1 4.4 3.8 3.8 2.8 2.6 2.4 2.8 2.4 1.9 1.6 1.5 1.4 1.6 1.3 1.5 1.1 3.4 2.7 3.6 2.8
09E 2.1 2.4 3.7 2.2 2.2 2.4 2.7 2.8 1.3 2.3 2.5
06 1.7 0.9 1.2 0.7 0.8 1.7 0.8 2.1 1.1 2.3 1.2
Dividend Yield 07E 08E 2.1 2.8 1.6 2.5 1.5 2.2 1.4 1.8 1.2 1.6 2.2 2.8 1.3 2.0 2.1 2.7 1.1 1.5 2.3 2.0 1.7 2.4 Dividend Yield 07E 08E 2.6 3.4 1.6 2.3 2.4 3.8 0.7 1.0 0.9 1.6 1.3 2.0 1.7 2.6 2.4 2.9 1.3 1.8 3.2 4.1 1.2 1.8 1.3 1.7 2.9 4.9 1.4 1.7 1.5 2.0 2.0 1.6 0.2 0.3 0.4 0.6 0.7 1.1 1.8 2.6 1.7 2.2 0.8 1.2 0.3 0.6 1.0 1.0 1.0 1.1 1.9 2.5 0.9 1.1 1.9 2.5 2.0 2.4 2.6 3.2 1.9 2.7
09E 3.4 3.3 2.8 2.4 1.9 3.5 2.4 3.2 1.7 2.1 3.0
06 23.3 13.1 18.0 14.9 7.8 14.1 17.3 12.8 2.5 12.4 15.7
ROE 07E 08E 20.2 20.4 17.0 20.0 19.6 22.1 18.0 18.7 15.3 17.6 15.8 16.6 15.7 18.4 13.3 14.6 3.9 7.4 12.4 10.7 17.2 18.9 ROE 07E 08E 21.0 21.1 16.2 18.0 15.8 19.0 18.7 20.1 15.0 17.8 18.1 22.5 17.8 19.6 12.5 12.5 20.5 21.1 14.8 20.1 11.4 12.5 15.3 17.9 18.8 19.1 14.0 17.7 15.9 16.5 25.0 26.3 17.4 13.5 19.3 22.1 25.2 28.1 9.8 12.7 19.8 21.8 6.9 7.5 4.3 7.1 12.5 15.7 34.1 26.8 10.0 11.9 9.7 12.3 14.7 13.0 7.9 11.5 12.8 14.8 11.2 9.8 10.7 10.8 17.1 19.1
09E 19.2 21.0 22.5 19.6 17.4 17.7 18.6 20.4 8.6 11.2 19.5
行业 石油天然气 电信服务 银行 保险 煤炭 房地产 交通运输 交通设施 有色金属 机械 电力 食品饮料 电气设备 钢铁 汽车及零部件 零售 综合 建材 软件及服务 电信设备 服装及纺织品 石化 技术硬件及设备 化工 证券 城市公用事业 传媒 制药 家电及相关 农业 造纸包装 旅游及酒店 总体平均
06 17.3 34.3 31.0 60.3 42.1 42.5 88.1 30.4 16.8 94.1 19.4 45.7 26.7 16.9 23.3 47.8 32.7 83.7 80.5 44.1 22.6 40.2 44.0 39.1 41.4 97.5 37.3 30.9 n.a. 17.3 22.6 38.4 29.5
09E 10.0 15.5 9.5 18.5 14.8 9.5 7.9 16.8 11.4 17.3 11.4 20.6 11.2 7.1 8.8 17.6 15.4 16.6 23.9 11.1 8.5 22.1 10.6 17.5 8.0 18.0 21.8 10.2 11.3 7.5 6.8 21.2 11.6
06 4.2 5.1 4.0 8.7 9.3 7.2 5.0 3.3 4.5 9.5 2.4 7.4 4.8 3.5 2.7 14.9 5.5 11.0 18.5 3.0 3.8 1.8 1.3 9.6 5.7 2.8 3.1 2.2 1.5 2.2 2.3 4.1 4.7
09E 2.0 2.9 2.0 3.6 3.4 2.8 1.8 2.3 2.2 4.3 2.2 4.0 2.2 1.5 1.5 5.6 2.2 4.0 7.5 1.7 2.1 1.2 1.0 3.3 2.1 2.2 2.2 1.4 2.9 1.2 0.9 2.3 2.3
06 2.1 1.3 1.5 0.3 0.7 1.0 0.6 1.9 1.2 3.3 1.2 1.1 2.4 1.4 1.1 2.6 0.1 0.3 0.4 1.4 0.8 0.5 0.3 0.8 0.7 0.8 0.6 1.9 1.2 2.2 1.4
09E 3.8 2.8 5.2 1.2 2.5 2.8 3.3 3.4 2.0 4.7 2.3 2.1 6.1 2.0 2.6 2.2 0.4 0.9 1.6 3.4 1.8 1.5 0.8 1.2 0.9 2.9 2.9 3.8 3.9 3.5
06 23.6 14.8 12.4 14.4 18.6 15.3 6.2 10.7 26.3 10.1 12.5 16.2 17.9 17.7 11.4 28.6 16.8 15.6 22.4 6.8 15.7 4.5 2.9 20.6 13.8 4.1 8.2 7.1 -15.3 12.6 10.1 10.7 15.7
09E 19.5 18.4 20.5 19.2 18.4 25.6 19.3 13.4 18.0 22.9 19.7 19.3 19.2 18.6 16.9 28.7 14.3 23.2 30.5 15.3 22.7 5.6 9.3 16.0 25.6 11.9 10.1 13.2 18.9 14.9 11.9 10.9 19.6
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率为 16.2 倍,剔除金融板块为 18.4 倍 截止 2007 年 12 月 17 日, MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率为 16.2 倍, 剔除石油板块为 19.5 倍, 剔除金融板块则为 18.4 倍。恒生国企指数 08 年市盈率为 14.6 倍,金融板块占很大权重。根据我 们自下而上的盈利预测,MSCI 中国指数以港元计算的每股收益 2006-2009 年复合平均增长率达 到 34%,恒生国企指数为 38%。剔除金融板块,二者增速均为 28%。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
图 11:PE Bands:MSCI 中国指数 (左)及恒生国企指数 (右) 100 MSCI China 24x 22x 20x 19x 18x 17x 16x 15x 14x 13x 12x 11x 10x 9x 8x 7x
21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 5000 3000 1000
24x
90 80 70 60 50 40 30 20 10 M a y-0 0 M a y-0 1 M a y-0 2 M a y-0 3 M a y-0 4 M a y-0 5 M a y-0 6 M a y-0 7 Ja n -0 0 Ja n -0 1 Ja n -0 2 Ja n -0 3 Ja n -0 4 Ja n -0 5 Ja n -0 6 Se p -0 0 Se p -0 1 Se p -0 2 Se p -0 3 Se p -0 4 Se p -0 5 Se p -0 6 Ja n -0 7 Se p -0 7
HSCEI
22x 20x 19x 18x 17x 16x 15x 14x 13x 12x 11x 10x 9x 8x 7x 6x 5x
Jan-00
Jul-00
Jan-01
Jul-01
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Jul-02
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资料来源:中金公司研究部
恒生国企指数 2008 年年底市盈率目标位在 21.6 倍 我们的三阶股息贴现模型包括,2008/2009 年盈利预测,对 2009 年股指净资产回报率 19.4%的预 测,10 年期美国公债收益率以及过去一年股市的平均风险溢价。该模型显示,2008 年年底恒生国 企指数市盈率目标位应在 21.6 倍。 这和目前 21 倍的 07 年市盈率一致, 对应的股指目标位在 22,636 点。敏感度分析表明,贴现率每变动 25 个基点,股指的目标位就相应反向调整 9.9%。美联储或 将继续降息, 美国的通胀预期, 以及对中资股的兴趣都可能导致我们的股指目标位发生显著变动。 我们的股指市盈率目标位亦和上述分板块的估值分析一致。我们认为,在全球需求放缓的不确定 环境下,包括商品和能源在内的全球周期性板块或将面临较大盈利和估值下滑的风险,尤其是那 些年内估值显著上升的板块。虽然金融板块面临国内宏观调控风险,但年内迄今其估值已大幅下 滑,应会缓解续跌压力,而且我们认为该板块的下档风险是可控的。电信和国内消费板块盈利前 景较为确定,应会吸引资金流入,为其当前估值提供支撑。
Jul-07
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
高通胀下的盈利增长:国内消费板块 通胀将高居不下 通胀压力甚于预期, 尤其体现在 11 月食品和非食品价格均加速上涨。 我们的分析员将 2007 年 CPI 预测上调至 4.7%,将 2008 年 CPI 预测自 3.5%-4%上调至 4%-4.5%。同时,中央经济工作会议上 政府对通胀的态度强硬,令市场更加担心宏观调控风险。但通胀预期升高可能有利于国内消费和 投资板块,尤其是在居民收入快速增长而利率为负的情况下。建议投资者寻找盈利确定且议价能 力强的个股,这将令周期性消费板块及电信板块获益。 表 3:中金分析员预测概览 项目 实际 GDP (同比增长,%) 社会消费品零售总额(实际同比增长,%) 城镇固定资产投资(实际同比增长 %) 城镇固定资产投资(名义同比增长 %) 出口(同比增长,以美元计价,%) 出口(同比增长,以人民币计价,%) 进口(同比增长,以美元计价,%) 进口(同比增长,以人民币计价,%) 贸易顺差(美元,十亿) 贸易顺差(占GDP 比例,%) CPI(同比增长,%) CPI (非食品)(同比增长,%) CPI (食品)(同比增长,%) 人民币汇率(人民币/美元,年末值) (升值幅度,%) 货币供应量 (M 2,同比增长,%) 人民币贷款余额增速(同比增长,%) 资料来源:CEIC,中金公司研究部
2004 10.1 10.2 20.8 27.6 35.4 35.3 36.0 35.8 32.0
2005 10.4 12.0 25.2 27.2 28.4 27.6 17.6 16.9 102.0
2006 11.1 12.5 22.7 24.5 27.2 23.9 20.0 16.8 177.5
2007F 11.4 12.6 22.0 26.3 25.6 17.9 19.8 12.5 269.0
2008 2008 上半年 下半年 10.6 11.3 13.0 13.7 18.8 21.7 23.0 26.0 21.0 24.6 10.0 13.3 21.0 21.0 10.0 10.0 136.4 213.3
2008F 11.0 13.4 20.3 24.5 23.0 11.8 21.0 10.0 349.6
1.7 3.9 0.9 10.0 8.28 0 14.6 12.1
4.6 1.8 1.3 2.9 8.07 2.5 17.6 9.3
6.7 1.5 1.0 2.3 7.81 3.2 16.9 15.7
8.2 4.7 1.0 12.1 7.30 6.5 18.0 15.6
7.9 5.4 1.0 14.2 6.94 4.9
8.9
8.5
2.6 4.0-4.5 1.1 1.0-1.2 5.6 10-11 6.57 6.57 4.9 10.0 16.0-16.5 * 13.4 *
图 12:PPI 及 CPI (左),CPI 主要组成部分年内变动(右) 工业品出厂价格指数和居民消费价格指数 110 108 106 104 102 100 98 (PY=100) PPI CPI
(%) 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -1.7 0.8
居民消费价格指数类别变动( YTD) 12.4
4.7 2.8 0.8 1.5 3.7
96 94 01-01 01-05 01-09 02-01 02-05 02-09 03-01 03-05 03-09 04-01 04-05 04-09 05-01 05-05 05-09 06-01 06-05 06-09 07-01 07-05 07-09
-4.0
-2.5
衣着
交通 娱乐教育文化 烟酒 家庭设备用医疗保健 居住 和通信 用品及服务 及用品 品及服务 和个人用品
居民消费 价格指数
食品
资料来源: CEIC,中金公司研究部
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 13:零售销售增长(名义) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 98-01 98-05 98-09 99-01 99-05 99-09 00-01 00-05 00-09 01-01 01-05 01-09 02-01 02-05 02-09 03-01 03-05 03-09 04-01 04-05 04-09 05-01 05-05 05-09 06-01 06-05 06-09 07-01 07-05 07-06
(%) 社会消费品零售总额同比增长 社会消费品零售总额累计同比增长
资料来源: CEIC,中金公司研究部
居民收入强劲增长
看好周期性消费板块和电信板块
城乡居民收入强劲增长,增速双双超过 15%,应会为支出增长提供支撑。城乡居民支出增速已达 到 13%-14%。建材,装饰,家具,交通,电信,服装鞋帽及黄金珠宝化妆品其他奢侈品等家居用 品消费支出涨幅最大,这符合我们看好周期性消费板块的观点,周期性消费板块包括航空,零售, 汽车和电信板块。 图 14:城乡居民收入(左)和支出(右)增长 (%) 25%
城镇和农村居民收入累计同比增长 城镇居民人均可支配收入 农村居民人均纯收入 (%) 30% 25% 20% 15%
城镇和农村居民消费支出累计同比增长 城镇居民人均消费性支出 农村居民人均生活消费支出
20%
15%
10% 10%
5%
5% 0% 03-03 03-06 03-09 03-12 04-03 04-06 04-09 04-12 05-03 05-06 05-09 05-12 06-03 06-06 06-09 06-12 07-03
03-03
03-06
03-09
03-12
04-03
04-06
04-09
04-12
05-03
05-06
05-09
05-12
06-03
06-06
06-09
06-12
07-03
07-06
资料来源:CEIC,中金公司研究部
07-09
07-09
0%
07-09
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 15:2007 年年内零售销售增长细分 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他 中草药 洗涤物 金属材料 通讯器材 书报杂志 石油及其制品 针织品和纺织品 家用电器和音像器材
按行业分限额以上商品零售总额累计增长率
服装
西药
粮油
汽车
玩具
鞋帽
饮料
烟酒
合计
家具
化妆品
日用品
电气设备
音频产品
服装鞋帽
金银珠宝
肉禽蛋
体育娱乐用品
食品饮料烟酒
建筑及装潢材料
煤及相关制品
文化和办公用品
硬件和电子设备
资料来源:CEIC,中金公司研究部
收入和利润率有望带来惊喜 我们在对多数消费板块自下而上的分析中做出的假设都很保守。预计除零售外的消费板块 2008 年的收入增长均落后于居民支出和名义零售销售增长,增幅很小。此外,我们仍认为毛利率将持 平,三项费用略有改善。但 2007 年一至三季度 A 股公司业绩结果表明,除了食品零售,包装食 品以及农产品等食品相关消费板块, 多数其他消费板块的毛利率和 2006 年比都有提高, 尽管投入 成本上升。休闲,广告,家具,百货,超市,服装零售以及电子消费品板块均有改善,尤其是那 些品牌企业以及/或享有销售网络优势的。因此,我们认为 2008 年消费板块的收入和毛利率均有 上涨可能。我们给予中国国航、百丽、李宁、百盛、新世界百货、国美、东风汽车以及味千拉面 正面评级。非周期性消费板块为次选,其中我们给予蒙牛乳业及中国食品正面评级。 图 16:基于中金预测的 2008 年消费板块盈利细分 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 软件 及服务 传媒 电信服务 零售 非金融 食品饮料 旅游 及酒店 汽车及 零部件 医药 营业收入增长 毛利 率提升 三大费用管理 有效税率降低 汇率 影响 其他因素
资料来源:CEIC,中金公司研究部
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化学材料及其制品
木材和木材制品
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 17:2007 年 1-3 季度 A 股消费板块各细分行业毛利率变动 毛利率变动 消闲设施 软饮料 广告 电脑与电子产品零售 汽车零售 出版 餐馆 家庭装饰品 轮胎与橡胶 百货商店 综合货品商店 大卖场与超市 酿酒商与葡萄酒商 个人用品 摩托车制造商 烟草 消闲用品 家用电器 纺织品 经销商 啤酒酿造商 家常用品 服装、服饰与奢侈品 消费电子产品 专卖店 酒店、度假村与豪华游轮 摄影产品 包装食品与肉类 食品零售 汽车制造商 机动车零配件与设备 农产品 家用器具与特殊消费品 电影与娱乐 食品分销商 广播与有线电视 -6.0 -4.0 -2.0 0.0 2.0 4.0 2007YTD vs 2006
毛利率变动 2007YTD vs 2006
6.0
8.0
10.0
12.0
资料来源:万得资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
金融板块:负面的市场情绪与结构性利好并存 实质利率仍将为负:有利于资本市场 对宏观调控的担忧挫伤了该板块的人气。投资者对于银行贷款增长,净息差,资本市场相关服务 费收入以及信贷成本的担忧可能加剧;地产开发商恐面临流动资金融资难题。随着抵押贷款门槛 不断提高,需求或将减少;保险公司的投资收益估计也难以幸免。证券公司的前景受到影响。虽 然我们认为这种担忧不会在短期内改善,但仍看好金融板块的结构性发展。 表 4:年内迄今的紧缩货币政策 公布日期 08/12/2007 10/11/2007 13/10/2007 14/09/2007 06/09/2007 21/08/2007 30/07/2007 20/07/2007
生效日期
调整幅度
公布日首个交易日各指数的表现 恒生指数 恒生国企指数 -1.2% -3.9% 2.4% -1.2% -0.3% 2.8% 2.0% 0.3% -2.5% -5.9% 3.5% -0.2% 0.5% 3.2% 2.6% 1.3%
上证A股 1.4% -2.4% 2.2% 2.1% -2.2% 0.5% 0.7% 3.8%
深证B股 2.7% -1.5% 0.5% 2.0% -1.9% 2.7% 1.3% 5.1%
25/12/2007 法定存款准备金率上调1个百分点至14.5% 26/11/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至13.5% 25/10/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至13% 15/09/2007 一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点 25/09/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至12.5% 一年期存款基准利率上调0.27个百分点,一年期贷款基 准利率上调0.18个百分点
22/08/2007
15/08/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至12% 21/07/2007 一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点 15/08/2007 存款利息税从20%下调至5% 0.27个百分点,一年期贷款基 19/05/2007 一年期存款基准利率上调 准利率上调0.18个百分点 05/06/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至11.5% 21/05/2007 银行间即期外汇市场人民币对美元汇率交易价浮动幅 度扩大至0.5%
18/05/2007
0.1%
0.2%
1.0%
2.2%
29/04/2007 05/04/2007 17/03/2007 16/02/2007 05/01/2007
15/05/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至11% 16/04/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至10.5% 18/03/2007 一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点 25/02/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至10% 15/01/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至9.5%
-1.0% 0.7% 1.7% 0.4% -0.9%
-1.1% 1.6% 0.4% 1.2% -1.3%
2.1% 0.1% 2.9% 1.4% 2.5%
1.4% 1.4% 1.3% 2.4% 3.0%
资料来源:CEIC,彭博资讯,中金公司研究部
图 18:负利率将加速居民存款的搬家 25 (%)
居民储蓄存款变动(YOY) 一年期存款利率(税前)
(%) 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0
20
15
10
-1.0 -2.0 -3.0
5
0 01-01 01-04 01-07 01-10 02-01 02-04 02-07 02-10 03-01 03-04 03-07 03-10 04-01 04-04 04-07 04-10 05-01 05-04 05-07 05-10 06-01 06-04 06-07 06-10 07-01 07-04 07-07 07-10
-4.0
资料来源:CEIC,中金公司研究部
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 尽管年内迄今央行已五次加息,但通胀使得实质利率仍为负。在这种情况下,国内居民存款流向 股市和楼市,导致家庭储蓄增速放缓,短期存款比例提高,长期存款比例下降。我们的宏观经济 分析小组预计 2008 年央行将再加两次息,每次 27 个基点,同时 CPI 将居高不下,尤其是在 2008 年上半年。2008 年全年 CPI 将达到 4%-4.5%。因此, 未来利率仍将为负, 实际上将刺激人们投资。 我们在以前的报告中提到,预计国内资本市场仍稳健。国内充裕的流动性应会继续支撑市场成交 量。红筹股等大盘股即将上市,以及股指期货有望推出,通常都会加速现金周转。主要券商亦将 自未来有望推出的衍生品中获益,就像去年年底今年年初推出备兑权证时一样。因此,我们仍看 好中国光大的前景。光大的国内证券和银行分部将于 2008 年上市,将为其股价表现提供刺激。 表 5:达到 A 股市场上市要求有望回归的红筹股 # 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 Ticker 941 HK Equity 883 HK Equity 2388 HK Equity 906 HK Equity 267 HK Equity 762 HK Equity 144 HK Equity 291 HK Equity 1199 HK Equity 836 HK Equity 203 HK Equity 135 HK Equity 688 HK Equity 270 HK Equity 363 HK Equity 183 HK Equity 349 HK Equity 992 HK Equity 297 HK Equity Name CHINA MOBILE CNOOC LTD BOC HONG KONG HO CHINA NETCOM GR CITIC PACIFIC CHINA UNICOM CHINA MERCHANT CHINA RES ENT COSCO PAC LTD CHINA RES POWER DENWAY MOTORS CNPC HONG KG LTD CHINA OVERSEAS GUANGDONG INVEST SHANG INDUS HLDG CITIC INTL FINAN IND & COMM BANK LENOVO GROUP LTD SINOFERT HOLDING Market Cap HKD bn 2671.1 532.3 213.0 158.3 88.0 204.7 111.0 71.5 45.9 100.4 35.3 24.5 110.0 24.4 34.8 26.9 21.6 60.7 37.5 Avg D_TO HKD mn 5431.5 2379.5 846.0 450.9 306.1 378.7 349.6 290.8 170.6 320.3 132.5 237.7 699.6 81.4 135.7 111.8 48.2 355.7 91.2 Price HKD 133.4 12.0 20.2 23.8 39.8 15.0 46.2 30.0 20.5 24.3 4.7 5.1 14.2 4.0 32.5 4.7 18.8 6.5 6.0 Net Income (HKD mn) 2004 2005 2006 39301.6 15274.8 11963.0 2539.8 3534.0 4228.4 2054.0 1480.1 1609.5 1195.7 2062.5 768.0 1073.6 895.8 1377.7 903.9 760.4 1052.9 510.8 50841.7 24208.5 13602.0 13185.4 3989.0 4681.6 2364.0 2220.0 2605.0 2858.2 1905.5 3644.5 1534.7 1303.5 1027.9 1103.4 980.6 1114.6 779.4 64342.8 30138.5 14007.0 12629.6 8272.0 3636.7 2540.0 2776.0 2261.3 2364.9 2261.2 1731.4 2370.8 1506.9 1257.8 1126.1 1245.6 173.2 896.3 Ttl Profit HKD bn 154.5 69.6 39.6 28.4 15.8 12.5 7.0 6.5 6.5 6.4 6.2 6.1 5.0 3.7 3.7 3.1 3.0 2.3 2.2 PE 06A 41.2 16.9 15.2 12.5 10.5 52.2 42.2 25.2 20.0 39.2 15.6 14.1 40.0 16.0 25.0 13.5 16.9 342.6 39.2 07E 30.4 17.0 14.7 14.4 14.8 25.9 33.8 20.7 16.5 29.4 15.1 11.0 27.5 14.8 21.5 13.1 15.1 51.7 30.0 08E 23.1 14.6 13.6 14.4 17.1 20.7 28.7 30.5 17.4 22.5 12.8 10.4 19.1 13.8 20.4 10.4 13.5 22.5 23.9 09E 19.6 13.5 12.2 14.5 15.1 18.5 24.4 26.0 14.0 18.2 11.5 10.7 14.1 13.4 16.9 8.0 11.7 18.7 19.2
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
银行的盈利风险较低 我们和银行组一起讨论了盈利预测的相关假设。结果显示,尽管我们的预测可能存在一些风险, 但下档风险料有限。我们认为市场并不十分担心银行的生息资产扩张可能放缓。中国的银行准备 金提取规模较大,中国企业的偿债能力较高,因此近期内几乎无须担心信贷成本的迅速上升。此 外,央行设定了 3.5 万亿元贷款增长上限,该因素已在我们的预测和市场预期中得到反映。各方 也在预期季度贷款配额的实施。我们的预测实际已反映了新增贷款额在全年平均分配。而 2008 年上半年的配额可能略高,也是利好因素之一。银行的利润对贷款增长不太敏感,贷款和债券的 利差不会太大,尤其是在央票发行量仍较大的情况下。我们的固定收益分析小组预计,2008 年上 半年七年期国债市场利率将持稳于目前的 4.3%-4.5%,年底前将下滑至 3.7%。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 6:银行业敏感度分析 (I) 生息资产增长率 07年生息资产平均余额 08年生息资产平均余额 07年预计净息差 08年预计净息差 07年预计净利润 08年预计净利润 生息资产增速下降1个百分点 07年净利息收入增长 08年净利息收入增长 工商银行 8,053,163 9,142,088 2.65 2.67 82,324 115,987 1% 2,134 2,440
建设银行 5,905,884 6,861,925 3.14 3.14 71,137 102,694 1% 1,852 2,157
中国银行 5,463,197 6,149,018 2.74 2.74 57,751 79,422 1% 1,499 1,687
交通银行 1,904,438 2,302,916 2.79 2.83 20,220 31,079 1% 531 652
招商银行 1,058,993 1,314,230 2.98 3.05 13,878 21,695 1% 316 400
中信银行 821,169 1,038,783 2.99 3.00 7,885 12,408 1% 246 311
占 08 年预计净利润比重 信用成本影响
1.6
1.6
1.6
1.6
1.4
1.9
工商银行 4,192,005 115,987 10 4,192 3,144
建设银行 3,465,393 102,694 10 3,465 2,599
中国银行 2,963,476 79,422 10 2,963 2,223
交通银行 1,204,122 31,079 10 1,204 903
招商银行 735,717 21,695 10 736 552
中信银行 622,983 12,408 10 623 467
08年预计贷款平均余额 08年预计净利润 信用成本上升10bp 拨备计提增长(百万元) 税后影响(百万元)
相对于 08 年净利润百分比 资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
2.71
2.53
2.80
2.91
2.54
3.77
图 19:发债规模(左)及中国国债收益率(右) 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007YTD 4.4
(RMB bn)
国债
企业债
金融债
央行票据
短期融资券
证券化资产
4.9
国债收益率曲线 一年期 五年期 两年期 七年期 三年期 十年期
3.9
3.4 2.9
2.4
1.9
1.4 06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10 06-11 06-12 07-01 07-02 07-03 07-04 07-05 07-06 07-07 07-08 07-09 07-10 07-11
资料来源:CEIC,中金公司研究部
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 表 7:银行业敏感度分析 (II) 净息差变动的影响 07年生息资产平均余额 08年生息资产平均余额 07年预计净利润 08年预计净利润 净息差提升10个基点 07年净利息收入增长 08年净利息收入增长 工商银行 8,053,163 9,142,088 82,324 115,987 10 8,053 9,142 建设银行 5,905,884 6,861,925 71,137 102,694 10 5,906 6,862 中国银行 5,463,197 6,149,018 57,751 79,422 10 5,463 6,149 交通银行 1,904,438 2,302,916 20,220 31,079 10 1,904 2,303 招商银行 1,058,993 1,314,230 13,878 21,695 10 1,059 1,314 中信银行 821,169 1,038,783 7,885 12,408 10 821 1,039
占 08 年预计净利润比重
5.9
5.0
5.8
5.6
4.5
6.3
贷款增加的影响 07 年预计贷款余额 (人民币百万元) 08 年预计贷款增速 如果 08 年贷款增速 放缓 1 个百分点 对净利润的影响 (人民币百万元)
工商银行
建设银行
中国银行
交通银行
招商银行
中信银行
3,994,288 9.9% 1% -456.1 -0.4
3,261,546 12.5% 1% -372.4 -0.4
2,808,982 11.0% 1% -320.7 -0.4
1,017,308 17.0% 1% -116.2 -0.4
670,357 19.5% 1% -76.5 -0.4
565,064 20.5% 1% -64.5 -0.5
相当于原预测的 % 资本市场相关手续费 资本市场相关手续费收入占比假设 资本市场相关手续费收入零增长对 手续费收入影响 所得税率 税后影响
工商银行 35% 14,629 5,120 25% 3,840 -3.3
建设银行 36% 12,819 4,615 25% 3,461 -3.4
中国银行 35% 9,272 3,245 25% 2,434 -3.1
交通银行 42% 2,878 1,209 25% 907 -2.9
招商银行 47% 3,170 1,490 25% 1,118 -5.2
中信银行 30% 811 243 25% 183 -1.5
相当于 08E 净利润百分比 信用成本影响
工商银行 4,192,005 115,987 10 4,192 3,144
建设银行 3,465,393 102,694 10 3,465 2,599
中国银行 2,963,476 79,422 10 2,963 2,223
交通银行 1,204,122 31,079 10 1,204 903
招商银行 735,717 21,695 10 736 552
中信银行 622,983 12,408 10 623 467
08年预计贷款平均余额 08年预计净利润 信用成本上升10bp 拨备计提增长(百万元) 税后影响(百万元)
相对于 08 年净利润百分比 资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
2.71
2.53
2.80
2.91
2.54
3.77
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 我们的银行组假设银行净息差将持平,在指标存贷款利率料将同步上调的情况下,这有望进一步 打开上调的空间。此外,贷款增长受控可能会拉长贷款投资组合久期,推高平均收益率。同时考 虑到明年重新定价因素,我们认为净息差有望上升。 与此同时,市场对银行服务费收入迅猛增长的可持续性表示怀疑,尤其是资本市场相关服务费收 入,例如共同基金,债券以及理财产品销售手续费收入。我们的银行分析小组目前假设 2008 年银 行该项收入增长 30%,而 2007 年的增幅超过了 100%。但国内股市的欠佳表现令人担心资本市场 相关服务费收入可能会下滑。 我们的分析显示, 尽管共同基金季度换手率可能会自 2007 年第三季 的 0.8 倍进一步下降, 整体共同基金市场市值已达到 3 万亿元, 2007 年初时的 1 万亿元的三倍。 是 因此,尽管共同基金销售手续费增长主要取决于市场表现以及明年将推出的新产品规模,但是不 大可能出现绝对意义上的下滑。总而言之,我们认为银行板块盈利的下档风险相对有限。2007 年 市盈率的大幅下滑料降低了进一步走低的风险。虽然在宏观调控,恐遭到策略投资者抛售及不利 的估值和全球资产配置的影响下,银行板块近期表现可能不振,但我们认为在银行公布了符合预 期的良好业绩后,稳健的盈利增长或将推动其市盈率上升。 图 20:共同基金月末市值(左)及季度换手率(右) 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 99-01 00-01 01-01 02-01 03-01 04-01 05-01 06-01 07-01 (RMB bn)
基金月末资产净值
(%) 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2004Q1 2004Q2 2004Q3 2004Q4 2005Q1 2005Q2
基金季度成交率 基金成交率
2005Q3
2005Q4
2006Q1
2006Q2
2006Q3
2006Q4
2007Q1
2007Q2
资料来源:万得资讯,中金公司研究部
流动性前景风险较高 当前的市场环境对房地产板块非常不利:投资者对宏观调控表示担忧,房地产销售放缓,融资努 力未果。主要地产开发商的股价自 11 月初时创下的峰值纷纷下挫 27%-42%。香港上市的六大地 产股平均跌幅达到 33%。 非国企, 高杠杆比例, 高土地储备/销售比例的地产开发商跌势最为惨重, 如广州富力地产,世茂地产以及雅居乐地产等。而国企或现金较为充裕的开发商,如中国海外发 展以及碧桂园,表现则优于同业。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
2007Q3
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 表 8:中金研究的地产股土地储备,销售以及杠杆比例 公司名称 香港上市 中国海外 首创置业 华润置地 雅居乐 绿城中国 瑞安地产 富力地产 世茂地产 平均值 中间值 国内B股上市 万科B 招商局B 陆家B 金桥B 平均值 中间值 A股上市 万科A 招商地产 金地集团 华发股份 保利地产 金融街 代码 预测净资 产值(元) 2008E (HK$)
净负债率 2006A 19.9% 40.4% 54.1% -6.0% 73.7% 14.6% 71.5% 18.9% 38.9% 40.4% 2007E 23.1% 35.8% 48.7% 47.0% 84.7% 22.6% 53.6% 32.4% 46.5% 47.0% 2008E 21.1% 33.4% 45.9% 53.9% 73.2% 39.1% 46.8% 33.9% 44.0% 45.9% 27.5% 33.2% -74.0% -2.7% -4.0% 12.4% 27.5% 33.2% 2.1% 90.4% 31.2% 6.5% 2009E 20.6% 30.0% 35.6% 61.2% 64.4% 55.0% 47.2% 3.2% 37.5% 35.6% 28.6% 26.2% -73.8% -23.8% -10.7% 1.2% 28.6% 26.2% 22.3% 108.9% 27.9% 6.3% 2006A (HK$)
净资产收益率 2007E (HK$)
土地储备 (千平方 2009E (HK$)
可售建筑面积 (平方米) 2007E 1,447,007 428,074 588,557 1,510,812 583,749 216,200 1,536,228 987,446 2008E 2,501,949 760,457 1,595,075 2,291,179 904,987 742,730 2,168,726 1,255,848 2009E 3,958,375 914,186 1,711,671 2,908,698 826,861 798,720 3,466,273 1,793,815
2008E (HK$)
30-Sep-07 23,526 9,970 16,817 25,036 15,050 13,500 31,130 20,630
688 2868 1109 3383 3900 272 2777 813
19.6 10.0 18.0 21.3 24.8 13.1 38.9 28.6
15.3% 7.0% 8.8% 16.9% 29.0% 8.2% 25.0% 14.0% 26.7% 14.7% 14.5% 13.1% 14.4% 11.7% 13.4% 13.8% 14.5% 13.1% 14.4% 11.7% 18.2% 13.7%
22.8% 16.5% 10.4% 22.4% 27.9% 8.7% 29.0% 20.9% 20.0% 21.7% 16.8% 10.4% 9.8% 21.5% 14.6% 13.6% 16.8% 10.4% 9.8% 21.5% 10.3% 16.2%
28.8% 17.4% 19.7% 28.9% 28.8% 10.3% 31.5% 21.8% 23.9% 25.3% 22.6% 16.8% 15.8% 29.4% 21.1% 19.7% 22.6% 16.8% 15.8% 29.4% 16.3% 18.4%
31.5% 0.0% 24.7% 29.9% 32.7% 12.3% 32.0% 23.5% 24.5% 27.3% 25.2% 19.5% 18.7% 28.5% 23.0% 22.3% 25.2% 19.5% 18.7% 28.5% 18.8% 18.6%
(Rmb)
200002 200024 900932 900911
17.1 38.0 19.6 19.7
17.3% 20.1% 122.3% 26.4% -67.6% -74.1% 38.9% 17.5% 27.7% -2.5% 28.1% 18.8% 17.3% 122.3% 79.7% 73.0% 109.5% 22.0% 20.1% 26.4% -9.4% 76.2% 21.3% 8.8%
21,570 6,000 2,245 2,638
4,417,031 6,133,182 8,468,829 296,256 667,275 1,012,082 97,304 305,976 470,596 958,674 955,803 1,355,296
000002 000024 600383 600325 600048 000402
17.1 38.0 33.5 39.7 40.2 31.4
21,570 6,000 9,170 5,000 14,490 4,500
4,417,031 6,133,182 8,468,829 296,256 667,275 1,012,082 871,935 1,218,532 1,786,817 250,775 383,973 631,104 1,187,409 1,890,323 3,147,023 308,581 501,104 913,390
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
宏观调控可能会在短期内导致开发商销售放缓,使其流动资金受到限制。但是,我们认为政府会 致力于增加供给。因此资产周转率高的开发商,主要是大盘地产股,如中国海外发展,万科地产, 富力地产以及碧桂园,将最终成为行业领跑者。开发商也可以通过向房地产信托及/或外资/香港 开发商出售所持项目来减轻融资压力, 有望给 2008 年盈利带来更大增长空间, 近期富力和瑞安房 地产的交易就证实了这点。
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
审慎看好建材板块 固定资产投资增长料持稳 虽然我们仍对国内固定资产投资相关板块持乐观态度,但对宏观调控的担忧可能会损及该板块的 人气。我们的宏观分析小组预计,2008 年中国固定资产投资增速将达到 24.5%,略低于 2007 年 的 26.3%。2007 年 10 月新开工项目投资增长接近 26.5%,为近期固定资产投资增长提供支撑。 根据我们对固定资产投资构成的分析,未来一年虽然信贷增长可能放缓,但固定资产投资仍将保 持平稳增长势头。 图 21:固定资产投资增长与新开工项目增长 同 比增 长 , % ( 自 年初 累 计 ) 32 30 28 26 24 22 20 05-01 05-03 05-05 05-07 05-09 05-11 06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11 07-01 07-03 07-05 07-07 07-09
城镇固定资产总投资(FAI) 新开工项目计划总投资(右轴) 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40
资料来源:CEIC,中金公司研究部
强劲现金流将支撑制造业固定资产投资 市场传言,2008 年央行将把新增贷款数额限制在 3.5 万亿元,并将实施季度贷款配额制度。但固 定资产投资对国内贷款的依赖度一直在降低,国内贷款所占固定资产投资融资比例已降至 17%。 过去几年,中国企业一直在努力降低杠杆比例,自筹资金目前占资金来源总数的 58%。因此,信 贷环境收紧可能不会给固定资产投资带来较大冲击。 制造业固定资产投资占到投资总额的 30%多, 我们认为制造业固定资产投资前景的不确定性较大。 过去一年该行业的固定资产投资和盈利有很高的关联度。另一方面,虽然 2007 年盈利大幅增长, 但是全球需求可能放缓,对出口商的不利政策环境,投入成本上升以及人民币升值控抑制出口型 企业的投资。但这在制造业固定资产投资中所占比例应该很小,依靠国内市场的生产商增长料仍 稳健。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 22:固定资产投资增长及新开工项目增长 2006年净利润增长率和2007年 (YTD)城镇固定资产总投资增长率 120 100 80 60 40 20 0 0 -20 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100
工业净利润增长率和城镇固定资产总投资增长率
资料来源:CEIC,中金公司研究部
图 23:固定资产投资资金来源以及国内贷款所占比例 3Q07 YTD 固 定 资 产 投 资 资 金 来 源 其他资金, 17% 国内贷款, 17% 国家预算内资 金, 4%
(%) 25 23
国内贷款占固定资产投资资金来源的比例
利用外资, 4%
21 19 17
自筹资金, 58%
15 2003 2004 2005 2006 2007 ytd
资料来源:CEIC,中金公司研究部
基础设施及地产行业固定资产投资仍具韧性 固定资产投资细分显示,政府支持的三大行业,即城市公用事业,交通及环保的固定资产投资占 到年内固定投资总额的 26.2%。政府把重点放在增长的可持续性及质量上,未来会继续支撑上述 行业的投资。房地产是固定资产投资的另一主要动力,房地产固定资产投资占总额的 24.3%。尽 管政府一再加强对开发商的调控,政策的目的仍是加快开发。因此,尽管紧缩信贷可能会令小型 及/或杠杆比例高的开发商受限,但我们认为私人地产开发投资不会显著下降。此外,当地政府一 直致力于加速公共住房建设。综上,基础设施和房地产相关固定资产投资预计仍将保持势头,从 而提振包括水泥和钢铁在内的建材需求。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 9:年内各行业固定资产投资增长 占城镇固定 自年初累计投资同比增长,% 2004-12 2005-12 2006-03 2006-06 2006-09 2006-12 2007-03 2007-06 2007-09 2007-10 资产总投资 的比重 27.6 27.2 29.8 31.3 28.2 24.5 25.3 26.7 26.4 26.9 100.0% 城镇固定资产投资 第一产业 农林牧渔业 第二产业 采矿业 制造业 农副食品加工业 食品制造业 饮料制造业 烟草制造业 纺织业 纺织服装、鞋、帽制造业 皮革、毛皮、羽毛(绒)及其制品业 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业 家具制造业 造纸及纸制品业 印刷业和记录媒介的复制 文教体育用品制造业 石油加工、炼焦及核燃料加工业 化学原料及化学制品制造业 医药制造业 化学纤维制造业 橡胶制品业 塑料制品业 非金属矿物制品业 黑色金属冶炼及压延加工业 有色金属冶炼及压延加工业 金属制品业 通用设备制造业 专用设备制造业 交通运输设备制造业 电气机械及器材制造业 通信设备、计算机及其他电子设备制造业 仪器仪表及文化、办公用机械制造业 工艺品及其他制造业 废弃资源和废旧材料回收加工业 电力、燃气及水的生产和供应业 建筑业 第三产业 交通运输、仓储和邮政业 铁路运输业 道路运输业 城市公共交通业 水上运输业 航空运输业 信息传输、计算机服务和软件业 批发和零售业 住宿和餐饮业 金融业 房地产业 房地产开发 租赁和商务服务业 科学研究、技术服务和地质勘查业 水利、环境和公共设施管理业 教育 居民服务和其他服务业 卫生、社会保障和社会福利业 文化、体育和娱乐业 资料来源:CEIC,中金公司研究部 20.3 20.3 38.3 38.1 36.3 38.7 25.2 21 0.2 24.1 31.1 24.5 55 43 34.1 33.1 29.7 98.8 41.4 17.9 44.1 26.5 29.1 43.6 26.9 23.4 58.2 52.9 34.7 43.2 64.2 32.7 33.5 4 108.6 43.5 40.4 21.6 20.2 16.5 22.3 -9.7 46 23.3 -2.5 39.7 37.5 3.9 29.1 19.9 18.6 14.4 21.8 65.8 22.6 11.2 27.5 27.5 38.4 50.7 38.6 62.9 48.2 38.2 10.5 38 47.3 70.8 58.2 80.1 31.6 35.2 60.1 25.8 33.7 16.6 2 11.2 42.1 26.6 27.5 32.4 77.3 81.6 68.9 51.1 44.9 18.2 23.2 49.8 58 31.1 57.7 20 22.3 45.7 16.4 34.4 46.6 10.6 -5.8 31.6 55.1 5.6 20.5 19.8 42.2 27.8 22.3 8.4 28.8 29.8 28.4 47.1 47.1 32.7 43.2 36.3 53.8 88.7 61.4 -1.7 38.4 56.3 62.3 58.8 84.8 11.7 37 33 41.4 26.2 33.5 3 64.6 26.9 38.4 -2.2 16.1 76 71.1 44.3 43.8 69.5 33.7 23.5 62.6 90.3 17.7 73 27.5 29.6 57.7 18.8 38.6 34.9 46.8 10.7 59.3 72.6 98.9 23.8 20.2 49.7 23.7 22.3 19.1 3.9 38.6 74 40.2 40.2 35 45.6 38.6 38.5 65.1 67.2 22.9 40.6 55.2 48.7 52.9 58.6 18.3 49 45.1 42.3 29.8 19.9 18.1 69.1 55.1 43.7 2.3 32.7 48 71.7 42.6 44.5 68.2 38.7 46.6 45.6 85.7 17.5 69.5 28.2 27 87.6 13.9 49.5 23.3 76.9 5.2 41 50.4 88.5 27.9 24.2 43.5 30 32.7 9.4 24.5 32.2 66.9 37 37 30.1 33.4 33.8 37.9 48.3 60.1 38 27.9 39.7 41 37.3 56.6 10.7 32.3 37.5 27.8 26.1 11.8 18.9 75.7 56.4 39 -0.9 32 48.9 60.9 40 37.8 57 40.7 34.4 61.4 91 16.1 47.8 26.7 28.6 107 14.3 47.4 17 49.7 16.9 31.8 41.5 50.1 28.7 24.3 32 18.5 24.2 9.2 29.1 24.8 41.3 30.7 30.7 25.9 28.9 29.4 31.6 42.6 58.2 20.8 21.1 42.7 45.8 45.7 44.8 18.4 32.5 36 17.9 19.9 8 22.4 78.8 48.2 33 -2.5 27.9 50.7 52.9 39.8 25.2 45.6 38.7 41.4 49.7 107.3 12.5 50.1 23.3 25.7 60.9 12.5 61.1 27.6 53.2 14.4 23 37.4 11.7 25.4 21.8 37 9.5 22.2 7.5 34.5 17 23.9 20.3 20.3 27 16.7 31.7 52.2 24.4 36.7 0.1 24.6 36.6 20.6 39.1 29.6 21 25.2 34.7 7.3 18.7 2.2 68.7 40.4 49 43.8 13.5 56.5 50.6 48.6 51.1 31.4 38.9 30.4 26.8 37.7 172.9 14.8 41.8 24 25.6 27 11.8 71.8 19.6 118.5 32.8 20.5 31.2 26.6 29.1 26.9 25.2 29.2 20.1 0.4 42.1 13 4.3 37.5 37.5 29 17.6 34.7 51.3 26.3 45.2 -3.2 20.5 35.4 21.5 60.7 43.7 27.5 22.5 56.8 25.1 32.3 7 29 30.7 44.4 50.3 9.6 35.8 51.3 52.4 52.7 30.6 44.2 32.3 22.5 46.9 100.7 15.6 28.6 24.6 19.4 7.5 14.8 36.6 20.2 51.9 22.2 32.8 43.5 14.2 31.3 28.5 26.2 11.8 19.5 7.1 62 24.6 14.8 41.1 41.1 29.3 23.2 35.6 42.6 26.8 36.8 -13.3 25.3 44.3 22.9 68.2 36.6 28.3 32.5 55.0 40.7 34.2 12.3 48.1 26.5 37.2 50.9 13.0 31.2 44.0 54.0 57.4 35.2 43.5 24.4 26.7 31.6 97.5 12.3 24.2 24.0 16.3 7.1 12.8 31.0 20.8 29.4 11.8 31.5 42.9 4.5 32.0 30.3 23.2 9.0 25.3 7.6 43.3 21.2 17.6 39.9 39.9 29.6 22.3 36.5 44.4 25.3 33.1 -2.2 25.4 43.1 22.1 68.1 41.8 29.7 30.1 54.1 46.9 38.1 13.2 38.2 27.1 38.2 53.5 14.5 33.4 41.1 53.1 58.6 37.2 41.3 23.6 23.6 35.2 101.0 11.3 23.2 24.7 15.7 7.9 12.0 32.5 17.2 22.8 12.1 34.9 44.6 13.1 33.2 31.4 20.4 11.3 26.1 8.2 40.0 21.4 22.4 1.2% 1.2% 43.9% 4.1% 30.9% 1.4% 0.8% 0.6% 0.1% 1.4% 0.7% 0.3% 0.6% 0.3% 0.7% 0.3% 0.2% 1.2% 3.0% 0.7% 0.2% 0.4% 0.8% 2.4% 2.2% 1.1% 1.4% 2.1% 1.5% 2.3% 1.4% 1.9% 0.2% 0.5% 0.1% 7.8% 1.1% 54.9% 10.7% 1.8% 5.9% 0.9% 0.9% 0.6% 1.5% 2.2% 1.2% 0.1% 24.3% 21.6% 0.7% 0.4% 7.7% 1.9% 0.2% 0.7% 0.9%
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 24:固定资产投资增长:房地产和环保相关行业 (%) 40 35 30 25 20 15 10 5 0 04-11 05-01 05-03 05-05 05-07 05-09 05-11 06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11 07-01 07-03 07-05 07-07 07-09
固定资产投资增长率
房地产
水利、环境
资料来源:CEIC,中金公司研究部
审慎看好钢铁及水泥板块 建材行业的供需面将继续改善。2004 年以来对新建产能的审批更为严格,正面影响开始显现。我 们的钢铁分析员预计 2008 年钢铁产量增长将自 2007 年的 17.5%进一步减速至 12%,恐不及同期 15%的需求增速,进而导致钢铁出口进一步减少以满足内需。水泥行业的大环境也类似,供给增 长可达 5%-9%,但仍落后于超过 10%的需求增长。2007 年第四季初以来,钢铁和水泥价格已重 返升势。宝钢 2008 年第一季报价也说明,未来数季现货钢铁价格有望继续以 5%-9%的速度攀升。 表 10:中金行业分析员对钢铁/水泥供需面预测 钢铁行业需求和供给 单位:千吨 粗钢产量 YoY (%) 2003 222,413 22% -36,551 258,964 25.9% 258,964 25.9% 2005 106,400 9.7% 104,184 8.2% 2,216.00
粗钢净出口 粗钢供应量 YoY (%)
粗钢消费量 YoY (%)
2004 280,486 26% -13,837 294,322 13.7% 294,322 13.7% 2006 123,400 16.1% 119,887 15.1% 3,613.00
2005 349,362 24.6% 116 349,245 18.7% 349,245 18.7% 2007E 135,942 10.1% 136,671 14.0% (729.00)
2006 421,000 20.5% 34,734 396,266 13.5% 396,266 13.5% 2008E 147,527 8.5% 153,072 12.0% (5,545.00)
2007E 494,518 17.5% 54,430 440,088 11.1% 460,000 16.1% 2009E 156,877 6.3% 168,379 10.0% (11,502.00)
2008E 553,861 12.0% 36,000 517,861 17.7% 529,000 15.0%
水泥行业需求和供给 单位:万吨 总产量 (+/- %)
需求 (+/- %)
余额
资料来源:CEIC,钢之家,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 25:本地钢铁(左)和水泥(右)价格 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 04-01 04-04 04-07 04-10 05-01 05-04 05-07 05-10 06-01 06-04 06-07 06-10 07-01 07-04 07-07 07-10 Rmb/ton
冷轧薄板CRC
热轧薄板HRC
螺纹钢Screw
( Rmb/Ton) 340
P.O42.5
P.O32.5
300
260
220 Jan-03
Jul-03
Jan-04
Jul-04
Jan-05
Jul-05
Jan-06
Jul-06
Jan-07
Jul-07
资料来源:CEIC,钢之家,中金公司研究部
除了对固定资产投资增长放缓的担忧,市场还担心钢铁/水泥行业成本上升,尤其是钢铁生产商的 铁矿石和焦煤成本以及运费上涨。虽然我们认为投入成本的上涨几成定局,但良好的供需面使得 钢铁和水泥厂商能够将成本压力转移,至少能维持现有利润率。和马钢相比,近期对铁矿石合同 谈判结果的担忧令人们更看好鞍钢,鞍钢的部分铁矿石需求是由内部煤矿满足的。但考虑到马钢 有相当一部分是长单,且新增产能将于明年投产,我们认为在年内剩余时间马钢的表现将优于同 业。我们同时看好安徽海螺水泥,其占据着华东市场。
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
全球周期性板块:估值面临下滑风险 全球经济增长放缓恐将损及全球周期性商品价格 在全球尤其是美国需求前景不甚明朗的情况下,我们对全球周期性板块持谨慎态度,包括有色金 属,航运以及能源板块。虽然中国及其他新兴市场经济体是需求增长以及商品价格和运费的主要 拉动力量,然而全球经济放缓,尤其是发达国家经济放缓,料将损及全球周期性商品价格。下图 显示,铜、铝、铅、锌和镍等有色金属的价格和全球经济增长密切相关。 图 26:金属指数和经济增长的关联度很高
资料:国际货币基金会,彭博资讯,中金公司研究部
图 27:各种金属的价格和经济增长的关联度
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 我们的研究表明,过去两年国内有色金属行业的固定资产投资增长仍非常快,而由于中国是新增 产能的主要源头, 这恐将令有色金属价格进一步承压。 有色金属开采的投资增长一直都高于 60%, 而冶炼投资增长则高于总体固定资产投资平均增速,并在近几个月开始再度加速。因此,近期内 新产能增长料不会触顶回落,使得有色金属价格进一步承压。 图 28:有色金属行业固定资产投资继续高速增长 (%) 140 120 100 80 60 40 20 0 04-01 04-03 04-05 04-07 04-09 04-11 05-01 05-03 05-05 05-07 05-09 05-11 06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11 07-01 07-03 07-05 07-07 07-09
固定资产投资增长率
有色金属矿采选业 有色金属冶炼及压延的加工业 固定资产投资总体
资料来源:CEIC,中金公司研究部
估值下滑风险 此外,正如我们之前提到的,市盈率上升在很大程度上影响了全球周期性板块年内的表现。11 月 底时,能源板块 12 个月动态市盈率已自今年年初时的 11.3 倍升至 15 倍左右,升幅超过 30%。考 虑到全球经济放缓和产能过剩的问题,尤其是有色金属和集装箱航运行业产能过剩,未来几个月 全球周期性板块估值自当前水准下调的可能越来越大。
全球周期性板块的指数权重 MSCI 中国指数中,全球周期性板块所占权重约为 23%,包括石油,有色金属,化工以及航运类 股。其中石油类股的权重最高,为 16%,其次是有色金属类股(3.2%) ,航运类股(3%)及其他 商品类股,如化工类股(0.4%) 。由此可见,全球周期性板块对股指的影响主要来自石油类股。 中石油,中海油以及中石化的权重分别为 6.6%,5%以及 4.5%。中海油专注于上游产业,未来几 年原油产量将显著增长。同时考虑到公司已探明油气储备,我们认为中海油的估值弹性较高。中 石油和中石化是综合石油企业,受国内成品油价格调整的影响。
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 29:剔除金融和全球周期性板块 MSCI 中国指数 EPS 增长 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 MSCI中 国 06年至 08年净利润 CAGR
非全球化 定价行业
非金融和全球 化定价行业
总体
非金融行业
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
我们基于石油行业分析员的分析,针对上述三家公司盈利和油价变动做出了敏感度分析,详见下 表。情景 1 假设原油价格上涨能够完全传导至成品油价格,那么在这种情况下三家企业均将获益 于油价上涨。情景 2 假设原有价格上涨不能充分传递至成品油价格,这样中石油和中石化的利润 就会受到冲击,因为炼油利润率下滑而且要交纳更高暴利税。在这种情景下,原油价格每上涨 1 美元,MSCI 中国指数 2008 年预估每股收益将下降 0.24%;而在第一种情况下,该指数的每股收 益将上升 0.33%。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 11:MSCI 中国指数 08 年 EPS 对油价变动的敏感度分析 成品油价格 %净利润 CNOOC USD/barrel
小于40 2.36%
40~45
45~50
50~55
55~60
大于60 1.41%
1.88%
1.77%
1.65%
1.53%
PetroChina
情形一:油价全部转 移至下游 情形二:汽油、柴油 、没有价格没有调整 情形一:油价全部转 移至下游 情形二:汽油、柴油 、没有价格没有调整
2.68%
2.15%
2.01%
1.86%
1.74%
1.61%
0.66% 2.36% 4.69%
0.12% 1.88% -5.16%
-0.01% 1.77% -5.28%
-0.15% 1.65% -5.40%
-0.28% 1.53% -5.51%
-0.41% 1.41% -5.63%
Sinopec
08EPS 386 HK Equity 883 HK Equity 857 HK Equity Sinopec CNOOC Ltd PetroChina
敏感度 1.41% -5.63% 1.41% 1.61% 0.41%
指数包含 的股数 16,780.5 16,780.5 15,165.0 18,989.0 18,989.0
对每股收 益的影响 0.01 -0.05 0.01 0.02 0.00
对 MSCI中 国的影响 227.24 -907.33 220.35 362.16 92.23
情形一 情形二 情形一 情形二
0.96 0.96 1.03 1.18 1.18
对MSCI中国每 股收益的影响
情形一 情形二
0.33% -0.24%
资料来源:中金公司研究部
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
投资建议 我们的投资组合年内迄今的回报率为 69%,尽管其中一些核心个股近期出现回调。短期看来,市 场将延续震荡走势,资金料继续流向盈利较确定的个股以及防御类股。市场会对未来资金流动和 相关事件做出反应。 虽然国内政府的宏观调控以及美国的次按危机或将给香港/大陆市场带来下档 风险,但那些基本面和结构依然良好的板块和个股还是显现出了价值。此外,未来一年稳健的盈 利和较高流动性将进一步打开上涨空间。 图 30:中金投资组合表现 560 520 480 440 400 360 320 280 240 200 160 120 80 05-08 05-09 05-10 05-11 05-12 06-01 06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10 06-11 06-12 07-01 07-02 07-03 07-04 07-05 07-06 07-07 07-08 07-09 07-10 07-11 07-12 Recom Wgt(%) 10 9 5 8 6 6 5 6 5 7 5 5 5 6 5 7
MSCI中国
恒生国企指数
中金模拟组合
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
为了平衡短期风险及享受中长期增长和结构性利好投资机会,我们进一步增持消费和电信板块, 并提高了包括钢铁,水泥和国内能源航运在内国内周期性板块的权重,但减持包括有色金属和能 源类股在内的全球周期性板块。 表 12:中金投资组合 Company China Mobile ICBC Ping An CNOOC CMB Air China Belle Anhui Conch R&F China Shipping Dev Dongfeng Motor GOME Mengniu Dairy China Everbright ZTE Magang Ticker 941.HK 1398.HK 2318 HK 883 HK 3968.HK 753.HK 1880.HK 914.HK 2777 HK 1138.HK 489 HK 493 HK 2319 HK 165 HK 763 HK 323.HK Px (HK$) 12/17/07 133.40 5.50 79.40 12.02 31.40 9.51 11.32 59.40 25.10 18.28 5.00 18.24 27.40 23.20 37.20 5.03 Chg Since Recom(%) 0.0 16.5 0.0 98.7 0.0 0.0 0.0 0.0 26.1 0.0 58.7 68.9 328.1 60.0 63.5 0.0 Mkt cap Ff cap (US$ mn) 340,349 235,508 74,763 63,261 59,183 14,936 12,249 11,928 10,367 7,794 5,523 5,362 5,008 4,666 4,576 4,163 86,293 58,561 31,900 22,429 10,715 5,372 3,343 3,299 2,732 3,037 1,639 3,223 3,507 2,088 764 1,117 06 3.3 0.1 1.1 0.7 0.5 0.2 0.1 1.1 0.7 0.8 0.2 0.2 0.5 0.6 0.8 0.4 EPS(RMB) 07E 08E 4.2 0.2 1.9 0.7 0.9 0.4 0.2 1.6 1.0 1.4 0.4 0.5 0.7 2.0 1.3 0.3 5.6 0.3 2.8 0.9 1.5 0.6 0.3 2.3 1.4 1.7 0.4 0.7 0.8 1.9 1.8 0.6 06 40.5 36.8 74.4 16.8 68.0 43.3 97.8 52.2 37.9 22.1 20.7 74.5 51.6 41.6 46.5 14.3 PE(x) 07E 30.0 21.0 38.4 15.8 31.3 23.6 55.7 35.0 23.6 12.4 11.9 34.7 38.1 11.1 27.8 16.2 08E 20.1 13.3 24.1 11.7 17.9 14.0 33.3 21.7 15.0 9.1 9.7 23.2 29.0 10.3 16.9 7.4 06 8.4 3.9 12.6 4.8 8.4 3.9 36.3 10.6 9.8 4.8 3.0 11.9 12.5 5.7 3.3 1.6 P/B (x) 07E 6.9 3.2 5.8 3.5 6.5 3.3 7.3 8.9 7.0 3.7 2.4 8.1 6.9 3.8 2.8 1.4 08E 5.3 2.5 4.4 2.5 4.5 2.5 5.8 5.9 4.8 2.7 1.8 5.9 5.4 2.8 2.2 1.2 06 1.2% 1.8% 0.3% 1.8% 0.4% 0.5% 0.4% 0.1% 1.2% 1.6% 0.8% 0.3% 0.6% 0.0% 0.4% 2.6% Div.Yield 07E 1.5% 2.8% 0.7% 1.9% 0.8% 0.6% 0.5% 0.1% 1.7% 2.9% 1.4% 0.9% 0.9% 0.0% 0.6% 2.3% 08E 2.3% 4.5% 1.0% 2.6% 1.4% 1.1% 0.9% 0.1% 2.7% 4.0% 1.8% 1.3% 1.2% 0.0% 1.1% 6.7%
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 13:中金研究的港股 Company Ticker Rating Px (HK$) 12/17/07 Target (HK$) Px Chg (%) 1Wk YTD Mkt cap Ff cap (US$ mn) 07E EPS (RMB) 08E 09E 07E EPS (HK$) 08E 09E 07E P/E (x) 08E 09E 07E P/B (x) 08E 09E 07E Div.Yield 08E 09E
Energy Oil & Gas Petrochina Sinopec CNOOC COSL Coal Yanzhou Coal China Shenhua China Coal 857.HK 386.HK 883.HK 2883.HK 1171.HK 1088.HK 1898.HK ACCUMULATE ACCUMULATE BUY ACCUMULATE HOLD BUY BUY 13.80 10.66 12.02 14.92 14.36 44.75 21.55 16.90 12.80 19.06 8.00 16.00 40.00 19.00 -9.92 -11.17 -11.36 -16.56 -5.03 -7.64 -11.32 25.23 48.06 62.65 176.30 128.66 139.05 326.73 316,705 118,484 63,261 7,642 9,054 103,778 11,345 37,326 27,829 22,429 2,936 3,605 19,497 9,252 0.85 0.70 0.72 0.43 0.64 1.12 0.51 1.00 0.81 0.87 0.64 0.80 1.52 0.71 1.02 0.90 0.99 0.72 0.95 1.82 0.90 0.90 0.75 0.76 0.46 0.68 1.19 0.54 1.18 0.96 1.03 0.76 0.95 1.81 0.85 1.29 1.14 1.25 0.91 1.20 2.31 1.14 15.3 14.3 15.8 32.3 21.1 37.6 39.6 11.6 11.1 11.7 19.7 15.1 24.8 25.5 10.7 9.4 9.6 16.4 12.0 19.4 18.8 3.3 2.8 3.5 3.7 3.1 5.5 8.6 2.6 2.1 2.5 2.9 2.5 4.3 6.1 2.1 1.7 1.9 2.4 2.1 3.5 4.7 2.9% 2.1% 1.9% 0.6% 1.5% 0.9% 0.5% 3.9% 2.7% 2.6% 1.0% 2.1% 1.6% 0.8% 4.2% 3.2% 3.1% 1.2% 2.8% 2.6% 1.3%
Basic Materials Petrochemicals Shanghai Petroch Steel Angang New Steel Ma'anshan I&S Building Materials Anhui Conch Huaxin Cement CNBM Non-ferrous Metals Chalco Jiangxi Copper Lingbao Gold Zhaojin Mining Hunan Nonferrous Paper & Packaging Chenming B Chemicals Sinochem 338.HK 347.HK 323.HK 914.HK 900933.SH 3323.HK 2600.HK 358.HK 3330.HK 1818.HK 2626.HK 200488.SZ 297.HK HOLD BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY HOLD BUY ACCUMULATE BUY ACCUMULATE 4.71 20.50 5.03 59.40 25.27 25.90 15.62 18.12 4.28 26.45 4.60 7.75 6.04 5.20 40.80 11.40 99.00 28.47 24.50 24.60 28.92 6.26 37.13 5.40 n.a. 8.00 -7.65 -16.50 -16.03 -6.24 -7.30 -21.16 -14.65 -12.68 -10.46 -9.11 -14.50 -5.72 -1.79 22.66 99.26 17.80 129.34 249.52 413.89 116.95 129.08 -43.68 70.43 2.22 74.16 87.00 4,347 15,592 4,163 11,928 1,064 6,880 25,805 6,725 423 2,471 2,017 1,695 4,497 1,842 2,339 1,117 3,299 531 2,497 7,809 3,223 163 741 762 554 1,502 0.19 1.19 0.29 1.60 0.87 0.37 0.83 1.55 0.13 0.52 0.18 0.54 0.16 0.22 1.51 0.57 2.30 1.06 0.66 1.00 1.58 0.24 0.89 0.25 0.58 0.21 0.17 1.80 0.63 3.02 1.44 0.93 1.03 1.35 0.44 0.97 0.29 0.77 0.23 0.20 1.27 0.31 1.70 0.92 0.40 0.88 1.65 0.14 0.55 0.19 0.58 0.17 0.26 1.79 0.68 2.74 1.27 0.78 1.20 1.88 0.29 1.06 0.30 0.69 0.25 0.21 2.28 0.80 3.83 1.83 1.18 1.30 1.71 0.56 1.23 0.37 0.97 0.29 23.1 16.2 16.2 35.0 27.5 65.4 17.8 11.0 31.5 47.8 24.4 13.4 35.7 18.0 11.4 7.4 21.7 20.0 33.2 13.1 9.6 14.8 24.9 15.3 11.2 24.4 22.1 9.0 6.3 15.5 13.8 22.0 12.0 10.6 7.6 21.4 12.6 8.0 20.9 1.6 2.7 1.4 8.9 4.9 7.2 3.6 3.3 1.9 4.8 2.7 1.5 4.4 1.4 2.1 1.2 5.9 2.7 5.5 2.8 2.5 1.5 3.6 2.1 1.1 3.8 1.2 1.8 1.0 4.1 2.2 4.3 2.2 2.0 1.2 3.0 1.8 0.9 3.3 1.7% 3.1% 2.3% 0.1% 0.0% 0.3% 1.0% 2.7% 1.3% 0.6% 1.2% 2.0% 0.3% 2.2% 4.4% 6.7% 0.1% 0.0% 0.7% 1.4% 3.1% 2.7% 1.2% 2.0% 2.4% 0.6% 1.8% 5.6% 8.0% 0.1% 0.0% 1.0% 1.6% 2.8% 18.4% 1.4% 2.4% 3.8% 0.8%
Utilities Power Datang Power Huaneng Power Huadian Power Guangdong Power B City Utilities Panva Gas Xinao Gas Zhengzhou Gas Beijing Enterprises Hldgs 991.HK 902.HK 1071.HK 200539.SZ 1083.HK 2688.HK 3928.HK 392.HK HOLD ACCUMULATE HOLD HOLD HOLD ACCUMULATE BUY ACCUMULATE 6.50 7.68 3.89 6.60 4.12 14.66 1.25 35.00 8.00 9.80 4.40 8.00 4.30 9.92 2.10 39.00 -10.10 -9.65 -8.69 -3.37 -3.74 0.41 -8.76 -10.26 60.49 10.50 27.12 37.79 -15.50 66.59 45.35 110.59 9,741 11,869 3,003 2,250 498 1,830 201 4,639 2,688 3,008 714 563 172 1,188 88 1,342 0.30 0.52 0.20 0.29 0.19 0.47 0.10 1.19 0.34 0.59 0.27 0.38 0.21 0.56 0.12 1.35 0.35 0.65 0.25 0.41 0.16 0.66 0.14 1.41 0.32 0.55 0.21 0.31 0.20 0.50 0.11 1.26 0.41 0.70 0.33 0.45 0.25 0.67 0.15 1.61 0.45 0.82 0.31 0.52 0.20 0.83 0.18 1.78 20.1 13.9 18.2 21.5 20.8 29.4 11.2 27.7 15.9 11.0 11.9 14.7 16.4 22.0 8.5 21.8 14.5 9.3 12.5 12.8 20.1 17.6 6.9 19.6 2.6 1.6 1.6 1.8 2.2 4.7 2.2 2.3 2.2 1.4 1.3 1.6 2.0 3.6 1.7 2.2 1.9 4.4 1.2 1.4 1.9 3.0 1.4 2.1 2.4% 4.3% 1.8% 2.9% 0.5% 0.8% 2.2% 1.0% 3.0% 5.5% 2.8% 3.3% 0.6% 1.3% 2.9% 0.9% 3.3% 6.4% 2.4% 4.5% 0.4% 2.0% 3.6% 0.9%
Industrial Infrastructure 1199.HK COSCO Pacific Zhejiang Expwy 576.HK 177.HK Jiangsu Expwy Shenzhen Expwy 548.HK 200429.SZ GPED B Anhui Expressway 995.HK 200022.SZ SZ Chiwan B BJ Cap Intl Airpt 694.HK 144.HK CMHI 525.HK Guangshen Railway 2880.HK Dalian Port 3382.HK Tianjin Port Machinery & Electrical Equipment 1133.HK Harbin Power Eq. 2727.HK Shanghai Electric Gp 350.HK Jingwei Textile Mahinery 317.HK Guangzhou Shipyard Intl 300.HK Kunming Machine Tool Zhenhua Port Mach B 900947.SH 200039.SZ CIMC B Construction China Commun. Constr. 1800.HK Buy ACCUMULATE BUY BUY HOLD ACCUMULATE BUY REDUCE HOLD BUY ACCUMULATE BUY BUY BUY BUY ACCUMULATE ACCUMULATE BUY BUY BUY 20.45 11.02 7.44 7.76 6.53 6.70 16.17 11.32 46.15 5.38 5.58 5.14 21.60 5.47 3.30 37.50 10.00 20.54 13.43 20.30 27.66 10.93 10.49 9.79 4.55 7.52 22.08 9.85 42.14 6.93 7.86 8.62 35.70 8.27 7.36 0.00 0.00 0.00 15.00 15.96 -6.19 -4.34 -7.23 -4.20 -3.69 -1.03 -0.37 -14.76 -8.97 -7.24 -1.24 -14.33 -14.96 -13.99 -10.33 -20.55 -19.23 -8.86 -6.74 -8.35 11.99 84.90 52.15 66.17 75.54 6.69 4.53 85.88 44.67 1.51 53.72 108.94 142.15 67.28 60.19 192.97 232.20 99.62 -1.01 163.98 5,836 6,135 4,805 2,169 1,052 1,425 1,337 5,581 13,810 4,885 2,093 1,177 3,528 8,339 255 2,378 545 8,114 4,584 38,580 2,800 2,024 1,166 744 292 423 373 1,953 5,927 1,253 691 433 1,559 2,085 173 757 145 1,738 2,463 9,238 1.38 0.50 0.33 0.31 0.37 0.41 1.03 0.23 1.24 0.24 0.22 0.13 1.08 0.28 0.32 1.82 0.00 0.67 0.99 0.38 1.08 0.56 0.47 0.42 0.40 0.47 1.07 0.13 1.22 0.26 0.25 0.16 1.34 0.31 0.42 2.51 0.00 0.82 1.16 0.65 1.22 0.54 0.54 0.58 0.41 0.49 1.12 0.21 1.32 0.28 0.28 0.18 1.63 0.37 0.50 3.41 0.00 0.93 1.33 0.93 1.47 0.53 0.35 0.33 0.39 0.43 1.09 0.25 1.31 0.26 0.23 0.13 1.15 0.30 0.34 1.93 0.00 0.71 1.06 0.40 1.28 0.66 0.55 0.50 0.48 0.56 1.27 0.15 1.46 0.31 0.29 0.19 1.59 0.37 0.50 2.98 0.00 0.97 1.38 0.72 1.55 0.69 0.68 0.74 0.52 0.62 1.42 0.26 1.68 0.35 0.36 0.23 2.07 0.47 0.63 4.31 0.00 1.18 1.68 1.09 13.9 20.7 21.1 23.5 16.6 15.5 14.8 46.1 35.1 21.0 24.0 38.5 18.8 18.1 9.7 19.4 n.a. 28.8 12.7 50.2 16.0 16.7 13.4 15.7 13.7 11.9 12.7 74.5 31.7 17.5 19.1 27.6 13.6 14.7 6.6 12.6 n.a. 21.1 9.8 28.2 13.2 16.0 10.9 10.5 12.7 10.8 11.4 42.8 27.5 15.4 15.5 22.3 10.4 11.7 5.3 8.7 n.a. 17.5 8.0 18.6 2.5 3.5 2.5 2.3 1.9 1.8 3.9 3.3 4.9 1.7 2.6 2.9 4.5 3.2 0.6 8.7 n.a. 5.1 2.3 7.4 2.4 2.9 2.1 1.9 1.7 1.5 3.1 2.9 4.5 1.5 2.1 2.7 3.2 2.5 0.5 4.8 n.a. 3.9 1.8 5.7 2.2 2.6 1.8 1.6 1.6 1.4 2.6 2.6 4.1 1.3 1.8 2.4 2.4 2.1 0.5 3.0 n.a. 3.1 1.5 4.3 4.2% 3.4% 4.0% 2.1% 3.7% 3.4% 4.1% 1.0% 1.1% 2.3% 1.4% 0.6% 0.6% 2.0% 2.6% 0.0% 0.0% 0.8% 2.4% 0.0% 4.2% 4.3% 6.3% 3.2% 5.1% 4.2% 4.8% 0.6% 1.3% 2.7% 1.8% 0.8% 0.8% 2.4% 2.9% 0.0% 0.0% 0.9% 3.5% 0.0% 5.1% 4.4% 7.8% 4.8% 5.5% 4.6% 5.3% 1.1% 1.5% 3.2% 2.2% 1.0% 1.1% 3.0% 3.1% 0.0% 0.0% 1.3% 3.8% 0.0%
Communications Telecom Services China Mobile China Unicom China Telecom China Netcom CCS Media Phoenix TV Clear Media BMC Telecom Equipment ZTE Nanjing Panda TCL Communication 941.HK 762.HK 728.HK 906.HK 552.HK 8002.HK 100.HK 1000.HK 763.HK 553.HK 2618.HK BUY ACCUMULATE BUY HOLD ACCUMULATE HOLD HOLD HOLD BUY HOLD HOLD 133.40 15.02 5.50 23.75 6.75 1.64 7.70 4.95 37.20 2.29 0.26 162.00 21.00 7.00 22.00 0.00 1.44 7.80 10.00 49.10 2.42 0.27 -5.12 -5.54 -9.84 0.85 -0.15 -4.65 5.05 -5.71 -2.23 -3.38 -3.77 98.51 31.75 29.11 13.91 52.03 24.24 -18.95 -40.36 3.91 18.04 2.00 340,349 24,238 57,063 20,171 4,712 1,039 516 125 4,576 192 194 86,293 5,545 9,784 4,129 1,285 562 248 35 764 71 60 4.19 0.50 0.28 1.44 0.20 0.05 0.30 0.26 1.26 0.15 0.01 5.56 0.67 0.29 1.41 0.23 0.05 0.45 0.49 1.85 0.20 0.01 6.47 0.82 0.32 1.43 0.27 0.05 0.36 0.24 2.62 0.22 0.02 4.45 0.53 0.30 1.54 0.22 0.05 0.32 0.28 1.34 0.16 0.01 6.62 0.80 0.35 1.68 0.28 0.06 0.54 0.58 2.20 0.24 0.02 8.19 1.04 0.40 1.81 0.34 0.06 0.46 0.30 3.32 0.28 0.02 30.0 28.2 18.4 15.5 31.3 34.2 23.9 17.8 27.8 14.3 19.9 20.1 18.8 15.9 14.1 24.4 29.5 14.2 8.5 16.9 9.5 15.8 16.3 14.4 13.7 13.1 19.8 26.3 16.9 16.5 11.2 8.1 12.2 6.9 2.0 1.9 1.8 3.6 6.2 2.0 0.7 2.8 1.0 2.1 5.3 1.7 1.6 1.5 3.0 5.3 1.7 0.6 2.2 0.8 1.9 4.3 1.5 1.4 1.3 2.6 4.6 1.6 0.6 1.8 0.7 1.8 1.5% 1.4% 1.7% 2.7% 1.3% 1.0% 0.0% 4.5% 0.6% 0.0% 1.8% 2.3% 2.1% 2.0% 3.0% 1.6% 0.7% 0.0% 9.4% 1.1% 0.0% 2.2% 2.9% 3.1% 2.3% 2.7% 2.0% 0.8% 0.3% 4.9% 1.6% 0.0% 2.9%
Technology Electronic Components BYD Ltd. SMIC ASMC IRICO Gp Elec Software & Services Digital China Tencent 1211.HK 981.HK 3355.HK 438.HK 861.HK 700.HK HOLD BUY BUY ACCUMULATE HOLD HOLD 47.60 0.74 0.36 0.77 5.15 55.50 56.35 1.60 0.93 1.25 3.85 68.00 -1.45 -5.13 -2.70 -8.33 -9.17 -0.72 59.73 -26.73 -53.85 129.85 103.56 100.36 3,292 1,749 52 192 574 12,551 912 1,483 22 48 220 4,461 2.93 -0.01 -0.10 0.05 0.30 0.82 3.47 0.02 -0.09 0.05 0.33 1.17 4.35 0.03 0.03 0.05 0.65 1.56 3.12 -0.01 -0.10 0.05 0.32 0.87 4.14 0.02 -0.10 0.05 0.40 1.40 5.50 0.04 0.03 0.07 0.82 1.97 15.3 n.a. n.a. 14.7 16.3 63.6 11.5 31.9 n.a. 14.2 13.0 39.7 8.6 18.5 11.1 11.8 6.3 28.2 3.7 0.6 0.3 0.6 2.1 19.3 2.7 0.6 0.3 0.5 1.9 12.8 2.0 0.6 0.3 0.5 1.6 9.0 1.3% 0.0% 0.0% 0.0% 2.1% 0.3% 1.7% 0.0% 0.0% 2.1% 2.7% 0.5% 2.3% 0.0% 0.0% 2.5% 5.6% 0.7%
(待续)
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 表 13:中金研究的港股(续) Company Ticker Rating Px (HK$) 12/17/07 Target (HK$) Px Chg (%) 1Wk YTD Mkt cap Ff cap (US$ mn) 07E EPS (RMB) 08E 09E 07E EPS (HK$) 08E 09E 07E P/E (x) 08E 09E 07E P/B (x) 08E 09E 07E Div.Yield 08E 09E
Financial Banking 3328.HK Bank of Comm. CCB 939.HK 3968.HK China Merchants Bank ICBC 1398.HK BOC 3988.HK CITIC Bank 998.HK Hang Seng Bank 11.HK BoC HK 2388.HK BEA 23.HK Insurance 966.HK CIIH PICC 2328.HK 2628.HK China Life Ping An 2318.HK Securities China Everbright 165.HK Real Estate 1109.HK CRL China Overseas Devt 688.HK 2777.HK R&F 2868.HK Beijing Capital Land 813.HK Shimao Property 3383.HK Agile Properties 3900.HK Greentown China Country Garden Holdings Co 2007.HK 272.HK Shui On Land Limited Vanke B 200002.SZ 200024.SZ Ch.Merch Property B 900932.SH Lujiazui B 900911.SH Jinqiao B ACCUMULATE BUY BUY BUY ACCUMULATE ACCUMULATE BUY BUY ACCUMULATE BUY ACCUMULATE BUY BUY BUY BUY BUY ACCUMULATE BUY HOLD BUY BUY HOLD HOLD BUY BUY HOLD BUY 10.80 6.57 31.40 5.50 3.82 4.94 146.10 20.15 47.05 21.95 10.46 39.00 79.40 23.20 14.34 14.20 25.10 4.87 18.08 13.08 12.14 9.19 8.47 18.30 27.05 17.82 12.71 13.71 9.00 45.04 7.98 5.76 7.39 175.73 26.65 58.93 24.89 10.75 64.93 123.43 39.19 23.70 23.75 42.90 9.01 25.90 23.40 24.77 10.55 10.52 30.70 53.20 19.45 19.03 -9.24 -10.37 -11.80 -10.42 -6.14 -6.79 -9.54 -7.57 -12.63 -5.39 -15.51 -9.83 -10.79 -13.27 -24.13 -17.92 -17.71 -15.45 -13.91 -15.61 -10.47 -5.45 -14.87 -17.23 -22.71 -6.62 -6.54 14.41 32.73 90.53 13.87 -10.54 #N/A N.A. 37.44 -4.50 6.81 123.98 162.16 46.89 84.44 154.95 54.03 36.02 49.41 22.36 24.01 79.18 -16.16 #N/A N.A. 24.74 83.86 35.45 113.95 63.88 63,416 189,243 59,183 235,508 124,306 24,719 22,325 27,311 9,488 3,966 14,941 141,313 74,763 4,666 5,754 11,883 10,367 1,480 7,104 6,281 2,369 19,274 4,545 10,252 2,187 4,268 1,376 9,323 44,025 10,715 58,561 37,227 7,854 22,325 27,311 8,565 3,951 4,634 40,467 31,900 2,088 1,949 5,934 2,732 1,480 2,468 2,616 769 3,252 2,092 1,286 565 1,164 773 0.41 0.32 0.94 0.25 0.23 0.20 8.16 1.40 2.61 0.57 0.34 1.27 1.94 1.96 0.29 0.51 1.00 0.37 0.88 0.52 0.99 0.25 0.32 0.69 1.10 0.39 0.27 0.63 0.46 1.48 0.35 0.31 0.32 7.47 1.37 2.27 0.64 0.43 1.54 2.77 1.88 0.58 0.72 1.40 0.46 1.10 0.85 1.28 0.38 0.42 1.10 2.07 0.44 0.35 0.78 0.57 1.93 0.44 0.38 0.42 7.81 1.44 2.43 0.67 0.46 1.77 3.00 2.26 0.86 0.96 1.84 0.60 1.50 1.11 1.88 0.59 0.57 1.53 2.88 0.50 0.59 0.44 0.34 1.00 0.26 0.24 0.21 8.68 1.49 2.77 0.61 0.36 1.35 2.07 2.08 0.31 0.54 1.06 0.39 0.94 0.56 1.05 0.26 0.34 0.73 1.17 0.42 0.29 0.76 0.54 1.76 0.41 0.37 0.38 8.89 1.63 2.71 0.76 0.51 1.83 3.30 2.24 0.69 0.86 1.67 0.55 1.31 1.01 1.52 0.46 0.50 1.31 2.46 0.53 0.42 0.99 0.72 2.44 0.55 0.48 0.53 9.89 1.82 3.07 0.84 0.58 2.24 3.79 2.86 1.09 1.21 2.33 0.76 1.90 1.40 2.38 0.74 0.72 1.94 3.64 0.63 0.74 24.6 19.5 31.3 21.0 15.8 23.0 16.8 13.5 17.0 36.2 29.1 28.9 38.4 11.1 45.8 26.1 23.6 12.5 19.3 23.5 11.5 34.9 25.2 24.9 23.2 42.9 44.1 14.3 12.1 17.9 13.3 10.3 13.1 16.4 12.3 17.4 28.8 20.4 21.3 24.1 10.3 20.7 16.5 15.0 8.8 13.8 13.0 8.0 20.1 16.9 13.9 11.0 33.7 30.5 10.9 9.1 12.9 10.0 7.9 9.3 14.8 11.0 15.3 26.0 18.0 17.4 20.9 8.1 13.2 11.7 10.8 6.4 9.5 9.3 5.1 12.4 11.7 9.4 7.4 28.1 17.1 3.8 3.4 6.5 3.2 2.2 2.1 5.5 2.2 2.6 6.4 4.6 6.2 5.8 3.8 4.5 5.9 7.0 2.1 4.0 5.3 3.2 7.6 2.2 4.2 2.4 4.2 3.5 2.9 2.5 4.5 2.5 1.8 1.7 5.0 2.0 2.4 5.4 3.6 4.6 4.4 2.8 3.7 4.7 4.8 1.6 3.0 3.8 2.3 5.7 1.7 3.2 1.8 3.4 2.8 2.3 2.1 3.4 2.0 1.5 1.4 4.5 1.9 2.2 4.6 2.9 3.6 3.6 2.1 2.9 3.7 3.5 1.3 2.3 2.8 1.7 4.2 1.4 2.4 1.4 2.8 2.3 1.6% 2.2% 0.8% 2.8% 2.9% 0.0% 3.9% 4.7% 3.2% 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.0% 0.3% 1.1% 1.7% 3.2% 2.3% 1.3% 2.6% 1.1% 0.6% 1.2% 1.0% 0.5% 1.0% 2.8% 4.0% 1.4% 4.5% 4.4% 0.0% 4.3% 5.2% 3.2% 0.7% 1.0% 0.9% 1.0% 0.0% 0.3% 1.8% 2.7% 4.5% 3.0% 2.3% 3.8% 2.0% 0.9% 2.1% 1.8% 0.6% 1.4% 3.7% 5.3% 1.9% 6.5% 5.7% 0.0% 4.6% 5.8% 3.6% 0.8% 1.1% 1.1% 1.2% 0.0% 0.3% 2.5% 3.7% 6.3% 4.1% 3.2% 5.9% 3.2% 1.3% 2.3% 2.9% 0.7% 2.6%
Consumer, Cyclical Transportation 670.HK China East'n Air China South'n Air 1055.HK 753.HK Air China China Shipping Dev. 1138.HK COSCO Holdings 1919.HK China Shipping Container Lin 2866.HK Auto & Parts 203.HK Denway Motors Brilliance China 1114.HK Chang'an B 200625.SZ 489.HK Dongfeng Motor Weifu B 200581.SZ Home Appliances & Electronics TCL Multimedia 1070.HK 751.HK Skyworth Foshan Lighting 200541.SZ Shanghai Highly B 900910.SH Apparel & Textiles 2698.HK Weiqiao Textile Luthai B 200726.SZ 589.HK Ports Design Li Ning 2331.HK Retail Lianhua Supermkt 980.HK 493.HK GOME Parkson Retail 3368.HK Jingkelong 8245.HK China Seven Star 245.HK Belle 1880.HK AEON Stores 984.HK Lifestyle 1212.HK Sa Sa 178.HK New World Dept Store 825.HK Esprit 330.HK Tourism & Hotels Jinjiang Hotels B 900934.SH BUY BUY BUY BUY BUY BUY HOLD ACCUMULATE BUY ACCUMULATE BUY ACCUMULATE HOLD ACCUMULATE HOLD BUY ACCUMULATE HOLD BUY HOLD BUY BUY BUY HOLD BUY BUY HOLD BUY BUY ACCUMULATE BUY 6.30 8.85 9.51 18.28 21.00 4.13 4.70 1.69 7.80 5.00 10.83 0.44 0.98 13.73 7.67 10.76 7.06 26.40 27.30 11.24 18.24 81.70 6.65 0.27 11.32 16.40 19.36 3.30 10.40 104.50 13.91 10.80 7.95 11.73 32.00 26.60 5.98 5.85 1.80 11.60 7.98 15.00 0.72 n.a. n.a. 3.03 21.28 n.a. 26.96 50.84 11.25 23.55 106.73 11.70 0.83 19.58 17.90 22.13 3.68 9.21 147.00 18.21 -15.78 -10.33 -12.75 -14.18 -18.45 -32.52 -7.84 -2.87 -5.80 -9.09 -3.04 -4.35 -1.01 -2.21 -1.70 -6.92 -6.74 -6.55 5.00 -5.55 3.17 -10.76 3.10 -11.48 8.43 -4.09 2.00 -2.94 11.95 -6.61 0.62 270.59 180.06 125.89 53.61 376.33 204.83 49.21 28.03 42.47 32.63 50.42 -4.00 27.27 115.57 164.96 2.67 102.00 55.29 119.10 20.86 199.02 112.21 8.84 68.75 #N/A N.A. 90.70 93.60 26.92 #N/A N.A. 20.32 68.69 3,931 4,963 14,936 7,794 24,012 3,193 4,529 795 1,621 5,523 788 220 287 631 449 1,648 382 1,838 3,605 896 5,362 5,781 328 204 12,249 547 2,104 581 2,248 16,503 1,075 1,266 1,332 5,372 3,037 6,947 961 2,811 481 420 1,639 160 69 172 145 212 571 147 959 1,899 280 3,223 1,422 129 128 3,343 155 763 198 623 13,979 278 0.11 0.38 0.38 1.38 1.53 0.28 0.33 0.00 0.48 0.39 0.30 -0.01 0.08 1.03 0.18 1.79 0.50 0.63 0.43 0.42 0.49 1.22 0.26 0.02 0.19 0.85 0.51 0.15 0.17 3.91 0.41 0.33 0.57 0.57 1.68 1.72 0.37 0.33 0.07 0.76 0.43 0.59 0.02 0.09 1.38 0.21 2.23 0.59 0.83 0.70 0.50 0.66 1.61 0.39 0.02 0.29 0.74 0.50 0.15 0.18 4.42 0.46 0.34 0.27 0.63 2.03 2.07 0.51 0.35 0.09 0.88 0.48 0.89 0.03 0.00 1.49 0.00 2.68 0.67 1.08 1.00 0.58 0.86 2.13 0.50 0.03 0.39 0.88 0.57 0.17 0.23 5.13 0.52 0.12 0.40 0.40 1.47 1.63 0.30 0.35 0.00 0.51 0.42 0.32 -0.01 0.08 1.09 0.19 1.90 0.53 0.67 0.45 0.45 0.53 1.30 0.28 0.02 0.20 0.90 0.54 0.16 0.18 4.16 0.43 0.39 0.67 0.68 2.00 2.05 0.44 0.39 0.08 0.90 0.52 0.71 0.02 0.11 1.65 0.25 2.66 0.70 0.99 0.84 0.59 0.78 1.92 0.47 0.03 0.34 0.88 0.59 0.18 0.21 5.26 0.55 0.42 0.34 0.80 2.57 2.62 0.65 0.44 0.11 1.11 0.60 1.13 0.04 0.00 1.89 0.00 3.39 0.85 1.36 1.27 0.73 1.09 2.69 0.64 0.04 0.49 1.12 0.72 0.22 0.29 6.50 0.66 52.9 22.0 23.6 12.4 12.9 13.9 13.3 603.6 15.3 11.9 33.8 n.a. 11.7 12.6 39.8 5.7 13.3 39.2 60.2 25.0 34.7 62.9 23.7 16.4 55.7 18.2 36.0 20.8 57.9 25.1 32.2 16.2 13.1 14.0 9.1 10.3 9.3 12.1 21.0 8.7 9.7 15.3 18.3 9.2 8.3 30.3 4.0 10.1 26.7 32.6 19.0 23.2 42.6 14.2 9.7 33.3 18.6 32.8 18.0 49.9 19.9 25.5 14.8 26.4 11.9 7.1 8.0 6.3 10.6 15.6 7.0 8.3 9.6 12.0 n.a. 7.3 n.a. 3.2 8.3 19.4 21.5 15.4 16.7 30.4 10.4 6.9 23.1 14.7 27.0 15.2 36.0 16.1 21.2 3.2 3.3 3.3 3.7 2.9 1.1 2.9 1.0 1.9 2.4 2.5 1.7 0.7 2.3 2.3 1.0 2.1 11.8 16.0 2.9 8.1 15.9 2.5 2.6 7.3 4.7 7.6 4.7 20.5 10.8 3.4 2.4 2.7 2.5 2.7 2.2 0.9 2.5 0.8 1.4 1.8 2.1 1.5 0.6 1.9 2.0 0.8 1.7 8.0 11.3 2.3 5.9 11.6 2.1 1.9 5.8 3.8 6.7 4.7 4.7 9.7 2.7 2.0 2.4 2.0 2.1 1.8 0.8 2.1 1.0 1.1 1.4 1.7 1.3 n.a. 1.6 n.a. 0.6 1.4 5.7 8.2 2.0 4.5 8.7 1.8 1.5 4.7 3.1 5.8 4.4 4.3 8.5 2.3 0.0% 2.3% 0.6% 2.9% 1.9% 3.4% 2.2% 0.0% 0.7% 1.4% 0.6% 0.0% 1.9% 0.0% 1.9% 5.3% 2.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.9% 0.5% 2.1% 1.2% 0.5% 2.9% 1.2% 5.2% 0.0% 3.0% 2.6% 0.0% 3.8% 1.1% 4.0% 2.9% 5.1% 2.4% 0.0% 0.8% 1.8% 1.3% 0.0% 2.4% 0.0% 2.5% 7.4% 3.5% 0.8% 1.2% 1.0% 1.3% 0.8% 3.5% 2.0% 0.9% 2.4% 1.3% 5.2% -0.6% 3.9% 3.2% 0.0% 1.9% 1.3% 5.1% 4.4% 7.5% 2.7% 0.0% 0.8% 2.0% 2.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 9.5% 4.2% 0.8% 1.9% 1.2% 1.8% 1.1% 4.8% 2.9% 1.3% 3.1% 1.6% 5.5% -0.8% 4.8% 3.9%
Consumer, Non-cyclical Pharmaceuticals & Biotechnology 8069.HK Tongrentang Tech Guangzhou Pharm 874.HK 1093.HK China Pharm. Ent Livzon B 200513.SZ Food & Beverages 506.HK China Food Tsingtao Brewery 168.HK People's Food 708.HK 2319.HK Mengniu Dairy Dachan Food 3999.HK Changyu B 200869.SZ Fuji Food 1175.HK Tingyi 322.HK Dynasty 828.HK Yurun 1068.HK Ajisen 538.HK Agriculture China Agri-Industries 606.HK Global Bio-Chem 809.HK Yantai Andre Juice 8259.HK Haisheng Juice 359.HK Xiwang Sugar 2088.HK Global Sweeteners 3889.HK ACCUMULATE BUY HOLD HOLD BUY REDUCE HOLD REDUCE BUY BUY ACCUMULATE HOLD REDUCE HOLD BUY BUY BUY BUY BUY ACCUMULATE BUY BUY ACCUMULATE 13.70 7.18 2.47 18.00 5.48 25.55 6.16 27.40 2.39 55.00 15.80 11.50 2.98 12.98 13.60 4.99 2.18 0.78 1.87 2.94 1.34 30.00 8.57 21.92 8.20 3.10 10.30 6.48 12.73 8.80 24.24 3.35 70.00 25.27 10.35 2.75 9.10 13.90 7.80 2.86 1.18 3.71 4.14 2.25 34.01 13.50 -4.86 -9.57 -17.39 1.70 -4.20 -2.11 -4.17 1.11 2.58 -2.48 -12.22 -4.49 -6.29 -2.26 12.96 -4.22 -1.80 0.00 -8.78 -3.29 0.75 -9.50 -6.95 10.31 63.18 124.55 268.10 12.45 94.74 -8.00 33.99 #N/A N.A. 49.86 -21.39 51.32 5.67 81.03 #N/A N.A. n.a. -16.79 104.29 125.30 -26.68 #N/A N.A. 34.23 #N/A N.A. 321 746 487 706 1,961 4,285 895 5,008 310 3,718 1,034 8,239 476 2,416 1,822 2,299 648 194 293 313 180 9,139 7,072 128 202 238 282 504 2,918 469 3,507 98 1,258 469 2,065 134 1,169 601 973 382 80 142 313 180 4,390 1,579 0.91 0.32 0.29 1.43 0.14 0.36 0.45 0.68 0.13 1.14 0.88 0.25 0.13 0.48 0.21 0.30 0.26 0.03 0.13 0.35 0.16 1.88 0.35 1.01 0.43 0.26 0.97 0.17 0.55 0.62 0.79 0.15 1.49 1.25 0.29 0.12 0.56 0.35 0.34 0.27 0.06 0.26 0.42 0.21 0.92 0.51 1.12 0.50 0.26 1.12 0.20 0.78 0.66 0.92 0.17 1.86 1.51 0.33 0.14 0.58 0.56 0.33 0.30 0.07 0.28 0.49 0.30 1.06 0.61 0.97 0.34 0.31 1.53 0.15 0.38 0.48 0.72 0.13 1.21 0.94 0.27 0.13 0.52 0.22 0.32 0.27 0.04 0.14 0.37 0.17 2.00 0.38 1.20 0.51 0.31 1.16 0.21 0.66 0.74 0.94 0.18 1.78 1.49 0.34 0.14 0.66 0.42 0.40 0.32 0.07 0.31 0.50 0.25 1.10 0.61 1.42 0.64 0.33 1.42 0.25 0.98 0.83 1.17 0.21 2.36 1.92 0.42 0.18 0.73 0.71 0.42 0.38 0.08 0.36 0.62 0.37 1.34 0.77 14.1 21.0 8.0 11.8 37.0 67.1 12.9 38.1 17.8 45.5 16.9 42.6 22.3 25.2 61.0 15.5 8.0 21.5 13.1 7.9 7.9 15.0 22.7 11.4 14.1 8.0 15.6 26.4 38.9 8.3 29.0 13.1 31.0 10.6 33.7 20.6 19.6 32.5 12.4 6.9 10.6 6.0 5.9 5.4 27.3 14.1 9.7 11.3 7.6 12.7 22.0 26.0 7.4 23.4 11.4 23.3 8.2 27.6 16.7 17.7 19.2 11.9 5.8 9.4 5.2 4.8 3.6 22.4 11.1 1.9 1.8 1.3 2.8 3.6 5.8 1.5 6.9 1.3 12.3 3.1 8.5 2.5 5.8 6.4 1.9 0.8 3.3 2.6 1.7 1.2 3.3 2.8 1.5 1.5 1.1 2.2 3.2 4.8 1.2 5.4 1.2 10.1 2.5 7.4 2.3 4.3 5.2 1.7 0.7 2.5 1.8 1.3 1.0 3.1 2.2 1.3 1.3 1.0 1.8 2.9 4.1 1.0 4.4 1.1 8.7 2.1 6.4 2.2 3.5 4.2 1.5 0.7 2.1 1.3 1.0 0.8 2.8 1.7 2.6% 2.1% 3.7% 0.0% 0.8% 0.9% 3.9% 0.9% 0.0% 2.1% 1.8% 1.2% 2.0% 1.0% 0.7% 1.6% 1.7% 1.8% 1.9% 3.8% 1.9% 3.5% 0.0% 3.5% 3.5% 3.8% 0.0% 1.1% 1.6% 6.0% 1.2% 2.4% 3.1% 3.1% 1.5% 2.2% 1.3% 1.2% 2.0% 2.0% 3.7% 4.2% 5.1% 2.8% 1.8% 1.5% 4.1% 4.4% 4.0% 0.0% 1.4% 2.3% 6.8% 1.4% 2.6% 4.1% 4.0% 1.8% 2.7% 1.4% 2.1% 2.1% 2.4% 4.1% 4.8% 6.4% 4.2% 2.2% 2.3%
Diversified CRE Fosun International 291.HK 656.HK
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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北京 中国国际金融有限公司 中国 北京 100004 建国门外大街 1 号 国贸大厦 2 座 28 层 电话: (8610) 6505-1166 传真: (8610) 6505-1156
中国国际金融有限公司 北京建国门外大街证券营业部 中国 北京 100004 建国门外大街 1 号 国贸大厦 2 座 6 层 电话: (8610) 6505-1166 传真: (8610) 6505-1156
上海 中国国际金融有限公司 上海分公司 中国 上海 200120 陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 电话: (8621) 5879-6226 传真: (8621) 5879-7827 中国国际金融有限公司 上海陆家嘴环路证券营业部 中国 上海 200120 陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 电话: (8621) 5879-6226 传真: (8621) 5879-7827
香港 中国国际金融(香港)有限公司 国际金融中心第一期 23 楼 2307 室 中环港景街 1 号 香港 电话: (852) 2872-2000 传真: (852) 2872-2100 中国国际金融香港证券有限公司 国际金融中心第一期 23 楼 2307 室 中环港景街 1 号 香港 电话: (852) 2872-2000 传真: (852) 2872-2100
深圳 中国国际金融香港资产管理有限公司 国际金融中心第一期 23 楼 2314 室 中环港景街 1 号 香港 电话: (852) 2872-2000 传真: (852) 2872-2100 中国国际金融有限公司 深圳深南大道证券营业部 中国 深圳 518040 深南大道 7088 号 招商银行大厦 25 层 2503 室 电话: (86755) 8319-5000 传真: (86755) 8319-9229
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[2008-1-10]中金公司--2008年香港/中国投资策略:

发布机构:
报告类型:投资策略 发布日期:2008/1/10
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内容简介

2007 年 12 月 18 日 中金公司研究部 分析员: 梁耀文 leungb@cicc.com.cn 王汉锋 wanghf@cicc.com.cn (8610) 6505 1166
策略 盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 ——2008 年香港/中国投资策略
投资要点: ? 2007 年香港中资股上涨主要是受业绩推动。我们的分析显示,上市公司业绩增长为 MSCI 中国指数在年初至 11 月底 期间的表现贡献了 61%,人民币/港元升值贡献幅度为 18%。MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率仅扩充不到 9%,同 期 10 年期美国国债无风险收益率下降 50 个基点解释足以解释这一变化,表明增长预期及/或风险偏好略有下降。此 外,上市公司业绩增长中非核心因素的贡献幅度只有四分之一。鉴于此,我们认为 2007 年香港中资股涨势健康。 2008 年香港上市中资企业实际每股收益增长可能超过我们预期的 39%。我们自下而上的分析显示 MSCI 中国指数和 恒生国企指数 2008 年以港元计算的每股收益将分别增长 39%和 44%;剔除金融板块,两项指数每股收益增幅略低, 接近 34%。我们的 2008 预测假设人民币/港元升值 10%,为我们 2008 年每股收益增长预测贡献 13 个百分点,有效 税率下降贡献 6 个百分点。这样,以人民币计算的核心收益增幅只有 19%,剔除金融板块,增幅约为 16%;上市公 司收入增长 14%是盈利增长的主要动力。与我们预期的实际 GDP 增长 11%以及 CPI 上升 4%-4.5%相比,收入增长 14%的预期水平较为保守,考虑到剔除金融板块的收入增幅通常较实际 GDP 高出 5 个百分点,则更是如此。我们根 据三阶 DDM 模型计算得出 2008 年末指数目标市盈率为 21.6 倍,与目前市盈率基本一致,但远低于今年 11 月初达 到的 26-27 倍高点。 高通胀和宏观调控下的行业选择:通货膨胀和宏观调控将依然是 2008 年市场关注的焦点。我们认为,航空和零售等 具有较强定价能力的周期性消费板块将是主要受益者,尤其是居民收入增速应保持在 15%以上的水平。但消费食品 板块可能面临更大的成本压力。政府提出的有关提高增长质量和改善社会公平的目标应该会对占固定资产投资三分 之二左右的基础设施和房地产投资形成支撑,建材板块将受益。金融板块应继续受益于资本市场的结构性改善,尽 管政策紧缩忧虑可能在短期内对投资者情绪产生不利影响。未来两年,金融行业上市公司每股收益增幅应依然位居 指数首位,其次是周期性消费板块和电信板块。 对全球周期性板块持谨慎态度:全球需求可能放缓、中国采矿和冶炼行业投资持续高速增长、监管环境不利以及人 民币/美元加速升值将继续削弱有色金属、航运和能源等全球周期性板块的投资者情绪。全球周期性板块年初至今交 易倍数显著上升,未来可能面临下调风险。 短期风险与结构性利好并存。市场短期前景可能依然脆弱,而且剧烈波动,我们看好盈利预期可预见性较强的板块 以及抗跌性板块,对这些板块的偏好可能一直持续到 2008 年 1 季度末。不过,我们对市场盈利增长和结构性改善持 乐观预期。我们投资组合的集中程度有所下降,但依然高配航空、零售等周期性消费板块以及建筑材料等国内周期 性板块。我们还增加了电信板块的比重,进一步下调了有色金属和能源等全球周期性板块的比重,对金融板块则维 持标准配置。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报 告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供本报 告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
目录 2007 年回顾:业绩推动下的上涨 ........................................................................................................... 5 年内迄今市场涨幅达 60%,周期性及电信板块跑赢大市 ............................................................ 5 业绩推动下的上涨............................................................................................................................ 6 除金融板块外各板块均有上涨 ........................................................................................................ 6 2007 年盈利质量高........................................................................................................................... 7 2008 年业绩增长仍稳健 ........................................................................................................................... 9 MSCI 中国指数以港元计算每股收益有望增长 39.4% .................................................................. 9 汇率和税率因素的影响 .................................................................................................................... 9 未来盈利上涨空间.......................................................................................................................... 10 2008 年金融,电信及建材板块将领涨 ......................................................................................... 11 MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率为 16.2 倍,剔除金融板块为 18.4 倍................................ 12 恒生国企指数 2008 年年底市盈率目标位在 21.6 倍 ................................................................... 13 高通胀下的盈利增长:国内消费板块 .................................................................................................. 14 通胀将高居不下.............................................................................................................................. 14 居民收入强劲增长 看好周期性消费板块和电信板块 .............................................................. 15 收入和利润率有望带来惊喜 .......................................................................................................... 16 金融板块:负面的市场情绪与结构性利好并存 .................................................................................. 18 实质利率仍将为负:有利于资本市场 .......................................................................................... 18 银行的盈利风险较低...................................................................................................................... 19 流动性前景风险较高...................................................................................................................... 22 审慎看好建材板块 .................................................................................................................................. 24 全球周期性板块:估值面临下滑风险 .................................................................................................. 29 投资建议 .................................................................................................................................................. 33
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
插图 图 1:主要中国相关股指表现...................................................................................................................5 图 2:过去三个月(左)以年内迄今(右)MXCN 各板块表现............................................................5 图 3:年内迄今 MXCN 上涨动力来源:股指点数(左)及百分比(右)............................................6 图 4:各板块对年内迄今 MXCN 涨幅的贡献..........................................................................................7 图 5:2007 年盈利增长构成:剔除金融板块(左)及各板块细分(右).............................................7 图 6:A 股 2007 年盈利增长构成 .............................................................................................................8 图 7:剔除金融板块盈利增长细分 .........................................................................................................10 图 8:剔除金融板块 A 股上市公司收入增长,GDP 增长及通胀率 .....................................................10 图 9:MSCI 中国指数各板块盈利增长...................................................................................................11 图 10:中金公司研究的各板块 07/08 盈利增长.....................................................................................11 图 11:PE Bands:MSCI 中国指数 (左)及恒生国企指数 (右) .............................................................13 图 12:PPI 及 CPI (左),CPI 主要组成部分年内变动(右)................................................................14 图 13:零售销售增长(名义) ....................................................................................................................15 图 14:城乡居民收入(左)和支出(右)增长....................................................................................15 图 15:2007 年年内零售销售增长细分 ..................................................................................................16 图 16:基于中金预测的 2008 年消费板块盈利细分 ..............................................................................16 图 17:2007 年 1-3 季度 A 股消费板块各细分行业毛利率变动............................................................17 图 18:负利率将加速居民存款的搬家 ...................................................................................................18 图 19:发债规模(左)及中国国债收益率(右) ................................................................................20 图 20:共同基金月末市值(左)及季度换手率(右)...................................................................................22 图 21:固定资产投资增长与新开工项目增长........................................................................................24 图 22:固定资产投资增长及新开工项目增长........................................................................................25 图 23:固定资产投资资金来源以及国内贷款所占比例 ........................................................................25 图 24:固定资产投资增长:房地产和环保相关行业 ............................................................................27 图 25:本地钢铁(左)和水泥(右)价格............................................................................................28 图 26:金属指数和经济增长的关联度很高............................................................................................29 图 27:各种金属的价格和经济增长的关联度........................................................................................29 图 28:有色金属行业固定资产投资继续高速增长 ................................................................................30 图 29:剔除金融和全球周期性板块 MSCI 中国指数 EPS 增长 ............................................................31 图 30:中金投资组合表现.......................................................................................................................33
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
表格 表 1:主要股指增幅和估值 .....................................................................................................................9 表 2:各板块盈利增长及估值:MSCI 中国指数及中金研究的港股 .................................................12 表 3:中金分析员预测概览 ...................................................................................................................14 表 4:年内迄今的紧缩货币政策 ...........................................................................................................18 表 5:达到 A 股市场上市要求有望回归的红筹股...............................................................................19 表 6:银行业敏感度分析 (I) .................................................................................................................20 表 7:银行业敏感度分析 (II) ................................................................................................................21 表 8:中金研究的地产股土地储备,销售以及杠杆比例....................................................................23 表 9:年内各行业固定资产投资增长 ...................................................................................................26 表 10:中金行业分析员对钢铁/水泥供需面预测 ................................................................................27 表 11:MSCI 中国指数 08 年 EPS 对油价变动的敏感度分析 ............................................................32 表 12:中金投资组合 .............................................................................................................................33 表 13:中金研究的港股 .........................................................................................................................34 表 13:中金研究的港股(续) .............................................................................................................35
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
2007 年回顾:业绩推动下的上涨 年内迄今市场涨幅达 60%,周期性及电信板块跑赢大市 虽然近期市场出现回调,次按/信贷危机延续,而且中国当局持续紧缩货币政策立场,但截止 12 月 17 日 MSCI 中国指数年内涨幅仍高达 75%。电信板块跑赢大市,主要得益于中国移动的强劲 表现。2007 年下半年能源板块补涨,煤炭类股表现优异。金融板块表现明显逊于大市,受累于银 行类股的颓势。航运,建材等全球周期性板块以及周期性消费板块领跑大盘,尤其是航空类股。 这和我们在 2007 年策略报告中看好短周期板块的观点一致。 图 1:主要中国相关股指表现 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 06-01 06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10 06-11 06-12 07-01 07-02 07-03 07-04 07-05 07-06 07-07 07-08 07-09 07-10 07-11 07-12 上证综指 恒生国企指数 恒生指数 MSCI中国
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
图 2:过去三个月(左)以年内迄今(右)MXCN 各板块表现 行业表现 3M 工业 行业表现 YTD
通信 能源 市场整体 科技 工业 非周期性消费 综合 公用事业 周期性消费 金融 基础材料 -15 -5 5 15 25
周期性消费 通信 基础材料 市场整体 能源 综合 公用事业 非周期性消费 金融 科技 0 30 60 90 120
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
业绩推动下的上涨 我们的分析显示,年内截止 11 月 MSCI 中国指数的亮丽表现主要是受业绩推动。到 2007 年 11 月 底,该指数年内累计上涨了 37.1 点,其中的 61%都是由包括期初盈利预测和随后上调盈利预测体 现出的业绩增长贡献的,二者分别贡献了 13.9 和 8.8 点。人民币升值则将股指拉高了 6.6 点,相 当于其涨幅的 18%。2007 年 11 月底时 MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率自之前的 16.7 倍升高 8.4%,至 18.1 倍,为该指数的涨幅贡献了 14%即 5.1 点。美国 10 年期公债收益率年内已累计下 挫了近 50 个基点,跌至 4.2%,表明投资者的风险偏好微微减弱,且/或盈利增长预期有所下降, 足以解释市盈率的上升。年内的上涨主要是受业绩推动,涨势健康。 图 3:年内迄今 MXCN 上涨动力来源:股指点数(左)及百分比(右) 90 85 80 75 70 65 60 55 50 45 40 人民币升 值 18%
5.1 8.8 6.6 13.9
2.6
89.4
其他因素 7%
盈利预测 提升 24%
净利润增 长 37%
52.3
MSCI中国 净利润增长 @2006-12-31
人民币升值 盈利预测提升
扩张倍数
其他因素
MSCI中国 @2007-11-30
扩张倍数 14%
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
除金融板块外各板块均有上涨 各板块的表现不一。金融板块是唯一市盈率下滑的板块,11 月底时其 12 个月动态市盈率自 2006 年年底的 23.7 倍跌至 17.8 倍,跌幅达到 25%,远远抵消了盈利上调带来的正面影响。银行,保 险以及房地产三大组成部分的市盈率均下降,原因有可能是投资者对该板块盈利表现的可持续性 及盈利质量,国内股市降温以及中国政府的紧缩政策心存忧虑。我们将在下文阐述金融板块 2008 年前景展望,市盈率曾经的下滑料降低了该板块进一步下跌的风险。 包括能源, 建材和航运在内的全球周期性板块估值上升是 2007 年市场的主要拉动力量, 贡献了约 40%的涨幅;现货商品价格上涨令其获益。但是,全球经济很可能放缓带来了压力。我们认为不 能忽视这些板块的下跌风险。其他国内市场主导板块的涨幅约有 20%归功于估值上升。在业绩持 续向好,盈利增长可预见性高以及人民币升值的推动下,电信板块的市盈率涨幅更大。
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
图 4:各板块对年内迄今 MXCN 涨幅的贡献 250%
其他因素 盈利预测提升
变动 能源 金融 通信 工业 周期性消费 非周期性消 基础材料 公用事业 综合 市场整体 68.0% 35.9% 111.8% 222.2% 88.9% 53.0% 111.8% 51.7% 47.6% 70.9%
净利润 增长 21.4% 39.2% 31.3% 19.9% 30.2% 11.6% 31.5% 18.5% -17.2% 26.6%
交易倍 数扩张 29.3% -30.9% 36.2% 61.5% 11.3% 13.5% 47.3% 11.6% 34.3% 9.8%
人民币 升值 12.1% 13.9% 13.1% 12.0% 13.0% 11.2% 13.1% 11.9% 8.3% 12.7%
盈利预 测提升 0.1% 23.5% 15.9% 89.4% 25.3% 13.4% 4.7% 7.7% 26.4% 16.9%
其他因 素 5.2% -9.9% 15.3% 39.5% 9.0% 3.2% 15.3% 2.0% -4.3% 4.9%
200%
人民币升值 交易倍数扩张
150%
净利润增长
100%
50%
0%
-50%
能源
金融
通信
工业
周期性 消费
非周期 性消费
基础材料 公用事业
科技
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
2007 年盈利质量高 我们认为 2007 年上市公司的盈利质量, 尤其是非金融板块的盈利质量较高。 税率和汇率等特殊项 目占中资股盈利增长的约 25%,占非金融中资股盈利增长的 28%。我们预计非金融中资股的收入 将增长 18.6%,贡献近一半的盈利增长。单位三项费用的降低也会带来惊喜,为盈利增长贡献逾 40%。毛利率小幅下滑主要是受累于能源,公用事业以及非周期性消费板块。石油企业的勘探成 本和暴利税,煤炭开采企业的资源,安全,环境以及人力成本/税,独立发电商的燃料成本增加, 必需消费品企业食品价格上涨,使得相关行业的利润率承压,其他行业利润率则微微改善,A 股 市场也呈现出类似态势。 图 5:2007 年盈利增长构成:剔除金融板块(左)及各板块细分(右) 50.0% 40.0% 30.0% 15.5%
150% 130% 8.2%
20.0% 10.0% 0.0% -9.5%
其他因素 汇率影响 有效税率降低 三大费用管理 毛利率提升 营业收入增长
110% 90% 70% 50% 30%
汇率影响 其他因素 有效税率降低 三大费用管理 毛利率提升 营业收入增长
18.6%
10% -10% -30% -50%
-10.0% 非金融行业
能源
通信
工业
周期性消费 非周期性消费 基础材料
公用事业
综合
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 6:A 股 2007 年盈利增长构成 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 市场 整体 大盘蓝 筹股 中小盘 股 4.8% 21.6% 13.6% 9.8% 17.1% 29.1% 11.8% 3.3% 6.3% 24.3% 17.5% 55.7% 其他因素 有效税率 降低 22.1% 营业外收 支 投资净收 益 三大费用 管理 毛利率提 升 营业收入 增长
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
2008 年业绩增长仍稳健 MSCI 中国指数以港元计算每股收益有望增长 39.4% 我们自下而上的分析显示, MSCI 中国指数 2008 年以港元计的每股收益将增长 39.4%, 略低于 2007 年的 40.1%; 剔除金融板块, 2008 年该指数每股收益增幅将达到 34.2%, 甚至高于 07 年的 30.9%。 恒生国企指数 2008 年以港元计算的每股收益将增长 43.7%,略低于 07 年预期的 46.6%,但剔除 金融板块,2008 年该指数每股收益增长亦将自 07 年的 31.4%加速至 33.7%。 表 1:主要股指增幅和估值 Index MSCI China HSCEI HSCCI CICC HSI CICC-A 83.66 15,391.39 5,773.08 n.a. 26,596.58 Earnings Grow th 06 21.8 21.1 10.0 20.8 11.7 23.2 07E 40.1 46.6 30.3 44.0 14.3 42.5 08E 39.4 43.7 38.2 42.7 14.7 31.7 09E 23.2 23.9 22.1 24.1 19.6 17.8 06 31.0 30.9 32.6 29.5 21.3 54.2 PE(x) 07E 22.1 21.0 25.0 20.5 18.6 38.1 08E 15.9 14.6 18.1 14.3 16.2 28.9 09E PB(x) Dividend Yield 06 ROE 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E
12.9 4.9 3.8 3.0 2.5 1.2 1.7 2.4 3.0 15.7 17.2 18.9 19.5 11.8 4.8 3.6 2.8 2.3 1.1 1.7 2.6 3.3 15.5 17.0 18.9 19.4 14.8 5.4 4.5 3.6 3.0 1.3 1.6 2.2 2.8 16.4 17.9 19.7 20.2 11.6 4.7 3.6 2.8 2.3 1.4 1.9 2.7 3.5 15.7 17.1 19.1 19.6 13.6 3.1 2.7 2.4 2.1 2.0 2.5 3.1 3.6 14.5 14.7 14.8 15.6 24.5 8.3 6.5 5.6 4.9 0.7 1.1 1.3 1.6 15.4 17.0 19.1 19.8
非石油行业 Index MSCI China HSCEI HSCCI CICC HSI 83.66 15,391.39 5,773.08 n.a. 26,596.58 Earnings Grow th 06 23.5 23.9 6.9 24.2 10.4 07E 50.2 59.6 37.2 57.3 14.3 08E 41.5 47.9 38.7 46.4 12.9 09E 25.2 27.0 22.0 27.2 19.6 06 40.7 42.0 40.2 39.4 23.3 PE(x) 07E 27.1 26.3 29.3 25.0 20.4 08E 19.2 17.8 21.1 17.1 18.1 09E PB(x) Dividend Yield 06 ROE 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E
15.3 5.6 4.4 3.5 3.0 1.0 1.4 2.0 2.5 13.8 16.3 18.5 19.5 14.0 5.7 4.2 3.3 2.7 0.8 1.4 2.1 2.8 13.6 16.1 18.4 19.5 17.3 5.9 5.0 4.1 3.5 1.2 1.4 2.0 2.5 14.6 17.1 19.4 20.3 13.4 5.4 4.2 3.3 2.7 1.0 1.5 2.3 3.0 13.4 16.1 18.5 19.6 15.1 3.3 2.9 2.6 2.3 1.9 2.4 2.9 3.4 14.0 14.2 14.3 15.3
非金融行业 Index MSCI China HSCEI HSCCI CICC 83.66 15,391.39 5,773.08 n.a. Earnings Grow th 06 17.3 14.0 8.2 14.8 07E 30.9 31.4 29.5 31.7 08E 34.2 33.7 37.2 36.0 09E 20.0 18.6 21.0 19.0 06 31.7 29.0 34.8 29.3 PE(x) 07E 24.2 22.1 26.9 22.2 08E 18.1 16.5 19.6 16.4 09E PB(x) Dividend Yield 06 ROE 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E 06 07E 08E 09E
15.0 5.3 4.2 3.4 2.8 1.2 1.5 2.1 2.5 16.6 17.3 18.6 18.9 13.9 5.1 3.8 3.0 2.6 1.2 1.6 2.1 2.6 17.7 17.3 18.2 18.3 16.2 5.8 4.8 3.8 3.2 1.3 1.5 2.1 2.6 16.6 17.9 19.6 20.0 13.7 5.3 4.1 3.2 2.7 1.3 1.7 2.3 2.7 17.7 17.7 18.9 18.8
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
汇率和税率因素的影响 我们的 2008 年预测已反映了 2008 年人民币/港元升值 10%的预期,这为我们 2008 年每股收益增 长预测贡献近 13 个百分点。因此,2008 年 MSCI 中国指数及恒生国企指数以人民币计算的每股 收益增长分别为 26.2%和 30.6%,而市场的平均增幅约为 20%。2008 年所得税税率将统一,市场 的有效税率因此会下降 5.8 个百分点。国企比重较大的板块,如金融,电信及建材板块是税率调 整的更大受益者。由此,汇率和税率因素预计贡献 2008 年盈利增长的近一半。2008 年剔除税率 因素以人民币计算的核心盈利增长有望达到 19.3%左右,剔除金融板块则为 16.2%。
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 7:剔除金融板块盈利增长细分 60% 50% 40% 15.4%
15.9% 15.8% 14.0% 13.9%
其他因素 汇率影响 有效税率降低 三大费用管理 毛利率提升 营业收入增长 14.4%
30% 20% 10%
14.2%
12.6%
17.2% 9.2%
18.8%
19.8%
24.8% 17.3% 14.0% 9.2% 0.2% 13.9%
0% -10% -20% -30%
能源 资料来源:中金公司研究部
通信
工业
周期性消费 非周期性消费
基础材料
公用事业
综合
非金融行业
未来盈利上涨空间 和多数最初盈利预测一样,我们目前的预测仍偏于保守,有可能上修。我们将在下文对金融板块 的盈利前景做出分析,在这里我们主要讨论剔除金融板块的预测。剔除金融板块的核心盈利增长 的主要支撑力量是收入增长 14.1%,同时毛利率改善以及三项费用减少也是利好因素。但我们认 为 14.1%的整体收入增长预测偏于保守。除了金融危机后的那几年(1998-2001 年) ,非金融中资 股的收入增速一直较名义 GDP 增速高至少 5 个百分点。中金预计 2008 年中国 GDP 增幅将达到 11%,CPI 增幅将为 4%-4.5%;因此 14.1%的收入增长预测是保守的,实际很有可能超出预期。从 下文的板块分析中,也可以看出消费板块毛利率一直趋升,三项费用受控良好。此外,企业所得 税税率下调或将激励企业将利润递延至 2008 年以享受优惠税率。 虽然目前难以估计利润递延的规 模,但我们认为这可能会带来额外惊喜。 图 8:剔除金融板块 A 股上市公司收入增长,GDP 增长及通胀率 35
非金融行业收入增长 30 25 20 15 10 5 0 1995 1996 1997 1998 1999
GDP增长
GDP+CPI
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
资料来源:万得资讯,中金公司研究部
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
2008 年金融,电信及建材板块将领涨 根据我们自下而上的分析,2008 年金融和电信板块仍应是拉动每股收益增长的主要力量。2008 年银行板块以港元计算的盈利料将增长 54%,略低于 2007 年的 61%。保险板块以港元计算的盈 利增长料将大幅放缓至 42%,其中中国人寿和平安保险的增幅预计分别为 36%和 60%。预计房地 产板块在 2008 年仍将保持较强势头,但光大控股 2008 年以人民币计算的盈利却持平。两大移动 运营商——中国移动和中国联通 2008 年以人民币计算的盈利增长预计将超过 30%,而固网运营 商的盈利增长料将持平。建材板块 2008 年以人民币计算的盈利增长预计也超过 30%,主要拉动 力量是鞍钢、马钢、中铝以及湖南有色。国内周期性板块,即航空、零售、汽车、水泥和建材的 每股收益升幅料将高于市场平均。 尽管预计中石化的表现平淡, 但石油板块 2008 年以人民币计算 的盈利增长有望达到 20%。防御板块 2008 年的盈利表现预计仍不振,包括必需消费品,公用事 业以及综合企业。 图 9:MSCI 中国指数各板块盈利增长 07年盈利预测 科技 金融 基础材料 通信 周期性消费 总体平均 能源 工业 公用事业 非周期性消费 综合 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90
08年盈利预测
资料来源:中金公司研究部
图 10:中金公司研究的各板块 07/08 盈利增长 07年盈利预测 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0
08年盈利预测
综 合 证 券 交 制药 通 旅 设 游 施 及 酒 店 城 市 公 石化 用 事 业 石 油 电 汽 天 力 车 然 及 气 零 部 电 件 气 设 备
农 业 零 有 售 色 金 电 属 信 服 造 务 纸 包 食 装 品 饮 料
总 保险 体 平 服 交通 均 装 运 及 输 纺 织 品
资料来源:中金公司研究部
化 工 传 媒 煤 炭 钢 铁 软 件 银行 及 服 电 务 信 设 备 家 房地 电 产 及 相 技 关 术 硬 件 建 及 材 设 备
-10
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
表 2:各板块盈利增长及估值:MSCI 中国指数及中金研究的港股 M SCI China
行业 能源 金融 通信 工业 周期性消费 非周期性消费 基础材料 公用事业 科技 综合 总体平均 CICC Universe - H
Wgts % 20.3% 27.9% 23.1% 7.4% 4.0% 3.6% 5.3% 2.6% 1.2% 4.5% 100% Mkt Cap % 19.5% 17.2% 28.8% 9.1% 4.8% 3.4% 2.3% 1.9% 1.4% 1.5% 1.0% 1.2% 1.0% 0.8% 0.5% 1.8% 0.6% 0.8% 0.5% 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.3% 0.1% 0.1% 0.1% 0.2% 0.1% 0.0% 100%
Earnings Grow th 07E 08E 09E 16.6 33.5 17.0 73.0 53.5 30.8 31.1 44.4 23.0 85.4 32.9 28.7 141.2 43.3 17.2 36.2 22.8 22.6 31.5 45.3 21.8 19.4 30.4 15.8 62.2 104.2 25.9 6.6 -8.9 6.0 40.1 39.4 23.2 Earnings Grow th 07E 08E 09E 16.1 31.4 13.1 30.3 39.5 21.9 61.2 54.0 31.3 91.4 42.3 19.4 45.1 51.5 29.1 83.9 65.3 47.4 528.9 44.1 22.4 33.0 14.3 19.3 0.7 38.6 5.9 89.4 88.5 52.6 16.2 30.1 12.5 24.1 41.0 26.7 42.6 32.8 26.2 22.4 55.4 25.0 68.3 31.4 19.6 51.7 36.1 31.5 86.4 -9.1 25.1 107.2 70.0 43.2 46.2 55.1 48.6 66.8 61.6 47.6 38.4 45.5 32.0 73.9 28.0 -18.3 52.7 82.3 48.9 30.8 46.0 17.2 274.6 7.8 27.9 276.4 29.3 11.3 29.9 46.1 -9.9 146.6 5.2 17.1 136.0 69.6 -13.7 46.8 35.9 15.0 68.7 41.0 40.6 19.4 26.0 20.4 44.0 42.7 24.1
06 20.0 40.1 38.3 36.0 52.2 28.3 33.2 24.9 61.9 20.9 31.0
PE(x) 07E 08E 17.2 12.8 23.2 15.1 29.2 20.2 19.4 14.6 21.6 15.1 20.8 16.9 25.2 17.4 20.9 16.0 38.1 18.7 19.6 21.5 22.1 15.9 PE(x) 07E 08E 14.9 11.3 26.3 18.9 19.2 12.5 31.5 22.1 29.0 19.2 23.1 14.0 14.0 9.7 22.9 20.0 16.7 12.0 49.7 26.4 16.7 12.8 36.8 26.1 18.7 14.1 13.8 8.9 13.9 10.5 31.5 23.2 17.5 19.3 40.4 23.8 55.0 35.5 26.4 16.4 16.3 11.2 23.1 18.0 28.8 15.8 29.9 20.5 11.1 10.3 25.9 20.0 28.7 19.7 12.5 11.9 16.5 9.8 11.8 8.7 13.4 9.5 32.1 25.5 20.5 14.3
09E 11.0 11.5 16.5 11.3 12.9 13.8 14.3 13.8 14.8 20.3 12.9
06 4.7 5.2 6.9 5.4 4.1 4.0 5.7 3.2 1.5 2.6 4.9
PB(x) 07E 08E 3.5 2.6 3.9 3.0 5.7 4.5 3.5 2.7 3.3 2.7 3.3 2.8 4.0 3.2 2.8 2.3 1.5 1.4 2.4 2.3 3.8 3.0 PB(x) 07E 08E 3.2 2.4 4.3 3.4 3.1 2.4 5.9 4.5 5.4 4.2 4.7 3.6 2.9 2.2 2.9 2.5 3.5 2.7 7.4 5.7 1.9 1.6 5.6 4.7 3.6 2.7 2.3 1.8 2.2 1.8 8.7 6.7 3.1 2.6 7.9 5.4 14.2 10.2 2.6 2.1 3.5 2.6 1.6 1.4 1.2 1.1 4.4 3.8 3.8 2.8 2.6 2.4 2.8 2.4 1.9 1.6 1.5 1.4 1.6 1.3 1.5 1.1 3.4 2.7 3.6 2.8
09E 2.1 2.4 3.7 2.2 2.2 2.4 2.7 2.8 1.3 2.3 2.5
06 1.7 0.9 1.2 0.7 0.8 1.7 0.8 2.1 1.1 2.3 1.2
Dividend Yield 07E 08E 2.1 2.8 1.6 2.5 1.5 2.2 1.4 1.8 1.2 1.6 2.2 2.8 1.3 2.0 2.1 2.7 1.1 1.5 2.3 2.0 1.7 2.4 Dividend Yield 07E 08E 2.6 3.4 1.6 2.3 2.4 3.8 0.7 1.0 0.9 1.6 1.3 2.0 1.7 2.6 2.4 2.9 1.3 1.8 3.2 4.1 1.2 1.8 1.3 1.7 2.9 4.9 1.4 1.7 1.5 2.0 2.0 1.6 0.2 0.3 0.4 0.6 0.7 1.1 1.8 2.6 1.7 2.2 0.8 1.2 0.3 0.6 1.0 1.0 1.0 1.1 1.9 2.5 0.9 1.1 1.9 2.5 2.0 2.4 2.6 3.2 1.9 2.7
09E 3.4 3.3 2.8 2.4 1.9 3.5 2.4 3.2 1.7 2.1 3.0
06 23.3 13.1 18.0 14.9 7.8 14.1 17.3 12.8 2.5 12.4 15.7
ROE 07E 08E 20.2 20.4 17.0 20.0 19.6 22.1 18.0 18.7 15.3 17.6 15.8 16.6 15.7 18.4 13.3 14.6 3.9 7.4 12.4 10.7 17.2 18.9 ROE 07E 08E 21.0 21.1 16.2 18.0 15.8 19.0 18.7 20.1 15.0 17.8 18.1 22.5 17.8 19.6 12.5 12.5 20.5 21.1 14.8 20.1 11.4 12.5 15.3 17.9 18.8 19.1 14.0 17.7 15.9 16.5 25.0 26.3 17.4 13.5 19.3 22.1 25.2 28.1 9.8 12.7 19.8 21.8 6.9 7.5 4.3 7.1 12.5 15.7 34.1 26.8 10.0 11.9 9.7 12.3 14.7 13.0 7.9 11.5 12.8 14.8 11.2 9.8 10.7 10.8 17.1 19.1
09E 19.2 21.0 22.5 19.6 17.4 17.7 18.6 20.4 8.6 11.2 19.5
行业 石油天然气 电信服务 银行 保险 煤炭 房地产 交通运输 交通设施 有色金属 机械 电力 食品饮料 电气设备 钢铁 汽车及零部件 零售 综合 建材 软件及服务 电信设备 服装及纺织品 石化 技术硬件及设备 化工 证券 城市公用事业 传媒 制药 家电及相关 农业 造纸包装 旅游及酒店 总体平均
06 17.3 34.3 31.0 60.3 42.1 42.5 88.1 30.4 16.8 94.1 19.4 45.7 26.7 16.9 23.3 47.8 32.7 83.7 80.5 44.1 22.6 40.2 44.0 39.1 41.4 97.5 37.3 30.9 n.a. 17.3 22.6 38.4 29.5
09E 10.0 15.5 9.5 18.5 14.8 9.5 7.9 16.8 11.4 17.3 11.4 20.6 11.2 7.1 8.8 17.6 15.4 16.6 23.9 11.1 8.5 22.1 10.6 17.5 8.0 18.0 21.8 10.2 11.3 7.5 6.8 21.2 11.6
06 4.2 5.1 4.0 8.7 9.3 7.2 5.0 3.3 4.5 9.5 2.4 7.4 4.8 3.5 2.7 14.9 5.5 11.0 18.5 3.0 3.8 1.8 1.3 9.6 5.7 2.8 3.1 2.2 1.5 2.2 2.3 4.1 4.7
09E 2.0 2.9 2.0 3.6 3.4 2.8 1.8 2.3 2.2 4.3 2.2 4.0 2.2 1.5 1.5 5.6 2.2 4.0 7.5 1.7 2.1 1.2 1.0 3.3 2.1 2.2 2.2 1.4 2.9 1.2 0.9 2.3 2.3
06 2.1 1.3 1.5 0.3 0.7 1.0 0.6 1.9 1.2 3.3 1.2 1.1 2.4 1.4 1.1 2.6 0.1 0.3 0.4 1.4 0.8 0.5 0.3 0.8 0.7 0.8 0.6 1.9 1.2 2.2 1.4
09E 3.8 2.8 5.2 1.2 2.5 2.8 3.3 3.4 2.0 4.7 2.3 2.1 6.1 2.0 2.6 2.2 0.4 0.9 1.6 3.4 1.8 1.5 0.8 1.2 0.9 2.9 2.9 3.8 3.9 3.5
06 23.6 14.8 12.4 14.4 18.6 15.3 6.2 10.7 26.3 10.1 12.5 16.2 17.9 17.7 11.4 28.6 16.8 15.6 22.4 6.8 15.7 4.5 2.9 20.6 13.8 4.1 8.2 7.1 -15.3 12.6 10.1 10.7 15.7
09E 19.5 18.4 20.5 19.2 18.4 25.6 19.3 13.4 18.0 22.9 19.7 19.3 19.2 18.6 16.9 28.7 14.3 23.2 30.5 15.3 22.7 5.6 9.3 16.0 25.6 11.9 10.1 13.2 18.9 14.9 11.9 10.9 19.6
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率为 16.2 倍,剔除金融板块为 18.4 倍 截止 2007 年 12 月 17 日, MSCI 中国指数 12 个月动态市盈率为 16.2 倍, 剔除石油板块为 19.5 倍, 剔除金融板块则为 18.4 倍。恒生国企指数 08 年市盈率为 14.6 倍,金融板块占很大权重。根据我 们自下而上的盈利预测,MSCI 中国指数以港元计算的每股收益 2006-2009 年复合平均增长率达 到 34%,恒生国企指数为 38%。剔除金融板块,二者增速均为 28%。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
图 11:PE Bands:MSCI 中国指数 (左)及恒生国企指数 (右) 100 MSCI China 24x 22x 20x 19x 18x 17x 16x 15x 14x 13x 12x 11x 10x 9x 8x 7x
21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 5000 3000 1000
24x
90 80 70 60 50 40 30 20 10 M a y-0 0 M a y-0 1 M a y-0 2 M a y-0 3 M a y-0 4 M a y-0 5 M a y-0 6 M a y-0 7 Ja n -0 0 Ja n -0 1 Ja n -0 2 Ja n -0 3 Ja n -0 4 Ja n -0 5 Ja n -0 6 Se p -0 0 Se p -0 1 Se p -0 2 Se p -0 3 Se p -0 4 Se p -0 5 Se p -0 6 Ja n -0 7 Se p -0 7
HSCEI
22x 20x 19x 18x 17x 16x 15x 14x 13x 12x 11x 10x 9x 8x 7x 6x 5x
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资料来源:中金公司研究部
恒生国企指数 2008 年年底市盈率目标位在 21.6 倍 我们的三阶股息贴现模型包括,2008/2009 年盈利预测,对 2009 年股指净资产回报率 19.4%的预 测,10 年期美国公债收益率以及过去一年股市的平均风险溢价。该模型显示,2008 年年底恒生国 企指数市盈率目标位应在 21.6 倍。 这和目前 21 倍的 07 年市盈率一致, 对应的股指目标位在 22,636 点。敏感度分析表明,贴现率每变动 25 个基点,股指的目标位就相应反向调整 9.9%。美联储或 将继续降息, 美国的通胀预期, 以及对中资股的兴趣都可能导致我们的股指目标位发生显著变动。 我们的股指市盈率目标位亦和上述分板块的估值分析一致。我们认为,在全球需求放缓的不确定 环境下,包括商品和能源在内的全球周期性板块或将面临较大盈利和估值下滑的风险,尤其是那 些年内估值显著上升的板块。虽然金融板块面临国内宏观调控风险,但年内迄今其估值已大幅下 滑,应会缓解续跌压力,而且我们认为该板块的下档风险是可控的。电信和国内消费板块盈利前 景较为确定,应会吸引资金流入,为其当前估值提供支撑。
Jul-07
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
高通胀下的盈利增长:国内消费板块 通胀将高居不下 通胀压力甚于预期, 尤其体现在 11 月食品和非食品价格均加速上涨。 我们的分析员将 2007 年 CPI 预测上调至 4.7%,将 2008 年 CPI 预测自 3.5%-4%上调至 4%-4.5%。同时,中央经济工作会议上 政府对通胀的态度强硬,令市场更加担心宏观调控风险。但通胀预期升高可能有利于国内消费和 投资板块,尤其是在居民收入快速增长而利率为负的情况下。建议投资者寻找盈利确定且议价能 力强的个股,这将令周期性消费板块及电信板块获益。 表 3:中金分析员预测概览 项目 实际 GDP (同比增长,%) 社会消费品零售总额(实际同比增长,%) 城镇固定资产投资(实际同比增长 %) 城镇固定资产投资(名义同比增长 %) 出口(同比增长,以美元计价,%) 出口(同比增长,以人民币计价,%) 进口(同比增长,以美元计价,%) 进口(同比增长,以人民币计价,%) 贸易顺差(美元,十亿) 贸易顺差(占GDP 比例,%) CPI(同比增长,%) CPI (非食品)(同比增长,%) CPI (食品)(同比增长,%) 人民币汇率(人民币/美元,年末值) (升值幅度,%) 货币供应量 (M 2,同比增长,%) 人民币贷款余额增速(同比增长,%) 资料来源:CEIC,中金公司研究部
2004 10.1 10.2 20.8 27.6 35.4 35.3 36.0 35.8 32.0
2005 10.4 12.0 25.2 27.2 28.4 27.6 17.6 16.9 102.0
2006 11.1 12.5 22.7 24.5 27.2 23.9 20.0 16.8 177.5
2007F 11.4 12.6 22.0 26.3 25.6 17.9 19.8 12.5 269.0
2008 2008 上半年 下半年 10.6 11.3 13.0 13.7 18.8 21.7 23.0 26.0 21.0 24.6 10.0 13.3 21.0 21.0 10.0 10.0 136.4 213.3
2008F 11.0 13.4 20.3 24.5 23.0 11.8 21.0 10.0 349.6
1.7 3.9 0.9 10.0 8.28 0 14.6 12.1
4.6 1.8 1.3 2.9 8.07 2.5 17.6 9.3
6.7 1.5 1.0 2.3 7.81 3.2 16.9 15.7
8.2 4.7 1.0 12.1 7.30 6.5 18.0 15.6
7.9 5.4 1.0 14.2 6.94 4.9
8.9
8.5
2.6 4.0-4.5 1.1 1.0-1.2 5.6 10-11 6.57 6.57 4.9 10.0 16.0-16.5 * 13.4 *
图 12:PPI 及 CPI (左),CPI 主要组成部分年内变动(右) 工业品出厂价格指数和居民消费价格指数 110 108 106 104 102 100 98 (PY=100) PPI CPI
(%) 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -1.7 0.8
居民消费价格指数类别变动( YTD) 12.4
4.7 2.8 0.8 1.5 3.7
96 94 01-01 01-05 01-09 02-01 02-05 02-09 03-01 03-05 03-09 04-01 04-05 04-09 05-01 05-05 05-09 06-01 06-05 06-09 07-01 07-05 07-09
-4.0
-2.5
衣着
交通 娱乐教育文化 烟酒 家庭设备用医疗保健 居住 和通信 用品及服务 及用品 品及服务 和个人用品
居民消费 价格指数
食品
资料来源: CEIC,中金公司研究部
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 13:零售销售增长(名义) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 98-01 98-05 98-09 99-01 99-05 99-09 00-01 00-05 00-09 01-01 01-05 01-09 02-01 02-05 02-09 03-01 03-05 03-09 04-01 04-05 04-09 05-01 05-05 05-09 06-01 06-05 06-09 07-01 07-05 07-06
(%) 社会消费品零售总额同比增长 社会消费品零售总额累计同比增长
资料来源: CEIC,中金公司研究部
居民收入强劲增长
看好周期性消费板块和电信板块
城乡居民收入强劲增长,增速双双超过 15%,应会为支出增长提供支撑。城乡居民支出增速已达 到 13%-14%。建材,装饰,家具,交通,电信,服装鞋帽及黄金珠宝化妆品其他奢侈品等家居用 品消费支出涨幅最大,这符合我们看好周期性消费板块的观点,周期性消费板块包括航空,零售, 汽车和电信板块。 图 14:城乡居民收入(左)和支出(右)增长 (%) 25%
城镇和农村居民收入累计同比增长 城镇居民人均可支配收入 农村居民人均纯收入 (%) 30% 25% 20% 15%
城镇和农村居民消费支出累计同比增长 城镇居民人均消费性支出 农村居民人均生活消费支出
20%
15%
10% 10%
5%
5% 0% 03-03 03-06 03-09 03-12 04-03 04-06 04-09 04-12 05-03 05-06 05-09 05-12 06-03 06-06 06-09 06-12 07-03
03-03
03-06
03-09
03-12
04-03
04-06
04-09
04-12
05-03
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05-12
06-03
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06-09
06-12
07-03
07-06
资料来源:CEIC,中金公司研究部
07-09
07-09
0%
07-09
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 15:2007 年年内零售销售增长细分 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他 中草药 洗涤物 金属材料 通讯器材 书报杂志 石油及其制品 针织品和纺织品 家用电器和音像器材
按行业分限额以上商品零售总额累计增长率
服装
西药
粮油
汽车
玩具
鞋帽
饮料
烟酒
合计
家具
化妆品
日用品
电气设备
音频产品
服装鞋帽
金银珠宝
肉禽蛋
体育娱乐用品
食品饮料烟酒
建筑及装潢材料
煤及相关制品
文化和办公用品
硬件和电子设备
资料来源:CEIC,中金公司研究部
收入和利润率有望带来惊喜 我们在对多数消费板块自下而上的分析中做出的假设都很保守。预计除零售外的消费板块 2008 年的收入增长均落后于居民支出和名义零售销售增长,增幅很小。此外,我们仍认为毛利率将持 平,三项费用略有改善。但 2007 年一至三季度 A 股公司业绩结果表明,除了食品零售,包装食 品以及农产品等食品相关消费板块, 多数其他消费板块的毛利率和 2006 年比都有提高, 尽管投入 成本上升。休闲,广告,家具,百货,超市,服装零售以及电子消费品板块均有改善,尤其是那 些品牌企业以及/或享有销售网络优势的。因此,我们认为 2008 年消费板块的收入和毛利率均有 上涨可能。我们给予中国国航、百丽、李宁、百盛、新世界百货、国美、东风汽车以及味千拉面 正面评级。非周期性消费板块为次选,其中我们给予蒙牛乳业及中国食品正面评级。 图 16:基于中金预测的 2008 年消费板块盈利细分 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 软件 及服务 传媒 电信服务 零售 非金融 食品饮料 旅游 及酒店 汽车及 零部件 医药 营业收入增长 毛利 率提升 三大费用管理 有效税率降低 汇率 影响 其他因素
资料来源:CEIC,中金公司研究部
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化学材料及其制品
木材和木材制品
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 17:2007 年 1-3 季度 A 股消费板块各细分行业毛利率变动 毛利率变动 消闲设施 软饮料 广告 电脑与电子产品零售 汽车零售 出版 餐馆 家庭装饰品 轮胎与橡胶 百货商店 综合货品商店 大卖场与超市 酿酒商与葡萄酒商 个人用品 摩托车制造商 烟草 消闲用品 家用电器 纺织品 经销商 啤酒酿造商 家常用品 服装、服饰与奢侈品 消费电子产品 专卖店 酒店、度假村与豪华游轮 摄影产品 包装食品与肉类 食品零售 汽车制造商 机动车零配件与设备 农产品 家用器具与特殊消费品 电影与娱乐 食品分销商 广播与有线电视 -6.0 -4.0 -2.0 0.0 2.0 4.0 2007YTD vs 2006
毛利率变动 2007YTD vs 2006
6.0
8.0
10.0
12.0
资料来源:万得资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
金融板块:负面的市场情绪与结构性利好并存 实质利率仍将为负:有利于资本市场 对宏观调控的担忧挫伤了该板块的人气。投资者对于银行贷款增长,净息差,资本市场相关服务 费收入以及信贷成本的担忧可能加剧;地产开发商恐面临流动资金融资难题。随着抵押贷款门槛 不断提高,需求或将减少;保险公司的投资收益估计也难以幸免。证券公司的前景受到影响。虽 然我们认为这种担忧不会在短期内改善,但仍看好金融板块的结构性发展。 表 4:年内迄今的紧缩货币政策 公布日期 08/12/2007 10/11/2007 13/10/2007 14/09/2007 06/09/2007 21/08/2007 30/07/2007 20/07/2007
生效日期
调整幅度
公布日首个交易日各指数的表现 恒生指数 恒生国企指数 -1.2% -3.9% 2.4% -1.2% -0.3% 2.8% 2.0% 0.3% -2.5% -5.9% 3.5% -0.2% 0.5% 3.2% 2.6% 1.3%
上证A股 1.4% -2.4% 2.2% 2.1% -2.2% 0.5% 0.7% 3.8%
深证B股 2.7% -1.5% 0.5% 2.0% -1.9% 2.7% 1.3% 5.1%
25/12/2007 法定存款准备金率上调1个百分点至14.5% 26/11/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至13.5% 25/10/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至13% 15/09/2007 一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点 25/09/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至12.5% 一年期存款基准利率上调0.27个百分点,一年期贷款基 准利率上调0.18个百分点
22/08/2007
15/08/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至12% 21/07/2007 一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点 15/08/2007 存款利息税从20%下调至5% 0.27个百分点,一年期贷款基 19/05/2007 一年期存款基准利率上调 准利率上调0.18个百分点 05/06/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至11.5% 21/05/2007 银行间即期外汇市场人民币对美元汇率交易价浮动幅 度扩大至0.5%
18/05/2007
0.1%
0.2%
1.0%
2.2%
29/04/2007 05/04/2007 17/03/2007 16/02/2007 05/01/2007
15/05/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至11% 16/04/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至10.5% 18/03/2007 一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点 25/02/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至10% 15/01/2007 法定存款准备金率上调0.5个百分点至9.5%
-1.0% 0.7% 1.7% 0.4% -0.9%
-1.1% 1.6% 0.4% 1.2% -1.3%
2.1% 0.1% 2.9% 1.4% 2.5%
1.4% 1.4% 1.3% 2.4% 3.0%
资料来源:CEIC,彭博资讯,中金公司研究部
图 18:负利率将加速居民存款的搬家 25 (%)
居民储蓄存款变动(YOY) 一年期存款利率(税前)
(%) 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0
20
15
10
-1.0 -2.0 -3.0
5
0 01-01 01-04 01-07 01-10 02-01 02-04 02-07 02-10 03-01 03-04 03-07 03-10 04-01 04-04 04-07 04-10 05-01 05-04 05-07 05-10 06-01 06-04 06-07 06-10 07-01 07-04 07-07 07-10
-4.0
资料来源:CEIC,中金公司研究部
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 尽管年内迄今央行已五次加息,但通胀使得实质利率仍为负。在这种情况下,国内居民存款流向 股市和楼市,导致家庭储蓄增速放缓,短期存款比例提高,长期存款比例下降。我们的宏观经济 分析小组预计 2008 年央行将再加两次息,每次 27 个基点,同时 CPI 将居高不下,尤其是在 2008 年上半年。2008 年全年 CPI 将达到 4%-4.5%。因此, 未来利率仍将为负, 实际上将刺激人们投资。 我们在以前的报告中提到,预计国内资本市场仍稳健。国内充裕的流动性应会继续支撑市场成交 量。红筹股等大盘股即将上市,以及股指期货有望推出,通常都会加速现金周转。主要券商亦将 自未来有望推出的衍生品中获益,就像去年年底今年年初推出备兑权证时一样。因此,我们仍看 好中国光大的前景。光大的国内证券和银行分部将于 2008 年上市,将为其股价表现提供刺激。 表 5:达到 A 股市场上市要求有望回归的红筹股 # 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 Ticker 941 HK Equity 883 HK Equity 2388 HK Equity 906 HK Equity 267 HK Equity 762 HK Equity 144 HK Equity 291 HK Equity 1199 HK Equity 836 HK Equity 203 HK Equity 135 HK Equity 688 HK Equity 270 HK Equity 363 HK Equity 183 HK Equity 349 HK Equity 992 HK Equity 297 HK Equity Name CHINA MOBILE CNOOC LTD BOC HONG KONG HO CHINA NETCOM GR CITIC PACIFIC CHINA UNICOM CHINA MERCHANT CHINA RES ENT COSCO PAC LTD CHINA RES POWER DENWAY MOTORS CNPC HONG KG LTD CHINA OVERSEAS GUANGDONG INVEST SHANG INDUS HLDG CITIC INTL FINAN IND & COMM BANK LENOVO GROUP LTD SINOFERT HOLDING Market Cap HKD bn 2671.1 532.3 213.0 158.3 88.0 204.7 111.0 71.5 45.9 100.4 35.3 24.5 110.0 24.4 34.8 26.9 21.6 60.7 37.5 Avg D_TO HKD mn 5431.5 2379.5 846.0 450.9 306.1 378.7 349.6 290.8 170.6 320.3 132.5 237.7 699.6 81.4 135.7 111.8 48.2 355.7 91.2 Price HKD 133.4 12.0 20.2 23.8 39.8 15.0 46.2 30.0 20.5 24.3 4.7 5.1 14.2 4.0 32.5 4.7 18.8 6.5 6.0 Net Income (HKD mn) 2004 2005 2006 39301.6 15274.8 11963.0 2539.8 3534.0 4228.4 2054.0 1480.1 1609.5 1195.7 2062.5 768.0 1073.6 895.8 1377.7 903.9 760.4 1052.9 510.8 50841.7 24208.5 13602.0 13185.4 3989.0 4681.6 2364.0 2220.0 2605.0 2858.2 1905.5 3644.5 1534.7 1303.5 1027.9 1103.4 980.6 1114.6 779.4 64342.8 30138.5 14007.0 12629.6 8272.0 3636.7 2540.0 2776.0 2261.3 2364.9 2261.2 1731.4 2370.8 1506.9 1257.8 1126.1 1245.6 173.2 896.3 Ttl Profit HKD bn 154.5 69.6 39.6 28.4 15.8 12.5 7.0 6.5 6.5 6.4 6.2 6.1 5.0 3.7 3.7 3.1 3.0 2.3 2.2 PE 06A 41.2 16.9 15.2 12.5 10.5 52.2 42.2 25.2 20.0 39.2 15.6 14.1 40.0 16.0 25.0 13.5 16.9 342.6 39.2 07E 30.4 17.0 14.7 14.4 14.8 25.9 33.8 20.7 16.5 29.4 15.1 11.0 27.5 14.8 21.5 13.1 15.1 51.7 30.0 08E 23.1 14.6 13.6 14.4 17.1 20.7 28.7 30.5 17.4 22.5 12.8 10.4 19.1 13.8 20.4 10.4 13.5 22.5 23.9 09E 19.6 13.5 12.2 14.5 15.1 18.5 24.4 26.0 14.0 18.2 11.5 10.7 14.1 13.4 16.9 8.0 11.7 18.7 19.2
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
银行的盈利风险较低 我们和银行组一起讨论了盈利预测的相关假设。结果显示,尽管我们的预测可能存在一些风险, 但下档风险料有限。我们认为市场并不十分担心银行的生息资产扩张可能放缓。中国的银行准备 金提取规模较大,中国企业的偿债能力较高,因此近期内几乎无须担心信贷成本的迅速上升。此 外,央行设定了 3.5 万亿元贷款增长上限,该因素已在我们的预测和市场预期中得到反映。各方 也在预期季度贷款配额的实施。我们的预测实际已反映了新增贷款额在全年平均分配。而 2008 年上半年的配额可能略高,也是利好因素之一。银行的利润对贷款增长不太敏感,贷款和债券的 利差不会太大,尤其是在央票发行量仍较大的情况下。我们的固定收益分析小组预计,2008 年上 半年七年期国债市场利率将持稳于目前的 4.3%-4.5%,年底前将下滑至 3.7%。
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 6:银行业敏感度分析 (I) 生息资产增长率 07年生息资产平均余额 08年生息资产平均余额 07年预计净息差 08年预计净息差 07年预计净利润 08年预计净利润 生息资产增速下降1个百分点 07年净利息收入增长 08年净利息收入增长 工商银行 8,053,163 9,142,088 2.65 2.67 82,324 115,987 1% 2,134 2,440
建设银行 5,905,884 6,861,925 3.14 3.14 71,137 102,694 1% 1,852 2,157
中国银行 5,463,197 6,149,018 2.74 2.74 57,751 79,422 1% 1,499 1,687
交通银行 1,904,438 2,302,916 2.79 2.83 20,220 31,079 1% 531 652
招商银行 1,058,993 1,314,230 2.98 3.05 13,878 21,695 1% 316 400
中信银行 821,169 1,038,783 2.99 3.00 7,885 12,408 1% 246 311
占 08 年预计净利润比重 信用成本影响
1.6
1.6
1.6
1.6
1.4
1.9
工商银行 4,192,005 115,987 10 4,192 3,144
建设银行 3,465,393 102,694 10 3,465 2,599
中国银行 2,963,476 79,422 10 2,963 2,223
交通银行 1,204,122 31,079 10 1,204 903
招商银行 735,717 21,695 10 736 552
中信银行 622,983 12,408 10 623 467
08年预计贷款平均余额 08年预计净利润 信用成本上升10bp 拨备计提增长(百万元) 税后影响(百万元)
相对于 08 年净利润百分比 资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
2.71
2.53
2.80
2.91
2.54
3.77
图 19:发债规模(左)及中国国债收益率(右) 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007YTD 4.4
(RMB bn)
国债
企业债
金融债
央行票据
短期融资券
证券化资产
4.9
国债收益率曲线 一年期 五年期 两年期 七年期 三年期 十年期
3.9
3.4 2.9
2.4
1.9
1.4 06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10 06-11 06-12 07-01 07-02 07-03 07-04 07-05 07-06 07-07 07-08 07-09 07-10 07-11
资料来源:CEIC,中金公司研究部
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 表 7:银行业敏感度分析 (II) 净息差变动的影响 07年生息资产平均余额 08年生息资产平均余额 07年预计净利润 08年预计净利润 净息差提升10个基点 07年净利息收入增长 08年净利息收入增长 工商银行 8,053,163 9,142,088 82,324 115,987 10 8,053 9,142 建设银行 5,905,884 6,861,925 71,137 102,694 10 5,906 6,862 中国银行 5,463,197 6,149,018 57,751 79,422 10 5,463 6,149 交通银行 1,904,438 2,302,916 20,220 31,079 10 1,904 2,303 招商银行 1,058,993 1,314,230 13,878 21,695 10 1,059 1,314 中信银行 821,169 1,038,783 7,885 12,408 10 821 1,039
占 08 年预计净利润比重
5.9
5.0
5.8
5.6
4.5
6.3
贷款增加的影响 07 年预计贷款余额 (人民币百万元) 08 年预计贷款增速 如果 08 年贷款增速 放缓 1 个百分点 对净利润的影响 (人民币百万元)
工商银行
建设银行
中国银行
交通银行
招商银行
中信银行
3,994,288 9.9% 1% -456.1 -0.4
3,261,546 12.5% 1% -372.4 -0.4
2,808,982 11.0% 1% -320.7 -0.4
1,017,308 17.0% 1% -116.2 -0.4
670,357 19.5% 1% -76.5 -0.4
565,064 20.5% 1% -64.5 -0.5
相当于原预测的 % 资本市场相关手续费 资本市场相关手续费收入占比假设 资本市场相关手续费收入零增长对 手续费收入影响 所得税率 税后影响
工商银行 35% 14,629 5,120 25% 3,840 -3.3
建设银行 36% 12,819 4,615 25% 3,461 -3.4
中国银行 35% 9,272 3,245 25% 2,434 -3.1
交通银行 42% 2,878 1,209 25% 907 -2.9
招商银行 47% 3,170 1,490 25% 1,118 -5.2
中信银行 30% 811 243 25% 183 -1.5
相当于 08E 净利润百分比 信用成本影响
工商银行 4,192,005 115,987 10 4,192 3,144
建设银行 3,465,393 102,694 10 3,465 2,599
中国银行 2,963,476 79,422 10 2,963 2,223
交通银行 1,204,122 31,079 10 1,204 903
招商银行 735,717 21,695 10 736 552
中信银行 622,983 12,408 10 623 467
08年预计贷款平均余额 08年预计净利润 信用成本上升10bp 拨备计提增长(百万元) 税后影响(百万元)
相对于 08 年净利润百分比 资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
2.71
2.53
2.80
2.91
2.54
3.77
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 我们的银行组假设银行净息差将持平,在指标存贷款利率料将同步上调的情况下,这有望进一步 打开上调的空间。此外,贷款增长受控可能会拉长贷款投资组合久期,推高平均收益率。同时考 虑到明年重新定价因素,我们认为净息差有望上升。 与此同时,市场对银行服务费收入迅猛增长的可持续性表示怀疑,尤其是资本市场相关服务费收 入,例如共同基金,债券以及理财产品销售手续费收入。我们的银行分析小组目前假设 2008 年银 行该项收入增长 30%,而 2007 年的增幅超过了 100%。但国内股市的欠佳表现令人担心资本市场 相关服务费收入可能会下滑。 我们的分析显示, 尽管共同基金季度换手率可能会自 2007 年第三季 的 0.8 倍进一步下降, 整体共同基金市场市值已达到 3 万亿元, 2007 年初时的 1 万亿元的三倍。 是 因此,尽管共同基金销售手续费增长主要取决于市场表现以及明年将推出的新产品规模,但是不 大可能出现绝对意义上的下滑。总而言之,我们认为银行板块盈利的下档风险相对有限。2007 年 市盈率的大幅下滑料降低了进一步走低的风险。虽然在宏观调控,恐遭到策略投资者抛售及不利 的估值和全球资产配置的影响下,银行板块近期表现可能不振,但我们认为在银行公布了符合预 期的良好业绩后,稳健的盈利增长或将推动其市盈率上升。 图 20:共同基金月末市值(左)及季度换手率(右) 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 99-01 00-01 01-01 02-01 03-01 04-01 05-01 06-01 07-01 (RMB bn)
基金月末资产净值
(%) 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2004Q1 2004Q2 2004Q3 2004Q4 2005Q1 2005Q2
基金季度成交率 基金成交率
2005Q3
2005Q4
2006Q1
2006Q2
2006Q3
2006Q4
2007Q1
2007Q2
资料来源:万得资讯,中金公司研究部
流动性前景风险较高 当前的市场环境对房地产板块非常不利:投资者对宏观调控表示担忧,房地产销售放缓,融资努 力未果。主要地产开发商的股价自 11 月初时创下的峰值纷纷下挫 27%-42%。香港上市的六大地 产股平均跌幅达到 33%。 非国企, 高杠杆比例, 高土地储备/销售比例的地产开发商跌势最为惨重, 如广州富力地产,世茂地产以及雅居乐地产等。而国企或现金较为充裕的开发商,如中国海外发 展以及碧桂园,表现则优于同业。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
2007Q3
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 表 8:中金研究的地产股土地储备,销售以及杠杆比例 公司名称 香港上市 中国海外 首创置业 华润置地 雅居乐 绿城中国 瑞安地产 富力地产 世茂地产 平均值 中间值 国内B股上市 万科B 招商局B 陆家B 金桥B 平均值 中间值 A股上市 万科A 招商地产 金地集团 华发股份 保利地产 金融街 代码 预测净资 产值(元) 2008E (HK$)
净负债率 2006A 19.9% 40.4% 54.1% -6.0% 73.7% 14.6% 71.5% 18.9% 38.9% 40.4% 2007E 23.1% 35.8% 48.7% 47.0% 84.7% 22.6% 53.6% 32.4% 46.5% 47.0% 2008E 21.1% 33.4% 45.9% 53.9% 73.2% 39.1% 46.8% 33.9% 44.0% 45.9% 27.5% 33.2% -74.0% -2.7% -4.0% 12.4% 27.5% 33.2% 2.1% 90.4% 31.2% 6.5% 2009E 20.6% 30.0% 35.6% 61.2% 64.4% 55.0% 47.2% 3.2% 37.5% 35.6% 28.6% 26.2% -73.8% -23.8% -10.7% 1.2% 28.6% 26.2% 22.3% 108.9% 27.9% 6.3% 2006A (HK$)
净资产收益率 2007E (HK$)
土地储备 (千平方 2009E (HK$)
可售建筑面积 (平方米) 2007E 1,447,007 428,074 588,557 1,510,812 583,749 216,200 1,536,228 987,446 2008E 2,501,949 760,457 1,595,075 2,291,179 904,987 742,730 2,168,726 1,255,848 2009E 3,958,375 914,186 1,711,671 2,908,698 826,861 798,720 3,466,273 1,793,815
2008E (HK$)
30-Sep-07 23,526 9,970 16,817 25,036 15,050 13,500 31,130 20,630
688 2868 1109 3383 3900 272 2777 813
19.6 10.0 18.0 21.3 24.8 13.1 38.9 28.6
15.3% 7.0% 8.8% 16.9% 29.0% 8.2% 25.0% 14.0% 26.7% 14.7% 14.5% 13.1% 14.4% 11.7% 13.4% 13.8% 14.5% 13.1% 14.4% 11.7% 18.2% 13.7%
22.8% 16.5% 10.4% 22.4% 27.9% 8.7% 29.0% 20.9% 20.0% 21.7% 16.8% 10.4% 9.8% 21.5% 14.6% 13.6% 16.8% 10.4% 9.8% 21.5% 10.3% 16.2%
28.8% 17.4% 19.7% 28.9% 28.8% 10.3% 31.5% 21.8% 23.9% 25.3% 22.6% 16.8% 15.8% 29.4% 21.1% 19.7% 22.6% 16.8% 15.8% 29.4% 16.3% 18.4%
31.5% 0.0% 24.7% 29.9% 32.7% 12.3% 32.0% 23.5% 24.5% 27.3% 25.2% 19.5% 18.7% 28.5% 23.0% 22.3% 25.2% 19.5% 18.7% 28.5% 18.8% 18.6%
(Rmb)
200002 200024 900932 900911
17.1 38.0 19.6 19.7
17.3% 20.1% 122.3% 26.4% -67.6% -74.1% 38.9% 17.5% 27.7% -2.5% 28.1% 18.8% 17.3% 122.3% 79.7% 73.0% 109.5% 22.0% 20.1% 26.4% -9.4% 76.2% 21.3% 8.8%
21,570 6,000 2,245 2,638
4,417,031 6,133,182 8,468,829 296,256 667,275 1,012,082 97,304 305,976 470,596 958,674 955,803 1,355,296
000002 000024 600383 600325 600048 000402
17.1 38.0 33.5 39.7 40.2 31.4
21,570 6,000 9,170 5,000 14,490 4,500
4,417,031 6,133,182 8,468,829 296,256 667,275 1,012,082 871,935 1,218,532 1,786,817 250,775 383,973 631,104 1,187,409 1,890,323 3,147,023 308,581 501,104 913,390
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
宏观调控可能会在短期内导致开发商销售放缓,使其流动资金受到限制。但是,我们认为政府会 致力于增加供给。因此资产周转率高的开发商,主要是大盘地产股,如中国海外发展,万科地产, 富力地产以及碧桂园,将最终成为行业领跑者。开发商也可以通过向房地产信托及/或外资/香港 开发商出售所持项目来减轻融资压力, 有望给 2008 年盈利带来更大增长空间, 近期富力和瑞安房 地产的交易就证实了这点。
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日
审慎看好建材板块 固定资产投资增长料持稳 虽然我们仍对国内固定资产投资相关板块持乐观态度,但对宏观调控的担忧可能会损及该板块的 人气。我们的宏观分析小组预计,2008 年中国固定资产投资增速将达到 24.5%,略低于 2007 年 的 26.3%。2007 年 10 月新开工项目投资增长接近 26.5%,为近期固定资产投资增长提供支撑。 根据我们对固定资产投资构成的分析,未来一年虽然信贷增长可能放缓,但固定资产投资仍将保 持平稳增长势头。 图 21:固定资产投资增长与新开工项目增长 同 比增 长 , % ( 自 年初 累 计 ) 32 30 28 26 24 22 20 05-01 05-03 05-05 05-07 05-09 05-11 06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11 07-01 07-03 07-05 07-07 07-09
城镇固定资产总投资(FAI) 新开工项目计划总投资(右轴) 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40
资料来源:CEIC,中金公司研究部
强劲现金流将支撑制造业固定资产投资 市场传言,2008 年央行将把新增贷款数额限制在 3.5 万亿元,并将实施季度贷款配额制度。但固 定资产投资对国内贷款的依赖度一直在降低,国内贷款所占固定资产投资融资比例已降至 17%。 过去几年,中国企业一直在努力降低杠杆比例,自筹资金目前占资金来源总数的 58%。因此,信 贷环境收紧可能不会给固定资产投资带来较大冲击。 制造业固定资产投资占到投资总额的 30%多, 我们认为制造业固定资产投资前景的不确定性较大。 过去一年该行业的固定资产投资和盈利有很高的关联度。另一方面,虽然 2007 年盈利大幅增长, 但是全球需求可能放缓,对出口商的不利政策环境,投入成本上升以及人民币升值控抑制出口型 企业的投资。但这在制造业固定资产投资中所占比例应该很小,依靠国内市场的生产商增长料仍 稳健。
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本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限 公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 22:固定资产投资增长及新开工项目增长 2006年净利润增长率和2007年 (YTD)城镇固定资产总投资增长率 120 100 80 60 40 20 0 0 -20 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100
工业净利润增长率和城镇固定资产总投资增长率
资料来源:CEIC,中金公司研究部
图 23:固定资产投资资金来源以及国内贷款所占比例 3Q07 YTD 固 定 资 产 投 资 资 金 来 源 其他资金, 17% 国内贷款, 17% 国家预算内资 金, 4%
(%) 25 23
国内贷款占固定资产投资资金来源的比例
利用外资, 4%
21 19 17
自筹资金, 58%
15 2003 2004 2005 2006 2007 ytd
资料来源:CEIC,中金公司研究部
基础设施及地产行业固定资产投资仍具韧性 固定资产投资细分显示,政府支持的三大行业,即城市公用事业,交通及环保的固定资产投资占 到年内固定投资总额的 26.2%。政府把重点放在增长的可持续性及质量上,未来会继续支撑上述 行业的投资。房地产是固定资产投资的另一主要动力,房地产固定资产投资占总额的 24.3%。尽 管政府一再加强对开发商的调控,政策的目的仍是加快开发。因此,尽管紧缩信贷可能会令小型 及/或杠杆比例高的开发商受限,但我们认为私人地产开发投资不会显著下降。此外,当地政府一 直致力于加速公共住房建设。综上,基础设施和房地产相关固定资产投资预计仍将保持势头,从 而提振包括水泥和钢铁在内的建材需求。
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 9:年内各行业固定资产投资增长 占城镇固定 自年初累计投资同比增长,% 2004-12 2005-12 2006-03 2006-06 2006-09 2006-12 2007-03 2007-06 2007-09 2007-10 资产总投资 的比重 27.6 27.2 29.8 31.3 28.2 24.5 25.3 26.7 26.4 26.9 100.0% 城镇固定资产投资 第一产业 农林牧渔业 第二产业 采矿业 制造业 农副食品加工业 食品制造业 饮料制造业 烟草制造业 纺织业 纺织服装、鞋、帽制造业 皮革、毛皮、羽毛(绒)及其制品业 木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业 家具制造业 造纸及纸制品业 印刷业和记录媒介的复制 文教体育用品制造业 石油加工、炼焦及核燃料加工业 化学原料及化学制品制造业 医药制造业 化学纤维制造业 橡胶制品业 塑料制品业 非金属矿物制品业 黑色金属冶炼及压延加工业 有色金属冶炼及压延加工业 金属制品业 通用设备制造业 专用设备制造业 交通运输设备制造业 电气机械及器材制造业 通信设备、计算机及其他电子设备制造业 仪器仪表及文化、办公用机械制造业 工艺品及其他制造业 废弃资源和废旧材料回收加工业 电力、燃气及水的生产和供应业 建筑业 第三产业 交通运输、仓储和邮政业 铁路运输业 道路运输业 城市公共交通业 水上运输业 航空运输业 信息传输、计算机服务和软件业 批发和零售业 住宿和餐饮业 金融业 房地产业 房地产开发 租赁和商务服务业 科学研究、技术服务和地质勘查业 水利、环境和公共设施管理业 教育 居民服务和其他服务业 卫生、社会保障和社会福利业 文化、体育和娱乐业 资料来源:CEIC,中金公司研究部 20.3 20.3 38.3 38.1 36.3 38.7 25.2 21 0.2 24.1 31.1 24.5 55 43 34.1 33.1 29.7 98.8 41.4 17.9 44.1 26.5 29.1 43.6 26.9 23.4 58.2 52.9 34.7 43.2 64.2 32.7 33.5 4 108.6 43.5 40.4 21.6 20.2 16.5 22.3 -9.7 46 23.3 -2.5 39.7 37.5 3.9 29.1 19.9 18.6 14.4 21.8 65.8 22.6 11.2 27.5 27.5 38.4 50.7 38.6 62.9 48.2 38.2 10.5 38 47.3 70.8 58.2 80.1 31.6 35.2 60.1 25.8 33.7 16.6 2 11.2 42.1 26.6 27.5 32.4 77.3 81.6 68.9 51.1 44.9 18.2 23.2 49.8 58 31.1 57.7 20 22.3 45.7 16.4 34.4 46.6 10.6 -5.8 31.6 55.1 5.6 20.5 19.8 42.2 27.8 22.3 8.4 28.8 29.8 28.4 47.1 47.1 32.7 43.2 36.3 53.8 88.7 61.4 -1.7 38.4 56.3 62.3 58.8 84.8 11.7 37 33 41.4 26.2 33.5 3 64.6 26.9 38.4 -2.2 16.1 76 71.1 44.3 43.8 69.5 33.7 23.5 62.6 90.3 17.7 73 27.5 29.6 57.7 18.8 38.6 34.9 46.8 10.7 59.3 72.6 98.9 23.8 20.2 49.7 23.7 22.3 19.1 3.9 38.6 74 40.2 40.2 35 45.6 38.6 38.5 65.1 67.2 22.9 40.6 55.2 48.7 52.9 58.6 18.3 49 45.1 42.3 29.8 19.9 18.1 69.1 55.1 43.7 2.3 32.7 48 71.7 42.6 44.5 68.2 38.7 46.6 45.6 85.7 17.5 69.5 28.2 27 87.6 13.9 49.5 23.3 76.9 5.2 41 50.4 88.5 27.9 24.2 43.5 30 32.7 9.4 24.5 32.2 66.9 37 37 30.1 33.4 33.8 37.9 48.3 60.1 38 27.9 39.7 41 37.3 56.6 10.7 32.3 37.5 27.8 26.1 11.8 18.9 75.7 56.4 39 -0.9 32 48.9 60.9 40 37.8 57 40.7 34.4 61.4 91 16.1 47.8 26.7 28.6 107 14.3 47.4 17 49.7 16.9 31.8 41.5 50.1 28.7 24.3 32 18.5 24.2 9.2 29.1 24.8 41.3 30.7 30.7 25.9 28.9 29.4 31.6 42.6 58.2 20.8 21.1 42.7 45.8 45.7 44.8 18.4 32.5 36 17.9 19.9 8 22.4 78.8 48.2 33 -2.5 27.9 50.7 52.9 39.8 25.2 45.6 38.7 41.4 49.7 107.3 12.5 50.1 23.3 25.7 60.9 12.5 61.1 27.6 53.2 14.4 23 37.4 11.7 25.4 21.8 37 9.5 22.2 7.5 34.5 17 23.9 20.3 20.3 27 16.7 31.7 52.2 24.4 36.7 0.1 24.6 36.6 20.6 39.1 29.6 21 25.2 34.7 7.3 18.7 2.2 68.7 40.4 49 43.8 13.5 56.5 50.6 48.6 51.1 31.4 38.9 30.4 26.8 37.7 172.9 14.8 41.8 24 25.6 27 11.8 71.8 19.6 118.5 32.8 20.5 31.2 26.6 29.1 26.9 25.2 29.2 20.1 0.4 42.1 13 4.3 37.5 37.5 29 17.6 34.7 51.3 26.3 45.2 -3.2 20.5 35.4 21.5 60.7 43.7 27.5 22.5 56.8 25.1 32.3 7 29 30.7 44.4 50.3 9.6 35.8 51.3 52.4 52.7 30.6 44.2 32.3 22.5 46.9 100.7 15.6 28.6 24.6 19.4 7.5 14.8 36.6 20.2 51.9 22.2 32.8 43.5 14.2 31.3 28.5 26.2 11.8 19.5 7.1 62 24.6 14.8 41.1 41.1 29.3 23.2 35.6 42.6 26.8 36.8 -13.3 25.3 44.3 22.9 68.2 36.6 28.3 32.5 55.0 40.7 34.2 12.3 48.1 26.5 37.2 50.9 13.0 31.2 44.0 54.0 57.4 35.2 43.5 24.4 26.7 31.6 97.5 12.3 24.2 24.0 16.3 7.1 12.8 31.0 20.8 29.4 11.8 31.5 42.9 4.5 32.0 30.3 23.2 9.0 25.3 7.6 43.3 21.2 17.6 39.9 39.9 29.6 22.3 36.5 44.4 25.3 33.1 -2.2 25.4 43.1 22.1 68.1 41.8 29.7 30.1 54.1 46.9 38.1 13.2 38.2 27.1 38.2 53.5 14.5 33.4 41.1 53.1 58.6 37.2 41.3 23.6 23.6 35.2 101.0 11.3 23.2 24.7 15.7 7.9 12.0 32.5 17.2 22.8 12.1 34.9 44.6 13.1 33.2 31.4 20.4 11.3 26.1 8.2 40.0 21.4 22.4 1.2% 1.2% 43.9% 4.1% 30.9% 1.4% 0.8% 0.6% 0.1% 1.4% 0.7% 0.3% 0.6% 0.3% 0.7% 0.3% 0.2% 1.2% 3.0% 0.7% 0.2% 0.4% 0.8% 2.4% 2.2% 1.1% 1.4% 2.1% 1.5% 2.3% 1.4% 1.9% 0.2% 0.5% 0.1% 7.8% 1.1% 54.9% 10.7% 1.8% 5.9% 0.9% 0.9% 0.6% 1.5% 2.2% 1.2% 0.1% 24.3% 21.6% 0.7% 0.4% 7.7% 1.9% 0.2% 0.7% 0.9%
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 24:固定资产投资增长:房地产和环保相关行业 (%) 40 35 30 25 20 15 10 5 0 04-11 05-01 05-03 05-05 05-07 05-09 05-11 06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11 07-01 07-03 07-05 07-07 07-09
固定资产投资增长率
房地产
水利、环境
资料来源:CEIC,中金公司研究部
审慎看好钢铁及水泥板块 建材行业的供需面将继续改善。2004 年以来对新建产能的审批更为严格,正面影响开始显现。我 们的钢铁分析员预计 2008 年钢铁产量增长将自 2007 年的 17.5%进一步减速至 12%,恐不及同期 15%的需求增速,进而导致钢铁出口进一步减少以满足内需。水泥行业的大环境也类似,供给增 长可达 5%-9%,但仍落后于超过 10%的需求增长。2007 年第四季初以来,钢铁和水泥价格已重 返升势。宝钢 2008 年第一季报价也说明,未来数季现货钢铁价格有望继续以 5%-9%的速度攀升。 表 10:中金行业分析员对钢铁/水泥供需面预测 钢铁行业需求和供给 单位:千吨 粗钢产量 YoY (%) 2003 222,413 22% -36,551 258,964 25.9% 258,964 25.9% 2005 106,400 9.7% 104,184 8.2% 2,216.00
粗钢净出口 粗钢供应量 YoY (%)
粗钢消费量 YoY (%)
2004 280,486 26% -13,837 294,322 13.7% 294,322 13.7% 2006 123,400 16.1% 119,887 15.1% 3,613.00
2005 349,362 24.6% 116 349,245 18.7% 349,245 18.7% 2007E 135,942 10.1% 136,671 14.0% (729.00)
2006 421,000 20.5% 34,734 396,266 13.5% 396,266 13.5% 2008E 147,527 8.5% 153,072 12.0% (5,545.00)
2007E 494,518 17.5% 54,430 440,088 11.1% 460,000 16.1% 2009E 156,877 6.3% 168,379 10.0% (11,502.00)
2008E 553,861 12.0% 36,000 517,861 17.7% 529,000 15.0%
水泥行业需求和供给 单位:万吨 总产量 (+/- %)
需求 (+/- %)
余额
资料来源:CEIC,钢之家,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 图 25:本地钢铁(左)和水泥(右)价格 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 04-01 04-04 04-07 04-10 05-01 05-04 05-07 05-10 06-01 06-04 06-07 06-10 07-01 07-04 07-07 07-10 Rmb/ton
冷轧薄板CRC
热轧薄板HRC
螺纹钢Screw
( Rmb/Ton) 340
P.O42.5
P.O32.5
300
260
220 Jan-03
Jul-03
Jan-04
Jul-04
Jan-05
Jul-05
Jan-06
Jul-06
Jan-07
Jul-07
资料来源:CEIC,钢之家,中金公司研究部
除了对固定资产投资增长放缓的担忧,市场还担心钢铁/水泥行业成本上升,尤其是钢铁生产商的 铁矿石和焦煤成本以及运费上涨。虽然我们认为投入成本的上涨几成定局,但良好的供需面使得 钢铁和水泥厂商能够将成本压力转移,至少能维持现有利润率。和马钢相比,近期对铁矿石合同 谈判结果的担忧令人们更看好鞍钢,鞍钢的部分铁矿石需求是由内部煤矿满足的。但考虑到马钢 有相当一部分是长单,且新增产能将于明年投产,我们认为在年内剩余时间马钢的表现将优于同 业。我们同时看好安徽海螺水泥,其占据着华东市场。
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
全球周期性板块:估值面临下滑风险 全球经济增长放缓恐将损及全球周期性商品价格 在全球尤其是美国需求前景不甚明朗的情况下,我们对全球周期性板块持谨慎态度,包括有色金 属,航运以及能源板块。虽然中国及其他新兴市场经济体是需求增长以及商品价格和运费的主要 拉动力量,然而全球经济放缓,尤其是发达国家经济放缓,料将损及全球周期性商品价格。下图 显示,铜、铝、铅、锌和镍等有色金属的价格和全球经济增长密切相关。 图 26:金属指数和经济增长的关联度很高
资料:国际货币基金会,彭博资讯,中金公司研究部
图 27:各种金属的价格和经济增长的关联度
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 我们的研究表明,过去两年国内有色金属行业的固定资产投资增长仍非常快,而由于中国是新增 产能的主要源头, 这恐将令有色金属价格进一步承压。 有色金属开采的投资增长一直都高于 60%, 而冶炼投资增长则高于总体固定资产投资平均增速,并在近几个月开始再度加速。因此,近期内 新产能增长料不会触顶回落,使得有色金属价格进一步承压。 图 28:有色金属行业固定资产投资继续高速增长 (%) 140 120 100 80 60 40 20 0 04-01 04-03 04-05 04-07 04-09 04-11 05-01 05-03 05-05 05-07 05-09 05-11 06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11 07-01 07-03 07-05 07-07 07-09
固定资产投资增长率
有色金属矿采选业 有色金属冶炼及压延的加工业 固定资产投资总体
资料来源:CEIC,中金公司研究部
估值下滑风险 此外,正如我们之前提到的,市盈率上升在很大程度上影响了全球周期性板块年内的表现。11 月 底时,能源板块 12 个月动态市盈率已自今年年初时的 11.3 倍升至 15 倍左右,升幅超过 30%。考 虑到全球经济放缓和产能过剩的问题,尤其是有色金属和集装箱航运行业产能过剩,未来几个月 全球周期性板块估值自当前水准下调的可能越来越大。
全球周期性板块的指数权重 MSCI 中国指数中,全球周期性板块所占权重约为 23%,包括石油,有色金属,化工以及航运类 股。其中石油类股的权重最高,为 16%,其次是有色金属类股(3.2%) ,航运类股(3%)及其他 商品类股,如化工类股(0.4%) 。由此可见,全球周期性板块对股指的影响主要来自石油类股。 中石油,中海油以及中石化的权重分别为 6.6%,5%以及 4.5%。中海油专注于上游产业,未来几 年原油产量将显著增长。同时考虑到公司已探明油气储备,我们认为中海油的估值弹性较高。中 石油和中石化是综合石油企业,受国内成品油价格调整的影响。
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 图 29:剔除金融和全球周期性板块 MSCI 中国指数 EPS 增长 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 MSCI中 国 06年至 08年净利润 CAGR
非全球化 定价行业
非金融和全球 化定价行业
总体
非金融行业
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
我们基于石油行业分析员的分析,针对上述三家公司盈利和油价变动做出了敏感度分析,详见下 表。情景 1 假设原油价格上涨能够完全传导至成品油价格,那么在这种情况下三家企业均将获益 于油价上涨。情景 2 假设原有价格上涨不能充分传递至成品油价格,这样中石油和中石化的利润 就会受到冲击,因为炼油利润率下滑而且要交纳更高暴利税。在这种情景下,原油价格每上涨 1 美元,MSCI 中国指数 2008 年预估每股收益将下降 0.24%;而在第一种情况下,该指数的每股收 益将上升 0.33%。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 11:MSCI 中国指数 08 年 EPS 对油价变动的敏感度分析 成品油价格 %净利润 CNOOC USD/barrel
小于40 2.36%
40~45
45~50
50~55
55~60
大于60 1.41%
1.88%
1.77%
1.65%
1.53%
PetroChina
情形一:油价全部转 移至下游 情形二:汽油、柴油 、没有价格没有调整 情形一:油价全部转 移至下游 情形二:汽油、柴油 、没有价格没有调整
2.68%
2.15%
2.01%
1.86%
1.74%
1.61%
0.66% 2.36% 4.69%
0.12% 1.88% -5.16%
-0.01% 1.77% -5.28%
-0.15% 1.65% -5.40%
-0.28% 1.53% -5.51%
-0.41% 1.41% -5.63%
Sinopec
08EPS 386 HK Equity 883 HK Equity 857 HK Equity Sinopec CNOOC Ltd PetroChina
敏感度 1.41% -5.63% 1.41% 1.61% 0.41%
指数包含 的股数 16,780.5 16,780.5 15,165.0 18,989.0 18,989.0
对每股收 益的影响 0.01 -0.05 0.01 0.02 0.00
对 MSCI中 国的影响 227.24 -907.33 220.35 362.16 92.23
情形一 情形二 情形一 情形二
0.96 0.96 1.03 1.18 1.18
对MSCI中国每 股收益的影响
情形一 情形二
0.33% -0.24%
资料来源:中金公司研究部
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存
投资建议 我们的投资组合年内迄今的回报率为 69%,尽管其中一些核心个股近期出现回调。短期看来,市 场将延续震荡走势,资金料继续流向盈利较确定的个股以及防御类股。市场会对未来资金流动和 相关事件做出反应。 虽然国内政府的宏观调控以及美国的次按危机或将给香港/大陆市场带来下档 风险,但那些基本面和结构依然良好的板块和个股还是显现出了价值。此外,未来一年稳健的盈 利和较高流动性将进一步打开上涨空间。 图 30:中金投资组合表现 560 520 480 440 400 360 320 280 240 200 160 120 80 05-08 05-09 05-10 05-11 05-12 06-01 06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10 06-11 06-12 07-01 07-02 07-03 07-04 07-05 07-06 07-07 07-08 07-09 07-10 07-11 07-12 Recom Wgt(%) 10 9 5 8 6 6 5 6 5 7 5 5 5 6 5 7
MSCI中国
恒生国企指数
中金模拟组合
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
为了平衡短期风险及享受中长期增长和结构性利好投资机会,我们进一步增持消费和电信板块, 并提高了包括钢铁,水泥和国内能源航运在内国内周期性板块的权重,但减持包括有色金属和能 源类股在内的全球周期性板块。 表 12:中金投资组合 Company China Mobile ICBC Ping An CNOOC CMB Air China Belle Anhui Conch R&F China Shipping Dev Dongfeng Motor GOME Mengniu Dairy China Everbright ZTE Magang Ticker 941.HK 1398.HK 2318 HK 883 HK 3968.HK 753.HK 1880.HK 914.HK 2777 HK 1138.HK 489 HK 493 HK 2319 HK 165 HK 763 HK 323.HK Px (HK$) 12/17/07 133.40 5.50 79.40 12.02 31.40 9.51 11.32 59.40 25.10 18.28 5.00 18.24 27.40 23.20 37.20 5.03 Chg Since Recom(%) 0.0 16.5 0.0 98.7 0.0 0.0 0.0 0.0 26.1 0.0 58.7 68.9 328.1 60.0 63.5 0.0 Mkt cap Ff cap (US$ mn) 340,349 235,508 74,763 63,261 59,183 14,936 12,249 11,928 10,367 7,794 5,523 5,362 5,008 4,666 4,576 4,163 86,293 58,561 31,900 22,429 10,715 5,372 3,343 3,299 2,732 3,037 1,639 3,223 3,507 2,088 764 1,117 06 3.3 0.1 1.1 0.7 0.5 0.2 0.1 1.1 0.7 0.8 0.2 0.2 0.5 0.6 0.8 0.4 EPS(RMB) 07E 08E 4.2 0.2 1.9 0.7 0.9 0.4 0.2 1.6 1.0 1.4 0.4 0.5 0.7 2.0 1.3 0.3 5.6 0.3 2.8 0.9 1.5 0.6 0.3 2.3 1.4 1.7 0.4 0.7 0.8 1.9 1.8 0.6 06 40.5 36.8 74.4 16.8 68.0 43.3 97.8 52.2 37.9 22.1 20.7 74.5 51.6 41.6 46.5 14.3 PE(x) 07E 30.0 21.0 38.4 15.8 31.3 23.6 55.7 35.0 23.6 12.4 11.9 34.7 38.1 11.1 27.8 16.2 08E 20.1 13.3 24.1 11.7 17.9 14.0 33.3 21.7 15.0 9.1 9.7 23.2 29.0 10.3 16.9 7.4 06 8.4 3.9 12.6 4.8 8.4 3.9 36.3 10.6 9.8 4.8 3.0 11.9 12.5 5.7 3.3 1.6 P/B (x) 07E 6.9 3.2 5.8 3.5 6.5 3.3 7.3 8.9 7.0 3.7 2.4 8.1 6.9 3.8 2.8 1.4 08E 5.3 2.5 4.4 2.5 4.5 2.5 5.8 5.9 4.8 2.7 1.8 5.9 5.4 2.8 2.2 1.2 06 1.2% 1.8% 0.3% 1.8% 0.4% 0.5% 0.4% 0.1% 1.2% 1.6% 0.8% 0.3% 0.6% 0.0% 0.4% 2.6% Div.Yield 07E 1.5% 2.8% 0.7% 1.9% 0.8% 0.6% 0.5% 0.1% 1.7% 2.9% 1.4% 0.9% 0.9% 0.0% 0.6% 2.3% 08E 2.3% 4.5% 1.0% 2.6% 1.4% 1.1% 0.9% 0.1% 2.7% 4.0% 1.8% 1.3% 1.2% 0.0% 1.1% 6.7%
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公 司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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2008 年香港/中国投资策略:2007 年 12 月 18 日 表 13:中金研究的港股 Company Ticker Rating Px (HK$) 12/17/07 Target (HK$) Px Chg (%) 1Wk YTD Mkt cap Ff cap (US$ mn) 07E EPS (RMB) 08E 09E 07E EPS (HK$) 08E 09E 07E P/E (x) 08E 09E 07E P/B (x) 08E 09E 07E Div.Yield 08E 09E
Energy Oil & Gas Petrochina Sinopec CNOOC COSL Coal Yanzhou Coal China Shenhua China Coal 857.HK 386.HK 883.HK 2883.HK 1171.HK 1088.HK 1898.HK ACCUMULATE ACCUMULATE BUY ACCUMULATE HOLD BUY BUY 13.80 10.66 12.02 14.92 14.36 44.75 21.55 16.90 12.80 19.06 8.00 16.00 40.00 19.00 -9.92 -11.17 -11.36 -16.56 -5.03 -7.64 -11.32 25.23 48.06 62.65 176.30 128.66 139.05 326.73 316,705 118,484 63,261 7,642 9,054 103,778 11,345 37,326 27,829 22,429 2,936 3,605 19,497 9,252 0.85 0.70 0.72 0.43 0.64 1.12 0.51 1.00 0.81 0.87 0.64 0.80 1.52 0.71 1.02 0.90 0.99 0.72 0.95 1.82 0.90 0.90 0.75 0.76 0.46 0.68 1.19 0.54 1.18 0.96 1.03 0.76 0.95 1.81 0.85 1.29 1.14 1.25 0.91 1.20 2.31 1.14 15.3 14.3 15.8 32.3 21.1 37.6 39.6 11.6 11.1 11.7 19.7 15.1 24.8 25.5 10.7 9.4 9.6 16.4 12.0 19.4 18.8 3.3 2.8 3.5 3.7 3.1 5.5 8.6 2.6 2.1 2.5 2.9 2.5 4.3 6.1 2.1 1.7 1.9 2.4 2.1 3.5 4.7 2.9% 2.1% 1.9% 0.6% 1.5% 0.9% 0.5% 3.9% 2.7% 2.6% 1.0% 2.1% 1.6% 0.8% 4.2% 3.2% 3.1% 1.2% 2.8% 2.6% 1.3%
Basic Materials Petrochemicals Shanghai Petroch Steel Angang New Steel Ma'anshan I&S Building Materials Anhui Conch Huaxin Cement CNBM Non-ferrous Metals Chalco Jiangxi Copper Lingbao Gold Zhaojin Mining Hunan Nonferrous Paper & Packaging Chenming B Chemicals Sinochem 338.HK 347.HK 323.HK 914.HK 900933.SH 3323.HK 2600.HK 358.HK 3330.HK 1818.HK 2626.HK 200488.SZ 297.HK HOLD BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY HOLD BUY ACCUMULATE BUY ACCUMULATE 4.71 20.50 5.03 59.40 25.27 25.90 15.62 18.12 4.28 26.45 4.60 7.75 6.04 5.20 40.80 11.40 99.00 28.47 24.50 24.60 28.92 6.26 37.13 5.40 n.a. 8.00 -7.65 -16.50 -16.03 -6.24 -7.30 -21.16 -14.65 -12.68 -10.46 -9.11 -14.50 -5.72 -1.79 22.66 99.26 17.80 129.34 249.52 413.89 116.95 129.08 -43.68 70.43 2.22 74.16 87.00 4,347 15,592 4,163 11,928 1,064 6,880 25,805 6,725 423 2,471 2,017 1,695 4,497 1,842 2,339 1,117 3,299 531 2,497 7,809 3,223 163 741 762 554 1,502 0.19 1.19 0.29 1.60 0.87 0.37 0.83 1.55 0.13 0.52 0.18 0.54 0.16 0.22 1.51 0.57 2.30 1.06 0.66 1.00 1.58 0.24 0.89 0.25 0.58 0.21 0.17 1.80 0.63 3.02 1.44 0.93 1.03 1.35 0.44 0.97 0.29 0.77 0.23 0.20 1.27 0.31 1.70 0.92 0.40 0.88 1.65 0.14 0.55 0.19 0.58 0.17 0.26 1.79 0.68 2.74 1.27 0.78 1.20 1.88 0.29 1.06 0.30 0.69 0.25 0.21 2.28 0.80 3.83 1.83 1.18 1.30 1.71 0.56 1.23 0.37 0.97 0.29 23.1 16.2 16.2 35.0 27.5 65.4 17.8 11.0 31.5 47.8 24.4 13.4 35.7 18.0 11.4 7.4 21.7 20.0 33.2 13.1 9.6 14.8 24.9 15.3 11.2 24.4 22.1 9.0 6.3 15.5 13.8 22.0 12.0 10.6 7.6 21.4 12.6 8.0 20.9 1.6 2.7 1.4 8.9 4.9 7.2 3.6 3.3 1.9 4.8 2.7 1.5 4.4 1.4 2.1 1.2 5.9 2.7 5.5 2.8 2.5 1.5 3.6 2.1 1.1 3.8 1.2 1.8 1.0 4.1 2.2 4.3 2.2 2.0 1.2 3.0 1.8 0.9 3.3 1.7% 3.1% 2.3% 0.1% 0.0% 0.3% 1.0% 2.7% 1.3% 0.6% 1.2% 2.0% 0.3% 2.2% 4.4% 6.7% 0.1% 0.0% 0.7% 1.4% 3.1% 2.7% 1.2% 2.0% 2.4% 0.6% 1.8% 5.6% 8.0% 0.1% 0.0% 1.0% 1.6% 2.8% 18.4% 1.4% 2.4% 3.8% 0.8%
Utilities Power Datang Power Huaneng Power Huadian Power Guangdong Power B City Utilities Panva Gas Xinao Gas Zhengzhou Gas Beijing Enterprises Hldgs 991.HK 902.HK 1071.HK 200539.SZ 1083.HK 2688.HK 3928.HK 392.HK HOLD ACCUMULATE HOLD HOLD HOLD ACCUMULATE BUY ACCUMULATE 6.50 7.68 3.89 6.60 4.12 14.66 1.25 35.00 8.00 9.80 4.40 8.00 4.30 9.92 2.10 39.00 -10.10 -9.65 -8.69 -3.37 -3.74 0.41 -8.76 -10.26 60.49 10.50 27.12 37.79 -15.50 66.59 45.35 110.59 9,741 11,869 3,003 2,250 498 1,830 201 4,639 2,688 3,008 714 563 172 1,188 88 1,342 0.30 0.52 0.20 0.29 0.19 0.47 0.10 1.19 0.34 0.59 0.27 0.38 0.21 0.56 0.12 1.35 0.35 0.65 0.25 0.41 0.16 0.66 0.14 1.41 0.32 0.55 0.21 0.31 0.20 0.50 0.11 1.26 0.41 0.70 0.33 0.45 0.25 0.67 0.15 1.61 0.45 0.82 0.31 0.52 0.20 0.83 0.18 1.78 20.1 13.9 18.2 21.5 20.8 29.4 11.2 27.7 15.9 11.0 11.9 14.7 16.4 22.0 8.5 21.8 14.5 9.3 12.5 12.8 20.1 17.6 6.9 19.6 2.6 1.6 1.6 1.8 2.2 4.7 2.2 2.3 2.2 1.4 1.3 1.6 2.0 3.6 1.7 2.2 1.9 4.4 1.2 1.4 1.9 3.0 1.4 2.1 2.4% 4.3% 1.8% 2.9% 0.5% 0.8% 2.2% 1.0% 3.0% 5.5% 2.8% 3.3% 0.6% 1.3% 2.9% 0.9% 3.3% 6.4% 2.4% 4.5% 0.4% 2.0% 3.6% 0.9%
Industrial Infrastructure 1199.HK COSCO Pacific Zhejiang Expwy 576.HK 177.HK Jiangsu Expwy Shenzhen Expwy 548.HK 200429.SZ GPED B Anhui Expressway 995.HK 200022.SZ SZ Chiwan B BJ Cap Intl Airpt 694.HK 144.HK CMHI 525.HK Guangshen Railway 2880.HK Dalian Port 3382.HK Tianjin Port Machinery & Electrical Equipment 1133.HK Harbin Power Eq. 2727.HK Shanghai Electric Gp 350.HK Jingwei Textile Mahinery 317.HK Guangzhou Shipyard Intl 300.HK Kunming Machine Tool Zhenhua Port Mach B 900947.SH 200039.SZ CIMC B Construction China Commun. Constr. 1800.HK Buy ACCUMULATE BUY BUY HOLD ACCUMULATE BUY REDUCE HOLD BUY ACCUMULATE BUY BUY BUY BUY ACCUMULATE ACCUMULATE BUY BUY BUY 20.45 11.02 7.44 7.76 6.53 6.70 16.17 11.32 46.15 5.38 5.58 5.14 21.60 5.47 3.30 37.50 10.00 20.54 13.43 20.30 27.66 10.93 10.49 9.79 4.55 7.52 22.08 9.85 42.14 6.93 7.86 8.62 35.70 8.27 7.36 0.00 0.00 0.00 15.00 15.96 -6.19 -4.34 -7.23 -4.20 -3.69 -1.03 -0.37 -14.76 -8.97 -7.24 -1.24 -14.33 -14.96 -13.99 -10.33 -20.55 -19.23 -8.86 -6.74 -8.35 11.99 84.90 52.15 66.17 75.54 6.69 4.53 85.88 44.67 1.51 53.72 108.94 142.15 67.28 60.19 192.97 232.20 99.62 -1.01 163.98 5,836 6,135 4,805 2,169 1,052 1,425 1,337 5,581 13,810 4,885 2,093 1,177 3,528 8,339 255 2,378 545 8,114 4,584 38,580 2,800 2,024 1,166 744 292 423 373 1,953 5,927 1,253 691 433 1,559 2,085 173 757 145 1,738 2,463 9,238 1.38 0.50 0.33 0.31 0.37 0.41 1.03 0.23 1.24 0.24 0.22 0.13 1.08 0.28 0.32 1.82 0.00 0.67 0.99 0.38 1.08 0.56 0.47 0.42 0.40 0.47 1.07 0.13 1.22 0.26 0.25 0.16 1.34 0.31 0.42 2.51 0.00 0.82 1.16 0.65 1.22 0.54 0.54 0.58 0.41 0.49 1.12 0.21 1.32 0.28 0.28 0.18 1.63 0.37 0.50 3.41 0.00 0.93 1.33 0.93 1.47 0.53 0.35 0.33 0.39 0.43 1.09 0.25 1.31 0.26 0.23 0.13 1.15 0.30 0.34 1.93 0.00 0.71 1.06 0.40 1.28 0.66 0.55 0.50 0.48 0.56 1.27 0.15 1.46 0.31 0.29 0.19 1.59 0.37 0.50 2.98 0.00 0.97 1.38 0.72 1.55 0.69 0.68 0.74 0.52 0.62 1.42 0.26 1.68 0.35 0.36 0.23 2.07 0.47 0.63 4.31 0.00 1.18 1.68 1.09 13.9 20.7 21.1 23.5 16.6 15.5 14.8 46.1 35.1 21.0 24.0 38.5 18.8 18.1 9.7 19.4 n.a. 28.8 12.7 50.2 16.0 16.7 13.4 15.7 13.7 11.9 12.7 74.5 31.7 17.5 19.1 27.6 13.6 14.7 6.6 12.6 n.a. 21.1 9.8 28.2 13.2 16.0 10.9 10.5 12.7 10.8 11.4 42.8 27.5 15.4 15.5 22.3 10.4 11.7 5.3 8.7 n.a. 17.5 8.0 18.6 2.5 3.5 2.5 2.3 1.9 1.8 3.9 3.3 4.9 1.7 2.6 2.9 4.5 3.2 0.6 8.7 n.a. 5.1 2.3 7.4 2.4 2.9 2.1 1.9 1.7 1.5 3.1 2.9 4.5 1.5 2.1 2.7 3.2 2.5 0.5 4.8 n.a. 3.9 1.8 5.7 2.2 2.6 1.8 1.6 1.6 1.4 2.6 2.6 4.1 1.3 1.8 2.4 2.4 2.1 0.5 3.0 n.a. 3.1 1.5 4.3 4.2% 3.4% 4.0% 2.1% 3.7% 3.4% 4.1% 1.0% 1.1% 2.3% 1.4% 0.6% 0.6% 2.0% 2.6% 0.0% 0.0% 0.8% 2.4% 0.0% 4.2% 4.3% 6.3% 3.2% 5.1% 4.2% 4.8% 0.6% 1.3% 2.7% 1.8% 0.8% 0.8% 2.4% 2.9% 0.0% 0.0% 0.9% 3.5% 0.0% 5.1% 4.4% 7.8% 4.8% 5.5% 4.6% 5.3% 1.1% 1.5% 3.2% 2.2% 1.0% 1.1% 3.0% 3.1% 0.0% 0.0% 1.3% 3.8% 0.0%
Communications Telecom Services China Mobile China Unicom China Telecom China Netcom CCS Media Phoenix TV Clear Media BMC Telecom Equipment ZTE Nanjing Panda TCL Communication 941.HK 762.HK 728.HK 906.HK 552.HK 8002.HK 100.HK 1000.HK 763.HK 553.HK 2618.HK BUY ACCUMULATE BUY HOLD ACCUMULATE HOLD HOLD HOLD BUY HOLD HOLD 133.40 15.02 5.50 23.75 6.75 1.64 7.70 4.95 37.20 2.29 0.26 162.00 21.00 7.00 22.00 0.00 1.44 7.80 10.00 49.10 2.42 0.27 -5.12 -5.54 -9.84 0.85 -0.15 -4.65 5.05 -5.71 -2.23 -3.38 -3.77 98.51 31.75 29.11 13.91 52.03 24.24 -18.95 -40.36 3.91 18.04 2.00 340,349 24,238 57,063 20,171 4,712 1,039 516 125 4,576 192 194 86,293 5,545 9,784 4,129 1,285 562 248 35 764 71 60 4.19 0.50 0.28 1.44 0.20 0.05 0.30 0.26 1.26 0.15 0.01 5.56 0.67 0.29 1.41 0.23 0.05 0.45 0.49 1.85 0.20 0.01 6.47 0.82 0.32 1.43 0.27 0.05 0.36 0.24 2.62 0.22 0.02 4.45 0.53 0.30 1.54 0.22 0.05 0.32 0.28 1.34 0.16 0.01 6.62 0.80 0.35 1.68 0.28 0.06 0.54 0.58 2.20 0.24 0.02 8.19 1.04 0.40 1.81 0.34 0.06 0.46 0.30 3.32 0.28 0.02 30.0 28.2 18.4 15.5 31.3 34.2 23.9 17.8 27.8 14.3 19.9 20.1 18.8 15.9 14.1 24.4 29.5 14.2 8.5 16.9 9.5 15.8 16.3 14.4 13.7 13.1 19.8 26.3 16.9 16.5 11.2 8.1 12.2 6.9 2.0 1.9 1.8 3.6 6.2 2.0 0.7 2.8 1.0 2.1 5.3 1.7 1.6 1.5 3.0 5.3 1.7 0.6 2.2 0.8 1.9 4.3 1.5 1.4 1.3 2.6 4.6 1.6 0.6 1.8 0.7 1.8 1.5% 1.4% 1.7% 2.7% 1.3% 1.0% 0.0% 4.5% 0.6% 0.0% 1.8% 2.3% 2.1% 2.0% 3.0% 1.6% 0.7% 0.0% 9.4% 1.1% 0.0% 2.2% 2.9% 3.1% 2.3% 2.7% 2.0% 0.8% 0.3% 4.9% 1.6% 0.0% 2.9%
Technology Electronic Components BYD Ltd. SMIC ASMC IRICO Gp Elec Software & Services Digital China Tencent 1211.HK 981.HK 3355.HK 438.HK 861.HK 700.HK HOLD BUY BUY ACCUMULATE HOLD HOLD 47.60 0.74 0.36 0.77 5.15 55.50 56.35 1.60 0.93 1.25 3.85 68.00 -1.45 -5.13 -2.70 -8.33 -9.17 -0.72 59.73 -26.73 -53.85 129.85 103.56 100.36 3,292 1,749 52 192 574 12,551 912 1,483 22 48 220 4,461 2.93 -0.01 -0.10 0.05 0.30 0.82 3.47 0.02 -0.09 0.05 0.33 1.17 4.35 0.03 0.03 0.05 0.65 1.56 3.12 -0.01 -0.10 0.05 0.32 0.87 4.14 0.02 -0.10 0.05 0.40 1.40 5.50 0.04 0.03 0.07 0.82 1.97 15.3 n.a. n.a. 14.7 16.3 63.6 11.5 31.9 n.a. 14.2 13.0 39.7 8.6 18.5 11.1 11.8 6.3 28.2 3.7 0.6 0.3 0.6 2.1 19.3 2.7 0.6 0.3 0.5 1.9 12.8 2.0 0.6 0.3 0.5 1.6 9.0 1.3% 0.0% 0.0% 0.0% 2.1% 0.3% 1.7% 0.0% 0.0% 2.1% 2.7% 0.5% 2.3% 0.0% 0.0% 2.5% 5.6% 0.7%
(待续)
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盈利增长推高股价,但短期政策与流动性风险犹存 表 13:中金研究的港股(续) Company Ticker Rating Px (HK$) 12/17/07 Target (HK$) Px Chg (%) 1Wk YTD Mkt cap Ff cap (US$ mn) 07E EPS (RMB) 08E 09E 07E EPS (HK$) 08E 09E 07E P/E (x) 08E 09E 07E P/B (x) 08E 09E 07E Div.Yield 08E 09E
Financial Banking 3328.HK Bank of Comm. CCB 939.HK 3968.HK China Merchants Bank ICBC 1398.HK BOC 3988.HK CITIC Bank 998.HK Hang Seng Bank 11.HK BoC HK 2388.HK BEA 23.HK Insurance 966.HK CIIH PICC 2328.HK 2628.HK China Life Ping An 2318.HK Securities China Everbright 165.HK Real Estate 1109.HK CRL China Overseas Devt 688.HK 2777.HK R&F 2868.HK Beijing Capital Land 813.HK Shimao Property 3383.HK Agile Properties 3900.HK Greentown China Country Garden Holdings Co 2007.HK 272.HK Shui On Land Limited Vanke B 200002.SZ 200024.SZ Ch.Merch Property B 900932.SH Lujiazui B 900911.SH Jinqiao B ACCUMULATE BUY BUY BUY ACCUMULATE ACCUMULATE BUY BUY ACCUMULATE BUY ACCUMULATE BUY BUY BUY BUY BUY ACCUMULATE BUY HOLD BUY BUY HOLD HOLD BUY BUY HOLD BUY 10.80 6.57 31.40 5.50 3.82 4.94 146.10 20.15 47.05 21.95 10.46 39.00 79.40 23.20 14.34 14.20 25.10 4.87 18.08 13.08 12.14 9.19 8.47 18.30 27.05 17.82 12.71 13.71 9.00 45.04 7.98 5.76 7.39 175.73 26.65 58.93 24.89 10.75 64.93 123.43 39.19 23.70 23.75 42.90 9.01 25.90 23.40 24.77 10.55 10.52 30.70 53.20 19.45 19.03 -9.24 -10.37 -11.80 -10.42 -6.14 -6.79 -9.54 -7.57 -12.63 -5.39 -15.51 -9.83 -10.79 -13.27 -24.13 -17.92 -17.71 -15.45 -13.91 -15.61 -10.47 -5.45 -14.87 -17.23 -22.71 -6.62 -6.54 14.41 32.73 90.53 13.87 -10.54 #N/A N.A. 37.44 -4.50 6.81 123.98 162.16 46.89 84.44 154.95 54.03 36.02 49.41 22.36 24.01 79.18 -16.16 #N/A N.A. 24.74 83.86 35.45 113.95 63.88 63,416 189,243 59,183 235,508 124,306 24,719 22,325 27,311 9,488 3,966 14,941 141,313 74,763 4,666 5,754 11,883 10,367 1,480 7,104 6,281 2,369 19,274 4,545 10,252 2,187 4,268 1,376 9,323 44,025 10,715 58,561 37,227 7,854 22,325 27,311 8,565 3,951 4,634 40,467 31,900 2,088 1,949 5,934 2,732 1,480 2,468 2,616 769 3,252 2,092 1,286 565 1,164 773 0.41 0.32 0.94 0.25 0.23 0.20 8.16 1.40 2.61 0.57 0.34 1.27 1.94 1.96 0.29 0.51 1.00 0.37 0.88 0.52 0.99 0.25 0.32 0.69 1.10 0.39 0.27 0.63 0.46 1.48 0.35 0.31 0.32 7.47 1.37 2.27 0.64 0.43 1.54 2.77 1.88 0.58 0.72 1.40 0.46 1.10 0.85 1.28 0.38 0.42 1.10 2.07 0.44 0.35 0.78 0.57 1.93 0.44 0.38 0.42 7.81 1.44 2.43 0.67 0.46 1.77 3.00 2.26 0.86 0.96 1.84 0.60 1.50 1.11 1.88 0.59 0.57 1.53 2.88 0.50 0.59 0.44 0.34 1.00 0.26 0.24 0.21 8.68 1.49 2.77 0.61 0.36 1.35 2.07 2.08 0.31 0.54 1.06 0.39 0.94 0.56 1.05 0.26 0.34 0.73 1.17 0.42 0.29 0.76 0.54 1.76 0.41 0.37 0.38 8.89 1.63 2.71 0.76 0.51 1.83 3.30 2.24 0.69 0.86 1.67 0.55 1.31 1.01 1.52 0.46 0.50 1.31 2.46 0.53 0.42 0.99 0.72 2.44 0.55 0.48 0.53 9.89 1.82 3.07 0.84 0.58 2.24 3.79 2.86 1.09 1.21 2.33 0.76 1.90 1.40 2.38 0.74 0.72 1.94 3.64 0.63 0.74 24.6 19.5 31.3 21.0 15.8 23.0 16.8 13.5 17.0 36.2 29.1 28.9 38.4 11.1 45.8 26.1 23.6 12.5 19.3 23.5 11.5 34.9 25.2 24.9 23.2 42.9 44.1 14.3 12.1 17.9 13.3 10.3 13.1 16.4 12.3 17.4 28.8 20.4 21.3 24.1 10.3 20.7 16.5 15.0 8.8 13.8 13.0 8.0 20.1 16.9 13.9 11.0 33.7 30.5 10.9 9.1 12.9 10.0 7.9 9.3 14.8 11.0 15.3 26.0 18.0 17.4 20.9 8.1 13.2 11.7 10.8 6.4 9.5 9.3 5.1 12.4 11.7 9.4 7.4 28.1 17.1 3.8 3.4 6.5 3.2 2.2 2.1 5.5 2.2 2.6 6.4 4.6 6.2 5.8 3.8 4.5 5.9 7.0 2.1 4.0 5.3 3.2 7.6 2.2 4.2 2.4 4.2 3.5 2.9 2.5 4.5 2.5 1.8 1.7 5.0 2.0 2.4 5.4 3.6 4.6 4.4 2.8 3.7 4.7 4.8 1.6 3.0 3.8 2.3 5.7 1.7 3.2 1.8 3.4 2.8 2.3 2.1 3.4 2.0 1.5 1.4 4.5 1.9 2.2 4.6 2.9 3.6 3.6 2.1 2.9 3.7 3.5 1.3 2.3 2.8 1.7 4.2 1.4 2.4 1.4 2.8 2.3 1.6% 2.2% 0.8% 2.8% 2.9% 0.0% 3.9% 4.7% 3.2% 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.0% 0.3% 1.1% 1.7% 3.2% 2.3% 1.3% 2.6% 1.1% 0.6% 1.2% 1.0% 0.5% 1.0% 2.8% 4.0% 1.4% 4.5% 4.4% 0.0% 4.3% 5.2% 3.2% 0.7% 1.0% 0.9% 1.0% 0.0% 0.3% 1.8% 2.7% 4.5% 3.0% 2.3% 3.8% 2.0% 0.9% 2.1% 1.8% 0.6% 1.4% 3.7% 5.3% 1.9% 6.5% 5.7% 0.0% 4.6% 5.8% 3.6% 0.8% 1.1% 1.1% 1.2% 0.0% 0.3% 2.5% 3.7% 6.3% 4.1% 3.2% 5.9% 3.2% 1.3% 2.3% 2.9% 0.7% 2.6%
Consumer, Cyclical Transportation 670.HK China East'n Air China South'n Air 1055.HK 753.HK Air China China Shipping Dev. 1138.HK COSCO Holdings 1919.HK China Shipping Container Lin 2866.HK Auto & Parts 203.HK Denway Motors Brilliance China 1114.HK Chang'an B 200625.SZ 489.HK Dongfeng Motor Weifu B 200581.SZ Home Appliances & Electronics TCL Multimedia 1070.HK 751.HK Skyworth Foshan Lighting 200541.SZ Shanghai Highly B 900910.SH Apparel & Textiles 2698.HK Weiqiao Textile Luthai B 200726.SZ 589.HK Ports Design Li Ning 2331.HK Retail Lianhua Supermkt 980.HK 493.HK GOME Parkson Retail 3368.HK Jingkelong 8245.HK China Seven Star 245.HK Belle 1880.HK AEON Stores 984.HK Lifestyle 1212.HK Sa Sa 178.HK New World Dept Store 825.HK Esprit 330.HK Tourism & Hotels Jinjiang Hotels B 900934.SH BUY BUY BUY BUY BUY BUY HOLD ACCUMULATE BUY ACCUMULATE BUY ACCUMULATE HOLD ACCUMULATE HOLD BUY ACCUMULATE HOLD BUY HOLD BUY BUY BUY HOLD BUY BUY HOLD BUY BUY ACCUMULATE BUY 6.30 8.85 9.51 18.28 21.00 4.13 4.70 1.69 7.80 5.00 10.83 0.44 0.98 13.73 7.67 10.76 7.06 26.40 27.30 11.24 18.24 81.70 6.65 0.27 11.32 16.40 19.36 3.30 10.40 104.50 13.91 10.80 7.95 11.73 32.00 26.60 5.98 5.85 1.80 11.60 7.98 15.00 0.72 n.a. n.a. 3.03 21.28 n.a. 26.96 50.84 11.25 23.55 106.73 11.70 0.83 19.58 17.90 22.13 3.68 9.21 147.00 18.21 -15.78 -10.33 -12.75 -14.18 -18.45 -32.52 -7.84 -2.87 -5.80 -9.09 -3.04 -4.35 -1.01 -2.21 -1.70 -6.92 -6.74 -6.55 5.00 -5.55 3.17 -10.76 3.10 -11.48 8.43 -4.09 2.00 -2.94 11.95 -6.61 0.62 270.59 180.06 125.89 53.61 376.33 204.83 49.21 28.03 42.47 32.63 50.42 -4.00 27.27 115.57 164.96 2.67 102.00 55.29 119.10 20.86 199.02 112.21 8.84 68.75 #N/A N.A. 90.70 93.60 26.92 #N/A N.A. 20.32 68.69 3,931 4,963 14,936 7,794 24,012 3,193 4,529 795 1,621 5,523 788 220 287 631 449 1,648 382 1,838 3,605 896 5,362 5,781 328 204 12,249 547 2,104 581 2,248 16,503 1,075 1,266 1,332 5,372 3,037 6,947 961 2,811 481 420 1,639 160 69 172 145 212 571 147 959 1,899 280 3,223 1,422 129 128 3,343 155 763 198 623 13,979 278 0.11 0.38 0.38 1.38 1.53 0.28 0.33 0.00 0.48 0.39 0.30 -0.01 0.08 1.03 0.18 1.79 0.50 0.63 0.43 0.42 0.49 1.22 0.26 0.02 0.19 0.85 0.51 0.15 0.17 3.91 0.41 0.33 0.57 0.57 1.68 1.72 0.37 0.33 0.07 0.76 0.43 0.59 0.02 0.09 1.38 0.21 2.23 0.59 0.83 0.70 0.50 0.66 1.61 0.39 0.02 0.29 0.74 0.50 0.15 0.18 4.42 0.46 0.34 0.27 0.63 2.03 2.07 0.51 0.35 0.09 0.88 0.48 0.89 0.03 0.00 1.49 0.00 2.68 0.67 1.08 1.00 0.58 0.86 2.13 0.50 0.03 0.39 0.88 0.57 0.17 0.23 5.13 0.52 0.12 0.40 0.40 1.47 1.63 0.30 0.35 0.00 0.51 0.42 0.32 -0.01 0.08 1.09 0.19 1.90 0.53 0.67 0.45 0.45 0.53 1.30 0.28 0.02 0.20 0.90 0.54 0.16 0.18 4.16 0.43 0.39 0.67 0.68 2.00 2.05 0.44 0.39 0.08 0.90 0.52 0.71 0.02 0.11 1.65 0.25 2.66 0.70 0.99 0.84 0.59 0.78 1.92 0.47 0.03 0.34 0.88 0.59 0.18 0.21 5.26 0.55 0.42 0.34 0.80 2.57 2.62 0.65 0.44 0.11 1.11 0.60 1.13 0.04 0.00 1.89 0.00 3.39 0.85 1.36 1.27 0.73 1.09 2.69 0.64 0.04 0.49 1.12 0.72 0.22 0.29 6.50 0.66 52.9 22.0 23.6 12.4 12.9 13.9 13.3 603.6 15.3 11.9 33.8 n.a. 11.7 12.6 39.8 5.7 13.3 39.2 60.2 25.0 34.7 62.9 23.7 16.4 55.7 18.2 36.0 20.8 57.9 25.1 32.2 16.2 13.1 14.0 9.1 10.3 9.3 12.1 21.0 8.7 9.7 15.3 18.3 9.2 8.3 30.3 4.0 10.1 26.7 32.6 19.0 23.2 42.6 14.2 9.7 33.3 18.6 32.8 18.0 49.9 19.9 25.5 14.8 26.4 11.9 7.1 8.0 6.3 10.6 15.6 7.0 8.3 9.6 12.0 n.a. 7.3 n.a. 3.2 8.3 19.4 21.5 15.4 16.7 30.4 10.4 6.9 23.1 14.7 27.0 15.2 36.0 16.1 21.2 3.2 3.3 3.3 3.7 2.9 1.1 2.9 1.0 1.9 2.4 2.5 1.7 0.7 2.3 2.3 1.0 2.1 11.8 16.0 2.9 8.1 15.9 2.5 2.6 7.3 4.7 7.6 4.7 20.5 10.8 3.4 2.4 2.7 2.5 2.7 2.2 0.9 2.5 0.8 1.4 1.8 2.1 1.5 0.6 1.9 2.0 0.8 1.7 8.0 11.3 2.3 5.9 11.6 2.1 1.9 5.8 3.8 6.7 4.7 4.7 9.7 2.7 2.0 2.4 2.0 2.1 1.8 0.8 2.1 1.0 1.1 1.4 1.7 1.3 n.a. 1.6 n.a. 0.6 1.4 5.7 8.2 2.0 4.5 8.7 1.8 1.5 4.7 3.1 5.8 4.4 4.3 8.5 2.3 0.0% 2.3% 0.6% 2.9% 1.9% 3.4% 2.2% 0.0% 0.7% 1.4% 0.6% 0.0% 1.9% 0.0% 1.9% 5.3% 2.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.9% 0.5% 2.1% 1.2% 0.5% 2.9% 1.2% 5.2% 0.0% 3.0% 2.6% 0.0% 3.8% 1.1% 4.0% 2.9% 5.1% 2.4% 0.0% 0.8% 1.8% 1.3% 0.0% 2.4% 0.0% 2.5% 7.4% 3.5% 0.8% 1.2% 1.0% 1.3% 0.8% 3.5% 2.0% 0.9% 2.4% 1.3% 5.2% -0.6% 3.9% 3.2% 0.0% 1.9% 1.3% 5.1% 4.4% 7.5% 2.7% 0.0% 0.8% 2.0% 2.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 9.5% 4.2% 0.8% 1.9% 1.2% 1.8% 1.1% 4.8% 2.9% 1.3% 3.1% 1.6% 5.5% -0.8% 4.8% 3.9%
Consumer, Non-cyclical Pharmaceuticals & Biotechnology 8069.HK Tongrentang Tech Guangzhou Pharm 874.HK 1093.HK China Pharm. Ent Livzon B 200513.SZ Food & Beverages 506.HK China Food Tsingtao Brewery 168.HK People's Food 708.HK 2319.HK Mengniu Dairy Dachan Food 3999.HK Changyu B 200869.SZ Fuji Food 1175.HK Tingyi 322.HK Dynasty 828.HK Yurun 1068.HK Ajisen 538.HK Agriculture China Agri-Industries 606.HK Global Bio-Chem 809.HK Yantai Andre Juice 8259.HK Haisheng Juice 359.HK Xiwang Sugar 2088.HK Global Sweeteners 3889.HK ACCUMULATE BUY HOLD HOLD BUY REDUCE HOLD REDUCE BUY BUY ACCUMULATE HOLD REDUCE HOLD BUY BUY BUY BUY BUY ACCUMULATE BUY BUY ACCUMULATE 13.70 7.18 2.47 18.00 5.48 25.55 6.16 27.40 2.39 55.00 15.80 11.50 2.98 12.98 13.60 4.99 2.18 0.78 1.87 2.94 1.34 30.00 8.57 21.92 8.20 3.10 10.30 6.48 12.73 8.80 24.24 3.35 70.00 25.27 10.35 2.75 9.10 13.90 7.80 2.86 1.18 3.71 4.14 2.25 34.01 13.50 -4.86 -9.57 -17.39 1.70 -4.20 -2.11 -4.17 1.11 2.58 -2.48 -12.22 -4.49 -6.29 -2.26 12.96 -4.22 -1.80 0.00 -8.78 -3.29 0.75 -9.50 -6.95 10.31 63.18 124.55 268.10 12.45 94.74 -8.00 33.99 #N/A N.A. 49.86 -21.39 51.32 5.67 81.03 #N/A N.A. n.a. -16.79 104.29 125.30 -26.68 #N/A N.A. 34.23 #N/A N.A. 321 746 487 706 1,961 4,285 895 5,008 310 3,718 1,034 8,239 476 2,416 1,822 2,299 648 194 293 313 180 9,139 7,072 128 202 238 282 504 2,918 469 3,507 98 1,258 469 2,065 134 1,169 601 973 382 80 142 313 180 4,390 1,579 0.91 0.32 0.29 1.43 0.14 0.36 0.45 0.68 0.13 1.14 0.88 0.25 0.13 0.48 0.21 0.30 0.26 0.03 0.13 0.35 0.16 1.88 0.35 1.01 0.43 0.26 0.97 0.17 0.55 0.62 0.79 0.15 1.49 1.25 0.29 0.12 0.56 0.35 0.34 0.27 0.06 0.26 0.42 0.21 0.92 0.51 1.12 0.50 0.26 1.12 0.20 0.78 0.66 0.92 0.17 1.86 1.51 0.33 0.14 0.58 0.56 0.33 0.30 0.07 0.28 0.49 0.30 1.06 0.61 0.97 0.34 0.31 1.53 0.15 0.38 0.48 0.72 0.13 1.21 0.94 0.27 0.13 0.52 0.22 0.32 0.27 0.04 0.14 0.37 0.17 2.00 0.38 1.20 0.51 0.31 1.16 0.21 0.66 0.74 0.94 0.18 1.78 1.49 0.34 0.14 0.66 0.42 0.40 0.32 0.07 0.31 0.50 0.25 1.10 0.61 1.42 0.64 0.33 1.42 0.25 0.98 0.83 1.17 0.21 2.36 1.92 0.42 0.18 0.73 0.71 0.42 0.38 0.08 0.36 0.62 0.37 1.34 0.77 14.1 21.0 8.0 11.8 37.0 67.1 12.9 38.1 17.8 45.5 16.9 42.6 22.3 25.2 61.0 15.5 8.0 21.5 13.1 7.9 7.9 15.0 22.7 11.4 14.1 8.0 15.6 26.4 38.9 8.3 29.0 13.1 31.0 10.6 33.7 20.6 19.6 32.5 12.4 6.9 10.6 6.0 5.9 5.4 27.3 14.1 9.7 11.3 7.6 12.7 22.0 26.0 7.4 23.4 11.4 23.3 8.2 27.6 16.7 17.7 19.2 11.9 5.8 9.4 5.2 4.8 3.6 22.4 11.1 1.9 1.8 1.3 2.8 3.6 5.8 1.5 6.9 1.3 12.3 3.1 8.5 2.5 5.8 6.4 1.9 0.8 3.3 2.6 1.7 1.2 3.3 2.8 1.5 1.5 1.1 2.2 3.2 4.8 1.2 5.4 1.2 10.1 2.5 7.4 2.3 4.3 5.2 1.7 0.7 2.5 1.8 1.3 1.0 3.1 2.2 1.3 1.3 1.0 1.8 2.9 4.1 1.0 4.4 1.1 8.7 2.1 6.4 2.2 3.5 4.2 1.5 0.7 2.1 1.3 1.0 0.8 2.8 1.7 2.6% 2.1% 3.7% 0.0% 0.8% 0.9% 3.9% 0.9% 0.0% 2.1% 1.8% 1.2% 2.0% 1.0% 0.7% 1.6% 1.7% 1.8% 1.9% 3.8% 1.9% 3.5% 0.0% 3.5% 3.5% 3.8% 0.0% 1.1% 1.6% 6.0% 1.2% 2.4% 3.1% 3.1% 1.5% 2.2% 1.3% 1.2% 2.0% 2.0% 3.7% 4.2% 5.1% 2.8% 1.8% 1.5% 4.1% 4.4% 4.0% 0.0% 1.4% 2.3% 6.8% 1.4% 2.6% 4.1% 4.0% 1.8% 2.7% 1.4% 2.1% 2.1% 2.4% 4.1% 4.8% 6.4% 4.2% 2.2% 2.3%
Diversified CRE Fosun International 291.HK 656.HK
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
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