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[2008-1-8]中投证券--中国人寿(601628)解禁在即,维持83

研究简报 2008 年 1 月 8 日 保险行业
中国人寿
601628
强烈推荐
许守德 0755-82026751 xushoude@cjis.cn
解禁在即,维持 83.3 元目标价 中国人寿战略配售 6 亿股股票锁定期将满,将于 2008 年 1 月 9 日起上市流通。
6 个月目标价:83.3 元 当前股价:55.9 元 评级调整:维持
投资要点: 我们认为,中国人寿的最大优势在于良好的业务结构、庞大的销售网络 和强大的政府背景。在业务结构方面,长期传统型保险合同首年期交保 费逐年增加,2004 至 2006 年分别为 174 亿、185 亿和 215 亿,同比增 长率分别为 94.5%、6.44%和 16.4%。在销售网络方面,中国人寿在二三 线城市及广大农村的网点资源,是在长期经营的历史中逐渐形成,非一 朝一夕之功,短期之内,其他机构很难与之抗衡。在政府背景方面,依 靠本资源,中国人寿在战略股权投资上有着优先权。 根据中国人寿披露的 2006 年内含价值报告, 每股可分摊的净资产价值、 有效业务价值和一年新业务价值分别为 4.2 元、2.27 元和 0.37 元;敏 感性评估后,合理的价值应分别为 4.2 元、4.6 元(2.03 倍)和 1.69 元 (4.54 倍)。再按 44.23 倍的新业务倍数,公司的 6-12 月目标价为 83.3 元(4.2+4.6+1.69×44.23)。 目前我们的测算只是采用 2006 年的内含价值报告,因此,计算出来的 结果可能偏低。贴现率方面,中国人寿的价值正逐步被认可,投资风险 在下降,10.5%的假设有调低的空间。如果再考虑到中国人寿在投资方 面争取一些比较好的政策和项目,每年投资收益率还会提高。在以上各 项因素的影响下,未来股价将有超过我们预期的可能,值得期待。 表:盈利预测 单位: 保费收入(百万元) (+/-%) 净利润(百万元) (+/-%) 每股收益(元) 总投资收益率 ROE 市盈率 市净率 PEV 0.35 3.8% 11.5% 164.9 19.0 13.5 9306
基本数据 上证综指 总股本(百万) 流通股本(百万) 流通市值(亿) EPS(TTM) 每股净资产(元) 资产负债率 5393 28265 900 516 0.96 5.97 82%
相关报告 《中国人寿:行业成长在即,价 值重估可期》2007/12
2005 160949
2006 183843 14.2 19956 114.4 0.71 7.9% 14.2% 81.2 11.6 8.9
2007E 196160 6.7 39038 95.6 1.38 10.6% 17.9% 41.0 7.4 7.3
2008E 225585 15.0 34982 (10.4) 1.24 8.0% 14.5% 46.3 6.7 6.0
2009E 259422 15.0 39180 12.0 1.39 8.0% 14.2% 41.4 5.9 5.0
资料来源:中投证券研究所,香港会计准则下(保费收入除外)
请务必阅读正文之后的免责条款部分
研究简报
附:财务预测表 资产负债表 至 12 月 31 日 物业厂房设备 递延承保费用 投资资产 应收保费 再保险资产 其他资产 资产总计 保险合同负债 递延收益 金融负债 应付年金等 预收保费 应付保户红利 递延税项负债 保险保障基金 其他负债 负债合计 少数股东权益 股本 储备 留存收益 股东权益合计 负债和股东权益 2005 12710 37741 494356 4959 1182 8271 559219 368588 34631 48833 4492 2951 6204 7982 98 4631 478410 431 26765 37225 16388 80809 559219 2006 14565 39230 686804 6066 986 16744 764395 463391 41371 56839 8891 2329 26057 19022 114 6176 624190 540 28265 77368 34032 140205 764395 2007E 16022 40106 887140 9416 1170 20093 973947 557145 49645 63320 16004 981 37992 17656 122 12603 755468 1092 28265 116052 73070 218479 973947 2008E 17624 42111 1040966 10151 1484 24112 1136448 706514 59574 72265 19205 1128 28906 17656 140 (10913) 894475 1210 28265 104447 108051 241973 1136448 2009E 19386 44217 1225061 11674 1779 28934 1331051 847276 71489 82820 23046 1297 33128 17656 161 (21924) 1054949 1381 28265 99225 147231 276102 1331051
利润表 至 12 月 31 日 净保费管理费 未到期提转差 净投资收益 已实现金融收 公允价值变动 其他收入 收入合计 保险给付 投资帐户利息 递延收益增加 保户红利支出 递延承保摊销 佣金手续费 管理费用 其他营业支出 保险保障基金 支出合计 联营企业投资 利润总额 所得税 少数股东损益 净利润 EPS(元) 股息 2005 80253 (215) 16685 (510) 260 1739 98212 (54029) (973) (8521) (5359) (7766) (1845) (7237) (798) (174) 2006 99277 (430) 24942 1595 20044 1883 147311 (68420) (996) (11607) (17617) (10259) (2415) (9339) (859) (194) 2007E 102003 (465) 44543 2848 35796 1674 186400 (82734) (1300) (8908) (21140) (12321) (2577) (9806) (1296) (207) 2008E 117304 (1131) 41472 2652 33328 1674 195300 2009E 134900 (1351) 48585 3107 39044 1674 225960
(92687) (113991) (1560) (8908) (21563) (15093) (2964) (10296) (1296) (238) (1872) (8908) (21994) (17810) (3409) (10811) (1296) (274)
(86702) (121706) (140289) (154605) (180365) 0 11510 2145 59 9306 0.35 1338 0 25605 5554 95 19956 0.71 3957 644 46755 7481 236 39038 1.38 0 708 41403 6210 211 34982 1.24 0 779 46373 6956 237 39180 1.39 0
投资明细表 至 12 月 31 日 投资资产合计 债权型投资 股权型投资 定期存款 现金及其等价 其他 投资资产占比合计 债权型投资 股权型投资 定期存款 现金及其等价 其他 总投资收益合计 债权型投资 股权型投资 银行存款 其他 总投资收益率合计 债权型投资 股权型投资 银行存款 其他 2005 494356 255554 39548 164869 28051 6334 100.0% 51.7% 8.0% 33.4% 5.7% 1.3% 16435 8578 95 7903 (141) 3.8% 4.2% 0.3% 4.0% -2.6% 2006 686804 357898 95493 175476 50213 7724 100.0% 52.1% 13.9% 25.5% 7.3% 1.1% 46581 12683 26002 8207 (311) 7.9% 4.1% 38.5% 3.9% -4.4% 2007E 887140 461313 146378 199606 66535 13307 100.0% 52.0% 16.5% 22.5% 7.5% 1.5% 83188 15565 58049 9837 (263) 10.6% 3.8% 48.0% 4.0% -2.5% 2008E 1040966 520483 229012 197783 83277 10410 100.0% 50.0% 22.0% 19.0% 8.0% 1.0% 77453 19881 46924 10944 (296) 8.0% 4.1% 25.0% 4.0% -2.5% 2009E 1225061 575779 330766 208260 98005 12251 100.0% 47.0% 27.0% 17.0% 8.0% 1.0% 90737 23296 55978 11747 (283) 8.0% 4.3% 20.0% 4.0% -2.5% 每股指标(元) 每股收益 每股净资产 每股内含价值 估值比率 PE(倍) PB(倍) PEV(倍) 164.9 19.0 13.5 81.2 11.6 8.9 41.0 7.4 7.3 46.3 6.7 6.0 41.4 5.9 5.0 0.35 3.02 4.26 0.71 4.96 6.44 1.38 7.73 7.85 1.24 8.56 9.52 1.39 9.77 11.38
主要财务比率 至 12 月 31 日 年成长率 保险业务收入 净投资收益 总投资收益 净利润 获利能力 净投资收益率 总投资收益率 ROE 成本控制能力 营业费用率 佣金率 7.7% 9.1% 5.8% 6.9% 5.6% 6.7% 5.4% 6.5% 5.2% 6.3% 3.8% 3.8% 11.5% 4.2% 7.9% 14.2% 6.7% 10.6% 17.9% 6.7% 8.0% 14.5% 6.8% 8.0% 14.2% 47.4% 64.0% 14.2% 49.5% 183.4% 114.4% 6.7% 111.4% 78.6% 95.6% 15.0% 22.4% -6.9% -10.4% 15.0% 19.3% 17.2% 12.0% 2005 2006 2007E 2008E 2009E
资料来源:中投证券研究所,公司报表,单位:百万元 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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研究简报
投资评级定义 公司评级 强烈推荐:预期未来 6~12 个月内股价升幅 30%以上 推 荐:预期未来 6~12 个月内股价升幅 10%~30% 中 性:预期未来 6~12 个月内股价变动±10%以内 回 避:预期未来 6~12 个月内股价跌幅 10%以上 行业评级 看 好:预期未来 6~12 个月内行业指数表现优于市场指数 5%以上 中 性:预期未来 6~12 个月内行业指数表现相对市场指数持平 看 淡:预期未来 6~12 个月内行业指数表现弱于市场指数 5%以上
分析师简介 许守德,中投证券研究所保险行业分析师,经济学学士、经济学硕士,4 年行业经历。 主要研究覆盖公司:中国人寿、中国平安和中国太保。
免责条款 本报告由中国建银投资证券有限责任公司(以下简称“中投证券” )提供,旨为派发给本公司客户使用。未经中投证券 事先书面同意,不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道, 非通过以上渠道获得的报告均为非法,我公司不承担任何法律责任。 本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料,但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。中投证券可随 时更改报告中的内容、意见和预测,且并不承诺提供任何有关变更的通知。 本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。 本报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判 断是否使用报告所载之内容和信息, 独立做出投资决策并自行承担相应风险。 我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何 直接或间接损失负任何责任。
中国建银投资证券有限责任公司研究所 深圳 深圳福田区福华三路国际商会中心 49 楼 传真: (0755)82026711 主页:http://www.cjis.cn
北京 北京市西城区闹市口大街 1 号长安兴融中心 2 号楼 7 层 传真: (010)66276939
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[2008-1-8]中投证券--中国人寿(601628)解禁在即,维持83

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报告类型:公司研究 发布日期:2008/1/8
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研究简报 2008 年 1 月 8 日 保险行业
中国人寿
601628
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解禁在即,维持 83.3 元目标价 中国人寿战略配售 6 亿股股票锁定期将满,将于 2008 年 1 月 9 日起上市流通。
6 个月目标价:83.3 元 当前股价:55.9 元 评级调整:维持
投资要点: 我们认为,中国人寿的最大优势在于良好的业务结构、庞大的销售网络 和强大的政府背景。在业务结构方面,长期传统型保险合同首年期交保 费逐年增加,2004 至 2006 年分别为 174 亿、185 亿和 215 亿,同比增 长率分别为 94.5%、6.44%和 16.4%。在销售网络方面,中国人寿在二三 线城市及广大农村的网点资源,是在长期经营的历史中逐渐形成,非一 朝一夕之功,短期之内,其他机构很难与之抗衡。在政府背景方面,依 靠本资源,中国人寿在战略股权投资上有着优先权。 根据中国人寿披露的 2006 年内含价值报告, 每股可分摊的净资产价值、 有效业务价值和一年新业务价值分别为 4.2 元、2.27 元和 0.37 元;敏 感性评估后,合理的价值应分别为 4.2 元、4.6 元(2.03 倍)和 1.69 元 (4.54 倍)。再按 44.23 倍的新业务倍数,公司的 6-12 月目标价为 83.3 元(4.2+4.6+1.69×44.23)。 目前我们的测算只是采用 2006 年的内含价值报告,因此,计算出来的 结果可能偏低。贴现率方面,中国人寿的价值正逐步被认可,投资风险 在下降,10.5%的假设有调低的空间。如果再考虑到中国人寿在投资方 面争取一些比较好的政策和项目,每年投资收益率还会提高。在以上各 项因素的影响下,未来股价将有超过我们预期的可能,值得期待。 表:盈利预测 单位: 保费收入(百万元) (+/-%) 净利润(百万元) (+/-%) 每股收益(元) 总投资收益率 ROE 市盈率 市净率 PEV 0.35 3.8% 11.5% 164.9 19.0 13.5 9306
基本数据 上证综指 总股本(百万) 流通股本(百万) 流通市值(亿) EPS(TTM) 每股净资产(元) 资产负债率 5393 28265 900 516 0.96 5.97 82%
相关报告 《中国人寿:行业成长在即,价 值重估可期》2007/12
2005 160949
2006 183843 14.2 19956 114.4 0.71 7.9% 14.2% 81.2 11.6 8.9
2007E 196160 6.7 39038 95.6 1.38 10.6% 17.9% 41.0 7.4 7.3
2008E 225585 15.0 34982 (10.4) 1.24 8.0% 14.5% 46.3 6.7 6.0
2009E 259422 15.0 39180 12.0 1.39 8.0% 14.2% 41.4 5.9 5.0
资料来源:中投证券研究所,香港会计准则下(保费收入除外)
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研究简报
附:财务预测表 资产负债表 至 12 月 31 日 物业厂房设备 递延承保费用 投资资产 应收保费 再保险资产 其他资产 资产总计 保险合同负债 递延收益 金融负债 应付年金等 预收保费 应付保户红利 递延税项负债 保险保障基金 其他负债 负债合计 少数股东权益 股本 储备 留存收益 股东权益合计 负债和股东权益 2005 12710 37741 494356 4959 1182 8271 559219 368588 34631 48833 4492 2951 6204 7982 98 4631 478410 431 26765 37225 16388 80809 559219 2006 14565 39230 686804 6066 986 16744 764395 463391 41371 56839 8891 2329 26057 19022 114 6176 624190 540 28265 77368 34032 140205 764395 2007E 16022 40106 887140 9416 1170 20093 973947 557145 49645 63320 16004 981 37992 17656 122 12603 755468 1092 28265 116052 73070 218479 973947 2008E 17624 42111 1040966 10151 1484 24112 1136448 706514 59574 72265 19205 1128 28906 17656 140 (10913) 894475 1210 28265 104447 108051 241973 1136448 2009E 19386 44217 1225061 11674 1779 28934 1331051 847276 71489 82820 23046 1297 33128 17656 161 (21924) 1054949 1381 28265 99225 147231 276102 1331051
利润表 至 12 月 31 日 净保费管理费 未到期提转差 净投资收益 已实现金融收 公允价值变动 其他收入 收入合计 保险给付 投资帐户利息 递延收益增加 保户红利支出 递延承保摊销 佣金手续费 管理费用 其他营业支出 保险保障基金 支出合计 联营企业投资 利润总额 所得税 少数股东损益 净利润 EPS(元) 股息 2005 80253 (215) 16685 (510) 260 1739 98212 (54029) (973) (8521) (5359) (7766) (1845) (7237) (798) (174) 2006 99277 (430) 24942 1595 20044 1883 147311 (68420) (996) (11607) (17617) (10259) (2415) (9339) (859) (194) 2007E 102003 (465) 44543 2848 35796 1674 186400 (82734) (1300) (8908) (21140) (12321) (2577) (9806) (1296) (207) 2008E 117304 (1131) 41472 2652 33328 1674 195300 2009E 134900 (1351) 48585 3107 39044 1674 225960
(92687) (113991) (1560) (8908) (21563) (15093) (2964) (10296) (1296) (238) (1872) (8908) (21994) (17810) (3409) (10811) (1296) (274)
(86702) (121706) (140289) (154605) (180365) 0 11510 2145 59 9306 0.35 1338 0 25605 5554 95 19956 0.71 3957 644 46755 7481 236 39038 1.38 0 708 41403 6210 211 34982 1.24 0 779 46373 6956 237 39180 1.39 0
投资明细表 至 12 月 31 日 投资资产合计 债权型投资 股权型投资 定期存款 现金及其等价 其他 投资资产占比合计 债权型投资 股权型投资 定期存款 现金及其等价 其他 总投资收益合计 债权型投资 股权型投资 银行存款 其他 总投资收益率合计 债权型投资 股权型投资 银行存款 其他 2005 494356 255554 39548 164869 28051 6334 100.0% 51.7% 8.0% 33.4% 5.7% 1.3% 16435 8578 95 7903 (141) 3.8% 4.2% 0.3% 4.0% -2.6% 2006 686804 357898 95493 175476 50213 7724 100.0% 52.1% 13.9% 25.5% 7.3% 1.1% 46581 12683 26002 8207 (311) 7.9% 4.1% 38.5% 3.9% -4.4% 2007E 887140 461313 146378 199606 66535 13307 100.0% 52.0% 16.5% 22.5% 7.5% 1.5% 83188 15565 58049 9837 (263) 10.6% 3.8% 48.0% 4.0% -2.5% 2008E 1040966 520483 229012 197783 83277 10410 100.0% 50.0% 22.0% 19.0% 8.0% 1.0% 77453 19881 46924 10944 (296) 8.0% 4.1% 25.0% 4.0% -2.5% 2009E 1225061 575779 330766 208260 98005 12251 100.0% 47.0% 27.0% 17.0% 8.0% 1.0% 90737 23296 55978 11747 (283) 8.0% 4.3% 20.0% 4.0% -2.5% 每股指标(元) 每股收益 每股净资产 每股内含价值 估值比率 PE(倍) PB(倍) PEV(倍) 164.9 19.0 13.5 81.2 11.6 8.9 41.0 7.4 7.3 46.3 6.7 6.0 41.4 5.9 5.0 0.35 3.02 4.26 0.71 4.96 6.44 1.38 7.73 7.85 1.24 8.56 9.52 1.39 9.77 11.38
主要财务比率 至 12 月 31 日 年成长率 保险业务收入 净投资收益 总投资收益 净利润 获利能力 净投资收益率 总投资收益率 ROE 成本控制能力 营业费用率 佣金率 7.7% 9.1% 5.8% 6.9% 5.6% 6.7% 5.4% 6.5% 5.2% 6.3% 3.8% 3.8% 11.5% 4.2% 7.9% 14.2% 6.7% 10.6% 17.9% 6.7% 8.0% 14.5% 6.8% 8.0% 14.2% 47.4% 64.0% 14.2% 49.5% 183.4% 114.4% 6.7% 111.4% 78.6% 95.6% 15.0% 22.4% -6.9% -10.4% 15.0% 19.3% 17.2% 12.0% 2005 2006 2007E 2008E 2009E
资料来源:中投证券研究所,公司报表,单位:百万元 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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研究简报
投资评级定义 公司评级 强烈推荐:预期未来 6~12 个月内股价升幅 30%以上 推 荐:预期未来 6~12 个月内股价升幅 10%~30% 中 性:预期未来 6~12 个月内股价变动±10%以内 回 避:预期未来 6~12 个月内股价跌幅 10%以上 行业评级 看 好:预期未来 6~12 个月内行业指数表现优于市场指数 5%以上 中 性:预期未来 6~12 个月内行业指数表现相对市场指数持平 看 淡:预期未来 6~12 个月内行业指数表现弱于市场指数 5%以上
分析师简介 许守德,中投证券研究所保险行业分析师,经济学学士、经济学硕士,4 年行业经历。 主要研究覆盖公司:中国人寿、中国平安和中国太保。
免责条款 本报告由中国建银投资证券有限责任公司(以下简称“中投证券” )提供,旨为派发给本公司客户使用。未经中投证券 事先书面同意,不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道, 非通过以上渠道获得的报告均为非法,我公司不承担任何法律责任。 本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料,但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。中投证券可随 时更改报告中的内容、意见和预测,且并不承诺提供任何有关变更的通知。 本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。 本报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判 断是否使用报告所载之内容和信息, 独立做出投资决策并自行承担相应风险。 我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何 直接或间接损失负任何责任。
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