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煤炭债市场回顾与展望-信用债市场周报(2016-12-05)

天风证券


固收收益 | 固定收益定期
煤炭债市场回顾与展望 信用债市场周报(2016-12-05) ? 信用评级调整回顾 上周 3 家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整 上周 1 家评级一次性下调超过一级。 ? 煤炭债市场回顾与展望 本文主要对近期煤炭市场进行了梳理扫描,包括行业政策变动、煤价走势 分析、煤炭评级变动、一级市场发行情况、行业利差分析等。 我们认为,本轮煤价大幅上涨在于供给侧改革叠加下半年需求增速超预期 所致。未来煤价走势方面,随着煤炭生产的放开,短期来看,供给端将从 之前的偏紧过渡到宽松。结合近期长协价签订情况来看,我们预计明年动 力煤煤价会在 550 元/吨左右 从评级来看,今年下半年以来煤炭企业主体的评级变动(包括评级和展望 变动)均为下调。 一级市场发行方面,截至到 12 月 3 日,今年下半年以来煤炭企业合计发行 97 支债券,合计发行总额 1514.60 亿元,总偿还量合计 2138.63 亿元,净 融资额-624.03 亿。 行业利差方面,煤炭行业利差在 6、7 月份经历一波下行后目前处于平稳状 态并略有回升,目前的行业利差与今年 4 月中旬相当。与近期整个市场相 比,煤炭债估值调整和整个市场相当。 总体而言,未来煤炭行业政策变动依然是我们关注的焦点所在。 ? 一级市场:发行量大幅上行,发行利率大幅上行 上周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约 989 亿元,总发 行量较上周大幅下跌,从发行利率来看,交易商协会公布的发行指导利率 大幅上行。 ? 二级市场:成交量小幅上升,收益率大幅上行 利率品现券利率整体上行,国债利率上行幅度与国开债基本持平;信用债 收益率均出现大幅上行趋势;信用利差总体出现扩大趋势。交易所信用债 市场交易成交量较上周有所下降,公司债、企业债上涨家数均小于下跌家 数。 作者 孙彬彬 高志刚 于瑶 yuyao@tfzq.com
证券研究报告 2016 年 12 月 05 日 分析师
SAC 执业证书编号:S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com
分析师
SAC 执业证书编号:S1110516100007 gaozhigang@tfzq.com
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固定收益 | 固定收益定期
内容目录 1. 信用评级调整回顾 ........................................................................................................................ 4 2. 煤炭债市场回顾与展望 ................................................................................................................ 5 2.1. 16 年以来煤炭政策主要变动 ....................................................................................................... 5 2.2. 煤价走势变动 ................................................................................................................................... 6 2.3. 煤炭企业评级变动一览 ................................................................................................................. 6 2.4. 煤炭企业一级市场发行情况 ....................................................................................................... 7 2.5. 煤炭行业利差变动情况 ................................................................................................................. 7 3. 一级市场:发行量大幅下降,发行利率大幅上行 .................................................................. 8 3.1. 发行规模 ............................................................................................................................................ 8 3.2. 发行利率 .......................................................................................................................................... 10 4. 二级市场:成交量小幅下行,收益率大幅上行 ....................................................................11 4.1. 银行间市场 ...................................................................................................................................... 11 4.2. 交易所市场 ...................................................................................................................................... 13 附录: ................................................................................................................................................15
图表目录 图 1:秦皇岛港动力末煤平仓价(Q5500) 图 2:京唐港主焦煤库提价(山西产) 单位:元/吨 ............................................... 6 单位:元/吨................................................. 6
图 3:煤炭行业利差走势图 .......................................................................................................................... 7 图 4:典型煤炭债近两周中债估值收益率走势图 ................................................................................ 8 图 5:信用债发行量及净融资量走势 ........................................................................................................ 9 图 6:城投债发行量及净融资量走势........................................................................................................ 9 图 7:非金融企业短融发行量及净融资量走势 ..................................................................................... 9 图 8:中票发行量及净融资量走势 ............................................................................................................ 9 图 9:企业债发行量及净融资量走势 ...................................................................................................... 10 图 10:公司债发行量及净融资量走势 ................................................................................................... 10 图 11:银行间信用债成交额 ...................................................................................................................... 11 图 12:交易所信用债成交额 ...................................................................................................................... 11 图 13:银行间质押式回购利率 ................................................................................................................. 15 图 14:交易所质押式回购利率 ................................................................................................................. 15 表 1:上周发行人跟踪评级调整汇总 ........................................................................................................ 4 表 2:16 年以来煤炭主要政策梳理 ........................................................................................................... 5 表 3:部分长协签订情况 ............................................................................................................................... 5 表 4:16 年下半年煤炭企业评级变动情况 ............................................................................................. 6 表 5:上周交易商协会发行指导利率 ...................................................................................................... 10 表 6:中短期票据收益率周变化 ............................................................................................................... 11
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固定收益 | 固定收益定期
表 7:企业债收益率周变化 ........................................................................................................................ 12 表 8:城投债收益率周变化 ........................................................................................................................ 12 表 9:中短期票据利差率周变化 ............................................................................................................... 12 表 10:企业债利差率周变化 ...................................................................................................................... 12 表 11:城投债利差率周变化 ...................................................................................................................... 12 表 12:中短期票据等级利差周变化 ........................................................................................................ 13 表 13:企业债等级利差周变化 ................................................................................................................. 13 表 14:城投债等级利差周变化 ................................................................................................................. 13 表 15:上周成交活跃的交易所信用债 ................................................................................................... 13 表 16:中短期票据收益率分位数 ............................................................................................................ 15 表 17:中短期票据信用利差分位数 ........................................................................................................ 15 表 18:中短期票据等级利差分位数 ........................................................................................................ 15 表 19:城投债收益率分位数...................................................................................................................... 16 表 20:城投债信用利差分位数 ................................................................................................................. 16 表 21:城投债等级利差分位数 ................................................................................................................. 16
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固定收益 | 固定收益定期
1. 信用评级调整回顾 上周 3 家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整。 上周评级一次性下调超过一级的发行主体:1 家。 上周涉及交易所质押资格发生变化的债券:无。 表 1:上周发行人跟踪评级调整汇总
发行人 杉杉集 团有限 公司 中国城 市建设 控股集 团有限 公司 内蒙古 博源控 股集团 有限公 司
类型 评级 上调
主体/展望 (本次) AA+/稳定
主体/展望 (前次) AA/稳定
企业 性质 民营
行业 耐用 消费 品与 服装 资本 货物
地区
城投
评级 机构 新世 纪
关联债券 16 杉杉 SCP004、 杉杉 SCP001、 杉杉 SCP002、 16 16 16 杉杉 SCP003、16 杉杉 CP001、16 杉杉 CP002、 12 杉杉 MTN1、16 杉杉集 MTN001 16 中城建 MTN001、11 中城建 MTN1、14 中城建 PPN002、14 中城建 PPN003、12 中城建 MTN1、12 中城建 MTN2、 中城建 PPN004、 中城建 MTN001、 14 15 15 中城建 MTN002
浙江

评级 下调
C
A-/负面
民营
北京

联合
评级 下调
AA-
AA/负面
民营
材料 Ⅱ
内蒙 古

中诚 信
16 博源 SCP002、12 博源 MTN1、13 博源 MTN001、
资料来源:wind,天风证券研究所
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固定收益 | 固定收益定期
2. 煤炭债市场回顾与展望 本文主要对近期煤炭市场进行了梳理扫描,包括行业政策变动、煤价走势分析、煤炭评级 变动、一级市场发行情况、行业利差分析等。通过多维度分析以期对近期市场变动有个清 晰的认识。
2.1. 16 年以来煤炭政策主要变动 2016 年,煤炭行业经历了重大政策调整,从年初的《国务院关于煤炭行业化解过剩产能实 现脱困发展的意见 (国发 (2016) 号) 到近期推动中长期合同的电视电话会议。 7 》 相应的, 煤炭产量调控的主基调也从年初的去产能、276 个工作日切换到目前的稳价格。具体政策 调整详见表 2。 表 2:16 年以来煤炭主要政策梳理
时间 2016.02.01
文件 《国务院关于煤炭行业 化解过剩产能实现脱困 发展的意见 (国发 (2016) 7 号) 》
主要内容 1、煤炭行业退出产能 5 亿吨,2、减量重组 5 亿吨,3、核定产能从 330 天回到 276 天 4、三年内原则上停止审批新建煤矿项目
主要目标 市场供需平 衡,产业结构 优化
2016.09.08
《关于召开稳定煤炭供 应、抑制煤价过快上涨预 案会议通知》
环渤海动力煤价格上涨到 460 元以上,连续两周上涨,日均增产 20 万吨;价格达到 480 元,日均增产 30 万吨;价格达到 500 元,日均 增产 50 万吨,范围是全国范围 74 个矿井 中国煤炭工业协会评定的先进产能煤矿、国家煤矿安监局公布的 2015 年度一级安全质量标准化煤矿、各地向中国煤炭工业协会申报 的安全高效煤矿等可在 276 至 330 工作日之间释放,如果以上主体 仍然难以有效承担产能调节任务的,可从 15 年度二级安全质量标准 化煤矿中择优确定后备案
抑制煤价过 快上涨 增加产能投 放, 保障冬季 供暖, 抑制价 格 促进煤炭价 格和市场稳 定
2016.09.29
《关于适度增加部分先 进产能投放保障今冬明 春煤炭稳定供应的通知》
2016.11.16
推动签订中长期合同做 好煤炭稳定供应工作电 视电话会议
所有具备安全生产条件的合法合规煤矿, 在采暖季结束前都可按 330 个工作日组织生产
2016.11.30
《关于加强市场监管和 公共服务保障煤炭中长 期合同履行的意见》
定价方面, 基础价格和与市场变动的挂钩机制, 引入价格指数作参考; 促进煤炭及 煤炭企业依据核准(核定)的生产能力、参考实际煤炭发运量,用户 企业依据实际需要, 自主衔接签订合同。 鼓励支持更多煤炭供需企业 遵循市场经济规律,签订更高比例中长期合同 相关行业平 稳发展
资料来源:Wind,天风证券研究所
表 3:部分长协签订情况
时间 2016.11.08 煤基础价为 535 元/吨。
内容 神华中煤与华电国电投签订电煤中长期合同, 此次中长期合同确定 5500 大卡动力 山西焦煤与六钢厂签订 1400 万吨炼焦煤中长协合同,双方商定了“基准价+基差”
2016.11.23
的灵活定价方式,基准价为 11 月底的焦煤现货价格,锁定期为 2017 年一年;签约 规模超过 1400 万吨 兖矿、陕煤化、龙煤、伊泰、开滦、冀中能源、淮南、平煤、阳泉、榆林能源等 10 家煤炭企业与电力、钢铁等主要用户企业签订中长期合同
2016.12.01
资料来源:Wind,天风证券研究所
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固定收益 | 固定收益定期
2.2. 煤价走势变动 伴随着煤炭行业政策的调整,港口动力煤、焦煤等煤种价格涨幅巨大,我们分别以秦皇 岛动力未煤(Q5500K)以及京唐港主焦煤库提价(山西产)为例。其中,秦皇岛动力煤 价格从年初的 365 元/吨一路上涨至 741 元/吨,近期随着产能的放开,价格有所回落, 降幅达 10%左右,目前仍高达 666 元/吨,主焦煤方面,其价格从年初的 670 元/吨一路 上升至目前的 1750 元/吨。 当然价格的大幅变动一方面来自于供给端供应量的大幅减少, 另一方面,需求层面也大幅增加。10 月份,生铁、粗钢、水泥同比增长均超过 3%,发电 量同比增幅更是大到了 8%,因此,供给、需求两端同时发力是这一波煤价上涨的主要动 因。
图 1:秦皇岛港动力末煤平仓价(Q5500) 750
单位:元/吨
图 2:京唐港主焦煤库提价(山西产) 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600
单位:元/吨
700 650 600
550 500 450 400 350 300
2015-02-02 2015-03-02 2015-04-02 2015-05-02 2015-06-02 2015-07-02 2015-08-02 2015-09-02 2015-10-02 2015-11-02 2015-12-02 2016-01-02 2016-02-02 2016-03-02 2016-04-02 2016-05-02 2016-06-02 2016-07-02 2016-08-02 2016-09-02 2016-10-02 2016-11-02
2016-11-02 2016-10-02 2016-09-02 2016-08-02 2016-07-02 2016-06-02 2016-05-02 2016-04-02 2016-03-02 2016-02-02 2016-01-02 2015-12-02 2015-11-02 2015-10-02 2015-09-02 2015-08-02 2015-07-02 2015-06-02 2015-05-02 2015-04-02 2015-03-02 2015-02-02
资料来源:Wind,天风证券研究所
资料来源:Wind,天风证券研究所
未来煤价走势方面, 随着煤炭生产的放开, 短期来看, 供给端将从之前的偏紧过渡到宽松。 我们认为, 本轮煤价大幅上涨在于供给侧改革叠加下半年需求增速超预期所致。 2016 年上 半年煤炭消费增速仅为-2.1%, 而下半年 7-10 月份消费增速却分别达到了 1.3%、 5.4%、 7.1%、 8.5%,也正是在此时,各地正严格按照 276 工作日执行中央去产能部署,这两因素叠加导 致持续的供需缺口, 从图 1、 我们不难看出, 2 这一轮煤价的涨幅也主要集中在 7-11 月份。 随着 11 月 16 日煤炭生产的放开,动力煤首先应声下降,从近期我们观察到的秦皇岛港煤 炭库存量来看,其煤炭库存水平已经从年内最低点 239.5 万吨(2016.09.06)回升至目前 的 687 万吨,重点电厂的库存量也从 8 月 20 日 4818.2 万吨的低点回升至目前的 6882.7 万吨,结合近期长协价签订情况来看,我们预计明年动力煤煤价会在 550 元/吨左右。 焦煤方面,今年钢铁产量超预期,10 月粗钢产量 6851 万吨,同比增长 4.0%,1-10 月累计 粗钢产量 6.73 亿吨, 同比增长 0.7%。 从供需对比来看, 炼焦煤每个月的供需缺口在 400-500 万吨之间。从目前全社会炼焦煤库存量来看,10 月最新数据显示,全社会炼焦煤库存量仅 为 1082 万吨,处于近年来历史最低水平,但是随着 330 个工作日放开,我们预计库存能 得到有效补充,焦煤供给偏紧的局面会得到明显缓解,价格预计明年会有所调整。 因此,结合前面的分析以及近期国家层面的政策调整,我们预计明年煤价将趋于稳定,但 仍需注意政策层面的变动。
2.3. 煤炭企业评级变动一览 从评级来看,我们梳理了 2016 年下半年以来煤炭企业主体的评级变动(包括评级和展望 变动) ,详见表 4。从下表不难看出,煤炭行业各主体评级均为下调。
表 4:16 年下半年煤炭企业评级变动情况
企业名称 中煤平朔集团有限公司
评级机构 大公
评级调整日 2016-07-28
最新主体评级 AA+
评级展望 稳定
上次评级 AAA
上次展望 负面
企业性质 央企
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6
固定收益 | 固定收益定期 永城煤电控股集团有限公司 新汶矿业集团有限责任公司 铁法煤业(集团)有限责任公司 太原煤炭气化(集团)有限责任公司 沈阳焦煤股份有限公司 山西乡宁焦煤集团有限责任公司 山西凯嘉能源集团有限公司 山东新查庄矿业有限责任公司 潞安新疆煤化工(集团)有限公司 龙口煤电有限公司 阜新矿业(集团)有限责任公司 大同煤业股份有限公司 保利能源控股有限公司 资料来源:Wind,天风证券研究所
联合 大公 中诚信 大公 联合 大公 鹏元 鹏元 中诚信 大公 中诚信 中诚信 中诚信
2016-07-01 2016-07-29 2016-07-28 2016-07-28 2016-07-26 2016-07-28 2016-08-01 2016-07-18 2016-07-13 2016-08-26 2016-07-14 2016-07-29 2016-07-20
AA+ AA AA+ BBB+ AAA AABBB+ AAA AA AAA AA
负面 稳定 负面 负面 稳定 负面 负面 负面 稳定 稳定 负面 负面 负面
AA+ AA+ AA+ A AA AAAAA AA A+ AA+ AAA AA
稳定 稳定 稳定 负面 负面 负面 稳定 负面 负面 负面 稳定 稳定 稳定
地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 民营 民营 地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 央企
2.4. 煤炭企业一级市场发行情况 截至到 12 月 3 日,今年下半年以来煤炭企业合计发行 97 支债券,合计发行总额 1514.60 亿元,到期 2120.05 亿元,回售额 14.5 亿,提前兑付量 4.08 亿,总偿还量合计 2138.63 亿元,净融资额-624.03 亿。其中,提前兑付的分别为北京京煤集团有限公司的 13 京煤债 和太原煤炭气化(集团)有限责任公司的 12 太煤化 MTN1。总体而言,下半年煤炭行业直融 处于净流出状态。
2.5. 煤炭行业利差变动情况 图 3:煤炭行业利差走势图
800.00 700.00 600.00
合计
AAA
AA+
AA
AA-
500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00
-100.00
资料来源:Wind,天风证券研究所
从行业利差方面来看,除去 AA-不考虑(券仅 2 支) ,煤炭行业利差在 6、7 月份经历一波 下行后目前处于平稳状态并略有回升, AAA 行业利差为 85.7BP, AA+行业利差为 210.19BP, AA 的行业利差为 251.13BP, 目前的行业利差与今年 4 月中旬相当。特别对于 AA+和 AA, 可能仍有一定机会。 另外,我们选取了到期期限超过一年且为非 PPN 的几个典型煤炭债券,包括 11 同煤债 02、 11 淮南矿业债、15 神华 MTN001 等,三者的到期期限分别是 1.89+3 年、1.15 年、3.31 年,主体评级均为 AAA。从这几支债券近两周债券中债估值曲线来看,15 神华 MTN001 上升了 32BP 左右,而 11 同煤债 02 和 11 淮南矿业债的调整也均在 40BP 上下,而且后两 者走势基本吻合。详见图 4。从近两周 3 年期中票中债估值来看, AAA、AA+、AA 三个 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7
2014-01-03 2014-02-21 2014-04-04 2014-05-16 2014-06-27 2014-08-08 2014-09-19 2014-10-31 2014-12-12 2015-01-23 2015-03-06 2015-04-17 2015-05-29 2015-07-10 2015-08-21 2015-09-30 2015-11-13 2015-12-25 2016-02-05 2016-03-25 2016-05-06 2016-06-17 2016-07-29 2016-09-09 2016-10-28
固定收益 | 固定收益定期
品种中债估值也分别上调了 39BP、43BP、50BP,相应的三年期企业债中债估值近两周也 分别上调了 38BP、42BP、46BP,和整个市场相比,煤炭债和整个市场估值调整相当。
图 4:典型煤炭债近两周中债估值收益率走势图
5.5 5
4.5 4 3.5
3
资料来源:Wind,天风证券研究所
目前来看,在经历了一波去产能改革后,煤炭企业成本下降空间已有限,伴随着这一轮煤 炭价格的暴涨,煤炭企业生产成本可能略有上升,主要是因为前期降本增效过程中人员工 资降幅较大, 随着煤炭行情的好转, 员工工资会有一定的提升。 正如我们上面分析的那样, 未来煤价大概率将向下调整,具体的调整幅度将视政策而定。供暖结束后产能政策是依旧 执行 330 工作日还是仅对先进产能放开,亦或是全部回到 276 个工作日的老路子上来仍需 进一步观察。 从债券选择方面,在煤价大概率向下的情况下,我们需选择抵御风险能力较强的主体,特 别是成本控制好的企业可以在适当的价位介入。在之前我们《煤企现金流知多少?》中我 们整理了部分煤企的生产成本数据,从中我们筛选了成本较低的 4 家煤企,分别是陕西煤 业化工集团有限责任公司、焦煤集团、内蒙古伊泰煤炭股份有限公司、神东天隆集团有限 责任公司。 总体而言,未来煤炭行业政策变动依然是我们关注的焦点所在。
3. 一级市场:发行量大幅下降,发行利率大幅上行 3.1. 发行规模 上周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约 989 亿元,总发行量较上周大幅 下跌,偿还规模约 1185 亿元,净融资额约-197 亿元;其中,城投债(中债标准)发行 95 亿元,偿还规模约 183 亿元,净融资额约-88 亿元。 信用债的单周发行量大幅下降,短融、中票、公司债、企业债发行量较上周均大幅下降, 接近一倍。除短融外,其他类型债券的总偿还额也下降一倍左右,故净融资额变动较小, 短融的净融资额反而为负数。
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
2016-11-21
2016-11-22
11同煤债02
2016-11-23
2016-11-24
2016-11-25
2016-11-26
15神华MTN001
2016-11-27
2016-11-28
2016-11-29
2016-11-30
11淮南矿业债
2016-12-01
2016-12-02 8
固定收益 | 固定收益定期 图 5:信用债发行量及净融资量走势 图 6:城投债发行量及净融资量走势 800 亿 700 600 500 400 300 200 100 0 (100) (200) (300)
2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 (500) (1,000)
亿
总发行量
总偿还量
净融资额
总发行量
总偿还量
净融资额
16-06-20
16-07-04
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
资料来源:wind,天风证券研究所
图 7:非金融企业短融发行量及净融资量走势 1,500 1,000 500 0 (500) (1,000) 亿
资料来源:wind,天风证券研究所
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16-06-20 16-06-20
16-07-04 16-07-04
总发行量
16-07-18 16-07-18
16-08-01 16-08-01
16-08-15 16-08-15
具体来看,一般短融和超短融发行 538.8 亿元,偿还 1025.57 亿元,净融资额-486.7 亿元;中票发 行 146.3 亿元,偿还 101.5 亿元,净融资额 44.8 亿元。 图 8:中票发行量及净融资量走势 600 500 400 300 200 100 0 (100) (200) (300) 亿
上周企业债合计发行 65.9 亿元,偿还 48.057 亿元,净融资额 17.85 亿元;公司债合计发行 237.6 亿元,偿还 10.147 亿元,净融资额 227.46 亿元。
16-08-29 16-08-29
总偿还量
16-09-12 16-09-12
16-09-26 16-09-26
16-10-10 16-10-10
净融资额
16-10-24 16-10-24
16-11-07 16-11-07
16-11-21 16-11-21
资料来源:wind,天风证券研究所
总发行量
总偿还量
净融资额
资料来源:wind,天风证券研究所
16-06-20
16-07-04
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
9
固定收益 | 固定收益定期 图 9:企业债发行量及净融资量走势 250 200 150 100 50 0 (50) (100) 16-06-20 16-07-04 16-07-18 16-08-01 16-08-15 16-08-29 16-09-12 16-09-26 16-10-10
图 10:公司债发行量及净融资量走势 净融资额
亿
总发行量
总偿还量
900 亿 800 700 600 500 400 300 200 100 0 (100) 16-06-20 16-07-04 16-11-21
总发行量
总偿还量
净融资额
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
16-10-24
16-11-07
资料来源:wind,天风证券研究所
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3.2. 发行利率 从发行利率来看,交易商协会公布的发行指导利率大幅上行,比上周略有增长,各等级变 动幅度大部分大于 6BP。 具体来看, 年期各等级上行 5-11BP; 年期各等级上行 3-5BP; 1 3 5 年期各等级上行 5-6BP;7 年期各等级上行 4-6BP;10 年期及以上各等级上行 3-5BP。 表 5:上周交易商协会发行指导利率
期限 主体评级 重点 AAA AAA AA+ AA AA3.13 3.30 3.53 3.90 5.18
1 年期 最新(%) 变化(BP) 11 9 10 5 6 3.51 3.58 3.98 4.46 5.78
3 年期 最新(%) 变化(BP) 5 5 4 4 3 3.69 3.88 4.31 4.80 6.15
5 年期 最新(%) 变化(BP) 6 5 5 5 5 4.06 4.39 4.89 5.54 7.23
7 年期 最新(%) 变化(BP) 6 6 6 6 4
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10
固定收益 | 固定收益定期
4. 二级市场:成交量小幅下行,收益率大幅上行 银行间和交易所信用债合计成交 5284.2 亿元,总成交量相比前期小幅下行。分类别看,银 行间短融、中票和企业债分别成交 2324.29 亿元、1663.68 亿元、1225.05 亿元,交易所公 司债和企业债分别成交 57.92 亿元和 13.26 亿元。
图 11:银行间信用债成交额 8000
图 12:交易所信用债成交额 180 亿 1600 信用债日均(右) 1400 1200 1000
亿
短融
中票
企业债
160 140 120 100 80 60 40
亿
公司债
企业债
信用债日均(右)
亿
35 30
7000 6000 5000
25 20 15 10 5 0 16-06-20
4000 3000 2000 1000
800 600 400 200
20 0
0
0
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表 6:中短期票据收益率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 1YAAA 3.62 3.23 39
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16-11-28 16-11-21 16-11-14 16-11-07 16-10-31 16-10-24 16-10-17 16-10-10 16-10-03 16-09-26 16-09-19 16-09-12 16-09-05 16-08-29 16-08-22 16-08-15 16-08-08 16-08-01 16-07-25 16-07-18 16-07-11 16-07-04 16-06-27 16-06-20
资料来源:wind,天风证券研究所
16-07-04
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
4.1. 银行间市场 利率品现券收益率整体出现大幅上升趋势;信用利差总体大幅上行;各类信用债等级利差 涨跌互现。 利率品现券收益率整体大幅上行。具体来看,国债收益率曲线 1 年期上行 12BP 至 2.35%水 平,3 年期上行 15BP 至 2.66%水平,5 年期上行 14BP 至 2.79%水平,7 年期上行 14BP 至 2.99%水平,10 年期上行 12BP 至 2.99%水平。国开债收益率曲线 1 年期上行 29BP 至 2.78% 水平,3 年期上行 24BP 至 3.19%水平,5 年期上行 17BP 至 3.35%水平,7 年期上行 17BP 至 3.45%水平,10 年期上行 15BP 至 3.36%水平。 各类信用债收益率均出现超大幅上行趋势。具体来看,中短期票据收益率曲线 1 年期各等 级收益率上行 39-44BP,3 年期各等级收益率上行 34-39BP,5 年期各等级收益率上行 28-30BP;企业债收益率曲线 3 年期各等级收益率上行 33-36BP,5 年期各等级收益率上 行 29-31BP,7 年期各等级收益率上行 35BP;城投债收益率曲线 3 年期各等级收益率上行 35-44BP,5 年期各等级收益率上行 33-39BP,7 年期各等级收益率上行 35-37BP。
1Y 短融 1YAA+ 3.82 3.43 39 1YAA 3.97 3.53 44 1YAA4.37 3.93 44 3YAAA 3.65 3.31 34
3Y 中票 3YAA+ 3.85 3.51 34 3YAA 4.00 3.61 39 3YAA5.36 4.99 37 5YAAA 3.75 3.45 30
5Y 中票 5YAA+ 3.97 3.67 30 5YAA 4.12 3.84 28 5YAA5.58 5.30 28
11
固定收益 | 固定收益定期 表 7:企业债收益率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 3YAAA 3.63 3.30 33
3Y 企业债 3YAA+ 3.89 3.54 35 3YAA 4.08 3.72 36 3YAA5.43 5.07 36 5YAAA 3.74 3.43 31
5Y 企业债 5YAA+ 4.05 3.74 31 5YAA 4.26 3.97 29 5YAA5.73 5.44 29 7YAAA 3.79 3.44 35
7Y 企业债 7YAA+ 4.11 3.76 35 7YAA 4.33 3.98 35 7YAA6.03 5.68 35
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表 8:城投债收益率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AAA 3.68 3.33 35 AA+ 3.81 3.42 39
3Y 城投债 AA 3.94 3.50 44 AA(2) 4.01 3.57 44 AA4.21 3.80 41 AAA 3.79 3.46 33 AA+ 3.92 3.57 35
5Y 城投债 AA 4.07 3.68 39 AA(2) 4.22 3.84 38 AA4.50 4.14 36 AAA 3.85 3.50 35 AA+ 3.98 3.61 37
7Y 城投债 AA 4.14 3.79 35 AA(2) 4.38 4.03 35 AA4.67 4.32 35
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信用利差总体出现剧烈扩大趋势。具体来看,中短期票据收益率曲线 1 年期各等级信用利 差扩大 27-32BP, 年期各等级信用利差扩大 18-23BP, 年期各等级信用利差扩大 15-17BP; 3 5 企业债收益率曲线 3 年期各等级信用利差扩大 18-21BP,5 年期各等级信用利差扩大 15-17BP,7 年期各等级信用利差扩大 22BP;城投债收益率曲线 3 年期各等级信用利差扩 大 19-28BP, 年期各等级信用利差扩大 19-25BP, 年期各等级信用利差扩大 22-24BP。 5 7 表 9:中短期票据利差率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 1YAAA 127 100 27
1Y 短融 1YAA+ 147 120 27 1YAA 162 130 32 1YAA202 170 32 3YAAA 98 80 18
3Y 中票 3YAA+ 118 100 18 3YAA 133 110 23 3YAA269 248 21 5YAAA 97 80 17
5Y 中票 5YAA+ 119 102 17 5YAA 134 119 15 5YAA280 265 15
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表 10:企业债利差率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 3YAAA 97 79 18
3Y 企业债 3YAA+ 123 103 20 3YAA 142 121 21 3YAA277 256 21 5YAAA 95 78 17
5Y 企业债 5YAA+ 126 109 17 5YAA 147 132 15 5YAA294 279 15 7YAAA 80 58 22
7Y 企业债 7YAA+ 112 90 22 7YAA 134 112 22 7YAA304 282 22
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表 11:城投债利差率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AAA 101 82 19 AA+ 114 91 23
3Y 城投债 AA 127 99 28 AA(2) 134 106 28 AA154 129 25 AAA 100 81 19 AA+ 113 92 21
5Y 城投债 AA 128 103 25 AA(2) 143 119 24 AA171 149 22 AAA 87 65 22 AA+ 100 76 24
7Y 城投债 AA 116 94 22 AA(2) 140 118 22 AA169 147 22
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各类信用等级利差有增有减。具体来看,中短期票据收益率曲线 1 年期 AA+、AA 和 AA较 AAA 等级利差扩大 0-5BP,3 年期等级利差扩大 0-5BP,5 年期等级利差缩窄 0-2BP; 企业债收益率曲线 3 年期 AA+、AA 和 AA-较 AAA 等级利差扩大 2-3BP,5 年期等级利差 缩小 0-2BP,7 年期等级利差不变;城投债收益率曲线 3 年期 AA+、AA 和 AA-较 AAA 等 级利差扩大 4-9BP,5 年期等级利差扩大 2-6BP,7 年期等级利差扩大 0-2BP。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12
固定收益 | 固定收益定期 表 12:中短期票据等级利差周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AA+/AAA 20 20 0
1Y 短融 AA/AAA 35 30 5
AA-/AAA 75 70 5
AA+/AAA 20 20 0
3Y 中票 AA/AAA 35 30 5
AA-/AAA 171 168 3
AA+/AAA 22 22 0
5Y 中票 AA/AAA 37 39 -2
AA-/AAA 183 185 -2
资料来源:wind,天风证券研究所
表 13:企业债等级利差周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AA+/AAA 26 24 2
3Y 企业债 AA/AAA 45 42 3
AA-/AAA 180 177 3
AA+/AAA 31 31 0
5Y 企业债 AA/AAA 52 54 -2
AA-/AAA 199 201 -2
AA+/AAA 32 32 0
7Y 企业债 AA/AAA 54 54 0
AA-/AAA 224 224 0
资料来源:wind,天风证券研究所
表 14:城投债等级利差周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AA+/ AAA 13 9 4
3Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 26 17 9 33 24 9
AA-/ AAA 53 47 6
AA+/ AAA 13 11 2
5Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 28 22 6 43 38 5
AA-/A AA 71 68 3
AA+/ AAA 13 11 2
7Y 城投债 AA/A AA(2) AA /AAA 29 29 0 53 53 0
AA-/A AA 82 82 0
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4.2. 交易所市场 交易所信用债市场交易活跃度总体有所下降,企业债、公司债下跌家数均大于上涨家数; 总的来看企业债净价上涨 155 只, 净价下跌 534 只; 公司债净价上涨 79 只, 净价下跌 280 只。 表 15:上周成交活跃的交易所信用债
债券代码 122366.SH 122443.SH 122395.SH 136117.SH 公 司 债 122213.SH 136732.SH 112053.SZ 136748.SH 136417.SH 122163.SH 1180087.IB 企 业 债 1580179.IB 1280008.IB 1680473.IB 1680468.IB
债券简称 14 武钢债 15 桂金债 15 富力债 15 苏伟驰 12 松建化 16 穗建 05 11 新筑债 16 长峰 01 16 万达 02 12 鄂资债 11 彬煤债 15 彬煤债 12 津市政债 16 西秀债 16 益阳集合债 02
规模 (亿元) 70 40 65 20 22 15 5 5 80 40 6.09 8 9 15 12
票息 (%) 4.38 5 4.95 5.4 6.2 2.95 8.5 3.64 3.95 6.2 7.5 8 8 4.7 5.16
剩余期限 1.58 3.72+3 1.61+2 4.05 1.01+2 2.81+2 0.01 2.86+2 2.42+2 0.74 1.37 3.66+2 1.13 6.97 6.97
主体/债项 AAA/AAA AA+/AA+ AAA/AAA AA/AA AA/AA AAA/AAA AA-/AAAA+/AA+ AAA/AAA AA+/AA+ AA/AA AA/AA AA/AA AA/AA AA-/AA
日均成交额 (万元) 4838 4176 3596 2588 2576 2393 2225 1983 1967 1861 73453 70398 49733 43785 41436
净价变化 (%) -0.05 -1.44 -0.62 0.00 -0.44 -0.84 -0.07 -1.30 -0.57 -0.26 0.75 0.14 -2.86 -0.70 0.00
行权/到期 0/3.47 4.1/4.47 2.5/3.79 0/4.57 11.14/7.93 3.26/3.14 0/13.06 4.12/3.93 3.78/3.86 0/5.02 0/8.83 9.21/8.84 0/2.27 0/5.11 0/5.16
质押比率(%) 0.92 0.72 0.94 0.52 0 0.88 0 0.69 0.91 0.71 1180087.IB 1580179.IB 1280008.IB 1680473.IB 1680468.IB
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13
固定收益 | 固定收益定期 1680463.IB 1680469.IB 1480012.IB 1480124.IB 1680465.IB 16 水城城投债 16 七城投 14 粤云浮债 14 鸠江建投债 16 郓城债 10.6 9 10 13 9.7 4.98 5.75 8.6 8.49 4.54 6.97 6.97 4.12 4.36 6.97 AA/AA AA/AA+ AA/AA+ AA/AA+ AA/AA 38229 36301 27754 25327 25218 0.00 -0.06 -0.08 -0.04 -0.04 0/4.98 0/6.54 0/4.42 0/3.6 0/4.55 1680463.IB 1680469.IB 1480012.IB 1480124.IB 1680465.IB
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14
固定收益 | 固定收益定期
附录: 图 13:银行间质押式回购利率 R001 R007
图 14:交易所质押式回购利率 GC001:加权平均 GC007:加权平均
4 4 3 3 2 2 1
%
1 0 16-05-20 16-06-03 16-06-17 16-07-01 16-07-15 16-07-29 16-08-12
20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0
%
16-08-26
16-09-09
16-09-23
16-10-07
16-10-21
16-11-04
16-11-18
16-12-02
16-05-19
16-06-02
16-06-16
16-06-30
16-07-14
16-07-28
16-08-11
16-08-25
16-09-08
16-09-22
16-10-06
16-10-20
16-11-03
16-11-17
16-12-01
资料来源:wind,天风证券研究所
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表 16:中短期票据收益率分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数(BP) 现值分位数 1YAAA 3.62 1.49 2.85 3.96 4.67 6.33 -34 45%
1Y 短融 1YAA+ 3.82 1.72 3.14 4.24 5.00 6.79 -42 41% 1YAA 3.97 1.89 3.44 4.46 5.29 7.09 -49 39% 1YAA4.37 2.28 4.32 5.16 6.09 7.70 -79 25% 3YAAA 3.65 2.69 3.48 4.37 4.90 6.30 -72 29%
3Y 中票 3YAA+ 3.85 2.89 3.91 4.70 5.31 6.81 -85 24% 3YAA 4.00 3.14 4.23 5.05 5.78 7.27 -105 16% 3YAA5.36 3.88 5.18 5.98 6.63 7.93 -62 29% 5YAAA 3.75 2.94 4.01 4.63 5.17 6.36 -88 18%
5Y 中票 5YAA+ 3.97 3.26 4.50 5.08 5.64 6.91 -111 11% 5YAA 4.12 3.43 4.84 5.51 6.11 7.48 -139 4% 5YAA5.58 4.59 5.74 6.43 7.01 8.23 -85 24%
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表 17:中短期票据信用利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数 1YAAA 3.62 1.49 2.85 3.96 4.67 6.33 -34 45%
1Y 短融 1YAA+ 3.82 1.72 3.14 4.24 5.00 6.79 -42 41% 1YAA 3.97 1.89 3.44 4.46 5.29 7.09 -49 39% 1YAA4.37 2.28 4.32 5.16 6.09 7.70 -79 25% 3YAAA 3.65 2.69 3.48 4.37 4.90 6.30 -72 29%
3Y 中票 3YAA+ 3.85 2.89 3.91 4.70 5.31 6.81 -85 24% 3YAA 4.00 3.14 4.23 5.05 5.78 7.27 -105 16% 3YAA5.36 3.88 5.18 5.98 6.63 7.93 -62 29% 5YAAA 3.75 2.94 4.01 4.63 5.17 6.36 -88 18%
5Y 中票 5YAA+ 3.97 3.26 4.50 5.08 5.64 6.91 -111 11% 5YAA 4.12 3.43 4.84 5.51 6.11 7.48 -139 4% 5YAA5.58 4.59 5.74 6.43 7.01 8.23 -85 24%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 18:中短期票据等级利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 AA+/AAA 20 13 21 28
1Y 短融 AA/AAA 35 21 40 54
AA-/AAA 75 38 80 125.5
AA+/AAA 20 8 29 38
3Y 中票 AA/AAA 35 24 63 78
AA-/AAA 171 72 115.5 179
AA+/AAA 22 17 36 45
5Y 中票 AA/AAA 37 36 75 90
AA-/AAA 183 93 129 197
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固定收益 | 固定收益定期 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数 38 73 -8 20% 74 158 -19 15% 180 303 -51 19% 47 71 -18 6% 90 159 -43 3% 226 307 -8 49% 54 74 -23 1% 103 169 -53 0% 255 314 -14 45%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 19:城投债收益率分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数(BP) 现值分位数(%) AAA 3.68 2.88 3.54 4.43 4.98 6.51 -75 30% AA+ 3.81 3.01 3.93 4.93 5.57 7.25 -112 22%
3Y 城投债 AA 3.94 3.13 4.36 5.36 6.06 7.81 -142 18% AA(2) 4.01 3.22 4.70 5.69 6.24 8.07 -168 14% AA4.21 3.47 5.01 6.06 6.62 8.77 -185 12% AAA 3.79 3.07 4.04 4.76 5.29 6.60 -97 19% AA+ 3.92 3.17 4.54 5.38 5.97 7.33 -146 18%
5Y 城投债 AA 4.07 3.31 5.09 5.91 6.52 8.03 -184 15% AA(2) 4.22 3.49 5.26 6.11 6.82 8.38 -189 6% AA4.50 3.81 5.66 6.60 7.17 8.87 -210 11% AAA 3.85 3.24 4.43 5.10 5.45 6.64 -125 17% AA+ 3.98 3.39 5.03 5.75 6.24 7.43 -177 15%
7Y 城投债 AA 4.14 3.57 5.58 6.33 6.86 8.10 -219 11% AA(2) 4.38 3.79 5.68 6.47 7.14 8.44 -209 4% AA4.67 4.19 6.29 7.02 7.53 8.95 -235 10%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 20:城投债信用利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数(%) AAA 101 43 120 155 182 265 -54 21% AA+ 114 59 146 202 241 352 -88 19%
3Y 城投债 AA 127 72 181 244 303 447 -117 16% AA(2) 134 86 208 271 321 504 -137 12% AA154 113 261 307 354 573 -153 5% AAA 100 58 128 168 193 259 -68 18% AA+ 113 70 169 224 263 348 -111 16%
5Y 城投债 AA 128 85 216 271 325 452 -143 10% AA(2) 143 103 235 300 354 498 -157 7% AA171 137 283 338 387 567 -167 6% AAA 87 57 129 173 194 260 -86 12% AA+ 100 68 179 241 271 343 -141 6%
7Y 城投债 AA 116 88 234 293 337 436 -177 5% AA(2) 140 109 259 318 368 488 -178 5% AA169 142 312 361 401 552 -192 4%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 21:城投债等级利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数(%) AA+/ AAA 13 7 23 46 62 138 -33 8%
3Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 26 15 59 88 111 248 -62 6% 33 24 89 115 140 307 -82 3%
AA-/ AAA 53 44 132 150 172 376 -97 2%
AA+/ AAA 13 7 35 55 73 144 -42 4%
5Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 28 21 84 104 130 261 -76 4% 43 36 107 133 163 308 -90 2%
AA-/A AA 71 65 152 174 202 377 -103 2%
AA+/ AAA 13 11 48 63 78 140 -50 1%
7Y 城投债 AA/A AA(2) AA /AAA 29 27 103 121 144 254 -92 0% 53 51 126 150 174 307 -97 1%
AA-/A AA 82 80 175 195 217 371 -113 0%
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固定收益 | 固定收益定期 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 ) 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。
投资评级声明 类别 说明 评级 买入 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 增持 持有 卖出 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 强于大市 中性 弱于大市 体系 预期股价相对收益 20%以上 预期股价相对收益 10%-20% 预期股价相对收益-10%-10% 预期股价相对收益-10%以下 预期行业指数涨幅 5%以上 预期行业指数涨幅-5%-5% 预期行业指数涨幅-5%以下
天风证券研究 北京 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编:100031 邮箱:research@tfzq.com 武汉 湖北武汉市武昌区中南路 99 号保利广场 A 座 3 楼 邮编:430071 电话:(8627)-87618889 传真:(8627)-87618863 邮箱:research@tfzq.com 上海 上海市浦东新区兰花路 333 号 333 世纪大厦 20 楼 邮编:201204 电话:(8621)-68815388 传真:(8621)-68812910 邮箱:research@tfzq.com 深圳 深圳市福田区益田路 4068 号 卓越时代广场 36 楼 邮编:518017 电话:(86755)-82566970 传真:(86755)-23913441 邮箱:research@tfzq.com
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煤炭债市场回顾与展望-信用债市场周报(2016-12-05)

发布机构:天风证券
报告类型:基金债券 发布日期:2016/12/5
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内容简介


固收收益 | 固定收益定期
煤炭债市场回顾与展望 信用债市场周报(2016-12-05) ? 信用评级调整回顾 上周 3 家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整 上周 1 家评级一次性下调超过一级。 ? 煤炭债市场回顾与展望 本文主要对近期煤炭市场进行了梳理扫描,包括行业政策变动、煤价走势 分析、煤炭评级变动、一级市场发行情况、行业利差分析等。 我们认为,本轮煤价大幅上涨在于供给侧改革叠加下半年需求增速超预期 所致。未来煤价走势方面,随着煤炭生产的放开,短期来看,供给端将从 之前的偏紧过渡到宽松。结合近期长协价签订情况来看,我们预计明年动 力煤煤价会在 550 元/吨左右 从评级来看,今年下半年以来煤炭企业主体的评级变动(包括评级和展望 变动)均为下调。 一级市场发行方面,截至到 12 月 3 日,今年下半年以来煤炭企业合计发行 97 支债券,合计发行总额 1514.60 亿元,总偿还量合计 2138.63 亿元,净 融资额-624.03 亿。 行业利差方面,煤炭行业利差在 6、7 月份经历一波下行后目前处于平稳状 态并略有回升,目前的行业利差与今年 4 月中旬相当。与近期整个市场相 比,煤炭债估值调整和整个市场相当。 总体而言,未来煤炭行业政策变动依然是我们关注的焦点所在。 ? 一级市场:发行量大幅上行,发行利率大幅上行 上周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约 989 亿元,总发 行量较上周大幅下跌,从发行利率来看,交易商协会公布的发行指导利率 大幅上行。 ? 二级市场:成交量小幅上升,收益率大幅上行 利率品现券利率整体上行,国债利率上行幅度与国开债基本持平;信用债 收益率均出现大幅上行趋势;信用利差总体出现扩大趋势。交易所信用债 市场交易成交量较上周有所下降,公司债、企业债上涨家数均小于下跌家 数。 作者 孙彬彬 高志刚 于瑶 yuyao@tfzq.com
证券研究报告 2016 年 12 月 05 日 分析师
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分析师
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相关报告 1 《固定收益:经济稳、货币紧、利率 承压-11 月 PMI 数据点评》2016-12-01 2 《固定收益:年底资金面与交易策略 -——电话会议纪要》 2016-11-30 3 《固定收益:CDS 基础知识-CDS 系 列报告之一》 2016-11-29
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固定收益 | 固定收益定期
内容目录 1. 信用评级调整回顾 ........................................................................................................................ 4 2. 煤炭债市场回顾与展望 ................................................................................................................ 5 2.1. 16 年以来煤炭政策主要变动 ....................................................................................................... 5 2.2. 煤价走势变动 ................................................................................................................................... 6 2.3. 煤炭企业评级变动一览 ................................................................................................................. 6 2.4. 煤炭企业一级市场发行情况 ....................................................................................................... 7 2.5. 煤炭行业利差变动情况 ................................................................................................................. 7 3. 一级市场:发行量大幅下降,发行利率大幅上行 .................................................................. 8 3.1. 发行规模 ............................................................................................................................................ 8 3.2. 发行利率 .......................................................................................................................................... 10 4. 二级市场:成交量小幅下行,收益率大幅上行 ....................................................................11 4.1. 银行间市场 ...................................................................................................................................... 11 4.2. 交易所市场 ...................................................................................................................................... 13 附录: ................................................................................................................................................15
图表目录 图 1:秦皇岛港动力末煤平仓价(Q5500) 图 2:京唐港主焦煤库提价(山西产) 单位:元/吨 ............................................... 6 单位:元/吨................................................. 6
图 3:煤炭行业利差走势图 .......................................................................................................................... 7 图 4:典型煤炭债近两周中债估值收益率走势图 ................................................................................ 8 图 5:信用债发行量及净融资量走势 ........................................................................................................ 9 图 6:城投债发行量及净融资量走势........................................................................................................ 9 图 7:非金融企业短融发行量及净融资量走势 ..................................................................................... 9 图 8:中票发行量及净融资量走势 ............................................................................................................ 9 图 9:企业债发行量及净融资量走势 ...................................................................................................... 10 图 10:公司债发行量及净融资量走势 ................................................................................................... 10 图 11:银行间信用债成交额 ...................................................................................................................... 11 图 12:交易所信用债成交额 ...................................................................................................................... 11 图 13:银行间质押式回购利率 ................................................................................................................. 15 图 14:交易所质押式回购利率 ................................................................................................................. 15 表 1:上周发行人跟踪评级调整汇总 ........................................................................................................ 4 表 2:16 年以来煤炭主要政策梳理 ........................................................................................................... 5 表 3:部分长协签订情况 ............................................................................................................................... 5 表 4:16 年下半年煤炭企业评级变动情况 ............................................................................................. 6 表 5:上周交易商协会发行指导利率 ...................................................................................................... 10 表 6:中短期票据收益率周变化 ............................................................................................................... 11
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固定收益 | 固定收益定期
表 7:企业债收益率周变化 ........................................................................................................................ 12 表 8:城投债收益率周变化 ........................................................................................................................ 12 表 9:中短期票据利差率周变化 ............................................................................................................... 12 表 10:企业债利差率周变化 ...................................................................................................................... 12 表 11:城投债利差率周变化 ...................................................................................................................... 12 表 12:中短期票据等级利差周变化 ........................................................................................................ 13 表 13:企业债等级利差周变化 ................................................................................................................. 13 表 14:城投债等级利差周变化 ................................................................................................................. 13 表 15:上周成交活跃的交易所信用债 ................................................................................................... 13 表 16:中短期票据收益率分位数 ............................................................................................................ 15 表 17:中短期票据信用利差分位数 ........................................................................................................ 15 表 18:中短期票据等级利差分位数 ........................................................................................................ 15 表 19:城投债收益率分位数...................................................................................................................... 16 表 20:城投债信用利差分位数 ................................................................................................................. 16 表 21:城投债等级利差分位数 ................................................................................................................. 16
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固定收益 | 固定收益定期
1. 信用评级调整回顾 上周 3 家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整。 上周评级一次性下调超过一级的发行主体:1 家。 上周涉及交易所质押资格发生变化的债券:无。 表 1:上周发行人跟踪评级调整汇总
发行人 杉杉集 团有限 公司 中国城 市建设 控股集 团有限 公司 内蒙古 博源控 股集团 有限公 司
类型 评级 上调
主体/展望 (本次) AA+/稳定
主体/展望 (前次) AA/稳定
企业 性质 民营
行业 耐用 消费 品与 服装 资本 货物
地区
城投
评级 机构 新世 纪
关联债券 16 杉杉 SCP004、 杉杉 SCP001、 杉杉 SCP002、 16 16 16 杉杉 SCP003、16 杉杉 CP001、16 杉杉 CP002、 12 杉杉 MTN1、16 杉杉集 MTN001 16 中城建 MTN001、11 中城建 MTN1、14 中城建 PPN002、14 中城建 PPN003、12 中城建 MTN1、12 中城建 MTN2、 中城建 PPN004、 中城建 MTN001、 14 15 15 中城建 MTN002
浙江

评级 下调
C
A-/负面
民营
北京

联合
评级 下调
AA-
AA/负面
民营
材料 Ⅱ
内蒙 古

中诚 信
16 博源 SCP002、12 博源 MTN1、13 博源 MTN001、
资料来源:wind,天风证券研究所
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固定收益 | 固定收益定期
2. 煤炭债市场回顾与展望 本文主要对近期煤炭市场进行了梳理扫描,包括行业政策变动、煤价走势分析、煤炭评级 变动、一级市场发行情况、行业利差分析等。通过多维度分析以期对近期市场变动有个清 晰的认识。
2.1. 16 年以来煤炭政策主要变动 2016 年,煤炭行业经历了重大政策调整,从年初的《国务院关于煤炭行业化解过剩产能实 现脱困发展的意见 (国发 (2016) 号) 到近期推动中长期合同的电视电话会议。 7 》 相应的, 煤炭产量调控的主基调也从年初的去产能、276 个工作日切换到目前的稳价格。具体政策 调整详见表 2。 表 2:16 年以来煤炭主要政策梳理
时间 2016.02.01
文件 《国务院关于煤炭行业 化解过剩产能实现脱困 发展的意见 (国发 (2016) 7 号) 》
主要内容 1、煤炭行业退出产能 5 亿吨,2、减量重组 5 亿吨,3、核定产能从 330 天回到 276 天 4、三年内原则上停止审批新建煤矿项目
主要目标 市场供需平 衡,产业结构 优化
2016.09.08
《关于召开稳定煤炭供 应、抑制煤价过快上涨预 案会议通知》
环渤海动力煤价格上涨到 460 元以上,连续两周上涨,日均增产 20 万吨;价格达到 480 元,日均增产 30 万吨;价格达到 500 元,日均 增产 50 万吨,范围是全国范围 74 个矿井 中国煤炭工业协会评定的先进产能煤矿、国家煤矿安监局公布的 2015 年度一级安全质量标准化煤矿、各地向中国煤炭工业协会申报 的安全高效煤矿等可在 276 至 330 工作日之间释放,如果以上主体 仍然难以有效承担产能调节任务的,可从 15 年度二级安全质量标准 化煤矿中择优确定后备案
抑制煤价过 快上涨 增加产能投 放, 保障冬季 供暖, 抑制价 格 促进煤炭价 格和市场稳 定
2016.09.29
《关于适度增加部分先 进产能投放保障今冬明 春煤炭稳定供应的通知》
2016.11.16
推动签订中长期合同做 好煤炭稳定供应工作电 视电话会议
所有具备安全生产条件的合法合规煤矿, 在采暖季结束前都可按 330 个工作日组织生产
2016.11.30
《关于加强市场监管和 公共服务保障煤炭中长 期合同履行的意见》
定价方面, 基础价格和与市场变动的挂钩机制, 引入价格指数作参考; 促进煤炭及 煤炭企业依据核准(核定)的生产能力、参考实际煤炭发运量,用户 企业依据实际需要, 自主衔接签订合同。 鼓励支持更多煤炭供需企业 遵循市场经济规律,签订更高比例中长期合同 相关行业平 稳发展
资料来源:Wind,天风证券研究所
表 3:部分长协签订情况
时间 2016.11.08 煤基础价为 535 元/吨。
内容 神华中煤与华电国电投签订电煤中长期合同, 此次中长期合同确定 5500 大卡动力 山西焦煤与六钢厂签订 1400 万吨炼焦煤中长协合同,双方商定了“基准价+基差”
2016.11.23
的灵活定价方式,基准价为 11 月底的焦煤现货价格,锁定期为 2017 年一年;签约 规模超过 1400 万吨 兖矿、陕煤化、龙煤、伊泰、开滦、冀中能源、淮南、平煤、阳泉、榆林能源等 10 家煤炭企业与电力、钢铁等主要用户企业签订中长期合同
2016.12.01
资料来源:Wind,天风证券研究所
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固定收益 | 固定收益定期
2.2. 煤价走势变动 伴随着煤炭行业政策的调整,港口动力煤、焦煤等煤种价格涨幅巨大,我们分别以秦皇 岛动力未煤(Q5500K)以及京唐港主焦煤库提价(山西产)为例。其中,秦皇岛动力煤 价格从年初的 365 元/吨一路上涨至 741 元/吨,近期随着产能的放开,价格有所回落, 降幅达 10%左右,目前仍高达 666 元/吨,主焦煤方面,其价格从年初的 670 元/吨一路 上升至目前的 1750 元/吨。 当然价格的大幅变动一方面来自于供给端供应量的大幅减少, 另一方面,需求层面也大幅增加。10 月份,生铁、粗钢、水泥同比增长均超过 3%,发电 量同比增幅更是大到了 8%,因此,供给、需求两端同时发力是这一波煤价上涨的主要动 因。
图 1:秦皇岛港动力末煤平仓价(Q5500) 750
单位:元/吨
图 2:京唐港主焦煤库提价(山西产) 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600
单位:元/吨
700 650 600
550 500 450 400 350 300
2015-02-02 2015-03-02 2015-04-02 2015-05-02 2015-06-02 2015-07-02 2015-08-02 2015-09-02 2015-10-02 2015-11-02 2015-12-02 2016-01-02 2016-02-02 2016-03-02 2016-04-02 2016-05-02 2016-06-02 2016-07-02 2016-08-02 2016-09-02 2016-10-02 2016-11-02
2016-11-02 2016-10-02 2016-09-02 2016-08-02 2016-07-02 2016-06-02 2016-05-02 2016-04-02 2016-03-02 2016-02-02 2016-01-02 2015-12-02 2015-11-02 2015-10-02 2015-09-02 2015-08-02 2015-07-02 2015-06-02 2015-05-02 2015-04-02 2015-03-02 2015-02-02
资料来源:Wind,天风证券研究所
资料来源:Wind,天风证券研究所
未来煤价走势方面, 随着煤炭生产的放开, 短期来看, 供给端将从之前的偏紧过渡到宽松。 我们认为, 本轮煤价大幅上涨在于供给侧改革叠加下半年需求增速超预期所致。 2016 年上 半年煤炭消费增速仅为-2.1%, 而下半年 7-10 月份消费增速却分别达到了 1.3%、 5.4%、 7.1%、 8.5%,也正是在此时,各地正严格按照 276 工作日执行中央去产能部署,这两因素叠加导 致持续的供需缺口, 从图 1、 我们不难看出, 2 这一轮煤价的涨幅也主要集中在 7-11 月份。 随着 11 月 16 日煤炭生产的放开,动力煤首先应声下降,从近期我们观察到的秦皇岛港煤 炭库存量来看,其煤炭库存水平已经从年内最低点 239.5 万吨(2016.09.06)回升至目前 的 687 万吨,重点电厂的库存量也从 8 月 20 日 4818.2 万吨的低点回升至目前的 6882.7 万吨,结合近期长协价签订情况来看,我们预计明年动力煤煤价会在 550 元/吨左右。 焦煤方面,今年钢铁产量超预期,10 月粗钢产量 6851 万吨,同比增长 4.0%,1-10 月累计 粗钢产量 6.73 亿吨, 同比增长 0.7%。 从供需对比来看, 炼焦煤每个月的供需缺口在 400-500 万吨之间。从目前全社会炼焦煤库存量来看,10 月最新数据显示,全社会炼焦煤库存量仅 为 1082 万吨,处于近年来历史最低水平,但是随着 330 个工作日放开,我们预计库存能 得到有效补充,焦煤供给偏紧的局面会得到明显缓解,价格预计明年会有所调整。 因此,结合前面的分析以及近期国家层面的政策调整,我们预计明年煤价将趋于稳定,但 仍需注意政策层面的变动。
2.3. 煤炭企业评级变动一览 从评级来看,我们梳理了 2016 年下半年以来煤炭企业主体的评级变动(包括评级和展望 变动) ,详见表 4。从下表不难看出,煤炭行业各主体评级均为下调。
表 4:16 年下半年煤炭企业评级变动情况
企业名称 中煤平朔集团有限公司
评级机构 大公
评级调整日 2016-07-28
最新主体评级 AA+
评级展望 稳定
上次评级 AAA
上次展望 负面
企业性质 央企
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
6
固定收益 | 固定收益定期 永城煤电控股集团有限公司 新汶矿业集团有限责任公司 铁法煤业(集团)有限责任公司 太原煤炭气化(集团)有限责任公司 沈阳焦煤股份有限公司 山西乡宁焦煤集团有限责任公司 山西凯嘉能源集团有限公司 山东新查庄矿业有限责任公司 潞安新疆煤化工(集团)有限公司 龙口煤电有限公司 阜新矿业(集团)有限责任公司 大同煤业股份有限公司 保利能源控股有限公司 资料来源:Wind,天风证券研究所
联合 大公 中诚信 大公 联合 大公 鹏元 鹏元 中诚信 大公 中诚信 中诚信 中诚信
2016-07-01 2016-07-29 2016-07-28 2016-07-28 2016-07-26 2016-07-28 2016-08-01 2016-07-18 2016-07-13 2016-08-26 2016-07-14 2016-07-29 2016-07-20
AA+ AA AA+ BBB+ AAA AABBB+ AAA AA AAA AA
负面 稳定 负面 负面 稳定 负面 负面 负面 稳定 稳定 负面 负面 负面
AA+ AA+ AA+ A AA AAAAA AA A+ AA+ AAA AA
稳定 稳定 稳定 负面 负面 负面 稳定 负面 负面 负面 稳定 稳定 稳定
地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 民营 民营 地方国企 地方国企 地方国企 地方国企 央企
2.4. 煤炭企业一级市场发行情况 截至到 12 月 3 日,今年下半年以来煤炭企业合计发行 97 支债券,合计发行总额 1514.60 亿元,到期 2120.05 亿元,回售额 14.5 亿,提前兑付量 4.08 亿,总偿还量合计 2138.63 亿元,净融资额-624.03 亿。其中,提前兑付的分别为北京京煤集团有限公司的 13 京煤债 和太原煤炭气化(集团)有限责任公司的 12 太煤化 MTN1。总体而言,下半年煤炭行业直融 处于净流出状态。
2.5. 煤炭行业利差变动情况 图 3:煤炭行业利差走势图
800.00 700.00 600.00
合计
AAA
AA+
AA
AA-
500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00
-100.00
资料来源:Wind,天风证券研究所
从行业利差方面来看,除去 AA-不考虑(券仅 2 支) ,煤炭行业利差在 6、7 月份经历一波 下行后目前处于平稳状态并略有回升, AAA 行业利差为 85.7BP, AA+行业利差为 210.19BP, AA 的行业利差为 251.13BP, 目前的行业利差与今年 4 月中旬相当。特别对于 AA+和 AA, 可能仍有一定机会。 另外,我们选取了到期期限超过一年且为非 PPN 的几个典型煤炭债券,包括 11 同煤债 02、 11 淮南矿业债、15 神华 MTN001 等,三者的到期期限分别是 1.89+3 年、1.15 年、3.31 年,主体评级均为 AAA。从这几支债券近两周债券中债估值曲线来看,15 神华 MTN001 上升了 32BP 左右,而 11 同煤债 02 和 11 淮南矿业债的调整也均在 40BP 上下,而且后两 者走势基本吻合。详见图 4。从近两周 3 年期中票中债估值来看, AAA、AA+、AA 三个 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7
2014-01-03 2014-02-21 2014-04-04 2014-05-16 2014-06-27 2014-08-08 2014-09-19 2014-10-31 2014-12-12 2015-01-23 2015-03-06 2015-04-17 2015-05-29 2015-07-10 2015-08-21 2015-09-30 2015-11-13 2015-12-25 2016-02-05 2016-03-25 2016-05-06 2016-06-17 2016-07-29 2016-09-09 2016-10-28
固定收益 | 固定收益定期
品种中债估值也分别上调了 39BP、43BP、50BP,相应的三年期企业债中债估值近两周也 分别上调了 38BP、42BP、46BP,和整个市场相比,煤炭债和整个市场估值调整相当。
图 4:典型煤炭债近两周中债估值收益率走势图
5.5 5
4.5 4 3.5
3
资料来源:Wind,天风证券研究所
目前来看,在经历了一波去产能改革后,煤炭企业成本下降空间已有限,伴随着这一轮煤 炭价格的暴涨,煤炭企业生产成本可能略有上升,主要是因为前期降本增效过程中人员工 资降幅较大, 随着煤炭行情的好转, 员工工资会有一定的提升。 正如我们上面分析的那样, 未来煤价大概率将向下调整,具体的调整幅度将视政策而定。供暖结束后产能政策是依旧 执行 330 工作日还是仅对先进产能放开,亦或是全部回到 276 个工作日的老路子上来仍需 进一步观察。 从债券选择方面,在煤价大概率向下的情况下,我们需选择抵御风险能力较强的主体,特 别是成本控制好的企业可以在适当的价位介入。在之前我们《煤企现金流知多少?》中我 们整理了部分煤企的生产成本数据,从中我们筛选了成本较低的 4 家煤企,分别是陕西煤 业化工集团有限责任公司、焦煤集团、内蒙古伊泰煤炭股份有限公司、神东天隆集团有限 责任公司。 总体而言,未来煤炭行业政策变动依然是我们关注的焦点所在。
3. 一级市场:发行量大幅下降,发行利率大幅上行 3.1. 发行规模 上周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约 989 亿元,总发行量较上周大幅 下跌,偿还规模约 1185 亿元,净融资额约-197 亿元;其中,城投债(中债标准)发行 95 亿元,偿还规模约 183 亿元,净融资额约-88 亿元。 信用债的单周发行量大幅下降,短融、中票、公司债、企业债发行量较上周均大幅下降, 接近一倍。除短融外,其他类型债券的总偿还额也下降一倍左右,故净融资额变动较小, 短融的净融资额反而为负数。
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
2016-11-21
2016-11-22
11同煤债02
2016-11-23
2016-11-24
2016-11-25
2016-11-26
15神华MTN001
2016-11-27
2016-11-28
2016-11-29
2016-11-30
11淮南矿业债
2016-12-01
2016-12-02 8
固定收益 | 固定收益定期 图 5:信用债发行量及净融资量走势 图 6:城投债发行量及净融资量走势 800 亿 700 600 500 400 300 200 100 0 (100) (200) (300)
2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 (500) (1,000)
亿
总发行量
总偿还量
净融资额
总发行量
总偿还量
净融资额
16-06-20
16-07-04
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
资料来源:wind,天风证券研究所
图 7:非金融企业短融发行量及净融资量走势 1,500 1,000 500 0 (500) (1,000) 亿
资料来源:wind,天风证券研究所
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16-06-20 16-06-20
16-07-04 16-07-04
总发行量
16-07-18 16-07-18
16-08-01 16-08-01
16-08-15 16-08-15
具体来看,一般短融和超短融发行 538.8 亿元,偿还 1025.57 亿元,净融资额-486.7 亿元;中票发 行 146.3 亿元,偿还 101.5 亿元,净融资额 44.8 亿元。 图 8:中票发行量及净融资量走势 600 500 400 300 200 100 0 (100) (200) (300) 亿
上周企业债合计发行 65.9 亿元,偿还 48.057 亿元,净融资额 17.85 亿元;公司债合计发行 237.6 亿元,偿还 10.147 亿元,净融资额 227.46 亿元。
16-08-29 16-08-29
总偿还量
16-09-12 16-09-12
16-09-26 16-09-26
16-10-10 16-10-10
净融资额
16-10-24 16-10-24
16-11-07 16-11-07
16-11-21 16-11-21
资料来源:wind,天风证券研究所
总发行量
总偿还量
净融资额
资料来源:wind,天风证券研究所
16-06-20
16-07-04
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
9
固定收益 | 固定收益定期 图 9:企业债发行量及净融资量走势 250 200 150 100 50 0 (50) (100) 16-06-20 16-07-04 16-07-18 16-08-01 16-08-15 16-08-29 16-09-12 16-09-26 16-10-10
图 10:公司债发行量及净融资量走势 净融资额
亿
总发行量
总偿还量
900 亿 800 700 600 500 400 300 200 100 0 (100) 16-06-20 16-07-04 16-11-21
总发行量
总偿还量
净融资额
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
16-10-24
16-11-07
资料来源:wind,天风证券研究所
资料来源:wind,天风证券研究所
3.2. 发行利率 从发行利率来看,交易商协会公布的发行指导利率大幅上行,比上周略有增长,各等级变 动幅度大部分大于 6BP。 具体来看, 年期各等级上行 5-11BP; 年期各等级上行 3-5BP; 1 3 5 年期各等级上行 5-6BP;7 年期各等级上行 4-6BP;10 年期及以上各等级上行 3-5BP。 表 5:上周交易商协会发行指导利率
期限 主体评级 重点 AAA AAA AA+ AA AA3.13 3.30 3.53 3.90 5.18
1 年期 最新(%) 变化(BP) 11 9 10 5 6 3.51 3.58 3.98 4.46 5.78
3 年期 最新(%) 变化(BP) 5 5 4 4 3 3.69 3.88 4.31 4.80 6.15
5 年期 最新(%) 变化(BP) 6 5 5 5 5 4.06 4.39 4.89 5.54 7.23
7 年期 最新(%) 变化(BP) 6 6 6 6 4
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10
固定收益 | 固定收益定期
4. 二级市场:成交量小幅下行,收益率大幅上行 银行间和交易所信用债合计成交 5284.2 亿元,总成交量相比前期小幅下行。分类别看,银 行间短融、中票和企业债分别成交 2324.29 亿元、1663.68 亿元、1225.05 亿元,交易所公 司债和企业债分别成交 57.92 亿元和 13.26 亿元。
图 11:银行间信用债成交额 8000
图 12:交易所信用债成交额 180 亿 1600 信用债日均(右) 1400 1200 1000
亿
短融
中票
企业债
160 140 120 100 80 60 40
亿
公司债
企业债
信用债日均(右)
亿
35 30
7000 6000 5000
25 20 15 10 5 0 16-06-20
4000 3000 2000 1000
800 600 400 200
20 0
0
0
资料来源:wind,天风证券研究所
表 6:中短期票据收益率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 1YAAA 3.62 3.23 39
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16-11-28 16-11-21 16-11-14 16-11-07 16-10-31 16-10-24 16-10-17 16-10-10 16-10-03 16-09-26 16-09-19 16-09-12 16-09-05 16-08-29 16-08-22 16-08-15 16-08-08 16-08-01 16-07-25 16-07-18 16-07-11 16-07-04 16-06-27 16-06-20
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16-07-04
16-07-18
16-08-01
16-08-15
16-08-29
16-09-12
16-09-26
16-10-10
16-10-24
16-11-07
16-11-21
4.1. 银行间市场 利率品现券收益率整体出现大幅上升趋势;信用利差总体大幅上行;各类信用债等级利差 涨跌互现。 利率品现券收益率整体大幅上行。具体来看,国债收益率曲线 1 年期上行 12BP 至 2.35%水 平,3 年期上行 15BP 至 2.66%水平,5 年期上行 14BP 至 2.79%水平,7 年期上行 14BP 至 2.99%水平,10 年期上行 12BP 至 2.99%水平。国开债收益率曲线 1 年期上行 29BP 至 2.78% 水平,3 年期上行 24BP 至 3.19%水平,5 年期上行 17BP 至 3.35%水平,7 年期上行 17BP 至 3.45%水平,10 年期上行 15BP 至 3.36%水平。 各类信用债收益率均出现超大幅上行趋势。具体来看,中短期票据收益率曲线 1 年期各等 级收益率上行 39-44BP,3 年期各等级收益率上行 34-39BP,5 年期各等级收益率上行 28-30BP;企业债收益率曲线 3 年期各等级收益率上行 33-36BP,5 年期各等级收益率上 行 29-31BP,7 年期各等级收益率上行 35BP;城投债收益率曲线 3 年期各等级收益率上行 35-44BP,5 年期各等级收益率上行 33-39BP,7 年期各等级收益率上行 35-37BP。
1Y 短融 1YAA+ 3.82 3.43 39 1YAA 3.97 3.53 44 1YAA4.37 3.93 44 3YAAA 3.65 3.31 34
3Y 中票 3YAA+ 3.85 3.51 34 3YAA 4.00 3.61 39 3YAA5.36 4.99 37 5YAAA 3.75 3.45 30
5Y 中票 5YAA+ 3.97 3.67 30 5YAA 4.12 3.84 28 5YAA5.58 5.30 28
11
固定收益 | 固定收益定期 表 7:企业债收益率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 3YAAA 3.63 3.30 33
3Y 企业债 3YAA+ 3.89 3.54 35 3YAA 4.08 3.72 36 3YAA5.43 5.07 36 5YAAA 3.74 3.43 31
5Y 企业债 5YAA+ 4.05 3.74 31 5YAA 4.26 3.97 29 5YAA5.73 5.44 29 7YAAA 3.79 3.44 35
7Y 企业债 7YAA+ 4.11 3.76 35 7YAA 4.33 3.98 35 7YAA6.03 5.68 35
资料来源:wind,天风证券研究所
表 8:城投债收益率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AAA 3.68 3.33 35 AA+ 3.81 3.42 39
3Y 城投债 AA 3.94 3.50 44 AA(2) 4.01 3.57 44 AA4.21 3.80 41 AAA 3.79 3.46 33 AA+ 3.92 3.57 35
5Y 城投债 AA 4.07 3.68 39 AA(2) 4.22 3.84 38 AA4.50 4.14 36 AAA 3.85 3.50 35 AA+ 3.98 3.61 37
7Y 城投债 AA 4.14 3.79 35 AA(2) 4.38 4.03 35 AA4.67 4.32 35
资料来源:wind,天风证券研究所
信用利差总体出现剧烈扩大趋势。具体来看,中短期票据收益率曲线 1 年期各等级信用利 差扩大 27-32BP, 年期各等级信用利差扩大 18-23BP, 年期各等级信用利差扩大 15-17BP; 3 5 企业债收益率曲线 3 年期各等级信用利差扩大 18-21BP,5 年期各等级信用利差扩大 15-17BP,7 年期各等级信用利差扩大 22BP;城投债收益率曲线 3 年期各等级信用利差扩 大 19-28BP, 年期各等级信用利差扩大 19-25BP, 年期各等级信用利差扩大 22-24BP。 5 7 表 9:中短期票据利差率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 1YAAA 127 100 27
1Y 短融 1YAA+ 147 120 27 1YAA 162 130 32 1YAA202 170 32 3YAAA 98 80 18
3Y 中票 3YAA+ 118 100 18 3YAA 133 110 23 3YAA269 248 21 5YAAA 97 80 17
5Y 中票 5YAA+ 119 102 17 5YAA 134 119 15 5YAA280 265 15
资料来源:wind,天风证券研究所
表 10:企业债利差率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) 3YAAA 97 79 18
3Y 企业债 3YAA+ 123 103 20 3YAA 142 121 21 3YAA277 256 21 5YAAA 95 78 17
5Y 企业债 5YAA+ 126 109 17 5YAA 147 132 15 5YAA294 279 15 7YAAA 80 58 22
7Y 企业债 7YAA+ 112 90 22 7YAA 134 112 22 7YAA304 282 22
资料来源:wind,天风证券研究所
表 11:城投债利差率周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AAA 101 82 19 AA+ 114 91 23
3Y 城投债 AA 127 99 28 AA(2) 134 106 28 AA154 129 25 AAA 100 81 19 AA+ 113 92 21
5Y 城投债 AA 128 103 25 AA(2) 143 119 24 AA171 149 22 AAA 87 65 22 AA+ 100 76 24
7Y 城投债 AA 116 94 22 AA(2) 140 118 22 AA169 147 22
资料来源:wind,天风证券研究所
各类信用等级利差有增有减。具体来看,中短期票据收益率曲线 1 年期 AA+、AA 和 AA较 AAA 等级利差扩大 0-5BP,3 年期等级利差扩大 0-5BP,5 年期等级利差缩窄 0-2BP; 企业债收益率曲线 3 年期 AA+、AA 和 AA-较 AAA 等级利差扩大 2-3BP,5 年期等级利差 缩小 0-2BP,7 年期等级利差不变;城投债收益率曲线 3 年期 AA+、AA 和 AA-较 AAA 等 级利差扩大 4-9BP,5 年期等级利差扩大 2-6BP,7 年期等级利差扩大 0-2BP。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12
固定收益 | 固定收益定期 表 12:中短期票据等级利差周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AA+/AAA 20 20 0
1Y 短融 AA/AAA 35 30 5
AA-/AAA 75 70 5
AA+/AAA 20 20 0
3Y 中票 AA/AAA 35 30 5
AA-/AAA 171 168 3
AA+/AAA 22 22 0
5Y 中票 AA/AAA 37 39 -2
AA-/AAA 183 185 -2
资料来源:wind,天风证券研究所
表 13:企业债等级利差周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AA+/AAA 26 24 2
3Y 企业债 AA/AAA 45 42 3
AA-/AAA 180 177 3
AA+/AAA 31 31 0
5Y 企业债 AA/AAA 52 54 -2
AA-/AAA 199 201 -2
AA+/AAA 32 32 0
7Y 企业债 AA/AAA 54 54 0
AA-/AAA 224 224 0
资料来源:wind,天风证券研究所
表 14:城投债等级利差周变化
单位:% 等级 2016-11-18 2016-11-11 变化(BP) AA+/ AAA 13 9 4
3Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 26 17 9 33 24 9
AA-/ AAA 53 47 6
AA+/ AAA 13 11 2
5Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 28 22 6 43 38 5
AA-/A AA 71 68 3
AA+/ AAA 13 11 2
7Y 城投债 AA/A AA(2) AA /AAA 29 29 0 53 53 0
AA-/A AA 82 82 0
资料来源:wind,天风证券研究所
4.2. 交易所市场 交易所信用债市场交易活跃度总体有所下降,企业债、公司债下跌家数均大于上涨家数; 总的来看企业债净价上涨 155 只, 净价下跌 534 只; 公司债净价上涨 79 只, 净价下跌 280 只。 表 15:上周成交活跃的交易所信用债
债券代码 122366.SH 122443.SH 122395.SH 136117.SH 公 司 债 122213.SH 136732.SH 112053.SZ 136748.SH 136417.SH 122163.SH 1180087.IB 企 业 债 1580179.IB 1280008.IB 1680473.IB 1680468.IB
债券简称 14 武钢债 15 桂金债 15 富力债 15 苏伟驰 12 松建化 16 穗建 05 11 新筑债 16 长峰 01 16 万达 02 12 鄂资债 11 彬煤债 15 彬煤债 12 津市政债 16 西秀债 16 益阳集合债 02
规模 (亿元) 70 40 65 20 22 15 5 5 80 40 6.09 8 9 15 12
票息 (%) 4.38 5 4.95 5.4 6.2 2.95 8.5 3.64 3.95 6.2 7.5 8 8 4.7 5.16
剩余期限 1.58 3.72+3 1.61+2 4.05 1.01+2 2.81+2 0.01 2.86+2 2.42+2 0.74 1.37 3.66+2 1.13 6.97 6.97
主体/债项 AAA/AAA AA+/AA+ AAA/AAA AA/AA AA/AA AAA/AAA AA-/AAAA+/AA+ AAA/AAA AA+/AA+ AA/AA AA/AA AA/AA AA/AA AA-/AA
日均成交额 (万元) 4838 4176 3596 2588 2576 2393 2225 1983 1967 1861 73453 70398 49733 43785 41436
净价变化 (%) -0.05 -1.44 -0.62 0.00 -0.44 -0.84 -0.07 -1.30 -0.57 -0.26 0.75 0.14 -2.86 -0.70 0.00
行权/到期 0/3.47 4.1/4.47 2.5/3.79 0/4.57 11.14/7.93 3.26/3.14 0/13.06 4.12/3.93 3.78/3.86 0/5.02 0/8.83 9.21/8.84 0/2.27 0/5.11 0/5.16
质押比率(%) 0.92 0.72 0.94 0.52 0 0.88 0 0.69 0.91 0.71 1180087.IB 1580179.IB 1280008.IB 1680473.IB 1680468.IB
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
13
固定收益 | 固定收益定期 1680463.IB 1680469.IB 1480012.IB 1480124.IB 1680465.IB 16 水城城投债 16 七城投 14 粤云浮债 14 鸠江建投债 16 郓城债 10.6 9 10 13 9.7 4.98 5.75 8.6 8.49 4.54 6.97 6.97 4.12 4.36 6.97 AA/AA AA/AA+ AA/AA+ AA/AA+ AA/AA 38229 36301 27754 25327 25218 0.00 -0.06 -0.08 -0.04 -0.04 0/4.98 0/6.54 0/4.42 0/3.6 0/4.55 1680463.IB 1680469.IB 1480012.IB 1480124.IB 1680465.IB
资料来源:wind,天风证券研究所
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
14
固定收益 | 固定收益定期
附录: 图 13:银行间质押式回购利率 R001 R007
图 14:交易所质押式回购利率 GC001:加权平均 GC007:加权平均
4 4 3 3 2 2 1
%
1 0 16-05-20 16-06-03 16-06-17 16-07-01 16-07-15 16-07-29 16-08-12
20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0
%
16-08-26
16-09-09
16-09-23
16-10-07
16-10-21
16-11-04
16-11-18
16-12-02
16-05-19
16-06-02
16-06-16
16-06-30
16-07-14
16-07-28
16-08-11
16-08-25
16-09-08
16-09-22
16-10-06
16-10-20
16-11-03
16-11-17
16-12-01
资料来源:wind,天风证券研究所
资料来源:wind,天风证券研究所
表 16:中短期票据收益率分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数(BP) 现值分位数 1YAAA 3.62 1.49 2.85 3.96 4.67 6.33 -34 45%
1Y 短融 1YAA+ 3.82 1.72 3.14 4.24 5.00 6.79 -42 41% 1YAA 3.97 1.89 3.44 4.46 5.29 7.09 -49 39% 1YAA4.37 2.28 4.32 5.16 6.09 7.70 -79 25% 3YAAA 3.65 2.69 3.48 4.37 4.90 6.30 -72 29%
3Y 中票 3YAA+ 3.85 2.89 3.91 4.70 5.31 6.81 -85 24% 3YAA 4.00 3.14 4.23 5.05 5.78 7.27 -105 16% 3YAA5.36 3.88 5.18 5.98 6.63 7.93 -62 29% 5YAAA 3.75 2.94 4.01 4.63 5.17 6.36 -88 18%
5Y 中票 5YAA+ 3.97 3.26 4.50 5.08 5.64 6.91 -111 11% 5YAA 4.12 3.43 4.84 5.51 6.11 7.48 -139 4% 5YAA5.58 4.59 5.74 6.43 7.01 8.23 -85 24%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 17:中短期票据信用利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数 1YAAA 3.62 1.49 2.85 3.96 4.67 6.33 -34 45%
1Y 短融 1YAA+ 3.82 1.72 3.14 4.24 5.00 6.79 -42 41% 1YAA 3.97 1.89 3.44 4.46 5.29 7.09 -49 39% 1YAA4.37 2.28 4.32 5.16 6.09 7.70 -79 25% 3YAAA 3.65 2.69 3.48 4.37 4.90 6.30 -72 29%
3Y 中票 3YAA+ 3.85 2.89 3.91 4.70 5.31 6.81 -85 24% 3YAA 4.00 3.14 4.23 5.05 5.78 7.27 -105 16% 3YAA5.36 3.88 5.18 5.98 6.63 7.93 -62 29% 5YAAA 3.75 2.94 4.01 4.63 5.17 6.36 -88 18%
5Y 中票 5YAA+ 3.97 3.26 4.50 5.08 5.64 6.91 -111 11% 5YAA 4.12 3.43 4.84 5.51 6.11 7.48 -139 4% 5YAA5.58 4.59 5.74 6.43 7.01 8.23 -85 24%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 18:中短期票据等级利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 AA+/AAA 20 13 21 28
1Y 短融 AA/AAA 35 21 40 54
AA-/AAA 75 38 80 125.5
AA+/AAA 20 8 29 38
3Y 中票 AA/AAA 35 24 63 78
AA-/AAA 171 72 115.5 179
AA+/AAA 22 17 36 45
5Y 中票 AA/AAA 37 36 75 90
AA-/AAA 183 93 129 197
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
15
固定收益 | 固定收益定期 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数 38 73 -8 20% 74 158 -19 15% 180 303 -51 19% 47 71 -18 6% 90 159 -43 3% 226 307 -8 49% 54 74 -23 1% 103 169 -53 0% 255 314 -14 45%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 19:城投债收益率分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数(BP) 现值分位数(%) AAA 3.68 2.88 3.54 4.43 4.98 6.51 -75 30% AA+ 3.81 3.01 3.93 4.93 5.57 7.25 -112 22%
3Y 城投债 AA 3.94 3.13 4.36 5.36 6.06 7.81 -142 18% AA(2) 4.01 3.22 4.70 5.69 6.24 8.07 -168 14% AA4.21 3.47 5.01 6.06 6.62 8.77 -185 12% AAA 3.79 3.07 4.04 4.76 5.29 6.60 -97 19% AA+ 3.92 3.17 4.54 5.38 5.97 7.33 -146 18%
5Y 城投债 AA 4.07 3.31 5.09 5.91 6.52 8.03 -184 15% AA(2) 4.22 3.49 5.26 6.11 6.82 8.38 -189 6% AA4.50 3.81 5.66 6.60 7.17 8.87 -210 11% AAA 3.85 3.24 4.43 5.10 5.45 6.64 -125 17% AA+ 3.98 3.39 5.03 5.75 6.24 7.43 -177 15%
7Y 城投债 AA 4.14 3.57 5.58 6.33 6.86 8.10 -219 11% AA(2) 4.38 3.79 5.68 6.47 7.14 8.44 -209 4% AA4.67 4.19 6.29 7.02 7.53 8.95 -235 10%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 20:城投债信用利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数(%) AAA 101 43 120 155 182 265 -54 21% AA+ 114 59 146 202 241 352 -88 19%
3Y 城投债 AA 127 72 181 244 303 447 -117 16% AA(2) 134 86 208 271 321 504 -137 12% AA154 113 261 307 354 573 -153 5% AAA 100 58 128 168 193 259 -68 18% AA+ 113 70 169 224 263 348 -111 16%
5Y 城投债 AA 128 85 216 271 325 452 -143 10% AA(2) 143 103 235 300 354 498 -157 7% AA171 137 283 338 387 567 -167 6% AAA 87 57 129 173 194 260 -86 12% AA+ 100 68 179 241 271 343 -141 6%
7Y 城投债 AA 116 88 234 293 337 436 -177 5% AA(2) 140 109 259 318 368 488 -178 5% AA169 142 312 361 401 552 -192 4%
资料来源:wind,天风证券研究所
表 21:城投债等级利差分位数
单位:% 等级 2016-12-02 最小值 1/4 分位数 中位数 3/4 分位数 最大值 现值-中位数 现值分位数(%) AA+/ AAA 13 7 23 46 62 138 -33 8%
3Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 26 15 59 88 111 248 -62 6% 33 24 89 115 140 307 -82 3%
AA-/ AAA 53 44 132 150 172 376 -97 2%
AA+/ AAA 13 7 35 55 73 144 -42 4%
5Y 城投债 AA/ AA(2) AAA /AAA 28 21 84 104 130 261 -76 4% 43 36 107 133 163 308 -90 2%
AA-/A AA 71 65 152 174 202 377 -103 2%
AA+/ AAA 13 11 48 63 78 140 -50 1%
7Y 城投债 AA/A AA(2) AA /AAA 29 27 103 121 144 254 -92 0% 53 51 126 150 174 307 -97 1%
AA-/A AA 82 80 175 195 217 371 -113 0%
资料来源:wind,天风证券研究所
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
16
固定收益 | 固定收益定期 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 ) 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。
投资评级声明 类别 说明 评级 买入 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 增持 持有 卖出 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 强于大市 中性 弱于大市 体系 预期股价相对收益 20%以上 预期股价相对收益 10%-20% 预期股价相对收益-10%-10% 预期股价相对收益-10%以下 预期行业指数涨幅 5%以上 预期行业指数涨幅-5%-5% 预期行业指数涨幅-5%以下
天风证券研究 北京 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编:100031 邮箱:research@tfzq.com 武汉 湖北武汉市武昌区中南路 99 号保利广场 A 座 3 楼 邮编:430071 电话:(8627)-87618889 传真:(8627)-87618863 邮箱:research@tfzq.com 上海 上海市浦东新区兰花路 333 号 333 世纪大厦 20 楼 邮编:201204 电话:(8621)-68815388 传真:(8621)-68812910 邮箱:research@tfzq.com 深圳 深圳市福田区益田路 4068 号 卓越时代广场 36 楼 邮编:518017 电话:(86755)-82566970 传真:(86755)-23913441 邮箱:research@tfzq.com
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