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宝钛股份(600456):静待云开雾散

东方证券 杨宝峰


宝钛股份 600456.SH
静待云开雾散 事件:宝钛股份近日公告了 2010 年年度业绩快报,公司 2010 年实现主营 业务收入 25.64 亿元,同比增长 10.74%;营业利润 937 万元,同比下降 70.88%;归属于母公司所有者的净利润 345.69 万元,同比减少 78.95%; EPS0.008 元。整体来看,2010 年经营状况依然低迷。 联系人 杨宝峰 钢铁行业首席分析师 执业证书编号:S0860207100115
徐建花 8621-63325888×6090 xujianhua@orientsec.com.cn 张镭 zhanglei@orientsec.com.cn
研究结论: 2010 年 EPS0.01 元,显示公司经营依然挣扎于盈亏平衡之间。我们认为 过去一年公司整体业绩低迷的原因主要有三: 第一, 国内钛行业仍在底部 复苏的缓慢进程中, 产品价格处于低位, 产品销售结构仍集中在毛利率极 低的民品市场。第二,2010 年我国国防预算增速 7.5%,是过去 10 年的 低点,因此我们推测公司当年军品订单增长有限。第三,航空钛材出口方 面, 尽管海外钛市场复苏总体强劲, 但受波音 787 机型交货再次推迟, 2010 年公司航空钛材改善程度不及预期。 我们依然强烈看好未来国内外钛行业复苏进程。国外方面,自 2010 年初 投资评级 目标价格
买入
增持 中性 减持(维持) 29.69 元 33.00 元 43000/21000 12775 中国 有色金属 2011 年 2 月 27 日
股价(2011 年 2 月 25 日) 总股本/A 股(万股) A 股市值(百万元) 国家/地区 行业 报告发布日期 最近一年股价表现 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 10-03 10-04 10-05 10-06 10-07 10-08 10-09 10-10 10-11 10-12
动 态 跟 踪
钛行业复苏已然拉开序幕, 上游原料价格、 下游钛材生产商的销量以及波 音空客新订单量都出现明显回升。 国内方面, 尽管上游原料海绵钛价格依 然在底部徘徊, 但我们看到海绵钛厂商的整体产能利用率、 下游钛材的整 体销量都呈现较好增长。 “十二五”期间我国钛行业需求将步入一个全新的增长期,预计公司航 空军品订单迎来大发展。“十二五”期间,我国航空航天、船舰、海洋 工程、 甚至医疗和体育休闲等国民经济部门对钛的需求都将迎来新的发展 时期。 中国大飞机项目、 嫦娥工程、 航空母舰和新一代战斗机、 海洋工程、 核电站计划等都将逐渐迎来对高端钛材需求爆发式增长时期。 公司作为国 内钛材行业龙头, 伴随着下半年系列高端装备的竣工工, 未来将充分受益 高端钛材需求的爆发式增长。 伴随着海外钛行业的持续复苏,公司航空钛材出口增长可期。商业航空 呈现强劲复苏势头, 领先指标新增航空订单自低点大幅回升, 波音过去一 年一系列将于 2011-13 年生产提速公告,也可佐证。最新公告显示,波 音梦幻 787 将于 11 年三季度实现交货,该机型也是公司与波音合作的主 力机型, 我们预计随着 787 的交货和进入正常化生产, 公司的航空钛材出 口高增长可期。
宝钛股份
沪深300
11-01
财务预测 (百万元) 营业收入同比 EBITA 同比 ROE EPS(元) 每股净资产(元) P/E(倍) P/B(倍)
【 公 司 · 证 券 研 究 报 告 】
维持买入投资评级。 按照 10-12 年海绵钛每吨 6.1 万、 7.5 万和 9.0 万的 价格预测,经测算 10-12 年 EPS 分别为 0.01 元、0.48 元和 1.14 元。鉴 于目前钛行业依然处于长期景气周期的起点,公司作为国内钛行业的龙 头,我们认为未来仍将充分受益于未来行业复苏回暖,且公司 2011 年募 投项目全面投产, 预计将显著提升公司高端产品的比重, 提升公司整体毛 利率水平。维持公司买入投资评级。 风险因素。国内外钛行业复苏慢于预期;流动性收缩力度强于预期。 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业 发展业务关系。因此,投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突,不 应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投 资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。
2009 2010E 2011E 2012E 2% 11% 53% 47% -98% 651% 582% 121% 0.44% 0.15% 5.22%11.91% 0.04 0.01 0.48 1.14 8.67 8.43 9.03 9.49 777.7 2322.8 62.9 26.3 3.42 3.52 3.29 3.13
资料来源:公司数据,东方证券研究所预测
相关研究报告 《宝钛股份首次报告:乘风破浪会有时》 《钛行业系列报告之二——从相关金属比 价展望未来钛需求前景》 《宝钛股份跟踪报告——2011 年募投项 目集中投产》 2010.4.9 2010.4.27 2010.12.28
11-02

宝钛股份动态跟踪 —— 静待云开雾散
2010 年 EPS0.01 元,显示公司经营依然挣扎于盈亏平衡之间。 我们认为过去一年公司整体业绩低迷的原因主要有三: 第一, 国内钛行业仍在底部复苏的缓慢进程 中,产品价格处于低位,产品销售结构仍集中在毛利率极低的民品市场。第二,2010 年我国国防 预算增速 7.5%,是过去 10 年的低点,因此我们推测公司当年军品订单增长有限。第三,航空钛 材出口方面,尽管海外钛市场复苏总体强劲,但受波音 787 机型交货再次推迟,2010 年公司航空 钛材改善程度不及预期。
我们依然强烈看好未来国内外钛行业复苏进程。 国外方面,自 2010 年初钛行业复苏已然拉开序幕,上游原料价格、下游钛材生产商的销量以及波 音空客新订单量都出现明显回升。国内方面,尽管上游原料海绵钛价格依然在底部徘徊,但我们看 到海绵钛厂商的整体产能利用率、 下游钛材的整体销量都呈现较好增长。 据钛行业业内权威人士介 绍,2010 年我国海绵钛厂商整体产能利用率已从 2009 年的 40-50%回升至当前的 60-70%,2010 年钛材销量较 2009 年增长近 40%,显示下游需求强劲增长。
图 1:2010 年 4 季度我国海绵钛价格已显现从底部回升迹象 40 35 30
图 2:2010 年以来我国海绵钛价格呈震荡走高态势
70,000 68,000 66,000 64,000 元/吨 62,000 60,000 58,000 56,000 54,000 52,000 50,000 2010年10月4日 2010年11月4日 2010年12月4日 2010年1月4日 2010年2月4日 2010年3月4日 2010年4月4日 2010年5月4日 2010年6月4日 2010年7月4日 2010年8月4日 2010年9月4日 2011年1月4日 2011年2月4日
25 万元/吨 20 15 10 5 0 2005年11月 2005年1月 2005年3月 2005年5月 2005年7月 2004一季度 2004三季度 2005年9月 2006一季度 2006三季度 2007一季度 2007三季度 2008一季度 2008三季度 2009一季度 2009三季度 2010一季度 2010三季度
资料来源:中华商务网,东方证券研究所
资料来源:中华商务网,东方证券研究所
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宝钛股份动态跟踪 —— 静待云开雾散
图 3:MB 海绵钛价格已经从底部缓慢爬升 美元/公斤 35.00 30.00 25.00 美元/公斤 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 2003年7月30日 2004年1月30日 2004年7月30日 2005年1月30日 2005年7月30日 2006年1月30日 2006年7月30日 2007年1月30日 2007年7月30日 2008年1月30日 2008年7月30日 2009年1月30日 2009年7月30日 2010年1月30日 2010年7月30日 2011年1月30日
图 4:美国废钛 CIF 价格走势强劲 8 7 6 美元/磅
美元/磅
5 4 3 2 1 0 2003年8月1日 2004年2月1日 2004年8月1日 2005年2月1日 2005年8月1日 2006年2月1日 2006年8月1日 2007年2月1日 2007年8月1日 2008年2月1日 2008年8月1日 2009年2月1日 2009年8月1日 2010年2月1日 2010年8月1日 2011年2月1日
资料来源:BLOOMBERG,东方证券研究所
资料来源:东方证券研究所
“十二五”期间我国钛行业需求将步入一个全新的增长期,预 计公司航空军品订单迎来大发展。 “十二五”期间,我国航空航天、船舰、海洋工程、甚至医疗和体育休闲等国民经济部门对钛的需 求都将迎来新的发展时期。中国大飞机项目、嫦娥工程、航空母舰和新一代战斗机、海洋工程、核 电站计划等都将逐渐迎来对高端钛材需求爆发式增长时期。 公司作为国内钛材行业龙头, 伴随着今 年 5000 吨钛带项目以及万吨锻压机完工,将充分受益高端钛材需求爆发式增长。 表 1:未来众多的国家级军工项目 项目 大飞机项目 大型运输机 探月工程 新一代运载火箭 载人航天 北斗二代和高分 辨率对地观测 航空母舰 国产四代战斗机 直升机 通用航空 2009 年进度 完成机头工程样机 在研 “嫦娥一号”受控撞月 “嫦娥二号”正样总装测试 基本型进入初样研制阶段 天宫一号初样研制 发射第 2 颗北斗二代卫星 训练舰建造 在研 天津直升机产业基地建设启 动 西安通用航空产业园区试点 重要项目节点 2014 年首飞,2016 年投入商业运营 2011 年首飞 2013 年前嫦娥三号升空 2014 年进行首枚发射 2020 年建成载人空间站 2015 年形成全球覆盖能力 2015 年形成三艘航母战斗群 2020 年左右投入现役 2017 年天津产业基地形成 300 架的 年产能 未来 3 到 5 年内有望实现突破 投资规模/市场空间 投资 2000 亿元, 市场目标销量 2000 架 市场空间约千亿元 第一期 14 亿元, 预计总投资在数百亿 元 项目总投资 45 亿元 第一阶段投资 200 亿元 十一五投资 2000 亿元 总投资预计在 1000 到 1500 亿元 市场空间 1000 亿以上 产业基地投资规模 80 亿元,年收入过 百亿 未来 10 年总需求 155 亿美元
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宝钛股份动态跟踪 —— 静待云开雾散
航空发动机 合计
北京产业基地开始建设
2012 年一期工程建成 总投资超过 1000 亿元
北京产业基地投资 90 亿元
资料来源:东方证券研究所军工团队预测
即使是国内传统的钛材消耗领域——化工、冶金、电力、制盐等,未来增速可能较前几年放缓,但 受目前钛金属和其他金属如铜、 镍的低比价效应推动, 未来几年钛在上述领域的需求预计依然较为 强劲。
伴随着海外钛行业的持续复苏,公司航空钛材出口增长可期。 商业航空呈现强劲复苏势头。继波音去年 3 月 19 日、5 月 17 日、6 月 15 日陆续发布公告,对旗下 多款机型,包括 737、777 和 747-8 生产提速。最新本月 3 日空客也公告将对旗下热销机型 330 生 产提速。 表 2:过去 1 年多来波音和空客公司旗下多款机型生产提速 日期 公司 事件 777, 747-8 机型生 产提速 737 机型生产提速 737 机型生产提速 330 机型生产提速 详细 对 777 型号生产将于 2011 年 6 月开始提速 40%,从每月 5 架增加至每月 7 架。 747-8 型号飞机的生产将于 2012 年中期提速 30%以上, 自每月 1.5 架提升至每 月 2 架。 对 737 机型生产提速,于 2012 年初自 31.5 架/月提升至 34 架/月。 对 737 机型的生产再次提速,于 2012 年初自 34 架/月提升至 35 架/月。 对 330 机型生产提速,于 2012 年初,自 8 架/架提升至 9 架/月,2013 年二季 度提升至 10 架/月
2010-3-19
波音
2010-6-15 2010-5-18 2011-2-3
波音 波音 空客
资料来源:波音、空客公司网站,东方证券研究所
领先指标商业航空新增订单自低点大幅回升。2010 年我们看到波音和空客商业航空新增订单量显 著回升,波音新增订单自 2009 年 263 架增加至 530 架,空客新增订单自 310 架增加至 574 架,作 为航空业生产景气度的领先指标,新增订单的大幅回升预示着钛行业的景气度也将随着回升。 商业航空交付量稳健增长。受波音梦幻 787 机型交付一再推迟,空客商业飞机交付量已经连续 8 年超越波音创历史新高。令人憧憬得是,波音最新公告显示,波音梦幻 787 将于 11 年三季度实现 交货,2011 年商业航空交付量预计达到 492 架,创历史新高,包括 25-40 架 787 机型和 747-8 机 型。787 机型也是公司与波音合作的主力机型,我们预计随着 787 的交货和进入正常化生产,以及 全球商业航空景气度的持续回升,公司的航空钛材出口高增长可期。
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图 3:波音和空客商业航空交付量稳健增长 600 500
图 4:波音和空客商业航空订单量自低点显著回升 1600 1400 1200 波音订单 空客订单
400 架 300 200 100 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 波音交付量 空客交付量
1000 800 600 400 200 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
资料来源:波音、空客公司网站,东方证券研究所
资料来源:波音、空客公司网站,东方证券研究所
看好宝钛股份长期投资价值,维持买入投资评级 我们看好宝钛股份长期投资价值,逻辑主要有以下四点:其一看好钛行业复苏,当前国内钛行业仍 处于周期性底部, 我们预计伴随着国内钛行业的持续复苏和产能利用率的提高, 公司产品售价与毛 利率将出现双双回升局面,公司未来盈利增长空间极大。公司作为国内最大的钛材供应商,占据近 三分之一市场份额,一旦行业复苏,理当最为受益。其二看好未来国内航空军工订单大发展。“十 二五”期间我国国大飞机项目、嫦娥工程、航空母舰和新一代战斗机、海洋工程、核电站计划等都 将逐渐迎来对高端钛材需求爆发式增长时期。 公司作为国内钛材行业龙头, 伴随着今年下半年系列 高端装备的竣工,未来将充分受益高端钛材需求爆发式增长。其三看好公司航空钛材出口复苏,随 着全球航空钛材需求的回升,公司高毛利的航钛产品出口回暖可期;最后是,2008 年增发项目将 于今年陆续投产,尤其是万吨锻压机和钛带项目,将在未来显著提升公司产品结构和整体毛利率; 维持买入投资评级。按照 10-12 年海绵钛每吨 6 万、7.5 万和 9 万的价格预测,经测算 10-12 年 EPS 分别为 0.01 元、0.48 元和 1.14 元。鉴于目前钛行业依然处于长期景气周期的起点,公司作为 国内钛行业的龙头,我们认为未来仍将充分受益于未来行业复苏回暖,且公司 2011 年募投项目全 面投产,预计将显著提升公司高端产品的比重,提升公司整体毛利率水平。维持公司买入投资评级 和目标价 33 元。
风险因素。 国内外钛行业复苏慢于预期;流动性收缩力度强于预期。
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附表:财务报表预测与比率分析
百万 流动资产 现金 应收票据 应收账款 预付账款 存货 非流动资产 长期投资 固定资产 在建工程 无形资产 资产合计 应付项目 附息负债 短期借款 长期附息负债 其他负债 负债合计 所有者权益 实收资本 资本公积 留存收益 少数股东权益 负债和权益合计 经营活动现金流 净利润 折旧摊销 营运资金变动 投资活动现金流 资本支出 长期投资 筹资活动现金流 短期借款 长期借款 普通股增加 资本公积 其他 现金净增加额
2009 3278 1157 259 526 169 1152 2051 90 701 1184 68 5329 734 670 270 400 80 1484 3845 430 2371 930 114 5329 725 19 60 652 -891 -891 2 66 -50 300 0 0 -184 -100
2010E 3206 980 233 519 164 1291 2482 93 961 1349 78 5513 141 1757 1088 669 0 1887 3626 430 2371 933 56 5688 -643 6 84 -724 -506 -519 6 972 818 269 0 0 -115 -177
2011E 4497 1256 357 793 233 1830 2800 97 1649 949 99 7297 200 3153 2457 696 0 3353 3944 430 2371 1085 58 7297 -505 221 117 -833 -425 -426 6 1207 1368 27 0 0 -189 277
2012E 6472 1878 523 1163 324 2544 3132 101 2127 749 145 9604 624 4368 3215 1153 1 4993 4611 430 2371 1280 530 9604 -92 529 153 -763 -474 -477 6 1188 759 457 0 0 -28 621
百万 营业总收入 营业总成本 营业成本 销售费用 管理费用 财务费用 其他经营收益 投资净收益 营业利润 营业外收入减 利润总额 减:所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 EPS 成长能力 营业收入同比 EBITA 同比 归属母公司净利润 利润水平 销售毛利率 销售净利率 整体绩效 ROE ROIC 运营效率 应收账款周转率 存货周转率 偿债能力 流动比率 速动比率 EBITA / I 资产负债率 每股指标 EPS 每股净资产 P/E P/B
2009 2315 2306 2122 29 138 -5 6 6 16 6 22 3 19 3 16 0.04
2010E 2564 2603 2347 31 151 58 9 9 5 4 9 1 12 9 3 0.01
2011E 3964 3724 3328 48 231 93 10 10 250 10 260 39 221 18 203 0.47
2012E 5814 5216 4626 70 338 148 10 10 608 14 622 93 529 42 486 1.13
2% -98% -95% 8% 1% 0% 0% 4.8 1.8 3.3 2.1 -3.2 28% 0.04 8.67 777.7 3.42
11% 652% -71% 10% 0% 0% 1% 5.0 2.1 2.6 1.6 0.9 33% 0.01 8.68 2871.2 3.52
53% 582% 4461% 16% 6% 5% 5% 6.0 2.5 1.7 1.0 2.9 46% 0.47 9.03 62.9 3.29
47% 121% 140% 20% 9% 12% 9% 5.9 2.7 1.7 1.0 3.8 52% 1.13 9.48 26.3 3.13
资料来源:东方证券研究所
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宝钛股份动态跟踪 —— 静待云开雾散
附图:相关上市公司近期资金流向
注: 超级资金(>50 万股或 100 万元):体现了超大户或者机构当日的净买卖方向; 散户资金(<1 万股或 5 万元):体现了散户当日的净买卖方向; 当日净量:红柱为净买入,绿柱为净卖出,数值为当日净量占流通盘的百分比; 60 日累计:当日净量的 60 日累计值; 10 日均值:60 日累计线的 10 日平滑。 资料来源:益盟,东方证券研究所
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宝钛股份动态跟踪 —— 静待云开雾散
分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断;分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来,均与其在本研 究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。
投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; 公司投资评级的量化标准 买入:相对强于市场基准指数收益率 15%以上; 增持:相对强于市场基准指数收益率 5%~15%; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 减持:相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该股 票的研究状况,未给予投资评级相关信息。 暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定, 研究报告发布之时该投资对象可能与本公司 存在潜在的利益冲突情形; 亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定 性, 缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级; 分析师在上述情况下暂停对该股票给 予投资评级等信息, 投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、 盈利预测及 目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准: 看好:相对强于市场基准指数收益率 5%以上; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 看淡:相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级: 由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该行业的 研究状况,未给予投资评级等相关信息。 暂停评级: 由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性, 缺乏足够的研究 依据支持分析师给出明确行业投资评级;分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信 息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。
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宝钛股份(600456):静待云开雾散

发布机构:东方证券
报告类型:公司报告 发布日期:2011/2/27
报告评级:买入
撰写作者:杨宝峰
报告下载:760 文件类型:PDF文档
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内容简介


宝钛股份 600456.SH
静待云开雾散 事件:宝钛股份近日公告了 2010 年年度业绩快报,公司 2010 年实现主营 业务收入 25.64 亿元,同比增长 10.74%;营业利润 937 万元,同比下降 70.88%;归属于母公司所有者的净利润 345.69 万元,同比减少 78.95%; EPS0.008 元。整体来看,2010 年经营状况依然低迷。 联系人 杨宝峰 钢铁行业首席分析师 执业证书编号:S0860207100115
徐建花 8621-63325888×6090 xujianhua@orientsec.com.cn 张镭 zhanglei@orientsec.com.cn
研究结论: 2010 年 EPS0.01 元,显示公司经营依然挣扎于盈亏平衡之间。我们认为 过去一年公司整体业绩低迷的原因主要有三: 第一, 国内钛行业仍在底部 复苏的缓慢进程中, 产品价格处于低位, 产品销售结构仍集中在毛利率极 低的民品市场。第二,2010 年我国国防预算增速 7.5%,是过去 10 年的 低点,因此我们推测公司当年军品订单增长有限。第三,航空钛材出口方 面, 尽管海外钛市场复苏总体强劲, 但受波音 787 机型交货再次推迟, 2010 年公司航空钛材改善程度不及预期。 我们依然强烈看好未来国内外钛行业复苏进程。国外方面,自 2010 年初 投资评级 目标价格
买入
增持 中性 减持(维持) 29.69 元 33.00 元 43000/21000 12775 中国 有色金属 2011 年 2 月 27 日
股价(2011 年 2 月 25 日) 总股本/A 股(万股) A 股市值(百万元) 国家/地区 行业 报告发布日期 最近一年股价表现 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 10-03 10-04 10-05 10-06 10-07 10-08 10-09 10-10 10-11 10-12
动 态 跟 踪
钛行业复苏已然拉开序幕, 上游原料价格、 下游钛材生产商的销量以及波 音空客新订单量都出现明显回升。 国内方面, 尽管上游原料海绵钛价格依 然在底部徘徊, 但我们看到海绵钛厂商的整体产能利用率、 下游钛材的整 体销量都呈现较好增长。 “十二五”期间我国钛行业需求将步入一个全新的增长期,预计公司航 空军品订单迎来大发展。“十二五”期间,我国航空航天、船舰、海洋 工程、 甚至医疗和体育休闲等国民经济部门对钛的需求都将迎来新的发展 时期。 中国大飞机项目、 嫦娥工程、 航空母舰和新一代战斗机、 海洋工程、 核电站计划等都将逐渐迎来对高端钛材需求爆发式增长时期。 公司作为国 内钛材行业龙头, 伴随着下半年系列高端装备的竣工工, 未来将充分受益 高端钛材需求的爆发式增长。 伴随着海外钛行业的持续复苏,公司航空钛材出口增长可期。商业航空 呈现强劲复苏势头, 领先指标新增航空订单自低点大幅回升, 波音过去一 年一系列将于 2011-13 年生产提速公告,也可佐证。最新公告显示,波 音梦幻 787 将于 11 年三季度实现交货,该机型也是公司与波音合作的主 力机型, 我们预计随着 787 的交货和进入正常化生产, 公司的航空钛材出 口高增长可期。
宝钛股份
沪深300
11-01
财务预测 (百万元) 营业收入同比 EBITA 同比 ROE EPS(元) 每股净资产(元) P/E(倍) P/B(倍)
【 公 司 · 证 券 研 究 报 告 】
维持买入投资评级。 按照 10-12 年海绵钛每吨 6.1 万、 7.5 万和 9.0 万的 价格预测,经测算 10-12 年 EPS 分别为 0.01 元、0.48 元和 1.14 元。鉴 于目前钛行业依然处于长期景气周期的起点,公司作为国内钛行业的龙 头,我们认为未来仍将充分受益于未来行业复苏回暖,且公司 2011 年募 投项目全面投产, 预计将显著提升公司高端产品的比重, 提升公司整体毛 利率水平。维持公司买入投资评级。 风险因素。国内外钛行业复苏慢于预期;流动性收缩力度强于预期。 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业 发展业务关系。因此,投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突,不 应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投 资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。
2009 2010E 2011E 2012E 2% 11% 53% 47% -98% 651% 582% 121% 0.44% 0.15% 5.22%11.91% 0.04 0.01 0.48 1.14 8.67 8.43 9.03 9.49 777.7 2322.8 62.9 26.3 3.42 3.52 3.29 3.13
资料来源:公司数据,东方证券研究所预测
相关研究报告 《宝钛股份首次报告:乘风破浪会有时》 《钛行业系列报告之二——从相关金属比 价展望未来钛需求前景》 《宝钛股份跟踪报告——2011 年募投项 目集中投产》 2010.4.9 2010.4.27 2010.12.28
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宝钛股份动态跟踪 —— 静待云开雾散
2010 年 EPS0.01 元,显示公司经营依然挣扎于盈亏平衡之间。 我们认为过去一年公司整体业绩低迷的原因主要有三: 第一, 国内钛行业仍在底部复苏的缓慢进程 中,产品价格处于低位,产品销售结构仍集中在毛利率极低的民品市场。第二,2010 年我国国防 预算增速 7.5%,是过去 10 年的低点,因此我们推测公司当年军品订单增长有限。第三,航空钛 材出口方面,尽管海外钛市场复苏总体强劲,但受波音 787 机型交货再次推迟,2010 年公司航空 钛材改善程度不及预期。
我们依然强烈看好未来国内外钛行业复苏进程。 国外方面,自 2010 年初钛行业复苏已然拉开序幕,上游原料价格、下游钛材生产商的销量以及波 音空客新订单量都出现明显回升。国内方面,尽管上游原料海绵钛价格依然在底部徘徊,但我们看 到海绵钛厂商的整体产能利用率、 下游钛材的整体销量都呈现较好增长。 据钛行业业内权威人士介 绍,2010 年我国海绵钛厂商整体产能利用率已从 2009 年的 40-50%回升至当前的 60-70%,2010 年钛材销量较 2009 年增长近 40%,显示下游需求强劲增长。
图 1:2010 年 4 季度我国海绵钛价格已显现从底部回升迹象 40 35 30
图 2:2010 年以来我国海绵钛价格呈震荡走高态势
70,000 68,000 66,000 64,000 元/吨 62,000 60,000 58,000 56,000 54,000 52,000 50,000 2010年10月4日 2010年11月4日 2010年12月4日 2010年1月4日 2010年2月4日 2010年3月4日 2010年4月4日 2010年5月4日 2010年6月4日 2010年7月4日 2010年8月4日 2010年9月4日 2011年1月4日 2011年2月4日
25 万元/吨 20 15 10 5 0 2005年11月 2005年1月 2005年3月 2005年5月 2005年7月 2004一季度 2004三季度 2005年9月 2006一季度 2006三季度 2007一季度 2007三季度 2008一季度 2008三季度 2009一季度 2009三季度 2010一季度 2010三季度
资料来源:中华商务网,东方证券研究所
资料来源:中华商务网,东方证券研究所
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图 3:MB 海绵钛价格已经从底部缓慢爬升 美元/公斤 35.00 30.00 25.00 美元/公斤 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 2003年7月30日 2004年1月30日 2004年7月30日 2005年1月30日 2005年7月30日 2006年1月30日 2006年7月30日 2007年1月30日 2007年7月30日 2008年1月30日 2008年7月30日 2009年1月30日 2009年7月30日 2010年1月30日 2010年7月30日 2011年1月30日
图 4:美国废钛 CIF 价格走势强劲 8 7 6 美元/磅
美元/磅
5 4 3 2 1 0 2003年8月1日 2004年2月1日 2004年8月1日 2005年2月1日 2005年8月1日 2006年2月1日 2006年8月1日 2007年2月1日 2007年8月1日 2008年2月1日 2008年8月1日 2009年2月1日 2009年8月1日 2010年2月1日 2010年8月1日 2011年2月1日
资料来源:BLOOMBERG,东方证券研究所
资料来源:东方证券研究所
“十二五”期间我国钛行业需求将步入一个全新的增长期,预 计公司航空军品订单迎来大发展。 “十二五”期间,我国航空航天、船舰、海洋工程、甚至医疗和体育休闲等国民经济部门对钛的需 求都将迎来新的发展时期。中国大飞机项目、嫦娥工程、航空母舰和新一代战斗机、海洋工程、核 电站计划等都将逐渐迎来对高端钛材需求爆发式增长时期。 公司作为国内钛材行业龙头, 伴随着今 年 5000 吨钛带项目以及万吨锻压机完工,将充分受益高端钛材需求爆发式增长。 表 1:未来众多的国家级军工项目 项目 大飞机项目 大型运输机 探月工程 新一代运载火箭 载人航天 北斗二代和高分 辨率对地观测 航空母舰 国产四代战斗机 直升机 通用航空 2009 年进度 完成机头工程样机 在研 “嫦娥一号”受控撞月 “嫦娥二号”正样总装测试 基本型进入初样研制阶段 天宫一号初样研制 发射第 2 颗北斗二代卫星 训练舰建造 在研 天津直升机产业基地建设启 动 西安通用航空产业园区试点 重要项目节点 2014 年首飞,2016 年投入商业运营 2011 年首飞 2013 年前嫦娥三号升空 2014 年进行首枚发射 2020 年建成载人空间站 2015 年形成全球覆盖能力 2015 年形成三艘航母战斗群 2020 年左右投入现役 2017 年天津产业基地形成 300 架的 年产能 未来 3 到 5 年内有望实现突破 投资规模/市场空间 投资 2000 亿元, 市场目标销量 2000 架 市场空间约千亿元 第一期 14 亿元, 预计总投资在数百亿 元 项目总投资 45 亿元 第一阶段投资 200 亿元 十一五投资 2000 亿元 总投资预计在 1000 到 1500 亿元 市场空间 1000 亿以上 产业基地投资规模 80 亿元,年收入过 百亿 未来 10 年总需求 155 亿美元
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航空发动机 合计
北京产业基地开始建设
2012 年一期工程建成 总投资超过 1000 亿元
北京产业基地投资 90 亿元
资料来源:东方证券研究所军工团队预测
即使是国内传统的钛材消耗领域——化工、冶金、电力、制盐等,未来增速可能较前几年放缓,但 受目前钛金属和其他金属如铜、 镍的低比价效应推动, 未来几年钛在上述领域的需求预计依然较为 强劲。
伴随着海外钛行业的持续复苏,公司航空钛材出口增长可期。 商业航空呈现强劲复苏势头。继波音去年 3 月 19 日、5 月 17 日、6 月 15 日陆续发布公告,对旗下 多款机型,包括 737、777 和 747-8 生产提速。最新本月 3 日空客也公告将对旗下热销机型 330 生 产提速。 表 2:过去 1 年多来波音和空客公司旗下多款机型生产提速 日期 公司 事件 777, 747-8 机型生 产提速 737 机型生产提速 737 机型生产提速 330 机型生产提速 详细 对 777 型号生产将于 2011 年 6 月开始提速 40%,从每月 5 架增加至每月 7 架。 747-8 型号飞机的生产将于 2012 年中期提速 30%以上, 自每月 1.5 架提升至每 月 2 架。 对 737 机型生产提速,于 2012 年初自 31.5 架/月提升至 34 架/月。 对 737 机型的生产再次提速,于 2012 年初自 34 架/月提升至 35 架/月。 对 330 机型生产提速,于 2012 年初,自 8 架/架提升至 9 架/月,2013 年二季 度提升至 10 架/月
2010-3-19
波音
2010-6-15 2010-5-18 2011-2-3
波音 波音 空客
资料来源:波音、空客公司网站,东方证券研究所
领先指标商业航空新增订单自低点大幅回升。2010 年我们看到波音和空客商业航空新增订单量显 著回升,波音新增订单自 2009 年 263 架增加至 530 架,空客新增订单自 310 架增加至 574 架,作 为航空业生产景气度的领先指标,新增订单的大幅回升预示着钛行业的景气度也将随着回升。 商业航空交付量稳健增长。受波音梦幻 787 机型交付一再推迟,空客商业飞机交付量已经连续 8 年超越波音创历史新高。令人憧憬得是,波音最新公告显示,波音梦幻 787 将于 11 年三季度实现 交货,2011 年商业航空交付量预计达到 492 架,创历史新高,包括 25-40 架 787 机型和 747-8 机 型。787 机型也是公司与波音合作的主力机型,我们预计随着 787 的交货和进入正常化生产,以及 全球商业航空景气度的持续回升,公司的航空钛材出口高增长可期。
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图 3:波音和空客商业航空交付量稳健增长 600 500
图 4:波音和空客商业航空订单量自低点显著回升 1600 1400 1200 波音订单 空客订单
400 架 300 200 100 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 波音交付量 空客交付量
1000 800 600 400 200 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
资料来源:波音、空客公司网站,东方证券研究所
资料来源:波音、空客公司网站,东方证券研究所
看好宝钛股份长期投资价值,维持买入投资评级 我们看好宝钛股份长期投资价值,逻辑主要有以下四点:其一看好钛行业复苏,当前国内钛行业仍 处于周期性底部, 我们预计伴随着国内钛行业的持续复苏和产能利用率的提高, 公司产品售价与毛 利率将出现双双回升局面,公司未来盈利增长空间极大。公司作为国内最大的钛材供应商,占据近 三分之一市场份额,一旦行业复苏,理当最为受益。其二看好未来国内航空军工订单大发展。“十 二五”期间我国国大飞机项目、嫦娥工程、航空母舰和新一代战斗机、海洋工程、核电站计划等都 将逐渐迎来对高端钛材需求爆发式增长时期。 公司作为国内钛材行业龙头, 伴随着今年下半年系列 高端装备的竣工,未来将充分受益高端钛材需求爆发式增长。其三看好公司航空钛材出口复苏,随 着全球航空钛材需求的回升,公司高毛利的航钛产品出口回暖可期;最后是,2008 年增发项目将 于今年陆续投产,尤其是万吨锻压机和钛带项目,将在未来显著提升公司产品结构和整体毛利率; 维持买入投资评级。按照 10-12 年海绵钛每吨 6 万、7.5 万和 9 万的价格预测,经测算 10-12 年 EPS 分别为 0.01 元、0.48 元和 1.14 元。鉴于目前钛行业依然处于长期景气周期的起点,公司作为 国内钛行业的龙头,我们认为未来仍将充分受益于未来行业复苏回暖,且公司 2011 年募投项目全 面投产,预计将显著提升公司高端产品的比重,提升公司整体毛利率水平。维持公司买入投资评级 和目标价 33 元。
风险因素。 国内外钛行业复苏慢于预期;流动性收缩力度强于预期。
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附表:财务报表预测与比率分析
百万 流动资产 现金 应收票据 应收账款 预付账款 存货 非流动资产 长期投资 固定资产 在建工程 无形资产 资产合计 应付项目 附息负债 短期借款 长期附息负债 其他负债 负债合计 所有者权益 实收资本 资本公积 留存收益 少数股东权益 负债和权益合计 经营活动现金流 净利润 折旧摊销 营运资金变动 投资活动现金流 资本支出 长期投资 筹资活动现金流 短期借款 长期借款 普通股增加 资本公积 其他 现金净增加额
2009 3278 1157 259 526 169 1152 2051 90 701 1184 68 5329 734 670 270 400 80 1484 3845 430 2371 930 114 5329 725 19 60 652 -891 -891 2 66 -50 300 0 0 -184 -100
2010E 3206 980 233 519 164 1291 2482 93 961 1349 78 5513 141 1757 1088 669 0 1887 3626 430 2371 933 56 5688 -643 6 84 -724 -506 -519 6 972 818 269 0 0 -115 -177
2011E 4497 1256 357 793 233 1830 2800 97 1649 949 99 7297 200 3153 2457 696 0 3353 3944 430 2371 1085 58 7297 -505 221 117 -833 -425 -426 6 1207 1368 27 0 0 -189 277
2012E 6472 1878 523 1163 324 2544 3132 101 2127 749 145 9604 624 4368 3215 1153 1 4993 4611 430 2371 1280 530 9604 -92 529 153 -763 -474 -477 6 1188 759 457 0 0 -28 621
百万 营业总收入 营业总成本 营业成本 销售费用 管理费用 财务费用 其他经营收益 投资净收益 营业利润 营业外收入减 利润总额 减:所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 EPS 成长能力 营业收入同比 EBITA 同比 归属母公司净利润 利润水平 销售毛利率 销售净利率 整体绩效 ROE ROIC 运营效率 应收账款周转率 存货周转率 偿债能力 流动比率 速动比率 EBITA / I 资产负债率 每股指标 EPS 每股净资产 P/E P/B
2009 2315 2306 2122 29 138 -5 6 6 16 6 22 3 19 3 16 0.04
2010E 2564 2603 2347 31 151 58 9 9 5 4 9 1 12 9 3 0.01
2011E 3964 3724 3328 48 231 93 10 10 250 10 260 39 221 18 203 0.47
2012E 5814 5216 4626 70 338 148 10 10 608 14 622 93 529 42 486 1.13
2% -98% -95% 8% 1% 0% 0% 4.8 1.8 3.3 2.1 -3.2 28% 0.04 8.67 777.7 3.42
11% 652% -71% 10% 0% 0% 1% 5.0 2.1 2.6 1.6 0.9 33% 0.01 8.68 2871.2 3.52
53% 582% 4461% 16% 6% 5% 5% 6.0 2.5 1.7 1.0 2.9 46% 0.47 9.03 62.9 3.29
47% 121% 140% 20% 9% 12% 9% 5.9 2.7 1.7 1.0 3.8 52% 1.13 9.48 26.3 3.13
资料来源:东方证券研究所
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附图:相关上市公司近期资金流向
注: 超级资金(>50 万股或 100 万元):体现了超大户或者机构当日的净买卖方向; 散户资金(<1 万股或 5 万元):体现了散户当日的净买卖方向; 当日净量:红柱为净买入,绿柱为净卖出,数值为当日净量占流通盘的百分比; 60 日累计:当日净量的 60 日累计值; 10 日均值:60 日累计线的 10 日平滑。 资料来源:益盟,东方证券研究所
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分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断;分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来,均与其在本研 究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。
投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; 公司投资评级的量化标准 买入:相对强于市场基准指数收益率 15%以上; 增持:相对强于市场基准指数收益率 5%~15%; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 减持:相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该股 票的研究状况,未给予投资评级相关信息。 暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定, 研究报告发布之时该投资对象可能与本公司 存在潜在的利益冲突情形; 亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定 性, 缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级; 分析师在上述情况下暂停对该股票给 予投资评级等信息, 投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、 盈利预测及 目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准: 看好:相对强于市场基准指数收益率 5%以上; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 看淡:相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级: 由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内, 分析师基于当时对该行业的 研究状况,未给予投资评级等相关信息。 暂停评级: 由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性, 缺乏足够的研究 依据支持分析师给出明确行业投资评级;分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信 息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。
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